海格通信（上）：并購后遺癥頻發(fā)高成長還看民用

本刊研究員 韋 順

整家看下來，公司給人的感覺看似不錯，一方面每個業(yè)務所處的細分行業(yè)都有發(fā)展前景，另一方面，老業(yè)務無線通信訂單恢復性增長，新業(yè)務軟件信息服務和航空航天等承接訂單有力，業(yè)績也能快速釋放。資金面也有大股東的10億回購計劃的利好做支撐，這些觀點與市場的一致看好的邏輯大同小異。

但公司還是有兩個問題，第一是并購問題，公司2011年開始并購太多，整合效果差，并購的后遺癥也很大，商譽高達16億，業(yè)績承諾已出現(xiàn)多家沒有完成。第二個是訂單問題，公司研發(fā)實力出眾，但訂單多依靠軍工，而軍工訂單是存在不確定性的，2016年和2017年的業(yè)績下滑就是因軍改導致訂單缺乏。

短期訂單增加只是軍工行業(yè)景氣度回升帶來銷售增長所致，公司業(yè)績要想成為正在走出低谷且長期持續(xù)增長，還需善于利用杠桿，整合并購資源同時在民用領(lǐng)域開拓更多市場，提升盈利能力。結(jié)合業(yè)務看，無線通信和航空航天面向軍方，持續(xù)高成長可能性較小，未來民用擴張更多依賴于北斗導航和軟件信息服務。

并購后遺癥頻發(fā)

公司并購很多，2010年上市后公司外延趨勢很明顯，截止2016年末，公司發(fā)生了10余單外延并購。無線通信業(yè)務中除了最開始的通導信息、海華電子和海格神舟外，并購了6家公司。北斗導航業(yè)務中除了海格北斗外，并購了兩家公司，另外的星航信息是與別人一起建的合資公司。航空航天業(yè)務并購了馳達飛機和摩詰創(chuàng)新，另外一家公司海格云熙也是與別人成立的子公司，主要是在為了拓展民航業(yè)務軟件與信息服務的實施主體是怡創(chuàng)科技一家公司，也是并購而來的。2017年公司凈利潤2.9億元，其中有2.2億元來自怡創(chuàng)科技和摩詰創(chuàng)新，而原主業(yè)中通導信息只盈利2297萬。

公司的并購確實有圍繞主業(yè)在做，最明顯的是北斗系統(tǒng)產(chǎn)業(yè)鏈，如做芯片的潤芯信息；做天線的海通天線；做系統(tǒng)的南方海南；做整機的長沙海格。

但實際上中間夾雜著一些亂七八糟的項目，比如說做飛機材料的馳達飛機。公司不停的并購，也不停的與其他外面技術(shù)人員成立合資公司，如長沙海格，還有海格嘉航，但都以失敗告終，主要原因可能是公司所處的行業(yè)有關(guān)。另外，還有一些是子公司層面的并購，如收購的海通天線并購三元達通訊等。

而且有點讓人擔憂的是，很多家公司的業(yè)績對賭沒有完成，最典型的是長沙海格、還有海格恒通、潤芯信息，這些原來都是高溢價并購的，幾千萬的凈資產(chǎn)或者凈利潤只有幾百萬甚至是負值，給到上億的估值。拿海格恒通來看，公司與海能達是處于專網(wǎng)通信領(lǐng)域，技術(shù)實力都很強，但就是虧損，2015年虧了將近2000萬，而過去三年海能達的營收規(guī)模和凈利潤都不斷創(chuàng)新高，真乃匪夷所思。

公司董事長位置沒有變化，這兩年其他高管變動倒是很頻繁，總工程師一年換了兩個，總經(jīng)理和財務負責人、董事會秘書的人選都換了。而公司戰(zhàn)略方向也發(fā)生重大變化，由原來大規(guī)模對外亂并購到現(xiàn)在聚焦主業(yè)，有點懷疑董事長的戰(zhàn)略定位。

業(yè)務主要看點

市場現(xiàn)在對公司的預期都很高，一方面是北斗產(chǎn)業(yè)鏈已經(jīng)越發(fā)成熟，公司技術(shù)過關(guān)，且全產(chǎn)業(yè)鏈布局，另一方面，國內(nèi)5G建設也即將進入大規(guī)模建設期，怡創(chuàng)科技在國內(nèi)移動通訊建設領(lǐng)域排名第二名，將顯著受益。此外，前兩年因軍改導致的軍工訂單減少，壓制了無線通信業(yè)務的增長，去年開始訂單恢復，該業(yè)務彈性很大。

不過，需要注意無線通信業(yè)務更多依賴于國防軍工開支，可能偶有大訂單，但可持續(xù)性不高。分業(yè)務看，未來公司要想高成長，還得依賴民用市場，四大業(yè)務中軟件信息服務主要聚焦民用，另外，北斗導航成熟后，民用市場的擴張也是值得期待的。兩大業(yè)務未來的增長亮點羅列如下：

北斗導航業(yè)務：公司技術(shù)實力還是有的，已經(jīng)形成“芯片、模塊、終端、系統(tǒng)”的全產(chǎn)業(yè)鏈布局。而且隨著北斗應用越來越成熟和普及，北斗應用在很多場合將不會再以單一北斗終端的形式體現(xiàn)，而是與通信、傳感器、雷達和指揮系統(tǒng)等融合，市場需求的變化，對于海格這樣多專業(yè)支撐、多領(lǐng)域布局的企業(yè)而言會更有優(yōu)勢。

公司去年在機構(gòu)調(diào)研時披露，高精度的北斗應用市場空間較大，公司會積極布局北斗高精度位置服務和平臺。不過這個市場其實早有競爭對手，阿里與兵器集團在2015年時便已成立了千尋位置網(wǎng)絡公司，并且與高德一起打造高精度位置服務平臺，是目前國內(nèi)最大的北斗導航應用平臺，而公司等到今年2月才由海格怡創(chuàng)與廣州星原合資成立星輿科技（公司占股49%），今年北斗三代射頻芯片才提交流片，離量產(chǎn)還有較長距離。公司預計要到明年下半年才有可能有量產(chǎn)級的芯片出現(xiàn)。

而在技術(shù)方面，也不是海格通信一家獨大，能全產(chǎn)業(yè)鏈布局的目前上市公司中就有四家，除了海格外分別是振芯科技、北斗星通和華力創(chuàng)通。

軟件與信息服務業(yè)務：看點在未來的5G建設。2014年和2017年分兩次并購海格怡創(chuàng)進入該領(lǐng)域。海格怡創(chuàng)是國內(nèi)第二大通信網(wǎng)絡服務供應商，主要為三大運營商、鐵塔公司和設備廠提供全網(wǎng)絡層面的通信網(wǎng)絡工程建設和服務。這家公司歷年來的營收和業(yè)績都還不錯，主要是受益于國內(nèi)移動通信網(wǎng)3G和4G建設，主要訂單來自中國移動。今年上半年還新簽了12億元的合同，其中有7.4億是5G設備安裝，所以未來公司是很受益國內(nèi)5G網(wǎng)絡建設的。不過公司中簽的這些訂單多數(shù)是廣東省內(nèi)的，可能也有政府力量在左右，這幾年積極開拓全國市場，現(xiàn)在效果不太明顯。

表：主要子公司基本上都是并購而來