透視電站項(xiàng)目的可融資性

文/黃雪卉 周冰 雷嘉美 編輯/章蔓菁

電力是許多“一帶一路”沿線國(guó)家的重點(diǎn)發(fā)展領(lǐng)域，電站項(xiàng)目也因此成為中資企業(yè)參與“一帶一路”建設(shè)的重頭戲。對(duì)于銀行而言，由于電站項(xiàng)目普遍融資金額較大、融資期限較長(zhǎng)，在判定項(xiàng)目的可融資性時(shí)，對(duì)項(xiàng)目的現(xiàn)金流預(yù)測(cè)和風(fēng)險(xiǎn)控制的評(píng)估起著重要作用。對(duì)于企業(yè)而言，為更好地獲得融資支持，順利推進(jìn)項(xiàng)目開展，應(yīng)參考銀行的判定標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)PPA協(xié)議（Power Purchase Agreement，購電協(xié)議）的相關(guān)條款進(jìn)行談判，強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)控制，有效提升項(xiàng)目的可融資性。

PPA協(xié)議：電站項(xiàng)目的融資基石

所謂PPA協(xié)議，指的是政府或國(guó)有公共事業(yè)公司與電站所簽署的電力購買協(xié)議/購電協(xié)議。其旨在通過條款設(shè)置，增強(qiáng)電站項(xiàng)目在建成后一定時(shí)期內(nèi)收入的可預(yù)測(cè)性和持續(xù)性。從內(nèi)容上來看，PPA協(xié)議會(huì)對(duì)上網(wǎng)電量、上網(wǎng)電價(jià)、技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)、調(diào)度運(yùn)行規(guī)范等內(nèi)容做出詳細(xì)約定，并明確售電方（一般是電站的項(xiàng)目公司）和購電方（一般是國(guó)家電網(wǎng)公司或國(guó)家電力公司）之間的權(quán)利義務(wù)關(guān)系和風(fēng)險(xiǎn)分配。

PPA協(xié)議一旦簽署完成，其將貫穿整個(gè)項(xiàng)目周期，成為電站項(xiàng)目的融資、建設(shè)、運(yùn)營(yíng)和維護(hù)的基礎(chǔ)。從債權(quán)融資的角度來看，目前項(xiàng)目融資是電站項(xiàng)目的主要融資方式。電站項(xiàng)目的建設(shè)期通常對(duì)應(yīng)項(xiàng)目融資的寬限期，運(yùn)營(yíng)期

則通常對(duì)應(yīng)項(xiàng)目融資的還款期（運(yùn)營(yíng)期通常長(zhǎng)于還款期）。進(jìn)入運(yùn)營(yíng)期后，項(xiàng)目現(xiàn)金流就成為影響項(xiàng)目可融資性的決定因素：項(xiàng)目現(xiàn)金流的穩(wěn)定性越高，則項(xiàng)目的可融資性越強(qiáng)。而PPA協(xié)議正是項(xiàng)目現(xiàn)金流的最主要來源，購電方需按照協(xié)議的約定條款，向售電方購買電力并支付電價(jià)；同時(shí)，PPA協(xié)議關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)在售電方和購電方之間的分配約定，也會(huì)直接影響項(xiàng)目現(xiàn)金流的穩(wěn)定性。

關(guān)鍵風(fēng)險(xiǎn)“各個(gè)擊破”

影響電站項(xiàng)目現(xiàn)金流的因素包括電力調(diào)度、電價(jià)波動(dòng)、匯率波動(dòng)以及不可抗力等多種因素。對(duì)此，售電方可通過在PPA協(xié)議中設(shè)置相關(guān)條款，使上述風(fēng)險(xiǎn)因素更加可控。

電力調(diào)度風(fēng)險(xiǎn)

電站建成達(dá)到設(shè)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)后，首要面臨的是電力調(diào)度風(fēng)險(xiǎn)。該風(fēng)險(xiǎn)主要體現(xiàn)在兩方面：一是電站達(dá)到了相關(guān)合同約定的可發(fā)電狀態(tài)，但項(xiàng)目公司未必能夠足額發(fā)電；二是在能夠足額發(fā)電的情況下，由于購電方能夠以更低價(jià)格從其他渠道購電等原因，致使其不會(huì)足額接收電站發(fā)出的電。如果無法控制電力調(diào)度風(fēng)險(xiǎn)，即便售電單價(jià)確定，電站項(xiàng)目的收入也會(huì)因?yàn)閷?shí)際調(diào)度量的不確定而難以預(yù)測(cè)。對(duì)此，售電方可通過在PPA協(xié)議中嵌入以下條款來降低調(diào)度風(fēng)險(xiǎn)。

一類是“照付不議”條款。該模式常見于燃煤電站，售電方所獲得的電費(fèi)收入包括容量電費(fèi)和電量電費(fèi)兩個(gè)部分。其中，容量電費(fèi)是指只要電站建成達(dá)到可以發(fā)電的狀態(tài)，購電方便有義務(wù)就可靠容量部分按固定電價(jià)支付電費(fèi)，用以補(bǔ)償投資人的股本金收益、銀行貸款本息以及固定的運(yùn)維成本等。此外，大多數(shù)的購電協(xié)議還會(huì)設(shè)置有關(guān)容量電費(fèi)的條款，約定在特定條件下，即使電站無法實(shí)際發(fā)電，項(xiàng)目公司也能獲得容量電費(fèi)。而電量電費(fèi)則是指電站實(shí)際發(fā)電時(shí)，購電方就實(shí)際輸出電量部分所支付的電費(fèi)。該部分電費(fèi)用來補(bǔ)償電站發(fā)電的燃料成本及其他可變運(yùn)維成本。綜上，在“照付不議”模式下，售電方收到的電費(fèi)收入=容量電費(fèi)+電量電費(fèi)=可靠容量×容量電價(jià)+實(shí)際發(fā)電量×電量電價(jià)。

另一類是“絕對(duì)付款”條款，常見于風(fēng)電站和太陽能電站。該模式下無論是否發(fā)生實(shí)際調(diào)度，購電方都必須按固定電價(jià)支付電站產(chǎn)生的所有電量。如果電量不能全部被購電方實(shí)際接收或由于自然資源導(dǎo)致電力產(chǎn)出縮減，電量將按“被認(rèn)為已交付”的方式支付。

電價(jià)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)

對(duì)于售電方而言，電價(jià)需要能夠覆蓋其支出的固定成本和可變成本，滿足其償還債務(wù)的需求，并能提供合理的股本回報(bào)率?；诖?，電價(jià)通常分為容量電價(jià)和電量電價(jià)兩個(gè)部分。其中，容量電價(jià)需要能夠涵蓋固定成本，一般采用成本加成法的方式予以確定，電量電價(jià)則主要覆蓋運(yùn)營(yíng)中的可變成本，比如燃料費(fèi)以及可變運(yùn)維成本。

實(shí)務(wù)中，由于項(xiàng)目的具體情況不同，電價(jià)結(jié)構(gòu)也會(huì)有所差異。下文將以同一國(guó)別的燃煤電站項(xiàng)目A和燃煤電站項(xiàng)目B的容量電價(jià)計(jì)算公式來進(jìn)行說明。

在項(xiàng)目A中，計(jì)費(fèi)期n的容量電價(jià)CCn=（FCCy + FOMCy + IFCy +SICy)×DCn×Dn/Dy。在項(xiàng)目B中，計(jì)費(fèi)期n的容量電價(jià)CCn=（FCCy +FOMCy + LICy + SICy)×DCn×Dn/Dy。在上述兩個(gè)公式中，F(xiàn)CCy均代表計(jì)費(fèi)期n內(nèi)的固定容量電價(jià)，F(xiàn)OMCy均代表計(jì)費(fèi)期n內(nèi)的固定運(yùn)行和維護(hù)費(fèi)用，SICy均代表計(jì)費(fèi)期內(nèi)的補(bǔ)充利息費(fèi)用，DCn均代表計(jì)費(fèi)期n內(nèi)的每臺(tái)發(fā)電機(jī)組的初始可靠容量或可靠容量。不同之處則主要體現(xiàn)在IFCy和LICy：IFCy代表計(jì)費(fèi)期n內(nèi)的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)費(fèi)用，該項(xiàng)費(fèi)用對(duì)應(yīng)項(xiàng)目公司按照協(xié)議要求進(jìn)行的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)成本；LICy代表計(jì)費(fèi)期n內(nèi)的土地和基礎(chǔ)設(shè)施費(fèi)用，包括土地回填和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)費(fèi)用、土地補(bǔ)償費(fèi)用、傳輸線再安置費(fèi)用等。兩者之所以會(huì)有差異，是因?yàn)轫?xiàng)目A本身是一項(xiàng)二期工程，此前的一期工程已經(jīng)完成了整個(gè)工程的土地相關(guān)工作，因此無需支出土地相關(guān)成本；而項(xiàng)目B是新開工建設(shè)的項(xiàng)目，所付出的成本會(huì)包括土地相關(guān)支出。

匯率波動(dòng)及匯出限制的風(fēng)險(xiǎn)

電站項(xiàng)目的融資幣種通常是美元、歐元等常用幣種，而電力終端用戶則通常是以東道國(guó)當(dāng)?shù)刎泿胖Ц?，故常涉及小幣種。對(duì)于售電方而言，為避免匯率波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)盡可能在PPA協(xié)議中約定電費(fèi)收入以售電方債務(wù)的貨幣結(jié)算；或者約定電價(jià)支付與美元掛鉤，即雖然電價(jià)是以當(dāng)?shù)刎泿艁碇Ц?，但所支付的金額是以美元來確定，并按付款時(shí)的匯率進(jìn)行計(jì)算。比如在協(xié)議中約定“購電方應(yīng)當(dāng)在付款日，以即刻可用資金的形式，按照本協(xié)議向項(xiàng)目公司以書面形式指定的賬戶交付發(fā)票金額。購電方應(yīng)當(dāng)以付款匯率計(jì)算，向項(xiàng)目公司支付相關(guān)發(fā)票陳述的與一定金額美元等值的一定金額的當(dāng)?shù)刎泿拧薄?/p>

需要注意的是，在后一種方式下，需要東道國(guó)政府保證項(xiàng)目的外匯兌換權(quán)利，使項(xiàng)目公司在收到電費(fèi)收入后，可以立即兌換成美元，以降低可能的匯率風(fēng)險(xiǎn)；同時(shí)，也需要東道國(guó)政府在電站運(yùn)營(yíng)期內(nèi)持有足夠的美元儲(chǔ)備來保障貨幣兌換。此外，PPA協(xié)議還應(yīng)約定，項(xiàng)目公司將資金轉(zhuǎn)移到離岸賬戶的行為（比如還本付息或進(jìn)行分紅等），不應(yīng)受到相關(guān)限制或需要額外批準(zhǔn)，具體可通過在協(xié)議中約定“政府承諾保證項(xiàng)目收入的外匯兌換權(quán)利”來實(shí)現(xiàn)。

不可抗力風(fēng)險(xiǎn)

不可抗力事件可分為非政府不可抗力事件和政府不可抗力事件兩類。為避免不可抗力事件影響到PPA協(xié)議任一方的履約，從而導(dǎo)致售電方無法收到電費(fèi)收入，PPA協(xié)議應(yīng)對(duì)不可抗力事件期間的付款責(zé)任以及不可抗力導(dǎo)致的PPA合同終止/項(xiàng)目終止時(shí)的付款責(zé)任加以明確。實(shí)務(wù)中，如何在PPA協(xié)議雙方之間就不可抗力事件有關(guān)的費(fèi)用和損失風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分配，是一個(gè)比較復(fù)雜的問題，常需要通過談判博弈來確定；有時(shí)還要取決于相關(guān)方是否投保了相應(yīng)保險(xiǎn)，以及某些國(guó)家/地區(qū)的政治風(fēng)險(xiǎn)程度等。從售電方的角度來看，至少需要就以下事項(xiàng)做出約定。

首先，在不可抗力事件影響到售電方履約時(shí)，PPA協(xié)議應(yīng)約定，此時(shí)豁免售電方履行其供電義務(wù)，不算其違約；如果是由于自然災(zāi)害等非政府不可抗力導(dǎo)致售電方違約，售電方還需要借助商業(yè)保險(xiǎn)等手段，保障自身仍然可以收到部分電費(fèi)及保險(xiǎn)賠償，以償還債務(wù)。

其次，在不可抗力事件影響到購電方履約時(shí)，PPA協(xié)議應(yīng)約定，即使購電方并未實(shí)際調(diào)度或接收電力，購電方仍應(yīng)按一定標(biāo)準(zhǔn)支付電費(fèi)，以保障售電方仍有能力償還債務(wù)。

最后，如果PPA協(xié)議由于任何原因終止，導(dǎo)致電站被轉(zhuǎn)移給購電方時(shí)，購電方需要支付的金額應(yīng)至少等于售電方的未償還債務(wù)。如果是因購電方原因而發(fā)生的終止，該支付金額還應(yīng)加上售電方的股本回報(bào)。

此外，鑒于不可抗力對(duì)PPA協(xié)議的影響通常會(huì)延伸到與PPA相關(guān)的其他合同，因此需要注意對(duì)不可抗力的定義在所有合同中要保持一致。

法律/稅制變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)

電站項(xiàng)目的運(yùn)營(yíng)期較長(zhǎng)，期間東道國(guó)的相關(guān)法律或稅收制度可能發(fā)生變更，從而對(duì)項(xiàng)目的凈收益造成不利影響。對(duì)此，售電方應(yīng)在PPA協(xié)議中明確規(guī)定，由哪方承擔(dān)協(xié)議簽訂日之后的法律或稅收制度變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。例如，當(dāng)稅率調(diào)高造成項(xiàng)目?jī)羰找嫦陆禃r(shí)，需要通過調(diào)高電價(jià)或延長(zhǎng)項(xiàng)目特許經(jīng)營(yíng)期限等方式，來對(duì)項(xiàng)目公司進(jìn)行收益補(bǔ)償。反之，如果稅率調(diào)低使得項(xiàng)目?jī)羰找嫣嵘ǔＲ惨鄳?yīng)調(diào)低電價(jià)或縮短項(xiàng)目特許經(jīng)營(yíng)期限。此外，如果法律或稅制的變化是有針對(duì)性的，有時(shí)也可將其歸類到不可抗力中的“政府事件”。

購電方的支付能力

購電方的支付能力同樣關(guān)系到項(xiàng)目的可融資性。根據(jù)項(xiàng)目規(guī)模、購電方信譽(yù)以及東道國(guó)主管部門的情況，有時(shí)需要增加主權(quán)擔(dān)保等其他方式，來增強(qiáng)購電方的支付能力，以提高PPA協(xié)議的可執(zhí)行性；有時(shí)為了緩釋政府違約風(fēng)險(xiǎn)，還需要售電方投保出口信用保險(xiǎn)，例如海外投資保險(xiǎn)等產(chǎn)品。