通脹預(yù)期及其不確定性對我國貨幣政策的啟示

徐 靜

（1.東北財經(jīng)大學(xué) 數(shù)學(xué)與數(shù)量經(jīng)濟學(xué)院，遼寧 大連 116025；2.安徽財經(jīng)大學(xué) 金融學(xué)院，安徽 蚌埠 233030）

0 引言

2008年金融危機以后，我國中央銀行實施了一系列刺激性貨幣政策，這些政策在促進經(jīng)濟增長的同時也引發(fā)了經(jīng)濟主體對未來通脹預(yù)期的增加。2010年11月CPI同比漲幅5.1%，至2011年7月同比漲幅達到6.5%。此后，受歐債危機影響，我國經(jīng)濟增長開始放緩，價格指數(shù)持續(xù)下降，到2012年7月CPI同比漲幅降至1.8%，直到2014年底CPI同比漲幅都在2%以下；而2012年3月到2014年12月，我國PPI連續(xù)33個月同比漲幅卻都是負(fù)數(shù)。數(shù)據(jù)顯示，我國經(jīng)濟已經(jīng)進入低通脹期，結(jié)構(gòu)性通縮已經(jīng)顯現(xiàn)。也有學(xué)者提出不同看法，認(rèn)為2015年應(yīng)該是適度通脹的，物價至少出現(xiàn)連續(xù)3至6個月的負(fù)增長，才能被定義為通縮，目前中國的CPI還處于正增長狀態(tài)。當(dāng)前物價下跌是供給端造成的，國際大宗商品價格也大幅度下跌，并非百姓消費需求低迷所致。十二屆全國人大三次會議閉幕后，國務(wù)院總理李克強在答記者問稱，雖然中國現(xiàn)在的物價總體水平比較低，但1月份CPI仍是正增長，2月份同比漲幅比1月份還要高，實際上中國是“被通縮”，并不是中國向世界輸出了通縮。自中國改革開放以來，經(jīng)濟持續(xù)增長，我們一直面對的主要是通脹，雖然現(xiàn)時的經(jīng)濟增長幅度下降，但總體經(jīng)濟仍是正增長的，現(xiàn)時的通脹是相當(dāng)溫和的。

不管是通脹還是通縮，它們和利率問題都是宏觀經(jīng)濟和金融市場最基礎(chǔ)最核心的問題。通貨膨脹（緊縮）和利率期限結(jié)構(gòu)的關(guān)系也是經(jīng)濟政策制定、金融機構(gòu)的風(fēng)險管理及投資決策的重要依據(jù)。本文主要從通脹角度研究通脹預(yù)期及其不確定性對貨幣政策的啟示。

1 預(yù)期與不確定性

預(yù)期是經(jīng)濟主體的一種主觀心理活動，是經(jīng)濟主體根據(jù)所擁有的信息，對與其未來決策有關(guān)的經(jīng)濟變量的估計［3］。因為經(jīng)濟行為受預(yù)期影響引導(dǎo)，所以實際經(jīng)濟活動會受到預(yù)期的重要影響。按預(yù)期形成方式不同，可以將預(yù)期分為適應(yīng)性預(yù)期、理性預(yù)期及不完全理性預(yù)期。適應(yīng)性預(yù)期，是指人們對未來會發(fā)生情況的預(yù)期是基于過去歷史信息基礎(chǔ)上的。在估計或判斷未來的經(jīng)濟活動發(fā)展時，通過對比過去預(yù)期與過去實際間的差距來調(diào)整對未來的預(yù)期。理性預(yù)期則是有效利用一切可以得到的信息，對經(jīng)濟變量做出的與所使用的經(jīng)濟理論、模型相一致的，在長期中平均說來又最為準(zhǔn)確的預(yù)期。一般而言，人們由于信息成本或擁有信息質(zhì)量和數(shù)量多少的原因，對所能得到的經(jīng)濟運行的過程和結(jié)果并不完全可知，所以并不能充分利用所有的信息。理性預(yù)期的形成一般只能在理論上成立，不完全理性預(yù)期則是在人們有限感知能力約束下形成的預(yù)期。

不確定性是事物發(fā)展結(jié)果有多種可能性。經(jīng)濟學(xué)里，不確定性是關(guān)于風(fēng)險管理的概念，是人們對未來的經(jīng)濟狀況尤其是收益與損失的分布范圍以及狀態(tài)不能確知。最常見的兩種定義不確定性概念的技術(shù)：一種是非概率型不確定，即沒有穩(wěn)定概率的隨機事件，人們不能通過先驗經(jīng)驗來判斷其未來的發(fā)展趨勢；另一種是使用隨機變量的方差度量的此變量的不確定性，即概率型不確定。能以數(shù)量化計算的不確定性全體的子集，一般以風(fēng)險表示，是可度量的不確定性；而定性的、不能用概率計算的是不可度量的不確定性。

通脹預(yù)期是公眾對未來實際通脹率做出的估計和判斷。對未來通脹進行預(yù)測時產(chǎn)生的偏差的發(fā)散性稱為通脹預(yù)期的不確定性。通貨膨脹具有不可預(yù)見性，公眾通過對價格指數(shù)走向的觀察作出對未來通脹的預(yù)期估計，從而作出相關(guān)的經(jīng)濟決策。公眾擁有未來信息不完全性及心里活動隨意性，往往使得估計值和實際值出現(xiàn)偏差，因此會出現(xiàn)通脹預(yù)期的不確定性。

2 通脹預(yù)期基本特征

（1）通脹預(yù)期主體分化性。經(jīng)濟主體由于受自身不完全理性和擁有信息不完全性的限制，不同主體之間占有信息以及處理信息能力的不對稱性，通過對通貨膨脹變動走勢的預(yù)測和估計，形成不同的通脹預(yù)期并做出各自的經(jīng)濟決策。

（2）通脹預(yù)期過程持續(xù)性。經(jīng)濟主體的通脹預(yù)期一旦形成，在短期內(nèi)很難發(fā)生改變，長期內(nèi)通脹預(yù)期在與實際通脹的相互強化過程中實現(xiàn)自我強化。通脹預(yù)期形成于實際物價水平的上升，由于通貨膨脹過程的持續(xù)性，會出現(xiàn)持續(xù)不停的價格水平爬升，從而繼續(xù)增強人們的通脹預(yù)期。

（3）通脹預(yù)期強度的波動性。經(jīng)濟主體對未來通脹率的預(yù)測隨通貨膨脹不確定性上下波動。這種強度的波動性與通貨膨脹不確定性是相互伴隨而且互相影響的，較小的通脹預(yù)期強度會導(dǎo)致通脹的高度不確定性，反過來，通脹的高度不確定性又會影響公眾對未來通脹的預(yù)期。

3 貨幣政策調(diào)控通脹預(yù)期及其不確定性的重要性

當(dāng)前，對通貨膨脹問題的研究在強調(diào)預(yù)期作用的同時，也開始關(guān)注通脹預(yù)期不確定性對通脹的影響作用。貨幣政策在對通脹預(yù)期實施調(diào)控措施時，對通脹預(yù)期不確定性的調(diào)控也是至關(guān)重要的。當(dāng)經(jīng)濟環(huán)境出現(xiàn)高通脹率時，中央政府首先要做的肯定是采取一系列措施將高通脹率降下來，而公眾對于中央政府所實施的控制通脹措施的有效性和力度大小很難判斷，勢必就會產(chǎn)生對未來通脹的預(yù)期高度不確定性。具有高度不確定性的通脹預(yù)期會影響經(jīng)濟主體的行為，使得經(jīng)濟主體對未來經(jīng)濟活動做出錯誤的判斷，進而影響社會的總供給和總需求，增加了貨幣政策的時滯性，進一步加劇了通脹水平和產(chǎn)出水平的持續(xù)波動，對央行采取的抑制通貨膨脹的政策努力產(chǎn)生了更大的沖銷作用，最終會影響央行貨幣政策的實施效果。通脹風(fēng)險溢價是投資者承受通脹不確定性所帶來風(fēng)險的補償，反映人們所能感知的通脹預(yù)期的不確定性。從金融風(fēng)險管理理論來說，預(yù)期的不確定性必然會產(chǎn)生風(fēng)險，因而會引起風(fēng)險溢價的變化。因此站在溢價的角度，貨幣政策制定者可以通過通脹風(fēng)險溢價的大小讓公眾了解他們政策行動的可信度，由此評判貨幣政策制定及實施的效力。

維護價格穩(wěn)定是世界各國貨幣政策的首要目標(biāo)。對通脹預(yù)期而言，由于其與生俱來的不確定性使得其往往比通貨膨脹本身給經(jīng)濟帶來的危害更大。經(jīng)濟主體對未來通脹的預(yù)期預(yù)測水平受自身不完全理性以及所能得到信息的限制，往往與實際水平不一致，由此帶來的預(yù)期不確定性造成其經(jīng)濟行為的決策失誤。使這得市場價格作為協(xié)調(diào)市場經(jīng)濟活動機制的效率降低，造成整個經(jīng)濟系統(tǒng)信號的紊亂，資源配置的效率因此降低，引起整個經(jīng)濟環(huán)境和活動的波動，通脹預(yù)期不確定性進一步成為現(xiàn)時通貨膨脹新的誘因。

在中國經(jīng)濟體制改革不斷完善的過程中，通脹預(yù)期對中國通貨膨脹實質(zhì)性影響也越來越大［2］。在公眾對未來通脹有強烈預(yù)期的情況下，要想切實管理好通脹，穩(wěn)定經(jīng)濟增長，提高貨幣政策實施的有效性首先要管理好通脹預(yù)期及其不確定性。因此，我國央行在制定和實施貨幣政策調(diào)控通脹時有必要將通脹預(yù)期及其不確定性納入進來。同時，也可以為反通縮提供一定的借鑒。

4 對貨幣政策的啟示

4.1 貨幣政策有效性的間接體現(xiàn)：通脹與通脹預(yù)期不確定性關(guān)系

Friedman（1976）在榮獲諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎的演講中說到，通貨膨脹與通脹預(yù)期不確定性存在正相關(guān)關(guān)系，高通脹勢必帶來通脹預(yù)期的高不確定性。公眾在形成通脹預(yù)期的過程中會因為政策目標(biāo)的不明確使其自身不確定性也上升。通脹不確定性的發(fā)生常常是由于對未來通脹的錯誤預(yù)期。信息不完備時，通脹預(yù)期不確定性也會加劇通脹率的波動。

對于貨幣政策，首先要關(guān)注其前瞻性。通脹開始時，通脹預(yù)期會顯著放大實際通脹水平。此時，中央銀行不應(yīng)該為了防止和抑制通脹僅簡單采取緊縮性的貨幣政策，還要密切關(guān)注通脹預(yù)期的不確定性，同時預(yù)防和逆轉(zhuǎn)通脹預(yù)期。當(dāng)前經(jīng)濟環(huán)境下，經(jīng)濟主體對于通脹普遍會形成一定的通脹預(yù)期，從而即使在通脹水平較低的水平上或者說價格變動速度還較慢的時候，價格信號也會由于預(yù)期不確定性失去作用，從而造成整個經(jīng)濟系統(tǒng)信號的紊亂，帶來劇烈的通貨膨脹。對于較小較弱的通脹預(yù)期實施前瞻性貨幣政策，可能會起到扭轉(zhuǎn)作用。也就是說在通脹還不是很厲害的時候，對通脹預(yù)期加以調(diào)控，使其對實際通脹水平的錯誤估計降到最低。

其次，為切實穩(wěn)定經(jīng)濟主體通脹預(yù)期，要始終保持貨幣政策實施的連續(xù)性和一致性。中央銀行在制定有關(guān)通脹政策措施時，若消除通脹的成本太大，首先應(yīng)該注意維護通脹的穩(wěn)定性。對貨幣政策進行頻繁變動和操作，加上物價上漲的當(dāng)期和未來因素以及滯后效應(yīng)，會影響經(jīng)濟主體對貨幣政策實施效果的理性認(rèn)識，從而不利于通脹預(yù)期形成的穩(wěn)定。

最后，為了更好地管理通脹預(yù)期及其不確定性，央行應(yīng)進一步提高貨幣政策的透明度。中央銀行在及時公開披露信息的同時，還要重視與公眾之間的信息交流與相互溝通。根據(jù)公眾的反應(yīng)來對貨幣政策做出適時適度的調(diào)整，通過與公眾交流和溝通的過程中實現(xiàn)貨幣政策信息的傳達，以此引導(dǎo)公眾形成合理預(yù)期，從而更加有效地管理通脹預(yù)期。

4.2 理想的貨幣政策中間目標(biāo)可以由通脹目標(biāo)替代

貨幣政策一般是通過中間目標(biāo)的實現(xiàn)而制定和執(zhí)行的。貨幣供應(yīng)量作為貨幣政策的中間目標(biāo)隨著金融改革和經(jīng)濟發(fā)展，逐漸暴露出它的不足。由于容易出現(xiàn)巨額存貸差額，貨幣供應(yīng)量作為中間目標(biāo)會削弱貨幣政策的效力。同時，增加貨幣供應(yīng)量雖然體現(xiàn)央行刺激經(jīng)濟增長的主觀意圖，在貨幣供應(yīng)量增長加快的同時，仍然有大量企業(yè)感到資金緊張、貸款難等問題。

中國貨幣政策的最終目標(biāo)應(yīng)該使得幣值和物價穩(wěn)定。由于通脹目標(biāo)直接關(guān)注貨幣政策的最終目標(biāo)，所以通脹目標(biāo)作為當(dāng)前貨幣政策中間目標(biāo)是合適的。市場機制能有效地發(fā)揮作用的前提是幣值穩(wěn)定，但這并不是說物價水平是絕對不變的。與之正相反，過低的通脹率不僅會阻礙經(jīng)濟的發(fā)展，還有可能導(dǎo)致通貨緊縮，溫和的通脹反而更能促進經(jīng)濟的增長。其次，通脹目標(biāo)使貨幣政策直接致力于達到低且穩(wěn)定的通脹目標(biāo)，它能有效地預(yù)防公眾通脹預(yù)期，控制通脹預(yù)期的不確定性。貨幣政策的透明度因此也可以提高，公眾可以通過對比實際通脹和通脹目標(biāo)值來評價衡量貨幣政策績效。最后，通脹目標(biāo)作為中間目標(biāo)，易于公眾在中央銀行及時公開地披露目標(biāo)信息后理解和形成穩(wěn)定的預(yù)期，進而中央銀行利用其和目標(biāo)信息對比來決定如何調(diào)整和操作貨幣政策，從而使貨幣政策實施的更加有效，既可以用于抗通脹，也可以用于反通縮，最終實現(xiàn)經(jīng)濟增長這一終極目標(biāo)。

［1］李紅梅.通貨膨脹預(yù)期不確定性［J］.財經(jīng)問題研究，1996（4）：3－9.

［2］尹燕海.通貨膨脹預(yù)期問題及其對中國貨幣政策走向的啟示［J］.經(jīng)濟研究導(dǎo)刊，2009（1）：138－140.

［3］馮海湘.當(dāng)前我國通脹預(yù)期的運行特征、態(tài)勢及有效管理對策［J］.現(xiàn)代經(jīng)濟探討，2010（11）：5－8.

［4］蘇梽芳.中國通貨膨脹預(yù)期不確定性來源及其宏觀經(jīng)濟效應(yīng)［J］.華東師范大學(xué)學(xué)報，2011（1）：39－47.

［5］劉潔.檢驗中國貨幣政策控制通貨膨脹預(yù)期不確定性的計量方法與實證研究［D］.廣州：暨南大學(xué)，2005.