經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下我國儲(chǔ)蓄率的變動(dòng)、影響與對(duì)策研究

■杜正琦，王理政

一、引言及文獻(xiàn)綜述

長期以來，我國一直是全世界儲(chǔ)蓄率最高的國家之一。但2010年以來，我國國民總儲(chǔ)蓄率不斷下滑，由2010年的51.6%下降至2017年的46.4%，且增速下降幅度較大。儲(chǔ)蓄率大幅降低對(duì)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和金融穩(wěn)定會(huì)產(chǎn)生深刻影響，主要體現(xiàn)在：第一，導(dǎo)致投資率的大幅下降，從而對(duì)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整速度提出更高要求。第二，帶來債務(wù)占GDP比率的大幅提升。若債務(wù)和投資未出現(xiàn)相應(yīng)調(diào)整，勢必將推高融資成本，增加債務(wù)償還負(fù)擔(dān)，導(dǎo)致金融風(fēng)險(xiǎn)外部脆弱性的增加。因此，從政策層面看，應(yīng)高度重視儲(chǔ)蓄率問題，防止儲(chǔ)蓄率下降過快引發(fā)的經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)及連鎖效應(yīng)。在此背景下，研究我國儲(chǔ)蓄率的變動(dòng)趨勢及其對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響具有一定的現(xiàn)實(shí)意義。

目前，國內(nèi)外學(xué)者對(duì)儲(chǔ)蓄率的研究主要分為兩類：一是研究影響儲(chǔ)蓄率變動(dòng)的原因。例如：Lee和Sawada（2010）在研究預(yù)防性儲(chǔ)蓄和經(jīng)濟(jì)增長的關(guān)系時(shí)，發(fā)現(xiàn)當(dāng)在市場中投資不足以保障家庭受益時(shí)，預(yù)防性儲(chǔ)蓄動(dòng)機(jī)就會(huì)加強(qiáng)；牟曉偉（2012）認(rèn)為經(jīng)濟(jì)增長停滯，消費(fèi)水平并未與收入同步下降，以及人口的快速老齡化降低了儲(chǔ)蓄動(dòng)機(jī)，是儲(chǔ)蓄率下降的主要原因；王博（2013）認(rèn)為央行所遵循的貨幣供給行為的結(jié)構(gòu)參數(shù)能夠影響居民消費(fèi)—儲(chǔ)蓄決策，進(jìn)而影響穩(wěn)態(tài)儲(chǔ)蓄率。二是儲(chǔ)蓄率對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響。例如：Jappelli（2010）從收入對(duì)消費(fèi)的沖擊影響中發(fā)現(xiàn)儲(chǔ)蓄在收入和消費(fèi)中平衡了兩者的關(guān)系；樊綱（2013）認(rèn)為二元經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)為經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供了較高的儲(chǔ)蓄率，可以導(dǎo)致投資擴(kuò)大與就業(yè)增長，但也會(huì)引起勞動(dòng)收入占比下降、消費(fèi)占比過低等經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)失衡問題；汪偉（2015）認(rèn)為，國民儲(chǔ)蓄的減少既會(huì)導(dǎo)致國內(nèi)資金供給趨緊，使得部分產(chǎn)業(yè)、部分企業(yè)的資金鏈出現(xiàn)斷裂，也可能影響經(jīng)濟(jì)中的資本增量，進(jìn)而影響資本存量和經(jīng)濟(jì)增長的速度。

目前，對(duì)儲(chǔ)蓄影響因素的分析偏向于單一的關(guān)聯(lián)性分析，而在儲(chǔ)蓄與宏觀經(jīng)濟(jì)的研究上，通常是研究儲(chǔ)蓄、消費(fèi)、投資與經(jīng)濟(jì)增速之間的相互關(guān)系。本文的研究方向雖然也屬于儲(chǔ)蓄與宏觀經(jīng)濟(jì)之間的研究，但研究背景是當(dāng)前儲(chǔ)蓄率不斷下降且近年來下降速度加快的新形勢。由于我國的儲(chǔ)蓄率水平在世界始終處于較高位置，故而本文首先通過測算我國的最優(yōu)儲(chǔ)蓄率水平來判斷當(dāng)前儲(chǔ)蓄率的下降是否不利于經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，然后結(jié)合歷年儲(chǔ)蓄率波動(dòng)來進(jìn)一步探究儲(chǔ)蓄與投資以及金融風(fēng)險(xiǎn)方面的關(guān)系，進(jìn)而為我國的宏觀調(diào)控提出相應(yīng)的建議。

二、儲(chǔ)蓄與經(jīng)濟(jì)增長關(guān)系的理論基礎(chǔ)

分析我國儲(chǔ)蓄率對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響必須先理清儲(chǔ)蓄與經(jīng)濟(jì)增長關(guān)系，而現(xiàn)有的理論模型主要為哈羅德-多瑪模型、索洛-斯旺模型。目前國內(nèi)已有部分學(xué)者采用這兩種模型進(jìn)行儲(chǔ)蓄率的相關(guān)研究，其中彭志遠(yuǎn)和范祚軍所使用的分析方式具有代表性，并被廣泛引用。

1.哈羅德-多瑪模型

哈羅德多瑪模型的假設(shè)是資本與勞動(dòng)間不能進(jìn)行替代，經(jīng)濟(jì)的產(chǎn)出完全取決于資本，這對(duì)我國這種勞動(dòng)力豐富的國家具有一定現(xiàn)實(shí)意義。其基本表達(dá)式為：G=s/v。其中，G為經(jīng)濟(jì)增長率，s為儲(chǔ)蓄率，v為資本產(chǎn)出比率。從中可以看出：一國的經(jīng)濟(jì)增長率與該國的儲(chǔ)蓄率成正比，與該國的資本一產(chǎn)出比率成反比。另外，模型中的經(jīng)濟(jì)增長率并不是實(shí)際增長率，這是因?yàn)閷?shí)際經(jīng)濟(jì)狀況并不滿足哈羅德的前提假設(shè)，比如儲(chǔ)蓄不等于投資或總需求與總供給不一定相等，而是應(yīng)該使用在充分就業(yè)和生產(chǎn)力得到充分利用下的潛在增長率。該模型表明，一定的儲(chǔ)蓄率與合意的資本-產(chǎn)出比率決定了有保證的經(jīng)濟(jì)增長率，即如果一個(gè)國家或地區(qū)的儲(chǔ)蓄率即資本的積累率能夠處于一個(gè)較高的水平，那么這個(gè)國家或地區(qū)的經(jīng)濟(jì)就能夠?qū)崿F(xiàn)穩(wěn)定的增長，從而可以得出儲(chǔ)蓄率越高，長期的均衡經(jīng)濟(jì)增長速度越快的結(jié)論。

因此，若要使用該模型來反推在有保證的經(jīng)濟(jì)增長率下的儲(chǔ)蓄率水平，就需要在原基本表達(dá)式的基礎(chǔ)上進(jìn)行轉(zhuǎn)換，得出：△Y/Y=S×△Y/△K。其中，Y為產(chǎn)出（潛在產(chǎn)出），△Y為產(chǎn)出變化量，△Y/Y為經(jīng)濟(jì)增長率，△K為資本存量K的變化量，△Y/△K為每增加一個(gè)單位的資本可以增加的產(chǎn)出，及資本的使用效率。經(jīng)整理，得計(jì)算合理儲(chǔ)蓄率的最終表達(dá)式：S=△K/Y

2.索洛-斯旺模型

索洛增長模型表明的基本含義是：人均資本擁有量的變化率k*取決于人均儲(chǔ)蓄率sf（k）和按照既定的資本勞動(dòng)比配備每一新增長人口所需資本量nk之間的差額。該模型表達(dá)式為：sf（k）=k*+nk。該模型摒棄了哈羅德多瑪模型中勞動(dòng)力不能取代資本以及生產(chǎn)中勞動(dòng)力與資本的比例固定等假設(shè)，建立了一種沒有固定生產(chǎn)比例的長期增長模型。其將儲(chǔ)蓄率假定為外生，每個(gè)人的儲(chǔ)蓄率是相同的，該模型認(rèn)為只有在“黃金律”時(shí)儲(chǔ)蓄率才是最優(yōu)的。該模型說明：在資本報(bào)酬遞減的假定下，任何經(jīng)濟(jì)體在長期都會(huì)趨向于一個(gè)穩(wěn)態(tài)，假定其他條件相同，儲(chǔ)蓄率的高低將決定其穩(wěn)態(tài)（人均資本與收入）水平高低。經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定狀態(tài)時(shí)不但對(duì)應(yīng)著一個(gè)特定的資本存量水平，而且也對(duì)應(yīng)著特定的消費(fèi)、收入及產(chǎn)出水平。那就意味著如果一個(gè)國家的穩(wěn)定狀態(tài)資本水平較高，那么其穩(wěn)定狀態(tài)的產(chǎn)出水平也較高。反之也成立，穩(wěn)定狀態(tài)的資本水平低，對(duì)應(yīng)的產(chǎn)出水平也低。因此，一個(gè)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)態(tài)水平對(duì)其經(jīng)濟(jì)長期的產(chǎn)出水平具有重要意義。

使用索洛-斯旺模型對(duì)最優(yōu)儲(chǔ)蓄率進(jìn)行測算，可以參考彭志遠(yuǎn)（2007）的測算方式，通過與柯布道格拉斯生產(chǎn)函數(shù)進(jìn)行聯(lián)立，使方程變量更加便于計(jì)算。假設(shè)技術(shù)進(jìn)步為哈羅德中性，則可將柯布道格拉斯函數(shù)Y=F（K，AL）轉(zhuǎn)化為集約形式：y=kα；

由（4）式即可得出，在黃金律水平下的儲(chǔ)蓄率s=α。

而α在柯布道格拉斯函數(shù)中為資本產(chǎn)出彈性，在新古典假設(shè)條件下，根據(jù)歐拉定理，資本與勞動(dòng)在產(chǎn)出中的份額分別為α和1-α，故而可以根據(jù)資本在產(chǎn)出中的份額來計(jì)算資本產(chǎn)出彈性，進(jìn)而計(jì)算最優(yōu)儲(chǔ)蓄率。

三、我國儲(chǔ)蓄率的變動(dòng)趨勢及對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的影響

（一）我國儲(chǔ)蓄率的波動(dòng)特征

理論上看，國民儲(chǔ)蓄率=國民總儲(chǔ)蓄/國民可支配總收入；部門儲(chǔ)蓄率=部門儲(chǔ)蓄/部門可支配總收入；國民總儲(chǔ)蓄=∑部門儲(chǔ)蓄；國民可支配總收入=∑部門可支配總收入。相關(guān)數(shù)據(jù)可以從Wind數(shù)據(jù)庫的資金流量表中提取，但分部門數(shù)據(jù)目前只統(tǒng)計(jì)到2015年，故采用其他相近數(shù)據(jù)進(jìn)行推算。數(shù)據(jù)結(jié)果如圖1所示，一方面，居民部門儲(chǔ)蓄占總體儲(chǔ)蓄有近一半的份額，故而居民儲(chǔ)蓄水平的變化將顯著影響我國的總體儲(chǔ)蓄水平。另一方面，從儲(chǔ)蓄占比看，居民儲(chǔ)蓄占比呈現(xiàn)下降趨勢，而企業(yè)的儲(chǔ)蓄占比則有所上升。

將相關(guān)數(shù)據(jù)帶入總體及部門儲(chǔ)蓄率計(jì)算公式可得出我國總體儲(chǔ)蓄率和各部門儲(chǔ)蓄率的時(shí)序數(shù)據(jù)，如圖2所示。從中可以看出，在2000～2017年這段時(shí)期，我國國民儲(chǔ)蓄率經(jīng)歷了一個(gè)先升后降的狀態(tài)，其中在2010年達(dá)到峰值51.37%，之后逐年下降，于2017年降至45.33%。居民儲(chǔ)蓄率也于2010年達(dá)到峰值42.10%，之后逐年下降至35.37%。政府儲(chǔ)蓄率于2010年前呈現(xiàn)較快增長趨勢，之后在一個(gè)相對(duì)穩(wěn)定的區(qū)間內(nèi)小幅波動(dòng)。

（二）我國儲(chǔ)蓄率水平的定位

1.當(dāng)前環(huán)境下我國最合適的儲(chǔ)蓄率水平計(jì)算

（1）基于哈羅德-多瑪模型的最優(yōu)儲(chǔ)蓄率測算

參考郭慶旺（2004）的方法，采用HP濾波法來推算我國2000～2017年的潛在產(chǎn)出水平，由于樣本取值為年度數(shù)據(jù)，故采用OECD（經(jīng)合組織）的建議，取λ=25。因?yàn)镠P濾波法建立在數(shù)據(jù)非平穩(wěn)下，故首先對(duì)樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行ADF檢驗(yàn)，結(jié)果如表1，發(fā)現(xiàn)原序列在一階差分后平穩(wěn)，符合HP濾波的前提。

表1 一階差分后數(shù)據(jù)平穩(wěn)性檢驗(yàn)結(jié)果

因此，對(duì)我國2000～2017年的實(shí)際GDP數(shù)據(jù)采用HP濾波法，得到實(shí)際產(chǎn)出經(jīng)濾波后的潛在產(chǎn)出。經(jīng)整理，潛在產(chǎn)出及相應(yīng)儲(chǔ)蓄率如表2所示。以2014年我國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)發(fā)展階段為準(zhǔn)，則2014～2017年的最佳儲(chǔ)蓄率平均水平為48.57%。

表2 哈羅德多瑪模型下的最優(yōu)儲(chǔ)蓄率

（2）基于索洛斯旺模型的最優(yōu)儲(chǔ)蓄率測算

理論上看，需要根據(jù)資本在產(chǎn)出中的份額來計(jì)算資本產(chǎn)出彈性，進(jìn)而計(jì)算最優(yōu)儲(chǔ)蓄率。相關(guān)數(shù)據(jù)如下表3所示。由于柯布道格拉斯生產(chǎn)函數(shù)中并不包含稅收因素，但由上表數(shù)據(jù)顯示，稅收也是國內(nèi)生產(chǎn)總值的一個(gè)重要組成部分，故而需要將這部分收入分解到勞動(dòng)和資本兩大要素中，才能進(jìn)行要素產(chǎn)出份額的計(jì)算。

表3 資金流量表中相關(guān)數(shù)據(jù)

由歐拉定理可知，產(chǎn)出所得在勞動(dòng)與資本之間按固定比例進(jìn)行分配，即Py=P（αy）+P（1-α）y。加入稅收因素后商品價(jià)格上升，有）y+t。其中，t為實(shí)際稅收，故得出其中，t/y為稅收占GDP的比重（即生產(chǎn)稅凈額占比），可由此推算，同時(shí)由資本實(shí)際所得公式可得α=（1+r）×資本實(shí)際所得份額，故可推算出α，進(jìn)而得到最佳儲(chǔ)蓄率s，測算結(jié)果如表4所示。同樣，以2014年我國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)發(fā)展階段為準(zhǔn)，則2014～2017年的最佳儲(chǔ)蓄率平均水平為43.81%。通過以上兩種測算方式，我國近期的最佳儲(chǔ)蓄率水平在43.81%～48.57%內(nèi)。

表4 索洛斯旺模型下的最優(yōu)儲(chǔ)蓄率

2.當(dāng)前實(shí)際儲(chǔ)蓄率水平的判定

由測算的我國總體居民儲(chǔ)蓄率水平與所對(duì)應(yīng)的最佳儲(chǔ)蓄率水平，可以得出，我國當(dāng)前實(shí)際儲(chǔ)蓄率水平的定位如圖3和圖4所示。雖然我國的國民儲(chǔ)蓄率相對(duì)世界其他國家來說，始終處于較高水平，但其在2010年后的波動(dòng)卻基本處于最佳儲(chǔ)蓄率水平的區(qū)間內(nèi)，即當(dāng)前我國的國民儲(chǔ)蓄率水平與我國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展形勢相適應(yīng)。此外，從中還可以看出，隨著我國經(jīng)濟(jì)增速放緩，最佳儲(chǔ)蓄水平也有所下降，即儲(chǔ)蓄率與經(jīng)濟(jì)發(fā)展增速之間具有一定的關(guān)聯(lián)性。換句話說，若要保持一定的經(jīng)濟(jì)增速，則最佳儲(chǔ)蓄率水平也會(huì)相對(duì)穩(wěn)定，但按照當(dāng)前實(shí)際儲(chǔ)蓄率的變化趨勢，其勢必會(huì)低于最佳儲(chǔ)蓄率水平，故只有防止儲(chǔ)蓄率的過快下滑，防止其過度偏離最佳儲(chǔ)蓄率，才能為我國經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定增長提供保證。

（三）儲(chǔ)蓄率對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展相關(guān)因素的影響

由儲(chǔ)蓄率趨勢分析可知，我國儲(chǔ)蓄率總體水平目前依然處于合理區(qū)間，但儲(chǔ)蓄構(gòu)成有所變化，其中居民儲(chǔ)蓄占比有所下降，而企業(yè)和政府儲(chǔ)蓄占比有所上升。同時(shí)，居民儲(chǔ)蓄占有總體儲(chǔ)蓄一半以上的比重，故居民儲(chǔ)蓄率的持續(xù)下降，是導(dǎo)致我國總體儲(chǔ)蓄率下降的主要因素之一，并將進(jìn)一步影響我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展質(zhì)量。

1.儲(chǔ)蓄率對(duì)投資水平的影響

（1）國民儲(chǔ)蓄率對(duì)投資率的影響。理論上看，儲(chǔ)蓄率對(duì)我國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展最首要的影響就是我國的總體投資水平。由圖5可以看出，兩者之間的變化趨勢存在高度的相似性。對(duì)兩者之間的相互影響機(jī)制進(jìn)行進(jìn)一步分析，由于國民儲(chǔ)蓄率與投資率均為I（1）序列，為確定其協(xié)整關(guān)系，先進(jìn)行DGP識(shí)別以確定模型，但相關(guān)檢驗(yàn)結(jié)果顯示，兩者之間不存在協(xié)整關(guān)系。出現(xiàn)該結(jié)果的原因可能為：國民儲(chǔ)蓄是由居民、政府和企業(yè)三個(gè)部門組成，且由上文分析可知，三部門儲(chǔ)蓄率的變化趨勢并不一致，但都能對(duì)投資率產(chǎn)生影響，進(jìn)而使得總體儲(chǔ)蓄率與投資率之間的長期關(guān)系并不顯著。

（2）居民儲(chǔ)蓄率對(duì)投資率的影響?，F(xiàn)以居民儲(chǔ)蓄率為例來觀察部門儲(chǔ)蓄率與投資率之間的關(guān)系。經(jīng)平穩(wěn)性檢驗(yàn)，兩組數(shù)據(jù)均為非平穩(wěn)且一階單整，再由DGP確定其協(xié)整形式。

繼續(xù)進(jìn)行格蘭杰因果分析，如表5所示，觀察得到，滯后1期和滯后3期時(shí)，居民儲(chǔ)蓄與投資率之間存在單向因果關(guān)系，居民儲(chǔ)蓄率的變化是引起投資率變化的原因，而在滯后2期時(shí)，投資率和居民儲(chǔ)蓄率互為因果，即居民儲(chǔ)蓄率會(huì)影響投資率，而投資率也會(huì)影響到居民儲(chǔ)蓄率。在得知居民儲(chǔ)蓄率與投資率均為I（1）序列且兩者之間存在協(xié)整關(guān)系的前提下，采用兩者各自的差分?jǐn)?shù)據(jù)來構(gòu)建VAR模型。

表5 居民儲(chǔ)蓄率與投資率的格蘭杰因果檢驗(yàn)

經(jīng)單位根檢驗(yàn)，該VAR模型滿足穩(wěn)定性條件，對(duì)該模型進(jìn)行脈沖響應(yīng)函數(shù)分析如圖6所示。從中可以看出，儲(chǔ)蓄率的變化（DRS）在當(dāng)期即能對(duì)投資率的變化（DRI）產(chǎn)生正向影響，而且在第二期的影響程度達(dá)到最大值，隨后影響逐步減弱。也就是說，當(dāng)年儲(chǔ)蓄率的變化不但會(huì)影響當(dāng)年的投資率變化，還會(huì)影響后幾年的投資率變化。同時(shí)，儲(chǔ)蓄率變化與投資率變化之間存在正向影響，若儲(chǔ)蓄率變化幅度較大，比如儲(chǔ)蓄率快速下降，則投資率也會(huì)隨之表現(xiàn)出快速下降趨勢。

由以上儲(chǔ)蓄率與投資率之間的關(guān)系可以得出，雖然儲(chǔ)蓄率與投資率之間的變化趨勢相近，但國民儲(chǔ)蓄率（總體）卻無法有效解釋投資率的變化，而作為其構(gòu)成的居民儲(chǔ)蓄率則表現(xiàn)出與投資率之間存在較強(qiáng)的相互作用，說明居民儲(chǔ)蓄作為國民儲(chǔ)蓄的主要組成部分，居民儲(chǔ)蓄率的下降將會(huì)導(dǎo)致投資率的下降。

2.儲(chǔ)蓄率對(duì)金融運(yùn)行的影響

關(guān)于對(duì)我國金融穩(wěn)定形勢的衡量，可以將儲(chǔ)蓄率與杠桿率（反映債務(wù)水平）進(jìn)行比較。從總體水平看，我國全社會(huì)杠桿率處于逐步上升的趨勢，雖然近兩年在去杠桿調(diào)控下，其增速顯著降低，但依然維持在較高的杠桿率水平上，而我國的國民儲(chǔ)蓄率則是在2010年之后逐年下降，高杠桿率反映了我國當(dāng)前的高債務(wù)水平，而逐年降低的儲(chǔ)蓄率無疑會(huì)增加我國的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

一是在杠桿率逐漸升高的情況下，若儲(chǔ)蓄率持續(xù)下降，將削弱整體償債能力。分部門看：企業(yè)部門杠桿率處于較高水平，但2017年有所下降，政府部門杠桿率受地方政府債務(wù)限額影響于15年之后顯著下降，而居民部門杠桿率卻始終處于上升的趨勢。此外，從增速看，企業(yè)杠桿率雖然較高，但近三年平均增速只有5.7%，同樣政府部門的杠桿率增速在近期調(diào)控下為-8.3%，而居民部門杠桿率增速均值卻達(dá)到了9.6%。而且，居民儲(chǔ)蓄率的下降是導(dǎo)致我國國民儲(chǔ)蓄率下降的主要因素。高儲(chǔ)蓄水平能夠?yàn)楦邆鶆?wù)提供緩沖，但若我國儲(chǔ)蓄率不斷下降而債務(wù)水平卻沒有進(jìn)行相應(yīng)調(diào)整，則勢必會(huì)增加債務(wù)償還的負(fù)擔(dān)。

此外，除削弱自身償債的能力外，儲(chǔ)蓄率的下降還會(huì)加劇各部門間的風(fēng)險(xiǎn)傳染效應(yīng)。本文將我國宏觀金融系統(tǒng)傳染性作為衡量我國金融穩(wěn)定的指標(biāo)，并依據(jù)所構(gòu)建的傳染乘數(shù)計(jì)算公式得出結(jié)論，杠桿率對(duì)傳染乘數(shù)及宏觀金融穩(wěn)定的直接效應(yīng)和間接效應(yīng)均為正，即部門杠桿率越低，傳染乘數(shù)越小，宏觀金融部門越穩(wěn)定。通過本文所給出的傳染乘數(shù)公式，我們還能發(fā)現(xiàn)儲(chǔ)蓄率與我國金融穩(wěn)定之間的關(guān)系。傳染乘數(shù)公式為：]。其中為部門 i的杠桿率即部門負(fù)債與GDP之間的比例為部門i總儲(chǔ)蓄與GDP之比，即部門儲(chǔ)蓄率為各部門金融資產(chǎn)價(jià)值損失之和與各部門金融資產(chǎn)價(jià)值之和的比例除以GDP。通過以上傳染乘數(shù)公式可以看出部門儲(chǔ)蓄率與傳染乘數(shù)呈現(xiàn)出反比例關(guān)系，當(dāng)部門儲(chǔ)蓄率降低時(shí)，傳染乘數(shù)提高，這使得金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性越差，說明不斷上升的杠桿率雖然會(huì)增加我國的金融風(fēng)險(xiǎn)，但只是著眼于去杠桿而忽視了儲(chǔ)蓄率的降低，同樣無法有效降低我國的金融風(fēng)險(xiǎn)。

二是儲(chǔ)蓄率的降低也會(huì)使金融配置效率隨之而降低。當(dāng)前我國的市場融資方式以間接融資為主，而銀行在其中發(fā)揮著關(guān)鍵的作用。但從儲(chǔ)蓄中“流出”的資本在互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)中空轉(zhuǎn)套利，將使金融資源配置低效化，抬高實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資成本。一方面，銀行的低存款利率導(dǎo)致儲(chǔ)蓄流出，進(jìn)而使得可貸資金短缺。另一方面，各種理財(cái)基金雖然給人們帶來了更高收益，但從這些平臺(tái)獲取融資也要支付更高的成本，兩者的共同影響使社會(huì)融資成本更加高。

三是儲(chǔ)蓄率的降低還會(huì)加大流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，影響貨幣政策的傳導(dǎo)。對(duì)商業(yè)銀行而言，儲(chǔ)蓄存款是對(duì)外信貸進(jìn)行信貸投放的主要資金來源，尤其是在大型商業(yè)銀行，儲(chǔ)蓄存款更是占總存款一半以上。若儲(chǔ)蓄率持續(xù)降低，不僅會(huì)使得銀行的基礎(chǔ)存貸業(yè)務(wù)受到?jīng)_擊，還會(huì)影響到其在金融市場的議價(jià)能力，不利于銀行業(yè)發(fā)展。同時(shí)，儲(chǔ)蓄的持續(xù)流出會(huì)加速影子銀行的興起，使更多貨幣資本脫離監(jiān)管。目前央行的貨幣政策主要是通過銀行來控制貨幣的流動(dòng)性，而對(duì)影子銀行的監(jiān)管目前仍屬于空白區(qū)域，故儲(chǔ)蓄率的持續(xù)降低將會(huì)影響貨幣政策的傳導(dǎo)效應(yīng)，加大國家對(duì)金融市場的調(diào)控難度。

四、結(jié)論與政策建議

由前文對(duì)儲(chǔ)蓄率的變動(dòng)趨勢和相關(guān)影響分析，可以得出以下結(jié)論：第一，我國的國民儲(chǔ)蓄率總體呈現(xiàn)出先升后降的特征，其在2010年之后逐年下降，由2010年的51.37%下降至2017年的45.33%。其中，居民儲(chǔ)蓄占國民儲(chǔ)蓄比重近半，居民儲(chǔ)蓄率的下降是導(dǎo)致國民儲(chǔ)蓄率下降的主要原因。第二，通過相關(guān)理論模型測算，我國的儲(chǔ)蓄率水平目前仍處于最佳儲(chǔ)蓄率水平區(qū)間內(nèi)，即當(dāng)前的國民儲(chǔ)蓄率水平與我國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展形勢相適應(yīng)。第三，儲(chǔ)蓄率與投資率之間會(huì)相互影響，但由于我國各部門儲(chǔ)蓄率波動(dòng)情況并不一致，所以樣本觀測期內(nèi)的國民儲(chǔ)蓄率與投資率之間并不存在長期穩(wěn)定的關(guān)系，而觀測期的居民儲(chǔ)蓄率則與投資率表現(xiàn)出較強(qiáng)的正相關(guān)性，這也說明居民儲(chǔ)蓄率的下降將顯著影響我國的投資水平。第四，在國民儲(chǔ)蓄率持續(xù)下降的趨勢下，我國的總體杠桿率卻不斷升高，其中居民杠桿率的增長速率最為顯著，若延續(xù)這種趨勢，將會(huì)增加債務(wù)償還負(fù)擔(dān)，導(dǎo)致融資成本上升，加大流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，降低金融資源配置效率，進(jìn)而影響我國的金融穩(wěn)定。

據(jù)此，本文提出以下政策建議。一是增強(qiáng)儲(chǔ)蓄動(dòng)機(jī)。適度采取加息政策可能能夠減緩居民儲(chǔ)蓄率的快速下降問題。采用適度加息的方式既能吸引流動(dòng)資金轉(zhuǎn)化為銀行存款，增加銀行資金供給從而降低融資成本，也可以一定程度上抑制金融市場的投機(jī)泡沫，起到去杠桿降風(fēng)險(xiǎn)的作用。二是增加居民收入。政府應(yīng)建立健全收入分配調(diào)節(jié)機(jī)制，緩解社會(huì)成員之間收入差距擴(kuò)大的趨勢。同時(shí)，采取減稅、降費(fèi)、增加轉(zhuǎn)移支付等輔助手段，切實(shí)提高居民收入水平滿足居民的消費(fèi)需求，進(jìn)而間接增加居民儲(chǔ)蓄率。三是采用新的統(tǒng)計(jì)方式。可以參考國外的儲(chǔ)蓄定義，將未被用于消費(fèi)的部分都納入儲(chǔ)蓄范圍，這樣就能夠反映出我國居民的真實(shí)儲(chǔ)蓄水平。而監(jiān)管部門需要做的不是僅僅著眼于提高銀行的儲(chǔ)蓄水平，還要引導(dǎo)這些基金和理財(cái)產(chǎn)品投資于實(shí)體企業(yè)，將重心放在這類“新型儲(chǔ)蓄”對(duì)投資的有效轉(zhuǎn)化上，這樣才能充分發(fā)揮金融支持經(jīng)濟(jì)發(fā)展的本源作用。