管理者過度自信、政治關聯(lián)和資本結構決策

南京財經大學

一、文獻回顧

Boubakri (2012)使用12個發(fā)達國家和11個發(fā)展中國家的234個政治關聯(lián)企業(yè)進行研究，發(fā)現當建立政治關系后頭三年，相比于建立關系前三年，企業(yè)杠桿，長期負債，流動比率都得到上升。毛新述(2015)研究發(fā)現在公開債務融資上，高管的政治關聯(lián)更有助于企業(yè)獲得融資便利，以及更高的融資規(guī)模和債務期限，并且這種影響在民營企業(yè)中更為顯著。

Malmendier&Tate (2011)研究發(fā)現過度自信的管理者對杠桿的使用更激進來自巴西上市公司(Barros and Silverira，2007)、中國臺灣上市公司(Lin 等，2005)、中國大陸上市公司(謝振蓮等，2013；何瑛等，2015；李振濤，2016)的實證研究，都發(fā)現過度自信的管理者會采用更高的公司杠桿率。

二、理論分析與研究假設

過度自信是指人們傾向于高估自己達到目標的可能性，而低估自己失敗的概率(Wolosinet al.，1973)。Doukas and Petmezas(2010)研究發(fā)現過度自信來源于自我歸因偏差，即人們傾向于把成功歸于自己的努力，把失敗歸因外界因素。當管理者通過政治背景使企業(yè)獲利時，管理者更多的會將這些成功歸因于自身的能力，進而產生并加強過度自信心理。鑒于此，提出如下假說：

假設1：擁有政治關聯(lián)背景的管理者更容易過度自信。

過度自信的管理者更容易高估自身能力，高估投資項目的回報期和收益率，低估公司陷入財務困境的風險，從而導致過度投資行為，進而大幅提高公司的負債水平。而政治關聯(lián)恰好可以帶來債務融資便利，例如獲得更多的貸款數量，更少的資產抵押，更低的貸款利率(Khwajia 和Mian2005，Chen2014)。綜上所述，提出下列假設：

假設2：高管政治關聯(lián)可以加強過度自信與負債水平的正相關關系。

三、研究設計

(一)數據選擇

本文選取2010-2014年間在滬深A股上市，并在第三季度中披露盈利預測的上市公司為樣本選擇的對象。剔除了金融類上市公司、ST和PT公司、資產負債率大于1或小于0的公司及數據缺失和資料不全的上市公司。剔除在報告期當中總經理和董事長有變更的公司，最終得到了997個樣本觀測值。

(二)變量選擇

1.被解釋變量：企業(yè)債務水平(Debt)利用資產負債率衡量。2.解釋變量：(1)管理者過度自信指標。本文選擇管理者盈利預測偏差作為過度自信的代理變量。(2)管理者政治關聯(lián)指標。根據黃蓮琴(2015)的研究，將管理者政治關聯(lián)分為官員類(PCG)和代表類(PCD)兩種。3.控制變量：包括行業(yè)協(xié)會經歷(Guild)、高管年齡(Mage)、公司規(guī)模(Size)、成長性(Grow)。

(三)模型構建

對于假說1的檢驗，構建如下模型：

其中Controls表示對年份和行業(yè)類型進行控制。

對于假說2的驗證，構建如下模型：

其中CapitalStructrue包括企業(yè)債務水平(Debt)?？刂谱兞堪ǎ汗疽?guī)模(Size)、成長性(Grow)，并對年份和行業(yè)類型進行了控制。

四、實證結果分析

(一)對假設1的實證檢驗

管理者過度自信與政治關聯(lián)的logistic回歸結果如表1所示。結果表明：只有官員類政治關聯(lián)是顯著為正的，而代表類政治關聯(lián)并不能促進管理者過度自信。擁有官員背景的高管對政府運作要更為熟悉，能更有效地為企業(yè)建立政治關系，因此通過政治關系獲取資源的能力要遠強于擁有人大政協(xié)背景的高管，從而更能促進管理者過度自信水平。總體來說，管理者政治關聯(lián)能導致其過度自信。

表1 管理者政治關聯(lián)與過度自信 Logistic回歸結果

(二)對假設2的實證檢驗

表2分別報告了管理者過度自信、以及管理者過度自信和官員類政治關聯(lián)、代表類政治關聯(lián)對企業(yè)負債率的回歸結果。模型(1)中顯示，管理者過度自信的系數顯著為正，說明了過度自信的管理者會選擇更高的債務水平；從模型(2)和模型(3)可知，管理者過度自信與官員類政治關聯(lián)、代表類政治關聯(lián)的交叉項系數顯著為正，支持了假設2。

表2 管理者過度自信、政治關聯(lián)和企業(yè)債務水平的回歸結果

五、結論

高管政治背景會促進其過度自信傾向，兩者的共同作用顯著影響了公司的資本結構。因此，公司一方面應完善治理機制，提高董事會監(jiān)督能力，減少管理者非理性行為；另一方面，應合理利用政治關系，著重于長遠的目標，發(fā)揮政治關聯(lián)的資源優(yōu)勢，完善資本結構，提高公司價值和競爭力。