借殼上市殼資源選擇標準

譚逸成

摘 要：雖然隨著IPO加速，上市企業(yè)越來越多，但是也有不少企業(yè)沒有這個時間成本。本文以互聯(lián)網(wǎng)安全巨頭奇虎360為例，詳細分析了其借殼的過程以及其所選擇的殼資源所具備的性質，從資源價值、殼資源性質、殼資源公司結構和殼資源企業(yè)形象四個方面進行綜合的總結。

關鍵詞：殼資源;奇虎360;江南嘉捷

一、殼資源的產(chǎn)生背景原因

中國的股票市場制度不同于美國的注冊制，而是核準制，核準制意味著上市的企業(yè)擁有者中國政府為背景的特別許可經(jīng)營的權;擁有公開募股權和高流動性與高估值，同時再融資的能力也遠優(yōu)于非上市公司。因此中國制度下的這種股票市場的特許經(jīng)營權是擁有著不同于其他股票市場的價值的。

中國的股票市場在上個世紀九十年代快速興起，在信息化、電子化這個背景下所興起的股票市場，使得人民群眾的參與度極高，也造成了我們國家擁有著龐大的散戶群體，因此我們可以相信證監(jiān)會不可能允許如同美國一樣的注冊制在中國實施。

二、奇虎360借殼江南嘉捷過程

（一）借殼過程

11月2日江南嘉捷發(fā)布公告，360公司100%股權擬作價504.16億元被置入上市公司，占江南嘉捷2016年末資產(chǎn)總額2.81億元比例高達1789.27%，超過100%，而江南嘉捷的全部資產(chǎn)將作價18.72億元被置出上市公司。江南嘉捷同意向金志峰、金祖銘出售子公司嘉捷機電90.29%股權，交易作價16.9億元。江南嘉捷將發(fā)行股份數(shù)量63.6億股，發(fā)行價格7.89元/股的方式，作價502.35億元向360全體股東購買其持有的資產(chǎn)。交易前：金志峰持有江南嘉捷20.75%的股份，金祖銘持有江南嘉捷8.82%，雙方現(xiàn)為江南嘉捷實控人。交易后：周鴻祎個人直接持有江南嘉捷12.14%的股份，奇信志成將持有江南嘉捷48.74%的股份，為江南嘉捷控股股東。天津眾信持有江南嘉捷2.82%的股份，周鴻祎合計持股比例高達63.7%，將成為江南嘉捷實控人。

從2018年2月28日起上市公司江南嘉捷主營業(yè)務將從電梯及自動扶梯的生產(chǎn)及銷售轉變?yōu)榛ヂ?lián)網(wǎng)安全技術的研發(fā)、互聯(lián)網(wǎng)安全產(chǎn)品的設計、研發(fā)、推廣，以及基于互聯(lián)網(wǎng)安全產(chǎn)品的互聯(lián)網(wǎng)廣告及服務、互聯(lián)網(wǎng)增值服務、智能硬件業(yè)務等商業(yè)化服務。

（二）借殼雙方介紹

1、殼方江南嘉捷

蘇州江南嘉捷電梯股份有限公司是一家擁有高科技電梯和自動扶梯、自動人行道技術的上市公司，江南嘉捷于2012年1月登錄上交所，截至2018年6月9日停牌時收盤價為9.12元，復權價為17.86元。由于近年制造業(yè)面臨轉型壓力，中國電梯市場增速顯著放緩。江南嘉捷三季報顯示，公司前三季度營業(yè)收入15.84億，同比減少11.52%，歸屬上市公司股東的凈利潤4483.1萬，同比大跌65.59%，公司總資產(chǎn)26.40億，負債總計9.34億，資產(chǎn)負債率僅35.38%。2016年，江南嘉捷的營收和凈利潤也是雙雙下降，分別為24.17億、1.59億元，同比下降10%、29%。在自身轉型困難積重難返后，為了改變公司現(xiàn)狀， 江南嘉捷通過資產(chǎn)重組方式注入奇虎360的優(yōu)質資產(chǎn)，這部分資產(chǎn)具有持續(xù)盈利和持續(xù)經(jīng)營的能力，江南嘉捷也通過這次的資產(chǎn)重組實現(xiàn)了自身主營業(yè)務整體轉型。

2、借殼方奇虎360

奇虎360是由周鴻祎于2005年設立，主營業(yè)務是360殺毒等軟件等以此為基礎的免費網(wǎng)絡安全平臺。2011年03月30日奇虎360公司正式在美國紐交所掛牌交易。作為中國最大的互聯(lián)網(wǎng)安全公司之一，360安全技術團隊可以說是傲視世界，所創(chuàng)造的360相關產(chǎn)品在國外也是很有名氣的，旗下360系列產(chǎn)品深受用戶好評，使得360在互聯(lián)網(wǎng)網(wǎng)絡安全領域一枝獨秀堪稱獨角獸般的存在。2012年8月，360推出具有自主知識產(chǎn)權的搜索引擎服務，穩(wěn)定擁有25%以上的市場份額，成為中國搜索市場的重要參與者奇虎360在紐交所上市后經(jīng)歷了一個小高潮，但之后并沒像老周期待中那樣對百度造成實質性的份額沖擊，反而業(yè)績開始下滑：市值也從頂峰的120億到60億，360股價遭遇了腰斬，業(yè)務遭遇了瓶頸，隨著國內(nèi)資本市場逐漸向好，奇虎360也產(chǎn)生了回A股市場的心思。

三、奇虎360借殼江南嘉捷殼資源分析

想要借殼上市的第一步就是選擇好和一個能夠和自己公司完美契合的“殼公司”。 借殼上市中所使用的方法有股權轉讓、股份回購、資產(chǎn)出售、資產(chǎn)置換、增發(fā)換股等。在本文的靶公司奇虎360借殼江南嘉捷的案例中， 能夠借殼上市主要是使用了資產(chǎn)出售加發(fā)行股份的方式。一個適合借殼上市的殼公司需要有花費小、負債少、股權結構合理、政策能通過等特征。下面就江南嘉捷作為殼資源所具備的優(yōu)勢進行討論：

（1）江南嘉捷市值小，負債少，主營業(yè)務低迷。

在江南嘉捷停牌時，公司的總市值為34.91億元，市值比外界所預計的奇虎360借殼所選擇的對象的體量要更小;江南嘉捷三季報顯示，公司前三季度營業(yè)收入15.84億，同比減少11.52%，歸屬上市公司股東的凈利潤4483.1萬，同比大跌65.59%，公司總資產(chǎn)26.40億，負債總計9.34億，資產(chǎn)負債率僅35.38%?？梢钥吹贸鼋霞谓菰谥鳡I業(yè)務上遇到了困難，主營業(yè)務低迷，從負債率的比例和負債的總額上看負債較少。

（2）江南公司結構合理

大股東金氏父子停牌前持有江南嘉捷1.17億股，持股比例為29.57%，停牌持股市值約10.35億，擬重組后持股比例將稀釋到1.74%;在交易完成后，江南嘉捷原有散戶持股比例由70.43%降至4.14%，上市公司復牌后真正在二級市場流通的僅有2.8億股。公司股權比較集中，流通股所占比例較少，這樣二級市場的拋售壓力就比較小， 也就比較容易獲得成功。

（3）江南嘉捷企業(yè)形象好

江南嘉捷從上市以來，沒有進行任何的再融資，上市時募集的資金也到去年才用完。實控人金祖銘、金志峰父子至今未減持過一股，反而在2016年股災期間還回購了部分流通股。其實，金氏父子的股票在2015年1月就已解禁，而當年公司股價也曾伴隨牛市漲到26.80元。這種不增發(fā)不并購，專心賣電梯的公司可以說真的不多見。所以作為借殼方奇虎360選擇這樣的合作伙伴也會相對放心，對自己的口碑也不會有不良影響。

（4）公司性質屬于民營企業(yè)，滿足一切政策上的要求

江南嘉捷從性質上屬于民營企業(yè)，沒有國企背景，所以借殼上市所需要辦理的手續(xù)要少些;在政策上，江南嘉捷上市已經(jīng)有六年左右了，滿足被借殼企業(yè)需要上市超過兩年的條件;同時江南嘉捷屬于主板而不是創(chuàng)業(yè)板，完全滿足政策上的要求。

四、結論與建議

通過奇虎360借殼上市的案例中借殼方所選擇的殼資源的特征，作者從資源價值、殼資源性質、殼資源公司結構和殼資源企業(yè)形象四個方面進行綜合的闡述。來幫助借殼方判斷和選擇一個“干凈”的，性價比高的殼資源。

（一）殼資源資產(chǎn)價值標準

第一點市值小，最好小于四十個億。一般來說殼公司的市值能夠占據(jù)其評價的百分之五十。殼公司的估值不大，重組后借殼方能夠占有更多的公司股份，奇虎360這次借殼就是個很明顯的例子，作為借殼方占據(jù)了股份中的大頭，這樣上市后借殼方股東也有了更多的收益，同時在后面需要再次進行融資活動時公司也有了更多的操作空間。

第二點股本小，在殼公司市值確定的前提下，股本越小股價越高越好。股本大小決定后續(xù)資本運作的空間。小股本每股收益高對于后續(xù)經(jīng)營的壓力就會小。

第三點殼資源的負債低，借殼方在購買殼資源的時候除了考慮殼資源自身的價值以外，殼資源所負債的部分其實也是變相的計入在殼資源購買過程中的對價里面，一個合格的殼資源要是負債很低那就再好不過了，代表著殼資源的價值很真實。

第四點殼資源盈利能力差，主營業(yè)務低迷，或者沒有主營業(yè)務。這樣子殼企業(yè)的出售意愿或轉型意愿較強，談起來容易一拍即合，給企業(yè)也能夠省下談判的精力去做后面的事情。

（二）殼資源性質標準

第一是殼資源不可以是創(chuàng)業(yè)板的，這屬于證監(jiān)會的規(guī)定，企業(yè)在選擇殼資源的時候一定要注意這一點。第二就是借殼對象最好選擇民營企業(yè)不要選擇國企，因為國有企業(yè)作為選擇對象購買比較困難，而且購買手續(xù)很復雜，選擇民營企業(yè)則沒有這方面的顧慮。

（三）殼資源公司結構

殼資源的公司結構最好公司股權比較集中，流通股所占比例較少，這樣能夠減小二級市場在市值大幅增長的關鍵時刻所產(chǎn)生的不理性的拋售所帶來的影響，同時股權的集中化能夠使得借殼方減少與殼方的談判次數(shù)，能夠節(jié)約大量的時間成本為后面的上市活動做準備。

（四）殼資源企業(yè)形象

殼資源企業(yè)最好企業(yè)形象良好，不要有不良的或者說負面的企業(yè)形象流露在外，借殼方也是很看重殼資源的自身形象的。

參考文獻：

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