互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療公司的上市迷局

孫愛民

國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療“獨角獸”微醫(yī)控股有限公司（下稱“微醫(yī)”），傳出有意分拆部分業(yè)務(wù)在國內(nèi)科創(chuàng)板上市的消息。

微醫(yī)向《財經(jīng)》記者證實：為推動上市，已對內(nèi)部管理團隊進行了調(diào)整，公司聯(lián)合創(chuàng)始人張曉春出任首席戰(zhàn)略官（CSO），由前任CSO陳弘哲擔(dān)任顧問，協(xié)助推進微醫(yī)國際化業(yè)務(wù)。

繼平安好醫(yī)生（01833.HK）2018年5月在港上市，創(chuàng)下了國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療第一股之后，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療的頭部公司，紛紛動作，不甘落后。

2019年1月初，北京春雨天下軟件有限公司（下稱“春雨醫(yī)生”）原CEO張琨離職，之后放出華潤醫(yī)療（01515. HK）將入局春雨醫(yī)生的消息。盡管華潤方面對該消息予以了否認，多位行業(yè)內(nèi)人士接受《財經(jīng)》記者采訪時認為，華潤如能入局春雨醫(yī)生，或?qū)⑼苿釉摴镜腎PO進程。早在2016年，春雨醫(yī)生就在籌備上市，此后因創(chuàng)始人突然因病身故而擱淺。

有意上市的還有健康160和丁香園。前者于2015年12月掛牌新三板，2018年3月宣布擬從新三板摘牌、退市，并宣布2019年啟動IPO；丁香園在2018年春節(jié)前獲得D輪融資，并對外界稱也在考慮IPO的計劃。

在享受了2014年、2015年的投資熱之后，挾“顛覆傳統(tǒng)醫(yī)療”之勢的互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療創(chuàng)業(yè)者們，沒能讓投資界滿意，即便頭部企業(yè)也未能觸及醫(yī)療行業(yè)的核心，還在苦尋一套可行的盈利模式。

資本等不及了，他們希望在投入項目幾年之后，能夠脫身有所回報。2019年，誰能率先登陸股市？誰能實現(xiàn)向資本與消費者講過的故事？

大流量，未必能催生出大業(yè)績

似乎每隔一段時間，微醫(yī)就放出一次有關(guān)IPO的消息。上一次是在2018年5月，宣布完成5億美元Pre-IPO融資的微醫(yī)，估值達到55億美元，成為國內(nèi)最大的互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療獨角獸。

此次融資后，微醫(yī)宣布計劃將微醫(yī)療、微醫(yī)藥、微醫(yī)保三塊HMO相關(guān)業(yè)務(wù)作為整體赴港上市，更有媒體將時間列為“2018年底前”。此后，時任CSO陳弘哲表示微醫(yī)云業(yè)務(wù)將在分拆后獨立在A股上市。

“微醫(yī)不可能在2019年完成A股上市流程?！币幻煜ど鲜辛鞒痰臉I(yè)內(nèi)人士告訴《財經(jīng)》記者，按照A股的上市流程，企業(yè)需披露招股說明書，“即便是加快了IPO流程，第一年披露出招股說明書，第二年能上市算快的。微醫(yī)還沒披露出招股說明書”。

在A股上市，最大的挑戰(zhàn)是盈利。上述業(yè)內(nèi)人士分析，“微醫(yī)可以給出非審計性的盈利，但是要公開出來的話，可能扛不住市場的質(zhì)疑?！?/p>

微醫(yī)的主要收入來自醫(yī)療服務(wù)和技術(shù)服務(wù)。微醫(yī)相關(guān)人士在接受《財經(jīng)》記者采訪時稱，一是智能健康終端銷售收入及醫(yī)療服務(wù)收入；二是為政府、醫(yī)院、藥企等合作伙伴提供技術(shù)服務(wù)獲得收入；第三為金融、保險企業(yè)提供健康醫(yī)療服務(wù)、保險電商等，獲得醫(yī)療服務(wù)和技術(shù)服務(wù)收入等。

微醫(yī)是目前互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療頭部公司中，唯一公開宣稱全面實現(xiàn)盈利的。微醫(yī)董事長兼CEO廖杰遠曾表示，2016年微醫(yī)營收超過12億元，實現(xiàn)全面盈利，利潤主要來自于保險。

微醫(yī)推出了自己的健康險，廖杰遠在2017年的某次論壇上表示，微醫(yī)的健康險利潤率達到30%-35%。此外，微醫(yī)還與多家保險公司開展合作。

擁抱保險公司的不止微醫(yī)，2015年，春雨醫(yī)生時任首席市場官劉成平在解釋公司發(fā)展戰(zhàn)略時表示：春雨醫(yī)生將連接藥品、醫(yī)院、醫(yī)生、患者、保險，前四者都需要共同的買單方——保險公司，“未來將整個這五方串聯(lián)起來，可能將來春雨醫(yī)生就是個保險公司”。

創(chuàng)始人張銳曾表示，春雨醫(yī)生未來的盈利主要靠保險。他曾在2015年計劃與保險公司合作推出門診險，每年可帶來2.5億到3億元的收入。2015年，春雨醫(yī)生的收入為1.3億元。

與保險公司合作，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療公司樂為，有巨量的注冊用戶拿得出手。如平安好醫(yī)生擁有2.65億的注冊用戶，微醫(yī)用戶超1.6億，健康160注冊用戶為1.4億，尋醫(yī)問藥、春雨醫(yī)生用戶分別達1.2億、6500萬。

況且，商業(yè)保險是整個醫(yī)療體系的重要一環(huán)：保險公司是醫(yī)療服務(wù)的支付方之一，同時需要醫(yī)療供給方為保險客戶提供服務(wù)。

不過，對外經(jīng)濟貿(mào)易大學(xué)保險學(xué)院教授于保榮撰文認為，春雨醫(yī)生等互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療公司，作為醫(yī)療平臺，承保人群中患者居多，容易給保險公司造成很強的逆選擇和道德風(fēng)險?！半m然春雨醫(yī)生作為渠道本身不承擔(dān)損失，但一旦保險產(chǎn)品出現(xiàn)重大虧損，其平臺也將面臨風(fēng)險。”

保險公司樂意與互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療公司合作銷售，但這類產(chǎn)品無法影響現(xiàn)有的醫(yī)療體系，也改變不了醫(yī)患雙方的行為。于保榮擔(dān)心，“互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)可能淪落為健康保險公司的代理，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療業(yè)務(wù)反而失去了意義。”

平安好醫(yī)生上市前連續(xù)三年虧損。2月27日，平安好醫(yī)生發(fā)布的年報顯示，2018年虧損9.13億元，相比年收入33億元的數(shù)據(jù)，虧損額著實不小。

健康160在2017年實現(xiàn)1.05億元營收、同比增長近一半的情況下，仍然虧損2800多萬元。

在完成1億美元D輪融資后的丁香園，也成功躋身獨角獸公司之列。一名投過丁香園的投資人告訴《財經(jīng)》記者，丁香園原來的閉環(huán)很成功，一直想走的是跟藥企合作的路線，藥企給廣告費讓醫(yī)生免費看文獻、成長、交流，這個模式下，丁香園沒怎么虧錢，每年有幾千萬元的收入?！膀v訊投資后，想讓丁香園做C端，騰訊在2016年還派了一位CFO過去，但是C端沒怎么做起來?！?/p>

2014年，丁香園獲得騰訊7000萬美元戰(zhàn)略投資。“這個投資思路很清楚：騰訊有這么多C端用戶，丁香園有大量的醫(yī)生，理論上對接上就是完美的故事。”該投資人表示，“實踐證明，大流量對上大流量，未必能催生出大業(yè)績?！?/p>

盡管上述幾家公司都劍指IPO，盈利不過關(guān)的話，A股大門難開。“頭部的平臺公司，能聚集起來，一定是有能夠收入的地方；但收入合不合規(guī)，能否經(jīng)受交易所、二級市場的審計，是另外一回事了?！鄙鲜鐾顿Y人告訴《財經(jīng)》記者。

港股曾經(jīng)是它們上市的理想首選，如今的科創(chuàng)板又帶來新希望。但科創(chuàng)板也不會大水漫灌。

2月27日，證監(jiān)會副主席李超在國新辦發(fā)布會上表示，科創(chuàng)板在硬條件上有所放松，輕盈利、重技術(shù)，但在信息披露上會更加嚴格。

這對國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域的創(chuàng)業(yè)者們是個挑戰(zhàn)?！盎ヂ?lián)網(wǎng)醫(yī)療行業(yè)充滿各種套路，靠著講故事、畫大餅燒著投資人的錢，報出的營收數(shù)據(jù)難過審計考驗，嚴格的信息披露下就會露相。”某互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)總經(jīng)理告訴《財經(jīng)》記者，遠程視界模式崩盤后，有互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療頭部公司，招募與醫(yī)院簽過融資租賃單子的遠程視界離職員工，“他們自認為可以改良遠程視界的模式，其實他們自身都沒有一個清晰的盈利模式”。

線上問診到底能否走通？

丁香園創(chuàng)始人李天天去年個人瘦身成功，保持至今。微信朋友圈里，大家都說他瘦成了一道閃電。

不做掛號、轉(zhuǎn)診、體檢、網(wǎng)上售保險和保健品、海外就診等業(yè)務(wù)，同創(chuàng)始人如今的身形一樣，丁香園的業(yè)務(wù)版圖也不“臃腫”。

用李天天的話說就是：丁香園要做的不是傳統(tǒng)意義上的“連接器”，而是要做一個“發(fā)電機”——用專業(yè)化的組織或團隊來幫患者把關(guān)，幫醫(yī)生提升互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)能力，同時扮演一個監(jiān)督和質(zhì)量控制的角色。

其他的競爭對手，正在爭相快速打通線上線下業(yè)務(wù)，試圖在互聯(lián)網(wǎng)平臺上，打通、連接各個與大健康相關(guān)的業(yè)務(wù)。一名投資人在2018年與微醫(yī)團隊商談合作，“來的是各個不同業(yè)務(wù)部門的人，展現(xiàn)出來一大堆，不知道微醫(yī)現(xiàn)在重點做什么；要上市的話，一定要把模式說清楚，不能模棱兩可?！?/p>

這些創(chuàng)業(yè)公司，商業(yè)模式能否走通，最終要看解決醫(yī)療實際問題的能力：解決問題后能否接入醫(yī)療服務(wù)體系、能否持續(xù)收費、能否獲得患者和醫(yī)生的認可、能否通過監(jiān)管。投資人喬繼英感慨，“頭部幾家公司正在做各種嘗試，過這幾關(guān)都遇到了一些困難?！?/p>

首先在第一步——接入醫(yī)療服務(wù)、連接醫(yī)療與患者方面，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療公司做得就不夠理想。

凱度咨詢公司的行業(yè)調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，2018年，互聯(lián)網(wǎng)用戶的在線醫(yī)療咨詢量為3.1億次，在線咨詢滲透率僅為3.5%。

在電腦上、手機上進行線上問診、輕問診，曾經(jīng)是創(chuàng)業(yè)者們故事的開頭，也是打動資本與消費者的主要期待，然而這個故事難以畫出一個美好的句號。

醫(yī)學(xué)是講權(quán)威的?！皩嶓w醫(yī)院，尤其是協(xié)和、301這樣的三甲醫(yī)院在患者心中的權(quán)威性，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療不可能得到?！币幻催^幾十個互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療項目的投資公司合伙人告訴《財經(jīng)》記者，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療依賴于醫(yī)院實體，牌子大于人，名醫(yī)院不會把名醫(yī)生放到網(wǎng)上?！盎ヂ?lián)網(wǎng)醫(yī)療的品牌，在醫(yī)療圈里價值不大。對于醫(yī)療機構(gòu)來說，春雨醫(yī)生、微醫(yī)等只是互聯(lián)網(wǎng)公司，平安好醫(yī)生只是平安保險旗下的公司?！?/p>

中國醫(yī)學(xué)科學(xué)院原研究員、腫瘤學(xué)專家王晨光認為，醫(yī)療是面對面的問題，是非常具體的、個人的事情，不是在網(wǎng)上咨詢一下就能解決的，最終還是要落實到線下，“在問診、診斷這方面，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療沒有太多存在的理由”。

對于醫(yī)院和醫(yī)生來說，依靠互聯(lián)網(wǎng)平臺、遠程給患者就診，潛藏著巨大風(fēng)險。例如在醫(yī)學(xué)報告的互認互通方面，即便是權(quán)威的實體醫(yī)院之間都未能實現(xiàn)，讓醫(yī)生根據(jù)患者上傳的報告、影像進行診斷，一旦出錯問責(zé)，醫(yī)生相當于替做檢查的醫(yī)院背黑鍋。

一位互聯(lián)網(wǎng)公司總經(jīng)理的感慨是，“如果張銳沒有因病身故，輕問診模式的發(fā)展也許會不一樣，第一個上市的也許是春雨醫(yī)生?！?/p>

2018年問世的三份跟互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療相關(guān)的文件，雖然給了互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院名分，但終歸要掛靠在實體醫(yī)院之上，在看病這件事上，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療公司還是沒參與進來。

“通過掛號，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療公司勉強能進入醫(yī)療，但號源最終在醫(yī)院，大醫(yī)院建立自己的掛號網(wǎng)絡(luò)后，效率明顯高于互聯(lián)網(wǎng)平臺，進一步壓縮了掛號這個切口。”上述投資公司合伙人對《財經(jīng)》記者分析，看病難的根本是線下醫(yī)療資源分布不均、稀缺，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療難以重新搭架出穩(wěn)固的供需體系，導(dǎo)致很多項目歷經(jīng)波折、物是人非，“目前醫(yī)學(xué)場景中‘輕問診，高估了互聯(lián)網(wǎng)化對于原本就是人力資源稀缺型業(yè)務(wù)的改造能力”。

氣場又是那么不同。醫(yī)療堅持“保守、固執(zhí)、不能激進”，而互聯(lián)網(wǎng)的關(guān)鍵詞是“開放、創(chuàng)新、探索、激進”。“這兩者的融合，需要創(chuàng)業(yè)者好好想想的。”上述互聯(lián)網(wǎng)公司總經(jīng)理說。

醫(yī)院信息化或是永恒的“風(fēng)口”

純商業(yè)模式的創(chuàng)業(yè)，無法高效連接醫(yī)療與患者，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療公司轉(zhuǎn)而從原本安身立命的信息化技術(shù)上找突破口。

“說出來讓人很絕望?！币幻麖氖禄ヂ?lián)網(wǎng)醫(yī)療行業(yè)七年之久的公司負責(zé)人對《財經(jīng)》記者分析，整個行業(yè)沒有什么好的商業(yè)模式，是缺政策，還是缺好的商業(yè)環(huán)境、好的產(chǎn)品，或是消費者的認知不夠？“其實缺得最多的是技術(shù)”。

醫(yī)生的痛點是減輕工作負擔(dān)、減輕醫(yī)療風(fēng)險，患者需要的是減少痛苦、臨床級的產(chǎn)品。“現(xiàn)在互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療做的，無非是搬運工：用飛刀模式，無限地放大了醫(yī)生的能力與時間，裹挾醫(yī)院購買設(shè)備?！边@位公司負責(zé)人說，“并沒有創(chuàng)造新的生產(chǎn)力，模式很好復(fù)制，幾乎沒有壁壘，拼的是關(guān)系、營銷能力?！?/p>

藍馳創(chuàng)投一名投資人曾經(jīng)給春雨醫(yī)生估值時發(fā)現(xiàn)，最有價值的好像能說出來，但是沒有什么專利技術(shù)，用戶量大但黏性不足；用戶數(shù)據(jù)有一些，但是并不全面，“比較尷尬”。她告訴《財經(jīng)》記者，“勉強能找到亮點，比如系統(tǒng)應(yīng)答很快，30秒就能應(yīng)答，可能是一個優(yōu)勢，但是這也構(gòu)不成真的壁壘。”

業(yè)內(nèi)將丁香園對標成美國的WedMD公司，把好大夫?qū)顺蒚eladoc公司。前者是醫(yī)療健康的信息提供商，用戶是消費者、醫(yī)生、專業(yè)機構(gòu)等，通過廣告、服務(wù)收費，2016年收入7億美元，凈利潤9100萬美元，市值達19.8億美元；后者是美國首家、也是最大的遠程醫(yī)療平臺。

“它們都沒發(fā)展成對標對象的樣子，丁香園稍微有點像。哪里出了問題？”上述藍馳創(chuàng)投投資人分析，“是因為土壤不太對，還是商業(yè)組織能力有問題？兩家公司的創(chuàng)始人李天天與王航屬于固執(zhí)的理想派，很難聽從投資人的意見，商業(yè)上不是那么彪悍。但根本是技術(shù)上的創(chuàng)新堅持不夠?！?/p>

對于資本來說，想要切入醫(yī)療板塊，沒有太多的入口，能投的賽道、細分領(lǐng)域非常少。“實體醫(yī)院，一般的機構(gòu)投不了；創(chuàng)新藥，更難；耗材、器械，屬于小品規(guī)、大集合，不好投?！币幻嗄晖顿Y互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療項目的投資人對《財經(jīng)》記者分析，“只有醫(yī)院信息化，是被認為容易快速催化的領(lǐng)域，也是互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療能繼續(xù)講故事的支撐?！?/p>

醫(yī)院的信息化有三類業(yè)務(wù)，把醫(yī)院的工作流程串起來的IT系統(tǒng)，建立區(qū)域的健康檔案、進行醫(yī)保分析的大數(shù)據(jù)技術(shù)，以及節(jié)省人力的醫(yī)學(xué)人工智能公司。

大數(shù)醫(yī)達創(chuàng)始人鄧侃分析，傳統(tǒng)信息化廠商技術(shù)含量不大，拼的是資源與體力；大數(shù)據(jù)處理公司需要把各個端口的數(shù)據(jù)收上來，受制于IT公司——每打開一個口，都要跟IT公司協(xié)商，工期長、人多、成本高，盈利模式經(jīng)常是幫藥廠做科研，健康的可持續(xù)的盈利方式非常有限。

“醫(yī)學(xué)AI公司的盈利空間可以清晰算出來：省了多少人、多長時間，盈利模式很簡單、好算，尤其與圖像硬件綁在一起時，四兩撥千斤。”不過在鄧侃看來，AI醫(yī)療影像在國內(nèi)競爭激烈，“2018年160多家AI醫(yī)療企業(yè)，140多家是做圖像，短期內(nèi)在臨床應(yīng)用上實現(xiàn)突破的難度很大，2019年會碰到困難。

喬繼英看好醫(yī)療大數(shù)據(jù)，“B端更愿意付費，如果大數(shù)據(jù)可以降低醫(yī)院管理風(fēng)險、提升管理效率、優(yōu)化醫(yī)院系統(tǒng)、管理藥物不良反應(yīng)等；從B端收費切入應(yīng)該是可以的，但是對創(chuàng)業(yè)公司技術(shù)、市場銷售能力要求比較高”。

醫(yī)院信息化建設(shè)，會一直存在，這是創(chuàng)造現(xiàn)金流的好業(yè)務(wù)，上述投資人告訴《財經(jīng)》記者，“為醫(yī)院做好信息化再尋求進化強于只搭建互聯(lián)網(wǎng)平臺”，微醫(yī)創(chuàng)始人廖杰遠，當年創(chuàng)業(yè)時抓了醫(yī)院信息化的建設(shè)，給上海幾家醫(yī)院做掛號信息化，逐步發(fā)展起來、找到進入醫(yī)療的入口，“如果當時繼續(xù)選擇做信息化公司，也許微醫(yī)發(fā)展會更理想”。