防范和應(yīng)對(duì)金融外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)的國(guó)際經(jīng)驗(yàn)及啟示

徐鵬

2018年以來，受主要經(jīng)濟(jì)體貨幣政策傾向變化、地緣政治風(fēng)險(xiǎn)和國(guó)際大宗商品價(jià)格波動(dòng)加劇等多種因素影響，國(guó)際金融外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)頻繁爆發(fā)，阿根廷、巴西、土耳其新興市場(chǎng)國(guó)家表現(xiàn)尤為明顯。當(dāng)前，我國(guó)正處于全面建成小康社會(huì)的決勝階段，在嚴(yán)峻復(fù)雜的國(guó)際形勢(shì)下，研究金融外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)的生成機(jī)理和應(yīng)對(duì)、防范國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，對(duì)于外匯市場(chǎng)體制改革和有效規(guī)避資產(chǎn)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)傳染具有重大現(xiàn)實(shí)意義，同時(shí)也有助于深刻認(rèn)知供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的重要性。

一、外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)的共性因素

宏觀經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)失衡和金融體系的脆弱性從根本上決定了外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)形成的內(nèi)部根源和外部機(jī)制。

（一）宏觀經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)失衡是外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)的第一內(nèi)因

宏觀經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)失衡現(xiàn)象較為嚴(yán)重。無論是歐洲貨幣體系的外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)，還是新興市場(chǎng)國(guó)家的外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)，在風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)前，這些國(guó)家的宏觀經(jīng)濟(jì)均出現(xiàn)了結(jié)構(gòu)性失衡現(xiàn)象，其中外部經(jīng)濟(jì)失衡現(xiàn)象表現(xiàn)尤為明顯。具體而言，風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生國(guó)的經(jīng)濟(jì)增速出現(xiàn)了明顯下滑，通貨膨脹與高失業(yè)率并存，財(cái)政赤字不斷攀升，并且經(jīng)常賬戶無一例外的出現(xiàn)了巨額逆差。此外，金融外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)也與綜合國(guó)力有關(guān)。

匯率制度過于僵硬。無論是聯(lián)合浮動(dòng)匯率制度，還是聯(lián)系匯率制度，本質(zhì)上它們都無異于固定匯率制度。固定匯率制度能夠給進(jìn)出口貿(mào)易帶來確定性，同時(shí)還能減少國(guó)際經(jīng)濟(jì)波動(dòng)對(duì)本國(guó)的影響。但是，這種固定匯率制度卻深受外部投機(jī)因素的影響，尤其是在資本完全自由流動(dòng)情形下。事實(shí)證明，在龐大的投機(jī)性資金拋售壓力下，政府的外匯儲(chǔ)備往往是有限的，最終的結(jié)果是政府會(huì)放棄干預(yù)，讓匯率大幅貶值，實(shí)現(xiàn)自由浮動(dòng)。

金融自由化步伐過快。當(dāng)年在華盛頓共識(shí)建議下，多數(shù)新興市場(chǎng)國(guó)家加快了金融自由化步伐。金融自由化本身無可厚非，但是脫離了本國(guó)國(guó)情和發(fā)展階段的金融自由化無疑會(huì)損害金融體系的穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展。從資本項(xiàng)目的過早開放到利率管制的全面放松，使得國(guó)際短期資本大量涌入，同時(shí)加之金融監(jiān)管較為薄弱，進(jìn)而導(dǎo)致新興市場(chǎng)國(guó)家虛擬資產(chǎn)價(jià)格的急劇膨脹和銀行不良貸款率迅速攀升，并弱化了相關(guān)國(guó)家的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。

債務(wù)問題過于嚴(yán)重。債務(wù)問題一直困擾新興市場(chǎng)國(guó)家多年，尤其是拉美國(guó)家。在每次外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)前，新興市場(chǎng)國(guó)家均存在外債規(guī)模過度和外債結(jié)構(gòu)不合理問題。外債規(guī)模的過度加劇了新興市場(chǎng)國(guó)家的償債壓力，尤其是那些依賴大宗商品出口的國(guó)家，一旦遇見大宗商品價(jià)格持續(xù)下跌，這些國(guó)家將會(huì)面臨債務(wù)違約問題。外債結(jié)構(gòu)的不合理使得新興市場(chǎng)國(guó)家金融體系更加不穩(wěn)定，尤其是短期外債，一旦重大風(fēng)險(xiǎn)來臨，這些短期資金將迅速逃離這些新興市場(chǎng)國(guó)家。

（二）美元周期性反彈是外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)的第一外因

美元匯率的周期性反彈。每次外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)前，無一例外均出現(xiàn)了美國(guó)聯(lián)邦基金利率的上調(diào)和美元匯率反彈的情況，外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)隨美元匯率也表現(xiàn)出周期性特征。對(duì)于國(guó)際大宗商品出口國(guó)而言，由于大宗商品普遍用美元計(jì)價(jià)，當(dāng)美元匯率進(jìn)入上升通道時(shí)，大宗商品價(jià)格往往會(huì)出現(xiàn)回調(diào)情形，由于出口國(guó)的平衡財(cái)政收支預(yù)算主要是基于大宗商品價(jià)格做出的，大宗商品價(jià)格持續(xù)下降往往會(huì)惡化相應(yīng)出口國(guó)的貿(mào)易收支狀況，并可能造成債務(wù)危機(jī)，甚至是外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，出于大類資產(chǎn)配置、資金避險(xiǎn)、國(guó)際儲(chǔ)備貨幣、預(yù)期強(qiáng)化等因素考慮，美元升值也會(huì)誘發(fā)國(guó)際資金的回流美國(guó)，加速新興經(jīng)濟(jì)體資本賬戶惡化，并可能導(dǎo)致外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)。

短期資本主要流向虛擬經(jīng)濟(jì)。資本賬戶的持續(xù)順差，彌補(bǔ)了經(jīng)常賬戶的長(zhǎng)期逆差和儲(chǔ)蓄缺口，有利于實(shí)現(xiàn)更高的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。經(jīng)驗(yàn)證明，如果短期資本大量流向虛擬經(jīng)濟(jì)而非投資于實(shí)體經(jīng)濟(jì)，那么將會(huì)造成資本市場(chǎng)和房地產(chǎn)市場(chǎng)的泡沫。在外部投機(jī)資金攻擊以及內(nèi)部資金避險(xiǎn)要求下，泡沫破裂后，將會(huì)進(jìn)一步引起金融機(jī)構(gòu)破產(chǎn)、資本外逃加劇、市場(chǎng)流動(dòng)性衰竭等連鎖反應(yīng)，加上經(jīng)常賬戶長(zhǎng)期赤字的存在，外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)的爆發(fā)在所難免。

二、防范與應(yīng)對(duì)外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)的國(guó)際經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)

（一）堅(jiān)守固定匯率制終將造成外匯儲(chǔ)備的大量流失

歷史經(jīng)驗(yàn)表明，外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)大都發(fā)生在實(shí)施釘住匯率制度的國(guó)家。面對(duì)投機(jī)沖擊，為維持固定匯率目標(biāo)，各國(guó)中央銀行一般都會(huì)入市干預(yù)，拋售外匯儲(chǔ)備。事實(shí)證明，中央銀行的外匯儲(chǔ)備在投機(jī)風(fēng)潮下顯得杯水車薪，根本無法滿足外匯市場(chǎng)的巨大需求，最終迫使各國(guó)央行宣布本幣匯率的貶值。以1992年的英國(guó)和1997年的韓國(guó)為例，在風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)前，兩國(guó)均擁有高額的外匯儲(chǔ)備，但是它們都無力應(yīng)對(duì)投機(jī)資金的攻擊，在外匯消耗殆盡之際，英國(guó)宣布退出歐洲貨幣體系，讓英鎊自由浮動(dòng)，韓國(guó)則是讓韓元大幅貶值。

（二）靈活運(yùn)用貨幣政策有利于加快經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程

外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)后，為避免貨幣過度貶值和穩(wěn)定市場(chǎng)信心，各國(guó)央行或金融貨幣當(dāng)局一般都會(huì)采取緊縮性貨幣政策，提高短期利率。提高利率一方面可以提升本幣資產(chǎn)的名義收益率，加大賣空本幣的機(jī)會(huì)成本；另一方面還可以降低通脹預(yù)期和投資需求，有利于改善國(guó)際收支狀況。一旦匯率波動(dòng)趨于平穩(wěn)后，為刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生國(guó)均會(huì)采取適度寬松的貨幣政策，并相應(yīng)回調(diào)短期利率。1992年，歐洲貨幣體系外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)后，意大利、英國(guó)和法國(guó)等國(guó)都曾相繼大幅提高過短期利率，一旦外匯市場(chǎng)平穩(wěn)后，為避免高利率對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的傷害，意大利、英國(guó)和法國(guó)等國(guó)先后不同程度地下調(diào)了短期存貸款利率和回購(gòu)利率。

（三）靈活運(yùn)用財(cái)政政策有利于市場(chǎng)信心的恢復(fù)

財(cái)政政策在應(yīng)對(duì)外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)中發(fā)揮著重要作用。如果外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)是由一國(guó)節(jié)節(jié)攀升的財(cái)政赤字引起的，那么緊縮性的財(cái)政政策將是十分有效的。1999年的巴西外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)就是由巨額財(cái)政赤字引起的。為應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)，巴西政府采取了緊縮性的財(cái)政政策。雖然緊縮性財(cái)政政策放慢了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度，但它可以有效控制國(guó)內(nèi)信用擴(kuò)張，有利于市場(chǎng)信心的恢復(fù)。

如果外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)并非是由財(cái)政問題引起的，那么積極的財(cái)政政策在刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇中將起著決定性作用。1997年，亞洲金融危機(jī)爆發(fā)，東亞各國(guó)的財(cái)政狀況相對(duì)良好，國(guó)際貨幣基金組織在初期援助東亞國(guó)家時(shí)，要求受援國(guó)采取緊縮性財(cái)政政策，后來發(fā)現(xiàn)“藥不對(duì)癥”，于是1998年第一季度允許受援國(guó)采用擴(kuò)張性財(cái)政政策刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。擴(kuò)張性財(cái)政政策對(duì)東亞國(guó)家走出風(fēng)險(xiǎn)陰影，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇起到了重要作用。

（四）及時(shí)尋求國(guó)際社會(huì)援助一定程度上可以降低匯市風(fēng)險(xiǎn)的波及廣度和深度

面對(duì)外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)的沖擊，風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生國(guó)一般都會(huì)謀求國(guó)際社會(huì)的援助。在1994年墨西哥外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)后，美國(guó)政府、國(guó)際貨幣基金組織和國(guó)際清算銀行分別向墨西哥政府提供了200億美元、178億美元和100億美元的貸款援助。正是由于這些援助貸款在短期內(nèi)的迅速投入，使得墨西哥外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)的波及廣度和深度大大降低。然而注意到，國(guó)際援助并非都是靈丹妙藥。1997年，亞洲金融危機(jī)爆發(fā)，泰國(guó)、印尼和韓國(guó)先后向國(guó)際貨幣基金組織、世界銀行和日本政府申請(qǐng)?jiān)J款。由于援助貸款條件苛刻，以及未能及時(shí)到位，導(dǎo)致上述國(guó)家錯(cuò)過了貸款援助投入的最佳時(shí)間，從而造成風(fēng)險(xiǎn)的進(jìn)一步擴(kuò)大與蔓延。

（五）重大風(fēng)險(xiǎn)事件加速了金融體系的改革和整頓

外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)后，風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生國(guó)都加快了金融體系的改革和整頓，從而使其更具市場(chǎng)化和國(guó)際化。以1997年亞洲金融危機(jī)為例，為抑制風(fēng)險(xiǎn)的擴(kuò)大與蔓延，各國(guó)政府首先關(guān)閉了無清償能力的金融機(jī)構(gòu)，并將其資產(chǎn)轉(zhuǎn)移給重組機(jī)構(gòu)和專門的資產(chǎn)管理公司。其次，允許公共資金介入銀行重組，鼓勵(lì)外國(guó)投資者進(jìn)入銀行領(lǐng)域，同時(shí)加快國(guó)有銀行私有化步伐。最后，強(qiáng)化宏觀審慎管理框架，通過提高資本充足率和金融機(jī)構(gòu)的財(cái)務(wù)透明度，進(jìn)一步增強(qiáng)金融機(jī)構(gòu)的自身實(shí)力。應(yīng)該看到，盡管金融外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)給相關(guān)國(guó)家?guī)砹酥卮髶p失，但是其深化了金融體系的改革，這種深度調(diào)整對(duì)經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展無疑是有益的。

（六）轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式可解決宏觀經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)失衡問題

1997年亞洲金融危機(jī)的爆發(fā)，使得東亞各國(guó)開始反思經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式中的種種問題，其中韓國(guó)反思的尤為明顯。危機(jī)過后，韓國(guó)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)略進(jìn)行了調(diào)整。具體而言，一是轉(zhuǎn)變政府職能，將政府主導(dǎo)型經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)為市場(chǎng)主導(dǎo)型經(jīng)濟(jì)；二是加速產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)，強(qiáng)化高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中的作用；三是轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式，采取出口和內(nèi)需聯(lián)合驅(qū)動(dòng)的方式發(fā)展經(jīng)濟(jì)。這些措施制度和實(shí)施，使得韓國(guó)擺脫了重大風(fēng)險(xiǎn)的泥潭，實(shí)現(xiàn)了內(nèi)外部經(jīng)濟(jì)的共同健康發(fā)展。相反地，阿根廷、巴西和俄羅斯等國(guó)在外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)后，并未轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式，依舊過度依賴大宗商品出口，一旦國(guó)際大宗商品出口受阻或價(jià)格大幅下挫，這些國(guó)家的宏觀經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)失衡問題便會(huì)再次凸顯，外匯市場(chǎng)劇烈動(dòng)蕩在所難免。

三、對(duì)我國(guó)防范與應(yīng)對(duì)外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)的啟示

（一）宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行和金融自由化過程要保持穩(wěn)定

宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行要保持平穩(wěn)。在穩(wěn)增長(zhǎng)、調(diào)結(jié)構(gòu)和轉(zhuǎn)方式過程中，宏觀經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行對(duì)于防范與應(yīng)對(duì)外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)至關(guān)重要。穩(wěn)是主基調(diào)，穩(wěn)是大局，要在穩(wěn)的前提下進(jìn)行人民幣外匯體制的重大改革。新興經(jīng)濟(jì)體經(jīng)驗(yàn)證明，保持適度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)至關(guān)重要，任何以經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)大幅回落為代價(jià)的金融、財(cái)稅等體制改革，都會(huì)給經(jīng)濟(jì)社會(huì)帶來災(zāi)難性結(jié)果。因此，在防范和規(guī)避外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，穩(wěn)增長(zhǎng)是首要義務(wù)，穩(wěn)增長(zhǎng)是最基本要素。經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下，結(jié)構(gòu)性改革必須要在經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行下進(jìn)行，宏觀經(jīng)濟(jì)政策也必須與結(jié)構(gòu)調(diào)整協(xié)調(diào)一致。

金融自由化過程要漸近有序可控。拉美國(guó)家和東南亞國(guó)家金融自由化的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)表明，一方面金融自由化過程須與本國(guó)國(guó)情和發(fā)展階段相結(jié)合，步伐不能盲目過快；另一方面金融自由化過程也要與金融監(jiān)管體系相匹配，缺乏監(jiān)管的金融體系勢(shì)必會(huì)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)造成嚴(yán)重后果。正因如此，金融自由化過程要漸近有序。堅(jiān)持漸近有序改革原則，應(yīng)在國(guó)內(nèi)金融體系全面自由化后，全面推進(jìn)金融體系的對(duì)外開放。此外，還需保持國(guó)家對(duì)金融業(yè)的合理保護(hù)與適度控制，并強(qiáng)化金融監(jiān)管在金融自由化中的“裁判員”作用?？傊?，對(duì)于我國(guó)而言，金融自由化過程（尤其是利率市場(chǎng)化和資本賬戶開放）是一個(gè)長(zhǎng)期的過程，需要任重道遠(yuǎn)，不可一蹴而就。

“穩(wěn)字當(dāng)先”，強(qiáng)化創(chuàng)新理念在防范匯市重大風(fēng)險(xiǎn)中的重要作用。通過梳理外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)的基本事實(shí)可以發(fā)現(xiàn)，外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)多發(fā)生于新興市場(chǎng)國(guó)家，并表現(xiàn)出極強(qiáng)的重復(fù)性特征。究其原因，多數(shù)新興市場(chǎng)國(guó)家產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)單一，過度依賴大宗商品和低附加值產(chǎn)品出口，缺乏先進(jìn)的生產(chǎn)技術(shù)和發(fā)明專利，一旦遭遇發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體政策變化和國(guó)際資本流動(dòng)逆轉(zhuǎn)，新興市場(chǎng)國(guó)家的外匯市場(chǎng)劇烈波動(dòng)在所難免。相形之下，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體則通過持續(xù)創(chuàng)新，推動(dòng)著經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展。綜合國(guó)力的不斷增強(qiáng)，使得發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生概率大為降低。因此，防范和化解外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)的根本之道在于創(chuàng)新。目前，我國(guó)正處于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)的關(guān)鍵時(shí)期，堅(jiān)持創(chuàng)新發(fā)展理念，通過技術(shù)變革、高端人才培養(yǎng)和社會(huì)管理模式創(chuàng)新，從供給側(cè)尋找新的增長(zhǎng)動(dòng)能，對(duì)于有效規(guī)避外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)具有重大裨益。

（二）匯率政策要統(tǒng)籌兼顧、多措并舉、更加靈活

重視匯率、貨幣政策的國(guó)際協(xié)調(diào)。2016年10月1日，人民幣正式納入到SDR貨幣籃子。人民幣納入SDR意味著人民幣的國(guó)際認(rèn)可度和國(guó)際化速度將大幅提升。2018年國(guó)際環(huán)境更加錯(cuò)綜復(fù)雜，不確定性不穩(wěn)定因素依然較多。為給結(jié)構(gòu)性改革營(yíng)造良好環(huán)境，最大限度釋放改革紅利，提升世界大國(guó)形象，我國(guó)更應(yīng)重視匯率、匯率政策的國(guó)際協(xié)調(diào)，不僅要完善與美國(guó)、歐盟、日本等主要經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)狀況的定期交流機(jī)制，同時(shí)也要與“一帶一路”上的沿線國(guó)家建立更加緊密的互聯(lián)互通機(jī)制。匯率、貨幣政策的國(guó)際協(xié)調(diào)，不僅有利于中國(guó)政府塑造自身經(jīng)濟(jì)運(yùn)行軌跡，扎實(shí)推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革；同時(shí)也有助于維護(hù)世界金融秩序穩(wěn)定，提升人民幣在世界貨幣池子中的影響力。

增強(qiáng)人民幣匯率雙向浮動(dòng)彈性。歷史經(jīng)驗(yàn)表明，外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)大都發(fā)生在實(shí)施釘住匯率制度的國(guó)家，尤其是那些匯率制度過于僵化的新興市場(chǎng)國(guó)家。由于絕大多數(shù)新興市場(chǎng)國(guó)家釘住美元，每當(dāng)美元走強(qiáng)時(shí)，這些國(guó)家的貨幣將被高估，貶值壓力隨之加大。為降低本幣的過度單邊升值或貶值預(yù)期，增強(qiáng)本幣匯率的雙向浮動(dòng)彈性，貨幣當(dāng)局可以參考一籃子貨幣對(duì)原有匯率目標(biāo)進(jìn)行調(diào)節(jié)。2018年，受美聯(lián)儲(chǔ)加息以及美國(guó)經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁復(fù)蘇影響，美元總體走強(qiáng)，市場(chǎng)對(duì)人民幣貶值預(yù)期隨之加大。下一階段，要進(jìn)一步完善人民幣兌美元匯率中間價(jià)形成機(jī)制，增強(qiáng)人民幣匯率雙向浮動(dòng)彈性。

加強(qiáng)匯率、貨幣政策預(yù)期管理。在貨幣形態(tài)與金融資產(chǎn)日趨復(fù)雜、規(guī)模不斷擴(kuò)大的背景下，預(yù)期管理對(duì)于貨幣、匯率政策的調(diào)控顯得至關(guān)重要。未來預(yù)期的變化不僅會(huì)影響市場(chǎng)主體的行為，同時(shí)也會(huì)影響貨幣、匯率調(diào)控政策的實(shí)施效果。為使相關(guān)政策更加有效，央行一方面要加強(qiáng)與公眾溝通，避免由于公眾的“羊群效應(yīng)”引發(fā)對(duì)未來政策路徑的非理性預(yù)期?？紤]到公眾的預(yù)期并非完全理性，加之央行與公眾之間存在信息不對(duì)稱，因此央行有必要通過溝通建立與公眾之間的橋梁，幫助公眾正確理解央行的意圖，從而提高政策調(diào)控的有效性，避免外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。另一方面，央行要保持貨幣、匯率政策的延續(xù)性和穩(wěn)定性，避免不一致性造成公眾預(yù)期的反轉(zhuǎn)變化。此時(shí)，央行有必要專門發(fā)布并解讀下一階段的政策思路，提高公眾對(duì)貨幣、匯率政策的預(yù)見性，幫助貨幣當(dāng)局實(shí)現(xiàn)宏觀經(jīng)濟(jì)目標(biāo)。

進(jìn)一步完善跨境資本宏觀審慎管理框架。梳理外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)的基本事實(shí)可以發(fā)現(xiàn)，外匯資本和跨境資金的流動(dòng)性在風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)前夕逐漸增強(qiáng)，同時(shí)流動(dòng)方向也發(fā)生了逆轉(zhuǎn)。當(dāng)局如未采取管制和干預(yù)措施，那么外匯市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)進(jìn)一步傳遞到股票市場(chǎng)、債券市場(chǎng)和房地產(chǎn)市場(chǎng)，風(fēng)險(xiǎn)匯聚一起，形成系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)一步引致實(shí)體經(jīng)濟(jì)的衰退。為保持外匯市場(chǎng)的穩(wěn)定性，防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生，有必要將外匯流動(dòng)性和跨境資金流動(dòng)納入宏觀審慎管理范疇。另外，還需進(jìn)一步完善跨境資本指標(biāo)體系的建設(shè)。在外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警問題中，預(yù)警指標(biāo)體系的構(gòu)建是預(yù)警問題的關(guān)鍵，指標(biāo)體系構(gòu)建合理與否直接關(guān)系到預(yù)警結(jié)果的好壞。因此，也有必要將跨境資本指標(biāo)體系建設(shè)納入宏觀審慎管理框架。

（三）投資政策要內(nèi)外并舉、有保有壓

對(duì)內(nèi)要加大外商投資吸引力度。外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)總是伴隨著資本大量外流。雖然我國(guó)外匯市場(chǎng)運(yùn)行較為平穩(wěn)，但資本外流現(xiàn)象較為顯著，尤其是實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域中的大型跨國(guó)公司目前正撤離或考慮撤離中國(guó)。在美元指數(shù)上升周期、世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇緩慢背景下，為振興實(shí)體經(jīng)濟(jì)，保持人民幣匯率基本穩(wěn)定在合理均衡水平，當(dāng)務(wù)之急要加大外商投資吸引力度。參照外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生國(guó)經(jīng)驗(yàn)，一是著力實(shí)施減稅政策，降低企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本，增加企業(yè)盈利能力，提升企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力；二是完善市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)環(huán)境，除繼續(xù)減少審批環(huán)節(jié)之外，加大法制化市場(chǎng)建設(shè)力度，營(yíng)造公平有序競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境；三是鼓勵(lì)高新技術(shù)外商投資，通過研發(fā)投入的持續(xù)增加，增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)力。

對(duì)外要認(rèn)真防范對(duì)新興市場(chǎng)國(guó)家的投融資風(fēng)險(xiǎn)。目前，巴西、委內(nèi)瑞拉等新興市場(chǎng)國(guó)家是我國(guó)除美歐日之外的主要投資和貿(mào)易對(duì)象。外匯市場(chǎng)重大風(fēng)險(xiǎn)的爆發(fā)，使得上述新興市場(chǎng)國(guó)家經(jīng)濟(jì)更加惡化，主權(quán)風(fēng)險(xiǎn)逐漸顯現(xiàn)。為防范和應(yīng)對(duì)主權(quán)風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生，一方面對(duì)這些國(guó)家的投融資和貿(mào)易活動(dòng)要慎重行事；另一方面對(duì)各類涉險(xiǎn)資產(chǎn)要認(rèn)真進(jìn)行評(píng)估，并通過利用金融衍生工具和約束條款等避險(xiǎn)手段，將損失降到最低。

（作者單位：中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)研究院市場(chǎng)所）