打通融資腸梗阻迫在眉睫

黃益平（北京大學(xué)國家發(fā)展研究院副院長）

2019年1月下旬央行創(chuàng)設(shè)“央行票據(jù)互換工具（ CBS）”支持銀行發(fā)行永續(xù)債補充資本金，有市場人士將其解讀為中國式的量化寬松。這個解讀不準確，無論從定義、動機還是潛在效果看，這項政策都不應(yīng)被看做量化寬松。決策者一再聲明貨幣政策不會“大水漫灌”。因為量化寬松并非化解當(dāng)前中國經(jīng)濟困難的對癥良藥。

今天中國經(jīng)濟面對的最大挑戰(zhàn)并非流動性不足，甚至不是融資成本過高，而是一方面宏觀杠桿率很高，另一方面微觀企業(yè)融資很難，也就是通常說的流動性流不到有融資需求的實體經(jīng)濟部門。在這種情況下，即便央行采取量化寬松政策，也于事無補?，F(xiàn)在迫切需要做的，并非增加流動性，而是打通貨幣與企業(yè)之間的通道。

非金融企業(yè)杠桿率很高，與民營企業(yè)（大部分為小微企業(yè)）融資很難同時并存，這確實是一個比較獨特的現(xiàn)象。國際金融危機之后，中國的高杠桿率已經(jīng)成為重大風(fēng)險之一。與此同時，民營企業(yè)融資難、融資貴的問題一直很突出，雖然政府很重視這個問題，也采取了許多措施，但問題并沒有得到根本性緩解，在2018年甚至變得更加突出。按說，民營企業(yè)融資難是長期存在的，為什么在近幾年嚴重惡化、直接影響金融支持實體經(jīng)濟與貨幣政策調(diào)控經(jīng)濟的效果？

從根本上說，并不是因為金融環(huán)境惡化了，而是因為經(jīng)濟要轉(zhuǎn)型，但金融體系沒有跟上?，F(xiàn)在經(jīng)濟增長要靠創(chuàng)新、要靠民營企業(yè)，而金融體系恰恰既不適合支持創(chuàng)新也不擅長服務(wù)民營企業(yè)。過去這些問題也存在，但矛盾沒有這么突出，今天卻成了影響宏觀經(jīng)濟的大問題。因此，要讓資金順利地流到民營企業(yè)，需要改革現(xiàn)有的金融體系。簡單地調(diào)整流動性總量，恐怕無濟于事。

客觀地說，自2013年以來，政府已經(jīng)采取了一系列措施幫助緩解民營企業(yè)融資難、融資貴的問題?？上У氖?，其中一部分措施沒有遵循金融規(guī)律，不但沒有緩解矛盾，反而雪上加霜，比如政府強制要求金融機構(gòu)不但要增加對小微企業(yè)的貸款，而且還得降低貸款的利率。不能進行市場化的風(fēng)險定價，金融機構(gòu)就無法為民營企業(yè)提供可持續(xù)的商業(yè)服務(wù)。

也正因為流動性傳導(dǎo)不暢通，央行在過去一年來出臺了許多結(jié)構(gòu)性措施，包括四次定向降準、完善普惠金融定向降準優(yōu)惠政策的考核口徑、擴大MLF等工具擔(dān)保品范圍等。最近，又創(chuàng)設(shè)了定向中期借貸便利（TMLF）工具，根據(jù)金融機構(gòu)對小微企業(yè)、民營企業(yè)支持情況，以優(yōu)惠利率向其提供長期穩(wěn)定的資金來源。

這些措施表明，央行已經(jīng)意識到，當(dāng)前金融體系的主要矛盾并非流動性不足，而是資金流不到需要去的地方，上述各項措施的目的就是希望將資金導(dǎo)流到微觀層面。