融資融券對(duì)中國(guó)股票市場(chǎng)波動(dòng)性的影響研究

摘 要：融資融券制度的引入與運(yùn)行是近年來(lái)我國(guó)金融市場(chǎng)創(chuàng)新發(fā)展的一個(gè)重要表現(xiàn)，在證監(jiān)會(huì)引入券商試點(diǎn)開(kāi)展融資融券業(yè)務(wù)以來(lái)，國(guó)內(nèi)融資融券市場(chǎng)交易逐步增加，其市場(chǎng)運(yùn)行對(duì)于股票市場(chǎng)的影響，特別是對(duì)股票市場(chǎng)流動(dòng)性與波動(dòng)性的影響逐步顯露。但是，相對(duì)于西方發(fā)達(dá)資本市場(chǎng)完善的信息體系、相對(duì)完善的衍生品金融監(jiān)管與專(zhuān)業(yè)投資者而言，國(guó)內(nèi)的融資融券業(yè)務(wù)發(fā)展還存在一定的問(wèn)題，其對(duì)股票市場(chǎng)的影響相對(duì)于西方而言也并不非常明確。

關(guān)鍵詞：融資融券 股市 流動(dòng)性 影響

我國(guó)融資融券市場(chǎng)發(fā)展正在一個(gè)積極探索的階段，在這個(gè)過(guò)程中還存在一些問(wèn)題需要我們正確的認(rèn)識(shí)，存在一定的風(fēng)險(xiǎn)和不足需要我們?nèi)?yīng)對(duì)和解決。在這一系列的問(wèn)題中，融資融券對(duì)股市的影響機(jī)理是核心的內(nèi)容之一，了解其對(duì)股市的影響，可以讓我們理解發(fā)展融資融券業(yè)務(wù)的主要目的，可以讓我們更清楚的看到中國(guó)和國(guó)外一些發(fā)達(dá)資本主義國(guó)家在發(fā)展融資融券業(yè)務(wù)上的差距，為我國(guó)融資融券業(yè)務(wù)的改進(jìn)和完善指明方向。

一、融資融券業(yè)務(wù)概述

1. 融資融券概念

融資融券，又通常被稱(chēng)為證券信用交易或保證金交易，是指投資者向具有融資融券業(yè)務(wù)資格的證券公司提供擔(dān)保物，借入資金買(mǎi)入證券（融資交易）或借入證券并賣(mài)出（融券交易）的行為。融資交易又稱(chēng)買(mǎi)空交易，指投資者出于對(duì)股票未來(lái)價(jià)格上漲的預(yù)期，向證券公司或其他金融機(jī)構(gòu)支付一定比例的保證金，由證券公司或其他金融機(jī)構(gòu)墊付購(gòu)買(mǎi)股票余款的交易方式，交易者必須將購(gòu)入股票存在證券公司或指定的機(jī)構(gòu)，用作融資買(mǎi)空交易的抵押。融券交易又稱(chēng)賣(mài)空交易，是指投資者出于對(duì)股票未來(lái)價(jià)格下跌的預(yù)期，向證券公司或其他金融機(jī)構(gòu)支付一定比例的保證金，從證券公司或其他金融機(jī)構(gòu)借入股票并售出的交易行為。

2. 賣(mài)空和融券賣(mài)空

賣(mài)空交易是指投資者出售其自身并不擁有所有權(quán)證券的行為，或者投資者用自己的賬戶(hù)以借來(lái)的證券完成交割的任何出售行為。國(guó)際證監(jiān)會(huì)組織認(rèn)為只要一項(xiàng)交易符合以下兩個(gè)條件即可認(rèn)為是賣(mài)空交易：（1）投資者賣(mài)出股票；（2）投資者賣(mài)出股票時(shí)并不擁有該只股票。一般來(lái)說(shuō)，賣(mài)空包括“裸賣(mài)空”和有擔(dān)保賣(mài)空兩大類(lèi)：

（1）“裸賣(mài)空”：又稱(chēng)“無(wú)擔(dān)保賣(mài)空”，指投資者在沒(méi)有事先借入股票、或不符合能夠表明其有能力到期交割的情形下賣(mài)空股票。

（2）有擔(dān)保賣(mài)空：是指投資者在賣(mài)出股票時(shí)，已事先借入股票、或已獲得借方確認(rèn)有股票可供借出、或符合能夠表明其有能力到期交割的情形下的賣(mài)空行為，其中賣(mài)出已事先借入股票的行為也稱(chēng)為融券賣(mài)空。

二、我國(guó)融資融券的交易業(yè)務(wù)現(xiàn)狀

1. 市場(chǎng)規(guī)模及影響

在我國(guó)融資融券交易試點(diǎn)開(kāi)始后，融資融券業(yè)務(wù)迅速發(fā)展。2016年伊始，A 股市場(chǎng)經(jīng)歷了兩次熔斷同時(shí)新股發(fā)行實(shí)施無(wú)需預(yù)交款的新規(guī)，持有證券市值的投資者可通過(guò)融券交易對(duì)沖市值波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。截至 2016 年12月30日，兩市融資融券余額9357.7 億元，較去年同期減少15%，占流通市值為2.39%。

2.同發(fā)達(dá)市場(chǎng)融資融券交易業(yè)務(wù)現(xiàn)狀對(duì)比

截至2016年12 月底的市場(chǎng)情況，2015年中國(guó)A 股經(jīng)歷了一輪牛熊換，

2016年市場(chǎng)呈現(xiàn)先抑后揚(yáng)走勢(shì)，滬深300指數(shù)年度回調(diào) 12.31%，證券市場(chǎng)融資融券余額年度萎縮 20%至 9392.5億元，其中融資的余額9358.3 億元，融券余額 33.7億元，有融資融券余額的投資者121.19萬(wàn)名，平均維持擔(dān)保比例 269.8%。在行業(yè)分布上，融資余額最高的是非銀行金融業(yè)、銀行業(yè)、醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)、計(jì)算機(jī)與房地產(chǎn)業(yè)，這些產(chǎn)業(yè)同樣也是A 股市場(chǎng)資本量與融資額最高的產(chǎn)業(yè)。在此情況下，中國(guó)國(guó)內(nèi)融資融券市場(chǎng)交易規(guī)模正在逐步擴(kuò)大，并且市場(chǎng)上的融資余額是非常充分的，這就為融資融券業(yè)務(wù)在我國(guó)的推廣打下了良好的基礎(chǔ)。

三、融資融券影響股市的作用機(jī)制

1. 融資融券對(duì)股市波動(dòng)性影響的作用機(jī)制

從理論上來(lái)看，在一個(gè)沒(méi)有融資融券機(jī)制的股票市場(chǎng)，容易產(chǎn)生股價(jià)暴漲暴跌現(xiàn)象。在一定期間內(nèi)，由于市場(chǎng)上各種股票的供給有確定的數(shù)量，各種股票本身沒(méi)有相應(yīng)的替代品，如果股票市場(chǎng)僅限于現(xiàn)貨交易，僅可以做多，市場(chǎng)將呈單邊運(yùn)行。由于缺乏賣(mài)空，市場(chǎng)的供求存在內(nèi)在的不平衡，投資者做多股票的力量將長(zhǎng)期壓倒做空股票的力量。因此，當(dāng)市場(chǎng)在供求關(guān)系出現(xiàn)嚴(yán)重失衡的時(shí)候，市場(chǎng)必然會(huì)巨幅震蕩，缺乏融資融券的股票市場(chǎng)容易出現(xiàn)暴漲暴跌的現(xiàn)象。相反，如果股票市場(chǎng)引入融資融券機(jī)制，從理論上看，可以對(duì)股票市場(chǎng)的劇烈波動(dòng)起到平抑作用，減少股票市場(chǎng)中大幅波動(dòng)的情形，起到穩(wěn)定市場(chǎng)的作用。融資融券對(duì)股市波動(dòng)性的影響主要是通過(guò)調(diào)節(jié)股票供給和需求來(lái)平抑股票市場(chǎng)的劇烈波動(dòng)。

2. 融資融券對(duì)股市流動(dòng)性影響的作用機(jī)制

融資融券交易過(guò)程中存在保證金杠桿效應(yīng)，使市場(chǎng)交易放大若干倍，投資者只需少量資金即可完成數(shù)倍于初始資金的成交金額，達(dá)到提高股票市場(chǎng)活躍程度、增強(qiáng)市場(chǎng)流動(dòng)性和連續(xù)性的目的。同融資融券對(duì)股市波動(dòng)性影響的作用機(jī)制相似，融資融券對(duì)股市流動(dòng)性的影響也主要是通過(guò)調(diào)節(jié)股票供給和需求來(lái)增加股票市場(chǎng)的流動(dòng)性和連續(xù)性。

第一、買(mǎi)空交易對(duì)股市流動(dòng)性影響的作用機(jī)制。買(mǎi)空交易先是從股票需求角度為市場(chǎng)提供流動(dòng)性，即投資者利用保證金融入資金并購(gòu)進(jìn)股票，即買(mǎi)空交易增加了相關(guān)股票的需求；當(dāng)融資期限到期時(shí)，投資者又會(huì)售出股票償還資金，這又從股票供給角度為市場(chǎng)提供流動(dòng)性，即買(mǎi)空交易增加了相關(guān)股票的供給。

第二、賣(mài)空交易對(duì)股市流動(dòng)性影響的作用機(jī)制。與買(mǎi)空交易相反，賣(mài)空交易首先是從股票供給角度為市場(chǎng)提供流動(dòng)性，即投資者借入股票賣(mài)出增加相關(guān)股票的供給，提高市場(chǎng)提供流動(dòng)性；當(dāng)融券期限到期時(shí)，投資者會(huì)重新購(gòu)入股票用于償還，這又從股票需求角度為市場(chǎng)提供流動(dòng)性，即投資者買(mǎi)入相關(guān)股票增加相關(guān)股票的需求，提高市場(chǎng)提供流動(dòng)性。、

四、政策建議

1. 采取適合我國(guó)證券市場(chǎng)中小投資者為主的現(xiàn)狀的監(jiān)管措施

我們應(yīng)鼓勵(lì)開(kāi)展融券交易，特別是通過(guò)轉(zhuǎn)融通交易，將其機(jī)制的設(shè)計(jì)重心轉(zhuǎn)移到如何擴(kuò)大轉(zhuǎn)融券交易規(guī)模上來(lái)。外部環(huán)境方面，可以給更多的證券公司、保險(xiǎn)公司、投資公司及其他金融機(jī)構(gòu)授予轉(zhuǎn)融券交易的業(yè)務(wù)資格，擴(kuò)寬證券來(lái)源；內(nèi)部機(jī)制方面，我們可以一方面擴(kuò)大轉(zhuǎn)融券標(biāo)的證券，另一方面參考香港地區(qū)的中央結(jié)算公司授信模式，以中央結(jié)算公司為平臺(tái)，供需雙方互相報(bào)價(jià)，自動(dòng)撮合完成交易。建立征信系統(tǒng)，根據(jù)投資者信用記錄，放寬或限制交易范圍。這樣也給轉(zhuǎn)融通交易逐步向市場(chǎng)化授信模式過(guò)渡留出了空間，便于時(shí)機(jī)成熟后向市場(chǎng)化授信模式轉(zhuǎn)變和過(guò)度。

2. 簡(jiǎn)化證券公司融資融券業(yè)務(wù)辦理流程，注重投資者教育為主

探索在市場(chǎng)穩(wěn)定的情況下適度鼓勵(lì)融資融券交易，簡(jiǎn)化交易程序，逐步引導(dǎo)合格投資者參與，逐步擴(kuò)大市場(chǎng)規(guī)模。加大重視業(yè)務(wù)受理環(huán)節(jié)中融資融券業(yè)務(wù)專(zhuān)員對(duì)投資者在風(fēng)險(xiǎn)揭示、合同講解、交易策略等環(huán)節(jié)的指引。

3. 防范融資融券交易行為帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)

為了發(fā)揮保證金交易的積極市場(chǎng)效應(yīng)，監(jiān)管部門(mén)要積極引導(dǎo)多方市場(chǎng)參與主體的行為，維護(hù)參與者利益，特別是中小投資者的利益。監(jiān)管部門(mén)要完善風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估和管理手段，做好融資融券交易的市場(chǎng)行為監(jiān)控及整體風(fēng)險(xiǎn)管理工作。

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作者簡(jiǎn)介：

唐曉兵（1994—），男，河北承德人，山西財(cái)經(jīng)大學(xué)（財(cái)政金融學(xué)院）2016級(jí)金融學(xué)碩士.