供應(yīng)鏈中雙邊匯率風險傳導機理及傳導結(jié)果

梁旭晫，倪得兵，唐小我

(1.電子科技大學經(jīng)濟與管理學院,四川 成都 611731；2.西安交通大學經(jīng)濟與金融學院,陜西 西安 710061)

1 引言

近年來，許多中國企業(yè)(如中興通訊股份有限公司)由于受核心技術(shù)不足等因素制約，需要從國外進口芯片、攝像頭等零部件，經(jīng)過生產(chǎn)以后再將手機產(chǎn)品賣向國內(nèi)和國外市場，來自中商情報網(wǎng)2015年7月13日消息，2015年上半年，中興通訊股份有限公司全球手機的銷售量為2600萬臺，其中國外銷售量超過了1000萬臺。與此同時，經(jīng)濟全球化的不斷發(fā)展使得許多國外跨國企業(yè)也不可避免的受到了進出口匯率波動的影響，根據(jù)全球紡織網(wǎng)2018年2月7日的報道，盡管英國脫歐公投后皮革等原材料的進口費用增高及英鎊兌其它貨幣的匯率開始疲軟，但輕奢手袋生產(chǎn)商 Mulberry Group Plc仍堅持從意大利進口皮革等原材料并在英國本土生產(chǎn)，然后將產(chǎn)品銷往中國、美國等其他地區(qū)。以上兩個例子都表明，中興通訊股份有限公司和Mulberry Group Plc作為供應(yīng)鏈上的制造商(核心企業(yè))，將不可避免的受到進口匯率波動(由于原材料進口)和出口匯率波動(由于產(chǎn)品出口)的影響。事實上，許多跨國供應(yīng)鏈中的核心企業(yè)都面臨著與中興通訊股份有限公司和Mulberry Group Plc相似的問題。

當前，已有的對匯率風險的研究主要集中在匯率風險傳導、匯率風險下的決策以及相應(yīng)的風險管理三個方面。首先，在匯率風險傳導方面，韓鑫韜和劉星[1]從實證研究的角度得出了盡管人民幣匯率變化對我國房價波動沒有直接顯著的推動作用，但可能存在以貨幣供應(yīng)量為中介的間接傳導關(guān)系，并給出了相應(yīng)的政策建議；胡援成和張朝洋[2]、段玉婉等[3]則研究了匯率變化向進口國CPI的傳導；進一步，徐奇淵[4]在考慮了各地區(qū)受到的內(nèi)、外部沖擊是非對稱的因素后加總獲得了全國CPI指數(shù)，并得出人民幣匯率對CPI的傳遞效應(yīng)是顯著的。其次，在匯率風險下節(jié)點企業(yè)的策略選擇方面，溫源和肖勇波[5]對面臨匯率和供應(yīng)風險的制造商的雙渠道采購決策進行了深入分析；劉春玲等[6]則研究了匯率變動對生產(chǎn)戰(zhàn)略選擇的影響；費為銀等[7]在奈特不確定及機制轉(zhuǎn)換環(huán)境下研究了匯率變動對跨國投資決策的影響；Liu Zugang和Nagurney[8]對匯率波動環(huán)境下外包企業(yè)的外包策略和定價策略及其期望利潤含義進行了研究； Prasanna Venkatesan和Kumanan[9]則分析了匯率波動中的制造商最優(yōu)(或者均衡)國際訂購策略。最后，在匯率風險控制方面，一方面，已有的研究主要集中在通過金融對沖和運作對沖來降低匯率風險，如Magee[10]指出通過外國貨幣對沖可以減少公司財務(wù)困境的可能性，Kazaz等[11]則認為超額生產(chǎn)能力和延遲配置生產(chǎn)可以導致最優(yōu)魯棒業(yè)績，進一步，杜鵑等[12]研究了需求-匯率風險聚集下的匯率風險對沖與批發(fā)價激勵；另一方面，在更宏觀的層面，Shapiro[13]認為管理者應(yīng)當對企業(yè)所面臨的不確定性(市場需求和外匯匯率等)而產(chǎn)生的風險進行有效的防范和控制，以提高企業(yè)價值。

然而，當前同時考慮進出口匯率波動及其相關(guān)性結(jié)構(gòu)對供應(yīng)鏈節(jié)點企業(yè)影響的研究還較少。本文基于倪得兵等[14]的模型框架，為更加滿足實際情況，將原模型中的單個國外零售商擴展為國內(nèi)和國外兩個零售商，通過求解模型均衡及比較靜態(tài)分析，研究了進出口匯率風險對供應(yīng)鏈節(jié)點企業(yè)運作變量、業(yè)績與風險的影響，并對擴展模型與原模型的結(jié)果進行了比較分析。

最后，本文與倪得兵等[14]的不同之處在于，(1)將倪得兵等[14]模型中的單個國外零售商擴展為國外和國內(nèi)兩個零售商；(2)考察了雙邊匯率風險及其相關(guān)性結(jié)構(gòu)對國內(nèi)零售商運作變量、期望業(yè)績以及業(yè)績方差的影響；(3)研究了國內(nèi)零售商的加入對倪得兵等[14]原模型中所得結(jié)論的影響。

2 模型與均衡

本文的模型框架與倪得兵等[14]基本一致，區(qū)別僅在于將下游單個零售商擴展為了國外和國內(nèi)兩個零售商。首先，制造商以批發(fā)價ws從國外的供應(yīng)商處進口q單位的原材料，經(jīng)過生產(chǎn)后再將產(chǎn)品分別以批發(fā)價wr1和wr2賣給國外和國內(nèi)的零售商q1單位和q2單位，假設(shè)供應(yīng)鏈中不存在庫存，即q=q1+q2。其次，為了集中討論進出口匯率風險及其相關(guān)性對供應(yīng)鏈節(jié)點企業(yè)運作變量、期望業(yè)績和業(yè)績方差的影響，假設(shè)市場需求是確定的，即國外零售商和國內(nèi)零售商的(逆)需求函數(shù)為pr1=a1-q1和pr2=1-q2，其中，pr1和pr2分別為國外零售價格和國內(nèi)零售價格。線性需求函數(shù)是供應(yīng)鏈管理文獻(張漢江等[15]和Zhang Weiguo等[16])為分析方便而經(jīng)常采用的假設(shè)，a1用于描述國外市場相對于國內(nèi)市場規(guī)模(標準化為1)的大小。再次，制造商每單位產(chǎn)品的生產(chǎn)成本為cm，供應(yīng)商的成本函數(shù)為Cs(q)=dq+kq2/2(k>0)；最后，假設(shè)供應(yīng)鏈中的信息是完全的。

應(yīng)當指出，實踐中，匯率本身一般來講不服從正態(tài)分布，但以每月為單位時，匯率波動(變化)更傾向于服從正態(tài)分布[17]。進一步，從實證研究的角度，需要檢驗的是匯率變化風險在供應(yīng)鏈中的傳導，即匯率變化的方差與供應(yīng)鏈運作變量的方差之間的關(guān)系(見第3節(jié)中命題)，因此，只要用一些常用的方法測量匯率變化的方差(如采用Coppes[17]的測量方法)和相應(yīng)的相關(guān)系數(shù)，則針對供應(yīng)鏈節(jié)點企業(yè)的(截面)運作數(shù)據(jù)(批發(fā)價、產(chǎn)量和利潤等)，就可在控制掉一些其他因素(如企業(yè)規(guī)模、地理位置和治理結(jié)構(gòu)等)基礎(chǔ)上檢驗第3節(jié)中的命題(匯率變化的風險(方差)在供應(yīng)鏈中向批發(fā)價、產(chǎn)量和利潤變量傳導)。最后，盡管一國貨幣相對于兩個其他國家貨幣直覺上應(yīng)當同時升值或者貶值，即在本文框架下，進口匯率波動和出口匯率應(yīng)當正相關(guān)，但是，相對于一種給定的貨幣，兩種不同貨幣也可能呈現(xiàn)一升一貶的情形。例如，據(jù)金投外匯網(wǎng)2017年8月30日電訊，8月29日人民幣對美元中間價報6.6293，調(diào)升60個基點；人民幣對歐元中間價報7.9333，貶值31個基點。因此，本文允許進口匯率波動與出口匯率負相關(guān)。

由于該模型是一個完全信息動態(tài)博弈模型，故可用逆向歸納法求解均衡。

利用最優(yōu)化決策的一階條件，可得供應(yīng)鏈節(jié)點企業(yè)運作變量的均衡結(jié)果分別為：

(1)

(2)

(3)

(4)

(5)

(6)

(7)

(8)

進一步，計算得到國外零售商利潤為：

(9)

國內(nèi)零售商利潤為：

(10)

制造商利潤為：

(11)

供應(yīng)商利潤為：

(12)

分別對式(1)、式(2)、式(3)、式(4)、式(5)、式(6)、式(7)和式(8)求方差可得：

(13)

(14)

(15)

(16)

(17)

(18)

(19)

(20)

在均衡條件下，分別用期望利潤和利潤方差來表述供應(yīng)鏈上節(jié)點企業(yè)的期望業(yè)績和業(yè)績風險。令A(yù)1=2(a1-d-cm)+k(a1-1)，A2=2(1-d-cm)+k(1-a1)，A3=2(a1-d-cm)2+2(1-d-cm)2+k(a1-1)2，A4=(a1+1)-2(d+cm)。

對式(9)求期望和方差，得國外零售商的期望利潤和利潤的方差分別為

(21)

(22)

對式(10)求期望和方差，得國內(nèi)零售商的期望利潤和利潤的方差分別為

(23)

(24)

對式(11)求期望，得制造商的期望利潤為

(25)

對式(12)求期望和方差，得供應(yīng)商的期望利潤和利潤的方差分別為

(26)

(27)

3 比較靜態(tài)分析

3.1 匯率風險對供應(yīng)鏈節(jié)點企業(yè)運作變量的影響(傳導機理)

3.2 匯率風險對供應(yīng)鏈節(jié)點企業(yè)運作業(yè)績的影響(傳導結(jié)果)

4 結(jié)語

針對我國跨國供應(yīng)鏈核心企業(yè)所面臨的實際情況，本文在倪得兵等[14]模型框架的基礎(chǔ)上，將原模型中的單個國外零售商擴展為國內(nèi)和國外兩個零售商，通過求解模型均衡及比較靜態(tài)分析，研究了進出口匯率風險對供應(yīng)鏈節(jié)點企業(yè)運作變量、業(yè)績與風險的影響，并對擴展模型與原模型的結(jié)果進行了比較分析。結(jié)果表明：(1)當進出口匯率波動負相關(guān)時，隨著進(出)口匯率波動性程度的增加，供應(yīng)商和國外零售商運作變量的波動性、期望業(yè)績和業(yè)績方差，制造商期望業(yè)績，制造商對供應(yīng)商和國外零售商的均衡批發(fā)價方差均增加，但存在一個進(出)口匯率波動的臨界水平，制造商對國內(nèi)零售商的均衡批發(fā)價方差，國內(nèi)零售商運作變量的波動性、期望業(yè)績和業(yè)績方差在進(出)口匯率的波動性低于該臨界水平時均降低，而在進(出)口匯率的波動性高于該臨界水平時均增加，此時風險傳導呈現(xiàn)出U-型特征；(2)當進出口匯率波動正相關(guān)時，隨著進(出)口匯率波動性程度的增加，存在進(出)口匯率波動的臨界水平(進(出)口匯率波動的臨界水平對于不同的節(jié)點企業(yè)而不同)，供應(yīng)商和國外零售商運作變量的波動性、期望業(yè)績和業(yè)績方差，制造商期望業(yè)績，制造商對供應(yīng)商和國外零售商的均衡批發(fā)價方差在進(出)口匯率的波動性低于該臨界水平時均降低，而在進(出)口匯率的波動性高于該臨界水平時均增加，此時風險傳導也呈現(xiàn)出U-型特征，但制造商對國內(nèi)零售商的均衡批發(fā)價方差，國內(nèi)零售商運作變量的波動性、期望業(yè)績和業(yè)績方差均隨進(出)口匯率波動性程度的增加而增加(命題1、命題2、命題3)。

這些結(jié)果刻畫了雙邊匯率風險在供應(yīng)鏈中的傳導機理和傳導的業(yè)績結(jié)果。由模型均衡所得到的結(jié)果，一方面能夠部分補充已有研究的不足，另一方面也指出，對于一條跨國供應(yīng)鏈來說，所有的節(jié)點企業(yè)都應(yīng)該關(guān)注進出口匯率變動的實際數(shù)據(jù)，通過這些數(shù)據(jù)分析進出口匯率波動的相關(guān)性(因為匯率波動的相關(guān)性結(jié)構(gòu)是決定匯率風險傳導的一個重要因素)，從而為供應(yīng)鏈風險的管理合作(分擔)決策提供參考。

應(yīng)當指出，本文的研究還可以在以下方面拓展，一是為了驗證上述結(jié)果的穩(wěn)健性，需要在更一般的分布假設(shè)(非正態(tài)分布)和信息不對稱的情況下進行討論；二是可以進一步研究運作對沖策略(如制造商非零庫存下通過庫存)如何對沖由匯率波動而導致的風險，進而分析運作對沖在供應(yīng)鏈運作中的角色。