看懂科創(chuàng)板

張程

春節(jié)過后，股市迎來了一波開門行情，上證、深證、創(chuàng)業(yè)板均出現(xiàn)較大幅度的上漲，其中創(chuàng)業(yè)板更是一路狂飆，短短十幾個交易日，漲幅就超過25%。股市的火爆讓投資者心頭舒暢。與此同時，中國資本市場的一件大事也在緊鑼密鼓的籌劃中。

1月30日，上海證券交易所發(fā)布《關(guān)于就設(shè)立科創(chuàng)板并試點注冊制相關(guān)配套業(yè)務(wù)規(guī)則公開征求意見的通知》，該意見中就科創(chuàng)板上市審核規(guī)則、上市委員會管理辦法、咨詢委員會工作規(guī)則、發(fā)行與承銷實施辦法、股票上市規(guī)則、股票交易特別規(guī)定等六個方面向全社會公開征求意見。

根據(jù)已經(jīng)發(fā)布的征求意見稿，科創(chuàng)板的落地細則基本已經(jīng)明晰，這也宣告著科創(chuàng)板的設(shè)立已經(jīng)是箭在弦上。這一新板塊的出現(xiàn)無疑是中國現(xiàn)有資本市場的一個重大變化，對于廣大投資者來說，這個變化意味著什么呢？

科創(chuàng)板的意義

科創(chuàng)板的背后是國家的發(fā)展戰(zhàn)略規(guī)劃、資本市場的改革試點，以及科創(chuàng)企業(yè)的融資平臺和產(chǎn)業(yè)資金的退出通道。

科學(xué)創(chuàng)新對于社會發(fā)展的意義顯而易見，當(dāng)今世界各國綜合國力的競爭其核心內(nèi)容就是科學(xué)創(chuàng)新能力的競爭。當(dāng)前中國正走在向高質(zhì)量發(fā)展轉(zhuǎn)變的道路上，科技創(chuàng)新對于經(jīng)濟邁向高質(zhì)量發(fā)展具有決定性的意義。

2014年9月，李克強總理在夏季達沃斯論壇上首次提出“大眾創(chuàng)新、萬眾創(chuàng)業(yè)”，希望在全中國掀起“大眾創(chuàng)業(yè)”“草根創(chuàng)業(yè)”的浪潮，推動中國的科技創(chuàng)新能力和水平邁向新的臺階。由于政府的大力倡導(dǎo)，自2014年年底開始，中國也確實掀起了一股大眾創(chuàng)業(yè)浪潮。

創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)本身是一件投入大、風(fēng)險大的事情，需要有大量的資金作為后盾。但是就當(dāng)前中國的融資體系而言，初創(chuàng)公司獲取融資的渠道非常有限，其中主要依靠私募股權(quán)投資基金、創(chuàng)業(yè)投資基金等風(fēng)險資本。設(shè)立創(chuàng)業(yè)板對于拓寬初創(chuàng)科技公司的募資渠道具有重要意義。

另一方面，科創(chuàng)板對于幫助風(fēng)投資本順利退出也有很大意義。根據(jù)中國證券投資基金業(yè)協(xié)會公布的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，我國登記的股權(quán)投資基金、創(chuàng)業(yè)投資基金管理人家數(shù)和管理的資金規(guī)模在過去幾年保持著高速增長。其中基金規(guī)模從2015年1月底的1.68萬億，到2019年1月底已經(jīng)增長到8.76萬億元，四年時間增長了7萬億元。也正是這龐大的資金支撐了“大眾創(chuàng)業(yè)”潮的進行。但是目前我國的資本市場缺乏與之規(guī)模匹配的風(fēng)險資本退出通道。

一般私募股權(quán)投資基金、創(chuàng)業(yè)投資基金的投資期限在3到5年，到期后這些基金都有強烈的退出意愿。目前私募股權(quán)投資基金、創(chuàng)業(yè)投資基金的主要退出渠道是IPO退出，即被投公司在二級資本市場上市，然后投資機構(gòu)便可以在二級市場拋售，完成退出。

雖然我國深交所設(shè)有創(chuàng)業(yè)板，但是上市門檻對于許多仍處在虧損階段的科創(chuàng)企業(yè)而言，依然很高。而且創(chuàng)業(yè)板的市場容量也有限，根本無法滿足規(guī)模達到8.76萬億元的私募股權(quán)投資基金、創(chuàng)業(yè)投資基金的退出需求。

另一方面，雖然北京設(shè)有中小企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)（新三板），但是由于合格投資者門檻偏高，而新三板的上市企業(yè)數(shù)量又特別多，造成了新三板的流動性不足，成交量偏小。很難滿足科創(chuàng)企業(yè)融資和風(fēng)投資本退出的需求。

為此設(shè)立一個新的針對科創(chuàng)企業(yè)的股權(quán)交易平臺，對于中國的科創(chuàng)企業(yè)健康發(fā)展，以及促進風(fēng)險資本的良性循環(huán)具有重要意義。同時科創(chuàng)板也將成為中國資本市場改革的重要試驗田，科創(chuàng)板將推行一些更為成熟的資本市場運行規(guī)則，如推行注冊上市制度，建立嚴(yán)格的退市制度，以及投資者風(fēng)險自負(fù)意識的教育等。

科創(chuàng)板的面紗

1月30日，上交所發(fā)布了《關(guān)于就設(shè)立科創(chuàng)板并試點注冊制相關(guān)配套業(yè)務(wù)規(guī)則公開征求意見的通知》，就六個方面的問題向社會征求意見。這六個征求意見稿也初步勾勒出了科創(chuàng)板的面貌。

首先，從上市審核規(guī)則來看，科創(chuàng)板將試點進行注冊制，且由上交所進行發(fā)行上市審核，而非證監(jiān)會。審核通過后將審核意見和發(fā)行上市申請文件報送中國證監(jiān)會履行注冊程序。上市門檻方面，征求意見稿提出了5類通用上市條件，分別從市值、營業(yè)收入、利潤、研發(fā)投入、現(xiàn)金流量凈額、市場前景等不同維度進行分類，估值要求則從不低于10億元到不低于40億元不等。即上市條件更為靈活，上市門檻也更低。

其次，科創(chuàng)板股票的發(fā)行將實行市場化機制。投資者都知道，目前主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板的首次公開發(fā)行價格有一個23倍市盈率的限價規(guī)則，即股票定價不得超過23倍市盈率。也正是因為這一規(guī)定，使得許多股票首次發(fā)行時估值被壓低，遭到市場的哄搶。從科創(chuàng)板已經(jīng)披露的發(fā)行和承銷實施辦法的征求意見稿來看，科創(chuàng)板將試點市場化的定價機制，以市場為主導(dǎo)。建立以機構(gòu)投資者為參與主體的市場化詢價、定價和配售機制。面向?qū)I(yè)機構(gòu)投資者詢價定價。將首次公開發(fā)行詢價對象限定在證券公司、基金公司等七類專業(yè)機構(gòu)，并允許這些機構(gòu)為其管理的不同配售對象填報不超過3檔的擬申購價格。

從這一點來看，科創(chuàng)板股票定價將更為合理，套利機會也將相應(yīng)減少。

再次，科創(chuàng)板將執(zhí)行比主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板更為嚴(yán)格的退市機制。上市公司股票被實施退市風(fēng)險警示期間，不進入風(fēng)險警示板交易，不適用風(fēng)險警示板交易的相關(guān)規(guī)定。上市公司股票被終止上市的，不得申請重新上市。

征求意見稿列出了四類退市標(biāo)準(zhǔn)：一是重大違法強制退市。如存在欺詐發(fā)行、重大信息披露違法，或者存在涉及國家安全、公共安全、生態(tài)安全、生產(chǎn)安全和公眾健康安全等領(lǐng)域的違法行為。二是交易類強制退市。如連續(xù)120個交易日實現(xiàn)的累計股票成交量低于200萬股。三是財務(wù)類強制退市。如公司最近一個會計年度經(jīng)審計的扣除非經(jīng)營性損益之前或者之后的凈利潤為負(fù)值，且最近一個會計年度經(jīng)審計的營業(yè)收入低于1億元即被實施退市風(fēng)險警示。四是規(guī)范強制類。如最近一個會計年度的財務(wù)會計報告被會計師事務(wù)所出具無法表示意見或者否定意見的審計報告，即被實施退市風(fēng)險警示。

從退市制度安排上來看，科創(chuàng)板上市公司被實施退市的風(fēng)險要遠大于主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板。主板連續(xù)兩年虧損則“披星戴帽”，科創(chuàng)板連續(xù)兩年虧損則退市。另外，科創(chuàng)板取消了暫停上市和恢復(fù)上市程序，對應(yīng)當(dāng)退市的企業(yè)直接終止上市。

最后，從交易機制和合格投資者門檻來看，科創(chuàng)板有特別規(guī)定。一是個人投資者參與科創(chuàng)板股票交易，證券賬戶及資金賬戶的資產(chǎn)不低于人民幣50萬元并參與證券交易滿24個月。二是將科創(chuàng)板股票的漲跌幅限制放寬至20%。三是引入盤后固定價格交易，即投資者通過收盤定價委托，按照收盤價買賣股票的交易。四是優(yōu)化融券交易機制，科創(chuàng)板股票自上市后首個交易日起可作為融券標(biāo)的，且融券標(biāo)的證券選擇標(biāo)準(zhǔn)將與主板A股有所差異。五是規(guī)定單筆申報數(shù)量應(yīng)不小于200股，可按1股為單位進行遞增。

從這一點上來看，科創(chuàng)板參與的門檻更高，同時投資風(fēng)險要顯著高于主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板。但是科創(chuàng)板也更加靈活、充滿活力。

科創(chuàng)板的投資機會

科創(chuàng)板配套意見征集已經(jīng)結(jié)束。經(jīng)中國證監(jiān)會批準(zhǔn)，上交所也已經(jīng)成立了科創(chuàng)板上市審核中心、科創(chuàng)板公司監(jiān)管部和企業(yè)培訓(xùn)部三個一級部門?？苿?chuàng)板已經(jīng)呼之欲出，對于投資者而言，科創(chuàng)板將帶來哪些投資機會呢？

風(fēng)險與收益成正比是資本市場的基本規(guī)律，科創(chuàng)板的高風(fēng)險也意味著對應(yīng)的高收益可能。首先在科創(chuàng)板上市的公司雖然從財務(wù)指標(biāo)上看，無法與在主板上市的公司相提并論，但是增長潛力上往往要強于已經(jīng)成型的主板公司。這也就意味著，科創(chuàng)板公司多是“潛力股”。其次，從交易機制來看?？苿?chuàng)板將優(yōu)化雙向交易機制，即“做多”和“做空”。這也意味著投資者有更多的投資選擇。最后，作為新設(shè)立的板塊，必然會打造出一個良好的開頭，這也意味著雖然是實行注冊制，但是首批上市的企業(yè)很可能還是會經(jīng)過一定篩選、安排，取優(yōu)取精。因此相對而言，科創(chuàng)板首批上市企業(yè)本身的實力和發(fā)展前景也會相對較好，值得投資。

目前投資科創(chuàng)板相對而言有一定的門檻，即兩年股票投資經(jīng)驗，以及50萬元的資金，對于不滿足上述條件的投資者，也可以通過投資科創(chuàng)板基金來參與。但是需要提醒投資者的是，科創(chuàng)板本身的退出需求很大，即風(fēng)投資本的退出意愿較強且規(guī)模較大，另外市場的漲跌幅度較大，且上市門檻較低，這些都意味著科創(chuàng)板股票投資的風(fēng)險遠高于主板。決定參與其中的投資者需要慎之又慎。