證券欺詐責(zé)任法律選擇的發(fā)展趨勢(shì)
——以歐洲和美國為視角

張海飛

（中國社會(huì)科學(xué)院研究生院，北京 102488）

一、識(shí)別問題的差異

（一）美國將證券欺詐責(zé)任識(shí)別為公法問題

美國判例法將含有國際因素的證券欺詐案件的證券法適用識(shí)別為公法問題［1］。對(duì)于美國證券交易委員會(huì)提起的民事訴訟或者刑事訴訟，將其識(shí)別為公法問題是容易理解的。但是美國判例法將私人提起的證券欺詐訴訟同樣識(shí)別為公法問題，理由是證券欺詐違反了信息披露法律法規(guī)，雖然私人投資者提起證券欺詐訴訟的目的是獲得賠償，維護(hù)其民事權(quán)利，客觀上也使得證券發(fā)行人等責(zé)任主體遵守了證券法，即私人證券訴訟客觀上促進(jìn)了公法的執(zhí)行。

美國、加拿大、英國等地法院在審理案件時(shí)通常不適用外國刑法、稅法、反壟斷法、證券法等公法。這一傳統(tǒng)有兩個(gè)獨(dú)立的淵源，分別是：中世紀(jì)陪審團(tuán)來源于犯罪地的社區(qū)使得刑法具有地域性；拒絕適用外國的出口管制法以盡量促使合同有效［2］。最初普通法不適用外國刑法和出口管制法，并進(jìn)而擴(kuò)展到不適用所有的外國公法。

拒絕適用外國公法的理由是一個(gè)國家在另外一個(gè)國家援引其公法會(huì)冒犯其國家主權(quán)，違反國際法［3］。學(xué)者認(rèn)為禁止適用外國公法應(yīng)當(dāng)以原告為外國政府或者公法主體為前提，外國私人主體依據(jù)公法提出的訴訟應(yīng)當(dāng)予以支持①Itar-Tass Russian News Agency v.Russian Kurier，Inc.，153 F.3d 82，92－94（2d Cir.1998）.。美國政府提起的證券刑事訴訟，可以依據(jù)拒絕適用外國刑法的規(guī)則予以拒絕，但是對(duì)于私人主體根據(jù)證券法提起的民事賠償訴訟，應(yīng)當(dāng)適用外國證券法，不應(yīng)當(dāng)以外國證券法是公法而拒絕適用。

在解決涉外因素的公法問題時(shí)，根據(jù)美國聯(lián)邦司法判例法，美國對(duì)于發(fā)生在其境內(nèi)的行為具有立法管轄權(quán)，這意味著在含有涉外因素的公法訴訟中，法院并不適用外國公法，法院首先判斷案件是否屬于“國內(nèi)案件”，如果屬于“國內(nèi)案件”，由于美國公法對(duì)含有涉外因素的案件具有立法管轄權(quán)，因此法院直接適用美國法律［4］；如果法院認(rèn)為案件不屬于“國內(nèi)案件”，則由于公法的屬地性，法院并不適用外國公法，而是駁回起訴。因此判斷涉外證券欺詐案件是否屬于“國內(nèi)案件”的標(biāo)準(zhǔn)成為決定是否適用美國證券法的關(guān)鍵，這一標(biāo)準(zhǔn)由判例法確立，并處于發(fā)展變化中，下文將詳細(xì)論證其變化及理論依據(jù)。簡而言之，美國將證券法律沖突識(shí)別為公法的域外效力問題，選擇采取單邊沖突規(guī)范。

（二）歐洲主要國家將證券欺詐責(zé)任識(shí)別為侵權(quán)問題

歐洲各國對(duì)證券欺詐責(zé)任的識(shí)別與美國存在較大差異，歐洲主要國家并不將證券欺詐責(zé)任識(shí)別為公法問題，學(xué)術(shù)界關(guān)注的重點(diǎn)是涉外因素的證券欺詐責(zé)任應(yīng)當(dāng)識(shí)別為合同問題還是侵權(quán)問題，以及具體的法律選擇方法，而非證券法的性質(zhì)是否是公法。

多數(shù)歐洲國家將證券欺詐責(zé)任識(shí)別為侵權(quán)問題。證券欺詐責(zé)任的法律基礎(chǔ)是發(fā)行人錯(cuò)誤的信息披露，在確定發(fā)行人是否應(yīng)當(dāng)承擔(dān)證券欺詐責(zé)任時(shí)，僅僅需要確定所披露的信息是否錯(cuò)誤，并不需要考慮發(fā)行人和投資者之間是否具有合同關(guān)系，因而將證券欺詐責(zé)任識(shí)別為侵權(quán)關(guān)系更能反映證券欺詐責(zé)任的特性。歐洲主要國家加入歐盟后，侵權(quán)法律選擇應(yīng)當(dāng)適用《羅馬條例II》，但是《羅馬條例II》并沒有規(guī)定證券欺詐責(zé)任的識(shí)別問題。因此依據(jù)歐盟法律還是依據(jù)成員國的法律識(shí)別證券欺詐責(zé)任問題長期懸而未決，直到歐盟法院在Kolassa v Barclays Bank案中確定證券欺詐識(shí)別問題應(yīng)當(dāng)依據(jù)成員國法律。歐盟成員國證券欺詐責(zé)任法律選擇分為兩個(gè)步驟：首先依據(jù)成員國法律對(duì)證券欺詐責(zé)任定性，如果成員國法律將其識(shí)別為侵權(quán)責(zé)任，再根據(jù)《羅馬條例II》適用侵權(quán)損失結(jié)果發(fā)生地法律。因此有必要考察歐洲各國對(duì)證券侵權(quán)責(zé)任的識(shí)別方法。

英國將證券欺詐責(zé)任識(shí)別為侵權(quán)責(zé)任，根據(jù)判例法和2005年頒布的成文法，均適用侵權(quán)行為地法。傳統(tǒng)的侵權(quán)行為適用侵權(quán)行為地法存在合理的因素，但是證券欺詐案件適用侵權(quán)行為地法存在難以確定侵權(quán)行為地的問題，虛假陳述文件向公眾披露的地方，或者獲得虛假信息的地方，或者證券交易地都可以作為侵權(quán)行為地。英國判例法傾向于將獲得虛假信息的地方識(shí)別為侵權(quán)行為地。而2010年立法采取單邊的法律選擇方法，如果證券交易地或者發(fā)行人住所地在英國，都適用英國法律。

德國也將證券欺詐責(zé)任識(shí)別為侵權(quán)問題，適用侵權(quán)行為地法，但是學(xué)者主張適用證券交易地法律。瑞士成文法規(guī)定對(duì)于證券欺詐責(zé)任，被侵權(quán)者可以選擇適用公司所在地法律或者證券發(fā)行地法律，瑞士選擇性多邊沖突規(guī)范并沒有給發(fā)行人帶來過多的負(fù)擔(dān)。

二、傳統(tǒng)的法律選擇方法及其缺陷

（一）歐盟傳統(tǒng)的法律選擇方法及其缺陷

多數(shù)歐盟成員國法律將證券欺詐責(zé)任識(shí)別為侵權(quán)之債，因此適用歐盟《羅馬條例II》關(guān)于非合同債務(wù)的規(guī)定。歐盟起草《羅馬條例II》時(shí)主要考慮傳統(tǒng)非合同之債的法律選擇，如傳統(tǒng)的侵權(quán)責(zé)任之債并未考慮證券欺詐責(zé)任的特點(diǎn)，也未針對(duì)其特點(diǎn)采用新的法律選擇方法，因此證券欺詐責(zé)任法律選擇與傳統(tǒng)的侵權(quán)責(zé)任法律選擇一樣，均選擇損失發(fā)生地法律。與傳統(tǒng)的侵權(quán)責(zé)任不同，證券欺詐損失發(fā)生地非常難以確定，這就導(dǎo)致法律選擇的隨意性，降低了預(yù)測(cè)性。通常情況下，評(píng)估國際私法法律選擇方法優(yōu)劣主要考慮其是否可以增強(qiáng)法律的預(yù)測(cè)性，是否容易實(shí)施等。由于歐盟法律的目的旨在促進(jìn)歐洲一體化，因此評(píng)價(jià)歐盟國際私法還應(yīng)當(dāng)考慮法律選擇方法是否可以促進(jìn)這一目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。證券欺詐法律選擇采用傳統(tǒng)的侵權(quán)結(jié)果地法律，導(dǎo)致法律確定性和可預(yù)測(cè)性不強(qiáng)，不利于實(shí)現(xiàn)歐盟統(tǒng)一金融市場(chǎng)的形成。因而Weber教授主張根據(jù)《羅馬條例II》第4（3）條的例外條款，適用與證券欺詐有更密切聯(lián)系的地方法律，即證券發(fā)行地或者證券交易地法律。

歐盟證券欺詐法律選擇的難點(diǎn)在于確定損失產(chǎn)生地，歐盟法院雖然沒有直接就證券欺詐法律選擇中損失產(chǎn)生地的標(biāo)準(zhǔn)作出判決，但是歐盟法院在Kolassa案（案號(hào)C－375／13）中解決證券欺詐案件管轄權(quán)問題時(shí)，闡釋了損失產(chǎn)生地的標(biāo)準(zhǔn)。由于《羅馬條例II》與《布魯塞爾條例I》關(guān)于損失發(fā)生地的標(biāo)準(zhǔn)一致，Kolassa案也間接明確了證券欺詐訴訟法律選擇損失產(chǎn)生地。Kolassa案件爭(zhēng)議焦點(diǎn)是證券發(fā)行人的招股說明書存在不實(shí)陳述的管轄權(quán)問題。根據(jù)《布魯塞爾條例I》，管轄權(quán)標(biāo)準(zhǔn)是損失產(chǎn)生地，歐盟法院認(rèn)為確定證券欺詐案件損失產(chǎn)生地是投資者的住所和其銀行賬戶所在地。雖然該案直接解決證券欺詐管轄權(quán)問題，但是對(duì)證券欺詐法律選擇的影響更大。

《羅馬條例II》非合同之債法律選擇以損失發(fā)生地為連接點(diǎn)，《布魯塞爾條例I》也將非合同之債管轄權(quán)授予損失發(fā)生地法院，歐盟立法主要針對(duì)傳統(tǒng)侵權(quán)案件，沒有考慮到證券欺詐訴訟的特殊性，歐盟法院在裁判案件時(shí)可以發(fā)揮其裁量權(quán)，彌補(bǔ)立法缺陷，制定出充分反映證券欺詐責(zé)任訴訟的管轄權(quán)和法律適用規(guī)則。但是歐盟法院卻將損失產(chǎn)生地闡釋為投資者的住所和其銀行賬戶所在地，不僅沒有考慮證券欺詐訴訟的特點(diǎn)，沒有充分考慮證券交易所所在地、證券發(fā)行地、證券獲取地、發(fā)行人住所地等更能反映證券欺詐訴訟特點(diǎn)的連接點(diǎn)，沒有反映證券欺詐責(zé)任制度的目的和目標(biāo)，而且其標(biāo)準(zhǔn)本身模糊、不合理，不能對(duì)案件產(chǎn)生一般性的指導(dǎo)意義。該判決給證券欺詐法律選擇帶來了更大的負(fù)面效果。部分歐洲學(xué)者對(duì)歐盟法院以判例法的形式形成符合證券欺詐責(zé)任特點(diǎn)的法律選擇的道路感到失望，轉(zhuǎn)而希望修改《羅馬條例II》，使得證券欺詐責(zé)任適用證券交易所所在地或者證券發(fā)行地法律。

（二）美國傳統(tǒng)的法律選擇方法及其缺陷

美國成文法并未規(guī)定證券欺詐法律選擇方法，長期以來美國第二巡回法院由于其特殊的地理位置以及杰出的法官隊(duì)伍，引領(lǐng)證券沖突法的發(fā)展。其確立的習(xí)慣法判例廣泛地被其他法院援引。美國最高法院長期以來也對(duì)此保持沉默，直至2012年最高法院作出Morrision v.National Australia Bank案判決更改了證券沖突法的發(fā)展路徑。美國證券欺詐法律選擇的發(fā)展歷史有助于理解現(xiàn)行判例法。本節(jié)簡要介紹Morrision案之前的歷史及學(xué)術(shù)界對(duì)其的批評(píng)。

美國第二巡回法院確立的是否適用美國證券法的標(biāo)準(zhǔn)有兩個(gè)：行為是否對(duì)美國或美國公民產(chǎn)生影響（結(jié)果發(fā)生地標(biāo)準(zhǔn)）；過錯(cuò)行為是否發(fā)生在美國（行為地標(biāo)準(zhǔn)）。

美國第二巡回法院確立的兩個(gè)證券法域外效力標(biāo)準(zhǔn)本質(zhì)上是政策分析［5］，以政府利益分析方法為理論指導(dǎo)，在分析政府利益以確定證券法反欺詐條款是否適用時(shí)，考慮的美國利益包括：保持可信賴的證券交易，保護(hù)美國人免受外國欺詐行為的侵害，防止美國司法資源浪費(fèi)，防止外國把美國作為證券欺詐的基地，以維護(hù)美國證券交易的聲譽(yù)。同時(shí)，美國法院也考慮維護(hù)國際監(jiān)管體系的有效性。

證券市場(chǎng)國際化的加強(qiáng)使得第二巡回法院確立的證券法域外效力標(biāo)準(zhǔn)面臨新的挑戰(zhàn)而不合時(shí)宜。證券市場(chǎng)國際化給證券法域外效力標(biāo)準(zhǔn)帶來如下挑戰(zhàn)：各國證券市場(chǎng)在本國失去壟斷地位，外國公司到美國上市或者美國公司到外國上市的情況增多；證券發(fā)行人、承銷商的國際客戶增多；投資者更容易購買外國機(jī)構(gòu)投資者的投資產(chǎn)品。證券市場(chǎng)全球化使得投資相關(guān)的行為更容易對(duì)其他國家的投資決策造成影響。美國證券法的反欺詐條款不要求合同相對(duì)性，不要求投資者對(duì)虛假信息的依賴，不要求欺詐者主觀具備明知的意圖。如果以欺詐行為是否會(huì)對(duì)美國產(chǎn)生影響為適用美國證券法的標(biāo)準(zhǔn)，這將導(dǎo)致美國證券法適用范圍過度擴(kuò)大。而行為地作為連接點(diǎn)的標(biāo)準(zhǔn)過于模糊而難以適用，缺乏預(yù)測(cè)性。第二巡回法院的標(biāo)準(zhǔn)會(huì)導(dǎo)致更多的原告來美國起訴，導(dǎo)致司法資源的浪費(fèi)，并且美國證券法的過度適用，不利于形成互相合作的國際證券監(jiān)管體系。

學(xué)者認(rèn)為第二巡回法院的標(biāo)準(zhǔn)容易導(dǎo)致外國的報(bào)復(fù)性立法。問題產(chǎn)生的根源是第二巡回法院確立的證券法域外效力標(biāo)準(zhǔn)的理論基礎(chǔ)是政府利益分析方法。政府利益分析方法適合解決州際法律沖突，主要考慮《第二次沖突法重述》第六章所確定的因素，完全以這種州際法律沖突解決方法解決國際法律沖突是不可行、不適當(dāng)?shù)?。美國不同州的法律沖突和美國與外國法律沖突的法律選擇方法有相似性也有差異性?！兜诙螞_突法重述》解決州法與其他法域的沖突，《第二次對(duì)外關(guān)系法重述》解決聯(lián)邦法與其他法域的沖突。在早期全球經(jīng)濟(jì)聯(lián)系并不像今天這樣緊密，因此以經(jīng)濟(jì)活動(dòng)是否對(duì)美國產(chǎn)生影響作為美國法律適用的標(biāo)準(zhǔn)是可行的，現(xiàn)在外國公司的行為很容易對(duì)美國產(chǎn)生影響，因此如果繼續(xù)以經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的影響力作為美國法律適用的標(biāo)準(zhǔn)，就會(huì)帶來立法管轄權(quán)的沖突。美國法院在解釋證券法的域外效力時(shí)應(yīng)當(dāng)考慮到經(jīng)濟(jì)全球化帶來的世界經(jīng)濟(jì)融合，如果繼續(xù)采用過去的連接點(diǎn)，將會(huì)導(dǎo)致過度適用美國法律，導(dǎo)致美國司法資源的浪費(fèi)以及與他國的沖突問題［6］。

根據(jù)英美法傳統(tǒng)，禮讓原則是法院地國的單方面行為，而非國際法的要求。美國《第二次沖突法重述》和《第二次對(duì)外關(guān)系法重述》并不要求法院在判斷立法管轄權(quán)時(shí)考慮國際法律體系。即使國會(huì)確定的法律的立法管轄權(quán)不符合國際法，美國法院也必須遵守。

美國多數(shù)的國際證券法律沖突案件涉及向美國境外銷售證券或者在外國運(yùn)用欺詐手段向美國公民銷售證券，這些案件大多涉及到證券監(jiān)管法令反欺詐條款的適用。但是美國法院并未考慮國際社會(huì)共同體對(duì)立法管轄權(quán)的合理預(yù)期。在考慮立法管轄權(quán)時(shí)不考慮其他國家的利益會(huì)導(dǎo)致美國獨(dú)立于國際法的形成過程。因此在確定美國監(jiān)管法律的適用范圍時(shí)，應(yīng)當(dāng)考慮國際社會(huì)的利益。

股權(quán)和證券領(lǐng)域的法律選擇問題對(duì)公司和金融市場(chǎng)非常重要，但是學(xué)術(shù)界和實(shí)務(wù)界并未對(duì)該領(lǐng)域給予足夠的重視，束縛了國際私法在該領(lǐng)域的發(fā)展［7］。

三、美國證券欺詐責(zé)任法律選擇的新發(fā)展

美國第二巡回法院所確立的標(biāo)準(zhǔn)受到學(xué)術(shù)界的批評(píng)，實(shí)踐上難以應(yīng)對(duì)證券市場(chǎng)國際化帶來的問題，最高法院因而在Morrision案中推翻了第二巡回法院的標(biāo)準(zhǔn)，開辟了證券法域外效力的新路徑。最高法院雖然推翻了第二巡回法院的標(biāo)準(zhǔn)，但是其提出的適用美國證券法的標(biāo)準(zhǔn)本質(zhì)上仍然是政府利益分析方法。

最高法院在Morrision案中，首先依據(jù)美國法律不具有域外效力的推定推翻了第二巡回法院的判決，再基于利益分析方法確立了適用美國證券法的標(biāo)準(zhǔn)。

美國最高法院認(rèn)為美國證券法是公法，應(yīng)當(dāng)推定美國公法不具有域外效力，除非國會(huì)立法明確有相反的意思表示，重申了美國法律不具有域外效力的推定①561U.S.（2010），at 12，and American Society of International Law，CONTEMPORARY PRACTICE OF THE UNITED STATESRELATING TO INTERNATIONAL LAW：GENERAL INTERNATIONAL AND U.S.FOREIGN RELATIONS LAW：U.S.Supreme Court Limits Extraterritorial Reach of Securities Laws.A.J.I.L.2010（104），654－659.。國會(huì)沒有明確表明美國證券法具備域外效力，因此應(yīng)當(dāng)推定證券法不具有域外效力①561U.S.（2010），p.5.。第二巡回法院確立的標(biāo)準(zhǔn)在國會(huì)沒有明確授予證券法域外效力的情形下，認(rèn)定證券法具有域外效力，因而是錯(cuò)誤的②After Morrision case，U.S.Supreme Court further strengthen the presumption against extraterritoriality in RJR Nabisco．v．European Community．Harvard Law Review Association，LEADING CASE：III.FEDERAL STATUTESAND REGULATIONS：Racketeer Influenced and Corrupt Organizations Act—Extraterritoriality—RJR Nabisco，Inc.v.European Community，Harv.L.Rev.2016（130），487－451.。最高法院又從實(shí)踐的角度分析，認(rèn)為第二巡回法院確立的兩個(gè)標(biāo)準(zhǔn)難以運(yùn)用?？傊?，第二巡回法院確立的標(biāo)準(zhǔn)在法律上是錯(cuò)誤的，實(shí)踐中難以運(yùn)用，因此予以推翻。

證券法雖然不適用純粹的域外證券欺詐，但是有些案件可能包含一些無關(guān)緊要的涉外因素，在本質(zhì)上仍然屬于“國內(nèi)案件”，對(duì)于這類案件應(yīng)當(dāng)適用美國證券法。最高法院基于《1933年證券法》和《1934年證券交易法》的立法目的分析，闡釋了涉外證券欺詐案件的哪些因素是核心因素，哪些因素是無關(guān)緊要的因素，如果案件的核心因素位于美國境內(nèi)，則案件屬于“國內(nèi)案件”，應(yīng)當(dāng)適用美國證券法，即使該案件仍然包含一些無關(guān)緊要的涉外因素，也不影響將其識(shí)別為“國內(nèi)案件”。

美國最高法院分析證券交易法的立法目的，認(rèn)為證券交易法的目的是監(jiān)管證券買賣交易行為。證券交易地是證券欺詐案件的核心要素，欺詐行為地并不是核心要素，換言之，“國內(nèi)案件”的標(biāo)準(zhǔn)是證券交易地，如果證券交易地位于美國，案件就屬于“國內(nèi)案件”，就應(yīng)當(dāng)適用美國證券法。即使欺詐行為地位于美國境外，也不影響案件定性為“國內(nèi)案件”。美國最高法院明確了美國證券法的適用范圍：美國證券交易法反欺詐條款適用范圍是美國證券交易所上市的證券交易，或者在美國境內(nèi)交易的其他證券。這是一條單邊沖突規(guī)范，連接點(diǎn)是證券交易地或證券交易所所在地。最高法院選擇單邊沖突規(guī)范的原因是其認(rèn)為證券法屬于公法，美國法院不適用外國公法。

美國最高法院的分析理論依據(jù)是政府利益分析方法，即通過分析法律的目的和政策，決定國際私法的連接點(diǎn)和法律選擇方法。美國拒絕將欺詐行為地作為連接點(diǎn)的理由是，避免與他國立法管轄權(quán)發(fā)生沖突③561U.S.（2010），p.20，and American Society of International Law，CONTEMPORARY PRACTICE OF THE UNITED STATESRELATING TO INTERNATIONAL LAW：GENERAL INTERNATIONAL AND U.S.FOREIGN RELATIONS LAW：U.S.Supreme Court Limits Extraterritorial Reach of Securities Laws，A.J.I.L.2010（104），654－662.，即禮讓原則。美國最高法院在決定含有涉外因素的案件法律適用時(shí)考慮到了國際社會(huì)作為整體的協(xié)調(diào)，考慮到了其他國家的政策和利益。這是最高法院在裁判法理上優(yōu)于第二巡回法院的重要方面，在現(xiàn)實(shí)上是應(yīng)對(duì)證券市場(chǎng)國際化的需要，在價(jià)值上反映了美國《第二次沖突法重述》所追求的價(jià)值，有助于促進(jìn)其他國家也采取類似的法律選擇方法，從而促進(jìn)各國國際私法的趨同，最終有助于實(shí)現(xiàn)裁判結(jié)果的確定性、可預(yù)測(cè)性和統(tǒng)一性。

（一）非公開發(fā)行證券欺詐責(zé)任法律選擇

美國最高法院確立的適用美國證券法的標(biāo)準(zhǔn)包含的兩個(gè)連接點(diǎn)針對(duì)的是不同類型的證券欺詐案件，“證券交易所所在地”針對(duì)的是在美國公開上市交易的證券，“證券交易地”針對(duì)的是非公開上市交易的證券，也就是金融機(jī)構(gòu)所謂的私募股權(quán)。美國《1934年證券交易法》的特別之處在于其反欺詐條款不僅適用于公開發(fā)行上市交易的證券，也適用于非公開發(fā)行的證券，這與中國的制度差異非常大，中國非公開發(fā)行的證券引起的糾紛由公司法調(diào)整，不適用證券法。

根據(jù)最高法院的第一個(gè)連接點(diǎn)，美國證券交易所上市交易的證券欺詐案件適用美國證券法，證券交易所位置明確，且交易方式為公開交易，因此該連接點(diǎn)的適用清晰而明確，在很大程度上實(shí)現(xiàn)了法律的確定性和可預(yù)測(cè)性。美國最高法院的第二個(gè)連接點(diǎn)為“在美國交易的其他證券”，該連接點(diǎn)在司法實(shí)踐中的難點(diǎn)是確定證券交易地。判斷證券是否“在美國交易”成為是否適用美國證券法的爭(zhēng)議焦點(diǎn)。第二個(gè)連接點(diǎn)帶來的法律不確定性是由于非公開發(fā)行的證券的固有特點(diǎn)導(dǎo)致的。

證券法適用標(biāo)準(zhǔn)的第二個(gè)連接點(diǎn)在實(shí)踐中經(jīng)常成為焦點(diǎn)，而且美國私募基金大量在中國募集資金，判斷這類私募基金糾紛是否應(yīng)當(dāng)適用美國證券法具有很強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)意義。因此有必要梳理該連接點(diǎn)的現(xiàn)行判例法。

在美國最高法院作出Morrision案判決后不久，美國第二巡回法院就其審理的案件實(shí)際運(yùn)用了最高法院在該案所確立的適用美國證券法的標(biāo)準(zhǔn)。在Absolute Activist Value Master Fund Ltd.v.Ficeto一案中，第二巡回法院將最高法院確立的證券法適用標(biāo)準(zhǔn)的第二個(gè)連接點(diǎn)具體運(yùn)用于實(shí)踐，認(rèn)為非公開發(fā)行證券的交易地是投資者產(chǎn)生不可撤銷的購買證券義務(wù)的交易地，證券產(chǎn)權(quán)變更地也被視為證券交易地。第二巡回法院認(rèn)為根據(jù)《1934年證券交易法》，當(dāng)交易雙方產(chǎn)生不可撤銷的買賣證券義務(wù)時(shí)，證券買賣行為即發(fā)生①Absolute Activist，677F.3d，p.67.。因而選擇不可撤銷的購買證券義務(wù)的交易地作為證券交易地符合《1934年證券交易法》的立法目的。第二巡回法院的理論基礎(chǔ)仍然是政府利益分析方法。

在Cascade Fund，LLPv.Absolute Capital Management Holdings Ltd一案中，買賣雙方合同約定，即使買方已經(jīng)將資金匯入賣方位于紐約的銀行賬戶，賣方仍然有權(quán)拒絕買方的認(rèn)購申請(qǐng)。因此法院認(rèn)為雖然買方已經(jīng)將資金匯入了賣方在紐約開戶行的賬戶，但是買方尚未產(chǎn)生不可撤銷的購買義務(wù)，紐約因而并非證券交易地。只有當(dāng)賣方接受買方的認(rèn)購申請(qǐng)后，交易才完成。賣方接受認(rèn)購申請(qǐng)的地方是其位于開曼群島的辦公室。法院因此認(rèn)定證券交易地為開曼群島而非紐約。

對(duì)于非公開發(fā)行證券案件，判斷是否適用美國證券交易法的標(biāo)準(zhǔn)是證券交易地，亦即不可撤銷的買賣證券義務(wù)的交易地，這一標(biāo)準(zhǔn)需要根據(jù)特定案件的具體情節(jié)來具體分析②Harvard law review association，RECENT CASE，securities regulation-securities exchangeact-second circuit holds that transactions in unlisted securities are domestic if irrevocable liability is incurred or if title passes within the United States.-absolute activist value master fund Ltd.v.Ficeto，677 F.3d 60（2d Cir.2012）.Harv.L.Rev.2013（126），1430－1434.。美國證券法反欺詐條款適用于非公開發(fā)行的證券，對(duì)投資者的保護(hù)更為嚴(yán)格，對(duì)于非公開發(fā)行證券的投資者而言，只有不可撤銷的買賣證券義務(wù)的交易地位于美國，投資者才能夠受到美國證券法反欺詐條款的保護(hù)。目前一部分美國私募基金將公司注冊(cè)于開曼群島，使得私募證券交易地也位于開曼群島，從而規(guī)避美國證券交易法反欺詐條款。

美國法院在闡釋證券法域外效力時(shí)要平衡域外效力的范圍，過于寬泛的標(biāo)準(zhǔn)會(huì)導(dǎo)致美國成為證券集體訴訟的天堂，而過于狹窄的標(biāo)準(zhǔn)使得美國成為證券欺詐的野蠻港灣。美國第二巡回法院的行為地和結(jié)果地標(biāo)準(zhǔn)試圖擴(kuò)大美國證券法的適用范圍，以保護(hù)投資者。而最高法院的證券交易所和證券交易地標(biāo)準(zhǔn)旨在限制美國證券法的適用范圍，避免與他國的法律沖突，這是現(xiàn)代證券交易高度虛擬化、國際化的結(jié)果。第二巡回法院在具體適用最高法院的證券交易地標(biāo)準(zhǔn)時(shí)，將證券交易地理解為不可撤銷的買賣證券交易行為地，又?jǐn)U張了證券法的適用范圍。因此有觀點(diǎn)認(rèn)為美國最高法院確立的交易地標(biāo)準(zhǔn)本身存在問題，不能達(dá)到其追求明確標(biāo)準(zhǔn)的目的。但是，問題并不在于最高法院確立的證券法適用標(biāo)準(zhǔn)不明確，而是由美國證券法實(shí)體問題的特點(diǎn)造成的，美國證券法反欺詐條款不僅適用于公開上市交易的證券。非公開發(fā)行證券的欺詐問題在中國等國家會(huì)被識(shí)別為公司法問題或者合同問題，而非證券欺詐問題。由于美國證券法的特殊性，導(dǎo)致證券法域外效力標(biāo)準(zhǔn)同時(shí)適用于公開上市交易的證券和非公開發(fā)行的證券，必然導(dǎo)致該標(biāo)準(zhǔn)不能合理解決非公開發(fā)行證券欺詐的法律適用問題。

（二）同時(shí)在多國證券交易所公開上市的證券欺詐責(zé)任

對(duì)于公開上市交易的證券，最高法院確立的證券交易所所在地標(biāo)準(zhǔn)容易運(yùn)用，通常不存在爭(zhēng)議。但是隨著證券市場(chǎng)的國際化，更多的公司同時(shí)在包括美國在內(nèi)的多國證券交易所上市，如何確定這類證券公司的證券交易所所在地具有很強(qiáng)的理論和實(shí)踐意義。

在City of Pontiac Policemen's and Firemen's Retirement System v.UBSAG一案中，證券發(fā)行人的證券同時(shí)在美國證券所和外國的證券交易所上市，但是與案件爭(zhēng)議相關(guān)的證券在外國證券交易所上市。第二巡回法院認(rèn)為Morrrison案確立的標(biāo)準(zhǔn)的核心是證券交易地，如果發(fā)行人同時(shí)在多國證券交易所上市交易，應(yīng)當(dāng)適用案件系爭(zhēng)的證券交易所所在地法律。如果案件爭(zhēng)議證券并非在美國的證券交易所交易，也不應(yīng)當(dāng)適用美國證券法［8］。Morrrison案確立了證券法適用的兩個(gè)標(biāo)準(zhǔn)：證券交易所所在地或者證券交易地，本案的意義在于明確了兩個(gè)標(biāo)準(zhǔn)的位階有高低之分，如果證券發(fā)行人在兩個(gè)以上的國家的證券交易所發(fā)行證券，則無法根據(jù)證券交易所的所在地確定應(yīng)當(dāng)適用的法律，只能根據(jù)證券交易地來確定應(yīng)當(dāng)適用的法律，因此證券交易地標(biāo)準(zhǔn)是更為基礎(chǔ)性的標(biāo)準(zhǔn)，具有更高的位階。

美國預(yù)托證券（ADR）是否屬于在美國上市交易的證券具有重大的法律意義，決定著在外國證券所上市交易但同時(shí)又在美國境內(nèi)發(fā)行美國預(yù)托證券的發(fā)行人的欺詐行為是否適用美國證券法。法院認(rèn)為根據(jù)Morrrison案的標(biāo)準(zhǔn)，美國預(yù)托證券的證券交易所所在地或證券交易地并不屬于美國，因此不適用美國證券交易法反欺詐條款（《1934年證券交易法》第10（b）條）［9］。

無論是第二巡回法院確立的行為地和損害結(jié)果地標(biāo)準(zhǔn)，還是最高法院所確立的證券交易所所在地和證券交易地標(biāo)準(zhǔn)，以及第二巡回法院將證券交易地的標(biāo)準(zhǔn)闡釋為產(chǎn)生不可撤銷的買賣證券義務(wù)的交易地，法院都是通過分析《1934年證券交易法》的立法目的來確定適用美國證券法的標(biāo)準(zhǔn)，其理論基礎(chǔ)都是政府利益分析方法。而政府利益分析方法的核心內(nèi)容是分析某項(xiàng)法律背后的立法政策，如果在特定案件中適用某項(xiàng)法律可以實(shí)現(xiàn)其立法目的，則適用該法律。但是一項(xiàng)法律背后可能有多個(gè)立法政策考量，并且不同的法官可能得出不同的結(jié)論，因此該方法具有模糊性［10］。

（三）公法執(zhí)法中的法律選擇問題

美國司法部或者證券交易委員會(huì)提起的刑事訴訟或者行政訴訟中，美國證券法是否具有域外效力存在爭(zhēng)議。在美國最高法院作出Morrision v.Australia National Bank一案判決后，美國國會(huì)通過了《多德-弗蘭克華爾街改革和消費(fèi)者保護(hù)法案》（簡稱《多德-弗蘭克法案》），該法案第828P章的目的是加強(qiáng)證券交易委員會(huì)執(zhí)法，如果證券欺詐行為發(fā)生在美國，或者證券欺詐行為發(fā)生在美國之外，但是對(duì)美國有可預(yù)見的實(shí)質(zhì)性影響，則該法案授予美國聯(lián)邦法院對(duì)美國證券交易委員會(huì)或者美國司法部提起的有關(guān)證券欺詐的訴訟管轄權(quán)。由于Morrision v.Australia National Bank案中，美國最高法院將美國證券法的域外效力識(shí)別為實(shí)質(zhì)問題而非法院的司法管轄權(quán)程序問題，因此若嚴(yán)格按照文義解釋方法，多德-弗蘭克法案并沒有從實(shí)體法上賦予公法執(zhí)法中美國證券法域外效力。但是考慮到這部法律的立法史、美國國會(huì)議員的評(píng)論，學(xué)者認(rèn)為美國國會(huì)誤將法律的域外效力（實(shí)體問題）表述為法院的司法管轄權(quán)（程序問題）。因此應(yīng)當(dāng)將該法律解釋為在美國證券交易委員會(huì)或司法部提起的公法訴訟（行政訴訟或刑事訴訟）中，《多德－弗蘭克法案》第828P章賦予美國證券法域外效力［11］。

但是在司法實(shí)踐中，美國第二巡回法庭認(rèn)為在刑事案件中，美國證券法不具有域外效力。2013年8月，美國第二巡回法院在United States v.Vilar一案中，認(rèn)為美國法律反域外效力推定同樣適用于刑事案件，并且認(rèn)為在刑事法律中，美國國會(huì)立法時(shí)通常僅僅考慮國內(nèi)法律適用，并且在刑事案件中同樣應(yīng)當(dāng)避免與外國法律沖突。雖然在民事案件和公法執(zhí)法案件中，都存在著美國法律與外國法律沖突的問題，但是公法執(zhí)法中賦予美國證券法域外效力對(duì)禮讓原則的影響較小，因?yàn)樵诠▓?zhí)法訴訟中，原告方美國司法部或者美國證券交易委員會(huì)在決定是否向法院提起訴訟時(shí)通常會(huì)考慮美國政府的外交政策，與民事案件原告相比，美國司法部或者證券交易委員會(huì)在決定是否起訴時(shí)會(huì)更為克制。并且美國司法部和證券交易委員會(huì)等政府部門是決定美國法律對(duì)外交政策影響最適宜的機(jī)構(gòu)，因此在公法執(zhí)法訴訟中應(yīng)當(dāng)賦予美國證券法域外效力。

四、證券欺詐責(zé)任沖突法的趨勢(shì)及其對(duì)中國的啟示

歐洲多數(shù)國家將證券欺詐責(zé)任識(shí)別為侵權(quán)責(zé)任，以侵權(quán)行為地作為連接點(diǎn)選擇證券欺詐責(zé)任的準(zhǔn)據(jù)法，這一法律選擇方法存在不確定性、預(yù)測(cè)性差等問題，學(xué)術(shù)界多數(shù)主張選擇證券交易所所在地作為證券欺詐責(zé)任的準(zhǔn)據(jù)法。在2012年之前，美國涉外證券欺詐責(zé)任適用欺詐行為地或結(jié)果地法律；美國最高法院于2012年推翻了前述標(biāo)準(zhǔn)，使得美國涉外證券欺詐責(zé)任適用證券交易所所在地法律或者證券交易地法律。這一標(biāo)準(zhǔn)有效地增強(qiáng)了證券欺詐法律選擇的確定性和可預(yù)測(cè)性，尤其是顯著增強(qiáng)了公開發(fā)行的證券欺詐行為法律選擇的確定性。雖然歐洲和美國依據(jù)各自的司法傳統(tǒng)將證券欺詐責(zé)任識(shí)別為侵權(quán)問題和公法的域外效力問題，但是證券欺詐法律責(zé)任發(fā)展趨勢(shì)是以證券交易所所在地或者證券交易地作為法律選擇的連接點(diǎn)。歐洲和美國證券欺詐法律選擇的特點(diǎn)是充分考慮了證券欺詐責(zé)任法律制度的特殊性，并且將國際合作作為重要的考慮因素。

歐美的證券欺詐法律選擇并不一定適合中國國情［12］，但是我國國際私法立法中也采用了大多數(shù)國家采用的原則和規(guī)則［13］。因此把握證券欺詐法律選擇發(fā)展趨勢(shì)對(duì)我國證券欺詐法律立法具有重要的借鑒意義。

中國證券欺詐法律選擇應(yīng)當(dāng)被識(shí)別為公法域外效力問題還是民事侵權(quán)問題？有觀點(diǎn)認(rèn)為中國的證券欺詐法律應(yīng)當(dāng)被識(shí)別為公法域外效力問題，認(rèn)為我國現(xiàn)行證券法僅僅具有域內(nèi)效力［14］。雖然《中華人民共和國證券法》（以下簡稱《證券法》）第2條規(guī)定：“在中華人民共和國境內(nèi)，股票、公司債券和國務(wù)院依法認(rèn)定的其他證券的發(fā)行和交易，適用本法?！钡潜緱l規(guī)定的是證券監(jiān)督管理委員會(huì)行使對(duì)證券發(fā)行和交易的行政監(jiān)管職責(zé)時(shí)應(yīng)當(dāng)適用我國證券法。

我國的民商事法律通常說明法律適用于中國境內(nèi)，比如《中華人民共和國民法總則》第12條：“中華人民共和國領(lǐng)域內(nèi)的民事活動(dòng)，適用中華人民共和國法律。法律另有規(guī)定的，依照其規(guī)定?！边@些條款是我國的立法習(xí)慣，這些條款針對(duì)的是純粹的國內(nèi)民商事法律關(guān)系，其意圖并不是否定涉外民商事案件適用外國法律，涉外民商事案件應(yīng)當(dāng)根據(jù)《涉外民事關(guān)系法律適用法》（簡稱《法律適用法》）選擇準(zhǔn)據(jù)法。盡管我國《證券法》第2條規(guī)定《證券法》的適用范圍是我國境內(nèi)，但是《證券法》第76條、第79條規(guī)定證券欺詐民事責(zé)任如果含有涉外因素，則應(yīng)當(dāng)根據(jù)《法律適用法》第44條適用侵權(quán)行為地法。

我國證券欺詐民事法律選擇與美國存在著重大差別。美國將證券欺詐民事訴訟法律選擇也識(shí)別為公法問題，建立在這樣的假設(shè)上：雖然私人投資者提起證券欺詐訴訟的目的是維護(hù)其民事權(quán)利，但客觀上也使得證券發(fā)行人等責(zé)任主體遵守了證券法，促進(jìn)了公法的執(zhí)行。中國并不存在這樣的假設(shè)和司法習(xí)慣，恰恰相反，中國現(xiàn)行證券欺詐民事訴訟制度并不具有促進(jìn)公法實(shí)施的功能。根據(jù)最高人民法院《關(guān)于審理證券市場(chǎng)因虛假陳述引發(fā)的民事賠償案件的若干規(guī)定》（簡稱《證券虛假陳述規(guī)定》）第6條，證券虛假陳述民事訴訟要求行政程序前置，即證券欺詐民事訴訟的前提是證券欺詐行為已經(jīng)被行政機(jī)關(guān)行政處罰或者被法院刑事審判認(rèn)定有罪［15］。因此，我國證券欺詐民事訴訟的功能僅僅是補(bǔ)償投資者，并不具有促進(jìn)證券責(zé)任主體遵守證券法的功能［16］。

我國現(xiàn)行證券法律、司法解釋（《證券虛假陳述規(guī)定》第1條）、司法實(shí)踐（《最高人民法院民事審判第二庭2014年工作要點(diǎn)》第14項(xiàng)）均將證券欺詐民事訴訟定性為民事侵權(quán)。根據(jù)《法律適用法》第8條定性（識(shí)別）適用法院地法，我國涉外證券欺詐應(yīng)當(dāng)被識(shí)別為侵權(quán)行為，因而適用《法律適用法》第44條“侵權(quán)責(zé)任，適用侵權(quán)行為地法律，但當(dāng)事人有共同經(jīng)常居所地的，適用共同經(jīng)常居所地法律。侵權(quán)行為發(fā)生后，當(dāng)事人協(xié)議選擇適用法律的，按照其協(xié)議”。

大體而言，我國《法律適用法》第44條與《羅馬條例II》第4條［17］內(nèi)容基本相似。中國證券欺詐民事訴訟法律選擇方法與歐盟多數(shù)國家基本相同，均適用一般侵權(quán)法律選擇方法。因此歐洲學(xué)者對(duì)其法律選擇方法的批評(píng)也基本適用于我國，比如：未能考慮證券欺詐責(zé)任的特點(diǎn)，難以確定侵權(quán)行為地因而預(yù)測(cè)性差，等等。

根據(jù)中國和歐盟侵權(quán)法律選擇方法，如果當(dāng)事人有共同經(jīng)常居住地，適用共同經(jīng)常居住地法律，對(duì)于一般侵權(quán)案件而言，適用共同經(jīng)常居住地法律是有合理之處的，但是對(duì)于證券欺詐民事案件，適用當(dāng)事人共同經(jīng)常居住地法律將產(chǎn)生明顯不公平的結(jié)果。與傳統(tǒng)侵權(quán)案件不同，證券欺詐案件的特點(diǎn)是被侵權(quán)人數(shù)量眾多，如果證券發(fā)行人或者其他責(zé)任人與部分被侵權(quán)人具有共同經(jīng)常居住地，而其他的被侵權(quán)人與證券欺詐責(zé)任人的經(jīng)常居住地不同，則會(huì)導(dǎo)致同一案件由于被侵權(quán)人經(jīng)常居住地不同而適用不同法律。此外就訴訟程序而言，證券欺詐民事訴訟通常是集體訴訟，我國證券欺詐民事案件被侵權(quán)人也可以提起共同訴訟（《證券虛假陳述規(guī)定》第13條），如果被侵權(quán)人與證券欺詐責(zé)任人有共同住所而適用與其他投資者不同的法律，還會(huì)導(dǎo)致其無法參加集體訴訟，增加這部分被侵權(quán)人的訴訟成本和難度。

證券欺詐民事訴訟適用證券交易所所在地法律，因而增強(qiáng)了法律的可預(yù)測(cè)性。證券欺詐民事訴訟應(yīng)當(dāng)考慮各國政府依據(jù)公法對(duì)證券發(fā)行、交易、信息披露制度的兼容。證券欺詐責(zé)任產(chǎn)生的原因是證券發(fā)行人和其他責(zé)任人違反了證券監(jiān)管的行政法規(guī)，證券發(fā)行人和會(huì)計(jì)、律師等其他證券專業(yè)人士必須遵守這些法規(guī)。如果證券欺詐民事訴訟適用證券交易所所在地之外的法律，會(huì)導(dǎo)致即使證券發(fā)行人符合證券交易所所在國法律，但是根據(jù)法院地國所適用的侵權(quán)行為地法律仍然應(yīng)當(dāng)承擔(dān)責(zé)任。因此適用證券交易所所在地法有利于證券欺詐責(zé)任的準(zhǔn)據(jù)法與發(fā)行人應(yīng)當(dāng)遵守的行政法規(guī)相兼容。

總之，中國現(xiàn)行證券欺詐法律選擇方法與歐盟相似，均采用傳統(tǒng)的侵權(quán)法律選擇方法。歐盟的法律選擇方法存在難以適用、不能反映證券法律特點(diǎn)的法律選擇方法，受到歐盟學(xué)者的批評(píng)，多數(shù)歐盟學(xué)者主張針對(duì)證券欺詐民事責(zé)任法律選擇專門立法，適用證券交易所所在地法律或者證券發(fā)行地法律。美國雖然將證券欺詐法律選擇識(shí)別為公法問題，但實(shí)質(zhì)上法院采用了國際私法的法律選擇方法，適用證券交易所所在地法律和證券交易地法律。美國證券欺詐法律選擇方法對(duì)公開發(fā)行的證券欺詐案件而言，清晰簡潔、容易適用。美國證券法反欺詐條款不僅適用于公開發(fā)行的證券，也適用于非公開發(fā)行的證券，這是美國證券法的特別之處。美國證券欺詐法律選擇方法同樣適用于非公開發(fā)行的證券，司法判例的疑難、爭(zhēng)議案件往往是非公開發(fā)行證券欺詐法律選擇問題。對(duì)于非公開發(fā)行的證券法律選擇，中國將其識(shí)別為公司法問題，因而美國經(jīng)驗(yàn)不具有參考意義。但是對(duì)于公開發(fā)行的證券欺詐法律選擇，美國的司法實(shí)踐證明其高效、公平、可行。歐盟、美國等發(fā)達(dá)國家的立法、實(shí)踐、學(xué)術(shù)均有力地將證券欺詐法律選擇連接點(diǎn)指向證券交易所所在地法律或證券發(fā)行地法律。我國目前的立法存在的問題與歐盟相似，傳統(tǒng)的侵權(quán)法律選擇方法不適合證券欺詐法律選擇，隨著世界證券市場(chǎng)國際化的加強(qiáng)，中國證券欺詐訴訟制度的逐步發(fā)展，證券欺詐法律適用證券交易所所在地或者證券發(fā)行地法律將是大勢(shì)所趨。