匯市多變幻 避險各不同

文/招商銀行金融市場部 編輯/王莉

面對企業(yè)不同的匯率避險需求，銀行應提供個性化的服務。

2015年“8·11”匯改之后，人民幣進入了雙向波動通道。中資企業(yè)在“走出去”步伐不斷加快的同時，經營環(huán)境的不確定性也給企業(yè)的發(fā)展帶來了前所未有的財務風險。伴隨匯率、利率等敞口的擴大，財務損益劇烈波動：風險管理已成為企業(yè)管理中非常重要而緊迫的任務。這促使銀行聚焦企業(yè)財務風險管理，為其提供全方位的金融衍生交易服務，力求為有利率、匯率等敞口的企業(yè)套期保值，努力為不同客戶提供量身定制的個性化服務。

針對大型國企客戶的融資需求，銀行可利用掉期的價格優(yōu)勢，匹配外債融資，解決客戶融資規(guī)模及融資價格的問題。目前，一些銀行已經推出了包括美元、歐元、港幣等多種幣種的融資配套掉期鎖匯以及資產負債錯幣種風險管理業(yè)務。

針對核心TMT客戶（互聯(lián)網企業(yè)），銀行可利用期權組合工具，為客戶配置結匯策略，優(yōu)化結匯價格。如有的銀行推出了為核心TMT客戶優(yōu)化結匯價格的期匯通、倍享遠期、海鷗期權等業(yè)務，使客戶在匯率市場雙邊波動的情況下，實現(xiàn)了外匯資金的匯率避險。

針對中小型價值客戶，銀行則可利用雙貨幣存款等產品，在提升客戶美元存款收益率的同時，讓客戶熟悉銀行避險產品，為后續(xù)產品的發(fā)展做好業(yè)務儲備。

案例一：外匯敞口的對沖策略

T公司是有色金屬國有大型企業(yè)集團，進出口貿易總額連續(xù)14年保持行業(yè)內全國首位。公司生產原材料大量依賴海外進口，跨境進口貿易多以美元結算，從國開行、口行獲得大筆美元貸款。T公司的美元負債占總負債的比重高達66%，中長期負債均為美元。由于資產負債結構中美元負債比例較高，因而存在巨大的外匯風險敞口。

隨著市場匯率波動加大，人民幣階段性回調，T公司外幣風險敞口加大，僅在美元匯率上的直接損失就超過2.6億元人民幣，財務方面對外匯管理需求迫切。但之前，由于T公司對于衍生交易不了解，認為外匯衍生產品風險高，從未使用衍生交易避險。對此，T公司合作銀行多次上門交流，并結合市場教訓，讓企業(yè)及時認識到衍生交易在對沖匯率風險敞口方面的重要作用，幫助企業(yè)樹立保值避險意識，同時，結合市場行情及其自身實需，幫助企業(yè)搭建套?？蚣?。

在合作銀行的建議下，T公司開始減持外幣負債，并使用期權組合產品鎖定更優(yōu)成本。對于美元負債在減持的同時，運用海鷗期權優(yōu)化購匯匯率，降低債務成本；運用利率互換鎖定利息成本，規(guī)避美加息風險。對于歐元負債，通過反復波段操作逐步減少歐債，有效減虧，并在英國脫歐的時點，趁歐元大跌及時拋售殘余歐債。對日元負債，則果斷拋售，實現(xiàn)了有效止損，顯著減虧約人民幣1.1億元。通過上述與銀行的合作，企業(yè)顯著優(yōu)化了負債結構，一方面，通過減持外債，大幅降低了高比例美元、歐元負債可能帶來的巨額虧損；另一方面，通過將外幣負債置換為人民幣負債，有效消除了匯率變動帶來的不確定損益，高效鎖定了財務成本，為企業(yè)穩(wěn)定經營提供了有力保障。

另外，T公司還借此機遇成立了匯率風險管理團隊，有針對性地運用套期保值工具，通過遠期、掉期、衍生品等方式，構建強大有力的外匯管理體系，形成了完善的制度和專業(yè)隊伍，財務管理效率大幅提升。在風險暴露后，T公司痛定思痛，將市場挑戰(zhàn)轉化為企業(yè)外匯管理改革的源動力，最終取得了不菲的成果。

在上述案例中，T公司為減持美元債務，盡可能優(yōu)化購匯匯率，使用的是海鷗期權結構性產品。在該產品結構下，如果未來人民幣出現(xiàn)大幅貶值，企業(yè)可以獲得優(yōu)于遠期購匯的價格；如果人民幣輕微貶值，企業(yè)仍可以獲得優(yōu)于即期匯率的購匯價格；如果人民幣大幅升值，企業(yè)的購匯匯率將不低于下限價格。

案例二：幣種拆分應對交叉匯率風險

M公司為全國知名電商企業(yè)，年線上交易量突破30億元人民幣。M公司主營母嬰用品，貨物多從日本進口，每月進口付匯量較大，需用日元付匯。以往企業(yè)以即期購匯為主，未做任何匯率管理。2016年以來日元作為避險貨幣對美元升值較快，一度升至99，對M公司產生了較大影響，每月都會產生巨額的匯兌損失。企業(yè)希望銀行能提供產品進行匯率管理，減少匯兌損失。

考慮到直接日元鎖匯成本較高，同時美元兌日元處于歷史高位，其合作銀行建議將日元兌人民幣拆分成美元兌人民幣及美元兌日元兩組貨幣對。首先通過外匯期權產品先鎖定美元兌人民幣的遠期匯率，后續(xù)利用美元加息預期，美元走強的機會，通過期權或遠期產品鎖定美元兌日元的遠期匯率。如果美元如企業(yè)預期升值，企業(yè)可享受美元升值的好處，即使美元未對日元升值，但由于鎖定了美元對人民幣的風險，因而在很大程度上也相當于鎖定了日元對人民幣的風險。

方案提出后，恰逢英國脫歐、美國大選等黑天鵝事件發(fā)生，匯率波動進一步加大，M公司對匯率管理的需求也更加迫切。因此，盡管公司高層由于是第一次接觸復雜的衍生而對于產品方案相對謹慎，但仍接受了銀行的建議。

在上述例子中，企業(yè)將日元和美元風險分割管理，利用各自產品的優(yōu)勢鎖定日元和人民幣交叉匯率的波動風險，不但可以滿足企業(yè)對風險管理安全性的要求，還可以降低企業(yè)的鎖匯成本。

案例三：合理利用財務預算作為避險核心

D企業(yè)主要從事光伏并網發(fā)電、光伏獨立供電系統(tǒng)及組件、光伏電池片、太陽能燈具等太陽能光伏產品的研發(fā)、生產和銷售。企業(yè)2014年出口額超過1.2億美元，其中80%為歐元收匯，但一直未使用過任何匯率避險產品。目前，D企業(yè)手上持有大量歐元頭寸，且每月還會有大量歐元貨款匯入。2015年以來，歐元大幅貶值，企業(yè)開始向合作銀行尋求匯率風險管理方案。表示雖對未來歐元匯率走勢沒有清晰判斷，但認為歐元仍有反彈機會，若每月能以7.0的價格結匯，即能鎖定匯率成本。

針對D企業(yè)的這一需求，合作銀行為其設計了平價遠期結匯方案，但按當時的市場價格只能做到6.78結匯，距離客戶需求仍有2200pips差距。于是，銀行又在原方案基礎上為客戶配套了賣出歐元/美元看漲期權，通過期權費補貼，達到客戶7.0結匯的要求。但是期權交易存在風險，如到時行權則不能保障客戶實現(xiàn)以7.0結匯的目標。鑒于此，該方案又導入了買入美元/人民幣看跌期權工具來對沖期權的行權風險，最終滿足了客戶以7.0結匯的要求。

在上述案例中，銀行在客戶預算匯率目標的基礎上，以“風險中性”為原則，制定出適合客戶財務預算要求的衍生產品。由于銀行在了解客戶實際貿易收支需求的基礎上將賣出期權的執(zhí)行價設定在客戶的財務預算價位，這樣即使最終期權執(zhí)行，企業(yè)在財務上依然能夠做到穩(wěn)健經營。

案例四：差額交割對沖資產負債表錯配風險

CF公司始建于1988年，自1992年正式投產以來，已累計產銷光纖光纜2億芯公里，是目前國內產品規(guī)格最齊全、生產技術最先進、規(guī)模最大的光纖光纜產品及其制造裝備的研發(fā)和生產基地。早期CF公司的銷售業(yè)務主要在國內開展，與銀行的合作也更多集中在境外采購方面的進口付匯方向。隨著公司逐步發(fā)展壯大，CF公司的產品開始遠銷海外，出口規(guī)模逐步增加，收匯的金額慢慢可以覆蓋購匯所需的付款金額。

2018年下半年，中美貿易摩擦持續(xù)升級，美元兌人民幣匯率劇烈波動。CF公司由于每月賬戶上都有大量的外幣盈余，因而匯兌損益受匯率波動的影響較大。作為重點上市公司，匯兌損益的劇烈變化勢必影響公司每月月末發(fā)布的財務報表，進而影響公司的股價。

2018年，外匯局下發(fā)《關于完善遠期結售匯業(yè)務有關外匯管理問題的通知》（匯發(fā)〔2018〕3號，下稱“3號文”），重點明確了遠期結售匯業(yè)務到期交割方式可以差額結算。由于CF企業(yè)需要管理的是報表結算風險，因此遠期結售匯差額結算的模式為該類企業(yè)的外幣風險管理打開了方便之門。在了解到企業(yè)的需求之后，其合作銀行決定利用相關產品，通過衍生品的套保，將客戶的匯兌損益鎖定在可接受的范圍內，使客戶的匯兌損益科目變化大幅趨緩，也因此避免了因匯率波動帶來的數(shù)據大漲大落及市場信心對股價的負面影響。

在上述案例中，企業(yè)在資產負債表上的匯兌風險在美元資產一方。雖然其并不產生真實的現(xiàn)金流交易，但卻需要對沖資產負債幣種錯配所帶來的風險。在3號文公布后，銀行迅速開發(fā)相關避險產品，并對照實體客戶的真實需求，推薦利用差額交割的遠期產品，幫助企業(yè)解決了資產負債表上的匯兌風險。

案例五：貿易實需可提升美元存款收益

L公司是全球領先的連接器供應商，其產品覆蓋全球20%以上的臺式電腦，在行業(yè)中處于龍頭地位。企業(yè)的境內公司作為上市公司主體，因信息披露等原因，對于衍生品套保較為謹慎。除了美元收支外，L公司對歐元、英鎊等其他幣種也有收支需求。他們的訴求是，在風險可控的前提下，合理增加美元存款收益。就此，銀行為L公司定制了穩(wěn)健的雙貨幣存款的外幣增值產品方案。通過賣出歐元/美元的期權獲得的補貼，企業(yè)獲得了高于常規(guī)美元存款利率的收益；而且即使期權被執(zhí)行，轉換的歐元也能夠滿足企業(yè)在歐洲的收支需求。該方案不僅可滿足客戶境外外幣增值的需求，而且也契合企業(yè)保守穩(wěn)健的財務風格。

在上述例子中，銀行運用雙貨幣存款產品，幫助企業(yè)提升了美元的存款收益。更重要的是，企業(yè)由此開始了解衍生品，從而為進一步導入外匯風險套保產品打下了良好的基礎。

案例體會

匯市行情風云變幻，企業(yè)在生產經營活動中面臨的外匯風險擴大，外匯風險管理的難度也日益增加。人民幣匯率的雙向波動加劇，既是企業(yè)所要面對的難題，也是銀行拓展業(yè)務的機會。

金融市場業(yè)務具有一定的門檻，無論是分/支行的客戶經理還是企業(yè)財務人員，都難免對衍生工具產生畏難情緒，因此銀行在業(yè)務開拓中要加大行內培訓和市場推廣力度。產品經理亦要通過提升自身的綜合素質，在外匯政策、貿易融資、跨境投融資等方面加強學習，將金融市場業(yè)務有機融合配套到各項業(yè)務中去，使自己成為全能型的專業(yè)人才。

在對企業(yè)客戶的“風險中性”培育方面，銀行應通過定期開展學習會、避險沙龍等客戶活動，針對未來宏觀及匯率走勢、套期保值及匯率風險管理策略等，展開深入探討和交流。銀行需要根據市場的變化隨時調整產品方案，更加貼近“因客戶而變，因市場而變”的服務理念，精準定位實體客戶的種種避險需求，并以此贏得客戶的信賴。