基礎(chǔ)設(shè)施PPP項(xiàng)目融資方式及風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)

林威治

基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的建設(shè)運(yùn)營(yíng)經(jīng)歷了政府出資興建、管理和運(yùn)營(yíng)到政府和私人投資者共同投資建設(shè)運(yùn)營(yíng)的轉(zhuǎn)變。融資能否順利解決是PPP項(xiàng)目能否成功運(yùn)作的關(guān)鍵。引入私人投資者豐富了項(xiàng)目開發(fā)運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)、部分解決了項(xiàng)目資金需求，緩解了政府財(cái)政資金不足對(duì)項(xiàng)目推進(jìn)的不利影響。但是，鑒于私人投資者流動(dòng)性大，信用等級(jí)差別大，部分增加了融資的不穩(wěn)定性?；A(chǔ)設(shè)施PPP項(xiàng)目資金需求是否可以順利解決很大程度上影響了項(xiàng)目進(jìn)展，因此有必要對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施PPP項(xiàng)目運(yùn)行中的融資環(huán)節(jié)加以重視并多渠道同步推進(jìn)融資工作。

一、基礎(chǔ)設(shè)施PPP項(xiàng)目融資定義及融資周期

基礎(chǔ)設(shè)施PPP項(xiàng)目融資分為資本金融資部分和項(xiàng)目債務(wù)融資部分。資本金比例是按照規(guī)定在某一類基礎(chǔ)設(shè)施PPP項(xiàng)目中，權(quán)益性資金占整個(gè)項(xiàng)目總投資金額的比例，其余部分就是項(xiàng)目債務(wù)融資部分。通常，資本金即權(quán)益性資金由投資者自有資金或?qū)で笈c其他投資者共同投資解決；項(xiàng)目債務(wù)融資部分可通過投資人或?yàn)轫?xiàng)目新組建的項(xiàng)目公司從金融機(jī)構(gòu)借款或者發(fā)行項(xiàng)目債券等方式解決。

融資周期劃分為四個(gè)階段：融資準(zhǔn)備階段、融資決策階段、融資談判階段和融資實(shí)施階段。在融資準(zhǔn)備階段，需要了解不同種類各大金融機(jī)構(gòu)對(duì)項(xiàng)目融資意愿及相關(guān)評(píng)審要求、融資初步方案編寫、各種融資資料準(zhǔn)備（一般包括項(xiàng)目立項(xiàng)批復(fù)、可行性研究報(bào)告、環(huán)評(píng)報(bào)告、政府兩評(píng)一方案及相關(guān)批復(fù)、項(xiàng)目公司相關(guān)手續(xù)等）。在融資決策階段，根據(jù)前期調(diào)研及比較，決定采用哪種方式融資以及基本確定一系列融資要素（融資人、融資金額、融資期限、融資利率、融資增信措施以及還款方式等要素）。融資談判階段，需要與金融機(jī)構(gòu)以及業(yè)主商談確定一系列融資方式及融資要素，還需要簽署融資合同及相關(guān)協(xié)議（包括可能存在的擔(dān)保合同）。融資實(shí)施階段，在滿足金融機(jī)構(gòu)放款條件后，根據(jù)項(xiàng)目資金需求與計(jì)劃逐漸提款并根據(jù)還款計(jì)劃償還本金及利息或者資金本金及收益。

二、基礎(chǔ)設(shè)施PPP項(xiàng)目資本金融資方式探討

國(guó)家自2014年以來大力推廣PPP模式在基礎(chǔ)設(shè)施投資建設(shè)領(lǐng)域的運(yùn)用和實(shí)踐，得到了社會(huì)各相關(guān)方普遍認(rèn)可。但在過去幾年，基礎(chǔ)設(shè)施PPP項(xiàng)目的融資特別是資本金融資問題逐步成為熱點(diǎn)話題。在2017年第四季度，財(cái)政部、國(guó)資委、金融監(jiān)管部門出臺(tái)的新政都涉及到PPP資本金融資問題。相關(guān)規(guī)定的出臺(tái)將進(jìn)一步規(guī)范PPP項(xiàng)目資本金融資，規(guī)避潛在融資風(fēng)險(xiǎn)，特別需要注意的是以前經(jīng)常運(yùn)用的明股實(shí)債模式會(huì)逐漸向真股權(quán)投資模式轉(zhuǎn)變。因此，未來資本金融資方式將主要包括直接投資或者通過設(shè)立基金模式解決。

一般地，直接投資也就是尋找非金融機(jī)構(gòu)合作伙伴或者金融機(jī)構(gòu)在符合對(duì)方項(xiàng)目投資審批標(biāo)準(zhǔn)的情況下，其直接股權(quán)投資到項(xiàng)目公司。設(shè)立股權(quán)基金大概包括兩種模式：

第一種是出表型股權(quán)基金模式?？梢酝ㄟ^雙基金管理人基金結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)以及基金合同條款（主要注意基金管理人職責(zé)劃分、份額持有人大會(huì)決策機(jī)制及決策事項(xiàng)、利潤(rùn)分配、贖回和清算條款等）設(shè)置實(shí)現(xiàn)整個(gè)基金出表。采用該基金模式將會(huì)使整個(gè)項(xiàng)目債務(wù)融資實(shí)現(xiàn)出表，不增加項(xiàng)目投資人負(fù)債。

第二種是并表型股權(quán)基金模式?？梢酝ㄟ^單個(gè)基金管理人結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)以及基金合同條款（主要注意基金管理人職責(zé)、投資決策委員會(huì)決策機(jī)制及決策事項(xiàng)、利潤(rùn)分配、贖回和清算條款等）設(shè)置，也可模仿類永續(xù)債方式設(shè)計(jì)基金條款從而使出資較少部分投資人實(shí)現(xiàn)整個(gè)基金并表，增加投資人權(quán)益，但是同時(shí)項(xiàng)目負(fù)債也會(huì)進(jìn)入投資人財(cái)務(wù)報(bào)表。

關(guān)于基金退出，可以通過賦予其他基金投資人在一定期限后有權(quán)受讓其他投資人份額方式實(shí)現(xiàn)部分資金退出，也可以通過認(rèn)繳實(shí)繳結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)實(shí)現(xiàn)基金投資人退出，還可通過資產(chǎn)證券化實(shí)現(xiàn)整體基金的資金退出。另外，可在合同條款中約定基金存續(xù)過程中發(fā)生意外情況（可列明意外情況）也可提前贖回或存續(xù)到期時(shí)可通過正常清算實(shí)現(xiàn)退出。

需要說明的是，目前金融機(jī)構(gòu)審批方案時(shí)會(huì)特別注意基金多層嵌套和資金期限不匹配問題。關(guān)于多層嵌套，可以通過金融機(jī)構(gòu)認(rèn)購(gòu)股權(quán)基金份額，而股權(quán)基金直接投資項(xiàng)目公司方式解決；關(guān)于資金期限不匹配，既可以與保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)溝通使用長(zhǎng)期限資金匹配基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目周期長(zhǎng)的特點(diǎn)，又可以與其他金融機(jī)構(gòu)溝通嘗試使用稍短期限資金但是采用基金期限滾動(dòng)的做法滿足審批要求。

三、基礎(chǔ)設(shè)施PPP項(xiàng)目債務(wù)融資方式探討

基礎(chǔ)設(shè)施PPP項(xiàng)目債務(wù)融資相比較資本金融資難度要小一些。首先，債務(wù)融資會(huì)考慮銀行中長(zhǎng)期借款，期限與項(xiàng)目周期較匹配，利率成本適中。某些種類項(xiàng)目，比如綜合管廊項(xiàng)目，部分國(guó)有銀行也會(huì)提供利率優(yōu)惠的借款。其次，投資人或者項(xiàng)目公司可以選擇發(fā)行項(xiàng)目債券方式解決債務(wù)融資部分的資金需求，債券期限3-5年的居多。再其次，基礎(chǔ)設(shè)施PPP項(xiàng)目債務(wù)融資也可考慮保險(xiǎn)公司基礎(chǔ)設(shè)施債權(quán)計(jì)劃的融資方式，融資期限較長(zhǎng)，但該種融資方式可能需要股東提供擔(dān)保，增加了股東負(fù)擔(dān)。最后，也可以考慮通過市場(chǎng)上一些債權(quán)類基金提供項(xiàng)目債務(wù)融資的部分資金，這種方式需要了解清楚資金期限以及是否在資金投放過程中產(chǎn)生額外稅費(fèi)，需要進(jìn)一步模擬測(cè)算。

在項(xiàng)目短時(shí)間需要上馬，但項(xiàng)目債務(wù)融資需要審批時(shí)間，此時(shí)可以考慮通過銀行過橋貸款、流動(dòng)資金貸款或者成本較高、期限較短的信托貸款短時(shí)間內(nèi)周轉(zhuǎn)使用滿足項(xiàng)目債務(wù)部分資金需求。

遇到項(xiàng)目總投資金額較大的項(xiàng)目時(shí)，需要考慮使用銀團(tuán)貸款模式解決債務(wù)融資部分資金需求。注意盡早選定銀團(tuán)牽頭行，并授權(quán)該行相應(yīng)領(lǐng)導(dǎo)職責(zé)、權(quán)利及相關(guān)責(zé)任，請(qǐng)牽頭行尋找合適參與行完成銀團(tuán)組建。牽頭行最好是在該地區(qū)、該類型項(xiàng)目中具有豐富融資經(jīng)驗(yàn)、協(xié)調(diào)經(jīng)驗(yàn)及額度寬松的銀行，這為以后項(xiàng)目債務(wù)融資的成功關(guān)閉奠定了良好基礎(chǔ)。

另外，貸款審批后需落實(shí)提款條件，根據(jù)項(xiàng)目工程建設(shè)計(jì)劃提前編寫合理資金使用計(jì)劃，盡早與牽頭行聯(lián)系安排落實(shí)提款事宜，同時(shí)也盡可能為牽頭行提供充裕時(shí)間與各參與行溝通各自內(nèi)部安排提款額度事宜。

四、融資風(fēng)險(xiǎn)及應(yīng)對(duì)措施

一是宏觀政策風(fēng)險(xiǎn)。及時(shí)了解國(guó)家對(duì)于不同類型基礎(chǔ)設(shè)施PPP項(xiàng)目支持態(tài)度及力度，掌握最新政策及相關(guān)解讀，準(zhǔn)確判斷PPP項(xiàng)目發(fā)展趨勢(shì)。

二是項(xiàng)目收益低于資金成本風(fēng)險(xiǎn)。首先，選擇項(xiàng)目時(shí)應(yīng)嚴(yán)格把關(guān)項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)測(cè)算，盡量做到準(zhǔn)確、客觀。其次，應(yīng)選擇收益穩(wěn)定、回款有保證的項(xiàng)目投標(biāo)及后續(xù)運(yùn)作。另外，設(shè)計(jì)融資架構(gòu)時(shí)減少嵌套，合理避稅，減少稅費(fèi)負(fù)擔(dān)。

三是項(xiàng)目周期與融資周期不匹配風(fēng)險(xiǎn)?？蓪ふ也煌谙拶Y金與項(xiàng)目周期匹配，也可考慮采用資金滾動(dòng)融資方式解決資金需求。另外，也可考慮自持收益較好并且穩(wěn)定的項(xiàng)目股權(quán)。

四是融資擔(dān)保風(fēng)險(xiǎn)。融資過程中，金融機(jī)構(gòu)或者合作方要求提供項(xiàng)目融資擔(dān)保?？梢蕴峁┖侠頁?dān)?；蛘邔?duì)于融資的支持。如果項(xiàng)目公司有多個(gè)股東，建議按照項(xiàng)目公司所占股比分別提供擔(dān)保，合理承擔(dān)擔(dān)保風(fēng)險(xiǎn)。謹(jǐn)慎提供外部擔(dān)保及融資全周期擔(dān)保，避免將項(xiàng)目融資做成股東融資，增加額外成本。

五、建議

一是建議企業(yè)在選擇基礎(chǔ)設(shè)施PPP項(xiàng)目時(shí)，要盡量選取入選國(guó)家PPP項(xiàng)目庫的項(xiàng)目，項(xiàng)目審批合規(guī)，回款較有保證，社會(huì)影響較大，為后續(xù)解決項(xiàng)目資本金融資和債務(wù)融資打下良好基礎(chǔ)。

二是建議培養(yǎng)基礎(chǔ)設(shè)施PPP項(xiàng)目專業(yè)投融資能力。PPP項(xiàng)目參與方較多，合作模式多樣化，項(xiàng)目周期長(zhǎng)，政策不確定性較強(qiáng)，這都對(duì)從事PPP項(xiàng)目的業(yè)務(wù)人員提出了很高的要求。建議努力培養(yǎng)PPP項(xiàng)目投融資能力、資源整合能力、財(cái)務(wù)分析能力以及風(fēng)控能力等專業(yè)能力。

三是建議在項(xiàng)目運(yùn)作前期提前介入融資工作。在項(xiàng)目合同談判前，向金融機(jī)構(gòu)了解最新融資政策，盡早設(shè)計(jì)較易運(yùn)作的融資結(jié)構(gòu)，并與業(yè)主和金融機(jī)構(gòu)初步達(dá)成一致，之后再確定項(xiàng)目投資合同相關(guān)條款，為后續(xù)融資審批、融資關(guān)閉和資金落地減少障礙。

四是建議努力引進(jìn)中國(guó)PPP基金的資金，既實(shí)現(xiàn)了對(duì)項(xiàng)目融資增信，又增加了項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)把控措施和力度。加強(qiáng)與保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)溝通，引入長(zhǎng)期限資金，盡量匹配基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的較長(zhǎng)運(yùn)作周期。另外，與不同類型金融機(jī)構(gòu)溝通，了解其項(xiàng)目偏好、地域偏好、資金偏好、各自融資政策和審批要求，考慮不同類型項(xiàng)目與不同偏好金融機(jī)構(gòu)對(duì)接，減小融資分歧。

五是建議建立合作方共贏、多贏思維，加強(qiáng)合作精神，根據(jù)項(xiàng)目各自的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)比例確定收益分配方式，盡量做到公平、合理，實(shí)現(xiàn)各參與方有效、順暢的合作機(jī)制。

（作者單位：中鐵建資產(chǎn)管理有限公司）