推進住房租賃資產(chǎn)證券化的實踐與思考

■楊建國，彭遠漢

黨的十九大報告明確提出要加快建立租售并舉的住房制度。房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）是房地產(chǎn)企業(yè)由商品房開發(fā)銷售向輕資產(chǎn)開發(fā)經(jīng)營轉(zhuǎn)變的有效途徑。本文在對我國住房租賃市場現(xiàn)狀進行分析的基礎(chǔ)上，從加強宣傳引導、優(yōu)化工作程序、營造政策環(huán)境、堅持規(guī)范操作、推動立法進程、加強監(jiān)督管理等方面提出政策建議。

一、引言

黨的十九大報告明確提出要加快建立租售并舉的住房制度。房地產(chǎn)投資信托基金（以下稱為“REITs”）是房地產(chǎn)企業(yè)由商品房開發(fā)銷售向輕資產(chǎn)開發(fā)經(jīng)營轉(zhuǎn)變的有效途徑。中國證監(jiān)會、住房城鄉(xiāng)建設(shè)部在2018年4月25日發(fā)布的《關(guān)于推進住房租賃資產(chǎn)證券化相關(guān)工作的通知》（以下簡稱《通知》），明確了住房租賃資產(chǎn)證券化（以下簡稱“房產(chǎn)證券化”）開展的基本條件、開展程序、政策優(yōu)先支持領(lǐng)域和資產(chǎn)價值評估方法等問題，并將對審核領(lǐng)域設(shè)置“綠色通道”。《通知》還指出，積極推動具有債權(quán)性質(zhì)的多類型房產(chǎn)證券化產(chǎn)品，對住房租賃企業(yè)以其持有不動產(chǎn)物業(yè)作為底層資產(chǎn)發(fā)行權(quán)益類資產(chǎn)證券化產(chǎn)品予以支持，試點發(fā)行REITs，并逐步建立專業(yè)的房產(chǎn)證券化增信機構(gòu)。由于此次通知具有操作性和針對性，業(yè)內(nèi)人士普遍認為，其對實現(xiàn)住房租賃REITs發(fā)行具有重要意義，有利于促進住房租賃快速落地。同時，這也有利于建立多渠道保障、多主體供給、租購并舉的住房制度以及房地產(chǎn)健康發(fā)展長效機制，為企業(yè)提供創(chuàng)新融資渠道和投資退出路徑。

二、我國房地產(chǎn)租賃市場的發(fā)展現(xiàn)狀

2017年我國住所租借商場租金規(guī)劃約為1.3萬億元，隨著一系列政策措施落地，住所租借新征途已經(jīng)敞開。租賃REITs能為中小投資人分享房地產(chǎn)行業(yè)增長收益提供渠道。對于房地產(chǎn)商而言，有效盤活了房地產(chǎn)存量資產(chǎn)，為其提高了資金利用效率。同時，租賃REITs不屬于融資手段，更多表現(xiàn)為不動產(chǎn)的運營模式，這在一定程度上緩解了政府租房市場供需不平衡及市場不完善等問題。隨著我國社會市場化進程深入、住房租賃市場不斷完善、戶籍制度改革不斷推進，未來我國住房擁有率或?qū)⒅鸩较陆?，更多人口將進入租房市場。

據(jù)統(tǒng)計，目前我國租賃人口占比11.6%，租賃房屋占比18%，該指標在英國、美國、日本等國家都超過了35%，且租賃市場一般都表現(xiàn)為供需平衡。由此可見，我國租賃市場的發(fā)展空間依舊非?？捎^。城市層面，北京、上海、深圳等流動人口集中的一線城市租賃房屋占比僅為20%左右，租賃人口占比也沒有超過40%，與舊金山、紐約等城市高達60%的租賃人口占比和50%左右的租賃房屋占比也存在明顯差距。世界發(fā)達國家住房擁有率多在50%～65%之間，也就是說，在相對成熟的市場化體系，約有1/3～1/2的人口將通過租賃方式解決住房問題。據(jù)分析，未來十年，我國的房屋租賃市場規(guī)模增量空間將達到3萬億元，目前我國北京、上海、廣東和浙江的城鎮(zhèn)家庭中分別有37.2%、38.3%、47%和41%的家庭通過租賃解決居住需求，已達到或接近發(fā)達國家租賃市場的規(guī)模。住房租賃市場在商業(yè)上釋放出來的巨大發(fā)展空間，目前已經(jīng)在全國一、二線城市吸引了大批房企、社會資本甚至金融機構(gòu)進入。

表1 國內(nèi)REITs發(fā)展歷程

2018年，類REITs產(chǎn)品繼續(xù)保持增長態(tài)勢，累計發(fā)行總額從2014年底的96億元增至2017年底的656億元，年復合增速高達89.8%。迄今發(fā)行的31只產(chǎn)品均為類REITs產(chǎn)品，國內(nèi)目前還沒有標準REITs。房產(chǎn)證券化雖已初具規(guī)模，但市場上還未出現(xiàn)標準REITs。目前，國內(nèi)發(fā)行標準REITs遭遇的瓶頸主要表現(xiàn)在有關(guān)政策缺失、監(jiān)管主體不明確、市場準入門檻高和收入覆蓋比例低等方面，具有很大的提升空間。

三、推進我國住房租賃市場發(fā)展的政策建議

推進房產(chǎn)證券化，將有助于盤活住房租賃存量資產(chǎn)，提高資金使用效率，促進住房租賃市場發(fā)展。此次證監(jiān)會和住建部聯(lián)合發(fā)布《通知》推進房產(chǎn)證券化相關(guān)工作，明確了租賃住房作為首批標準REITs產(chǎn)品的基礎(chǔ)資產(chǎn)類別之一，為房產(chǎn)證券化在實體經(jīng)濟領(lǐng)域的廣泛、縱深運用進行了新的嘗試。

（一）加強宣傳引導，確立基本原則

《通知》是一年多以來，房產(chǎn)證券化領(lǐng)域推出的第三個落實黨中央、國務(wù)院重點政策要求的重要文件。因此，為了完善住房租賃市場的相關(guān)配套政策、加快建立多渠道保障、多主體供給、租購并舉的住房制度。應(yīng)積極推動房產(chǎn)證券化，這有利于提高住房租賃存量資產(chǎn)的使用效率，加快資金回收，使更多社會資金進入住房租賃市場建設(shè)。同時，房地產(chǎn)證券化也有利于推動服務(wù)行業(yè)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，降低住房租賃行業(yè)的杠桿率，對金融和房地產(chǎn)行業(yè)的良性循環(huán)具有重要意義。而且，可豐富資本市場產(chǎn)品供給，提供中等風險、中等收益的投資品種，滿足投資者多元化的投資需求。因此，建議堅持市場化和法治化原則，充分發(fā)揮資本市場服務(wù)實體經(jīng)濟和國家戰(zhàn)略的積極作用；明確優(yōu)先和重點支持的領(lǐng)域；加強監(jiān)管協(xié)作，推動業(yè)務(wù)規(guī)范發(fā)展；積極履行監(jiān)管職責，切實保護投資者合法權(quán)益，合力防范風險。

（二）優(yōu)化工作程序，強化制度保障

住房租賃企業(yè)可結(jié)合自身運營現(xiàn)狀和財務(wù)需求，自主開展房產(chǎn)證券化，配合接受中介機構(gòu)盡職調(diào)查，提供相關(guān)材料，協(xié)助開展房產(chǎn)證券化方案設(shè)計和物業(yè)估值等工作，并向證券交易場所提交發(fā)行申請。因此，各地住房建設(shè)管理部門要對開展房產(chǎn)證券化中涉及的租賃住房建設(shè)驗收、備案、交易等事項建立綠色通道，允許在租賃住房用地上建設(shè)的房屋，以轉(zhuǎn)讓或抵押等目的的載體，用以開展房產(chǎn)證券化，并對租賃住房建設(shè)的程序進行優(yōu)化，如驗收、備案、交易等。各部門應(yīng)根據(jù)房產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)規(guī)定，嚴格審核、備案和監(jiān)管申報的房產(chǎn)證券化項目，并積極探索受理、審核和備案的綠色通道，培養(yǎng)相關(guān)技術(shù)人員，建立相關(guān)制度系統(tǒng)，提高工作效率，進一步優(yōu)化房產(chǎn)證券化審核程序，積極支持住房租賃企業(yè)開展房產(chǎn)證券化。

（三）營造政策環(huán)境，發(fā)揮多方合力

一方面，中國證監(jiān)會和住房城鄉(xiāng)建設(shè)部應(yīng)共同努力，激勵政府引導基金、證券投資基金、保險資金、產(chǎn)業(yè)投資基金等投資主體積極加入資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，以建立綠色可持續(xù)且多渠道的資金保障機制。培育多元化的投資主體，提升資產(chǎn)支持證券流動性，同時建立健全監(jiān)管協(xié)作機制，營造良好政策環(huán)境。另一方面，建立房產(chǎn)證券化項目信息共享、日常監(jiān)管及違規(guī)違約處置的工作機制，協(xié)調(diào)解決房產(chǎn)證券化中存在的問題與困難，推動房產(chǎn)證券化有序發(fā)展。同時，應(yīng)加強合作，充分依托資本市場，積極推進符合條件的企業(yè)發(fā)行房產(chǎn)證券化產(chǎn)品，拓寬融資渠道。而且，需加強房產(chǎn)證券化的業(yè)務(wù)過程監(jiān)管，防范資金違規(guī)進入房地產(chǎn)市場，嚴禁利用特殊目的的載體非法轉(zhuǎn)讓租賃性質(zhì)土地使用權(quán)或改變土地租賃性質(zhì)的行為。

（四）堅持規(guī)范操作，強化市場紀律

在開展房產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)過程中，要合理評估住房租賃資產(chǎn)價值。房地產(chǎn)估價機構(gòu)對房產(chǎn)證券化底層不動產(chǎn)物業(yè)進行評估時，要以收益法作為最主要的評估方法，嚴格按照房產(chǎn)證券化物業(yè)評估有關(guān)規(guī)定出具房地產(chǎn)估價報告。承擔房產(chǎn)證券化物業(yè)估值的機構(gòu)，應(yīng)為住房城鄉(xiāng)建設(shè)部門備案中專業(yè)力量強、聲譽良好的房地產(chǎn)估價機構(gòu)。資產(chǎn)支持證券存續(xù)期間，房地產(chǎn)估價機構(gòu)應(yīng)按照規(guī)定或約定對底層不動產(chǎn)物業(yè)進行定期或不定期評估，發(fā)生收購或者處置資產(chǎn)等重大事項的應(yīng)重新評估。同時，要積極做好盡職調(diào)查、資產(chǎn)交付與持續(xù)運營管理工作。房產(chǎn)證券化管理人、房地產(chǎn)估價機構(gòu)、評級機構(gòu)等中介機構(gòu)要勤勉盡責，對有關(guān)交易主體和基礎(chǔ)資產(chǎn)進行全面的盡職調(diào)查，確保符合相關(guān)政策和監(jiān)管要求。發(fā)起人（原始權(quán)益人）應(yīng)切實履行房產(chǎn)證券化法律文件約定的基礎(chǔ)資產(chǎn)移交與隔離、現(xiàn)金流歸集、信息披露、提供增信措施等相關(guān)義務(wù)，并積極配合中介機構(gòu)做好盡職調(diào)查。

（五）推動立法進程，強化法律保障

《通知》是我國房產(chǎn)證券化領(lǐng)域的首份政策落地文件，此前市場已經(jīng)試點發(fā)行了多單房產(chǎn)證券化產(chǎn)品，這次發(fā)文是對前期試點情況的規(guī)范，通過文件明確相關(guān)程序標準。根據(jù)《通知》規(guī)定，開展房產(chǎn)證券化需要滿足至少三個條件：一是物業(yè)已建成并權(quán)屬清晰，工程建設(shè)質(zhì)量及安全標準符合相關(guān)要求，已按規(guī)定辦理住房租賃登記備案相關(guān)手續(xù)；二是物業(yè)正常運營且產(chǎn)生持續(xù)、穩(wěn)定的現(xiàn)金流；三是原始權(quán)益人的公司治理完善且最近兩年無重大違法違規(guī)行為。因此，建議滿足上述基礎(chǔ)條件之后，政策應(yīng)對兩大類的住房租賃項目給予優(yōu)先支持：一是大中城市、雄安新區(qū)等國家政策重點支持區(qū)域；二是利用集體建設(shè)用地建設(shè)租賃住房試點城市。如權(quán)益型公募REITs，不僅可以為居民提供長期性投資產(chǎn)品，參與房地產(chǎn)市場投資，還可以解決企業(yè)融資問題，提高現(xiàn)金流、降低財務(wù)風險，提升住房服務(wù)，同時也有助于化解金融風險，是一舉多得的創(chuàng)新。但是，目前實踐中尚需解決公募參與和稅制改革等問題，亟需用法律形式進行實質(zhì)性解決，進而真正推動市場形成與發(fā)展。

（六）加強監(jiān)督管理，嚴格風險控制

住房市場關(guān)系國計民生，若要真正實現(xiàn)增加住房供給的目的，在發(fā)展住房租賃市場的同時，還須輔以全面的監(jiān)管措施。為使房產(chǎn)證券化快速推進更加安全有效，《通知》對于房產(chǎn)證券化的監(jiān)管也做出了要求，以推進房產(chǎn)證券化更加有效進行。中國證監(jiān)會和住房城鄉(xiāng)建設(shè)部應(yīng)建立健全房產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的合規(guī)、風控與管理體系，指導相關(guān)單位完善自律規(guī)則及負面清單，建立房產(chǎn)證券化的風險監(jiān)測、違約處置、信息披露和存續(xù)期管理等制度規(guī)則，引導相關(guān)主體合理設(shè)計交易結(jié)構(gòu)，切實做好風險隔離安排，嚴格遵守執(zhí)業(yè)規(guī)范，做好利益沖突防范以及投資者保護，落實各項監(jiān)管要求，建立健全業(yè)務(wù)合規(guī)、風控與管理和自律監(jiān)管體系。同時，中國證券業(yè)協(xié)會、中國證券投資基金業(yè)協(xié)會、中國房地產(chǎn)估價師與房地產(chǎn)經(jīng)紀人學會應(yīng)加強配合，搭建房產(chǎn)證券化自律監(jiān)管協(xié)作平臺，加強組織協(xié)作，加快建立住房租賃企業(yè)、資產(chǎn)證券化管理人、物業(yè)運營服務(wù)機構(gòu)、房地產(chǎn)估價機構(gòu)、評級機構(gòu)等參與人的自律監(jiān)管體系，推動房產(chǎn)證券化項目運行表現(xiàn)納入住房租賃企業(yè)信用評價體系考核指標，依法依規(guī)對嚴重失信主體采取聯(lián)合懲戒措施。