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    上市公司風(fēng)險(xiǎn)管理有效性研究

    2018-09-11 09:22:22云南財(cái)經(jīng)大學(xué)會計(jì)學(xué)院云南昆明650221云南大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院云南昆明650504
    商業(yè)會計(jì) 2018年7期
    關(guān)鍵詞:風(fēng)險(xiǎn)管理財(cái)務(wù)分析

    □(云南財(cái)經(jīng)大學(xué)會計(jì)學(xué)院 云南昆明650221云南大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院 云南昆明650504)

    2015年12月中央經(jīng)濟(jì)工作會議提出“去產(chǎn)能、去庫存、去杠桿、降成本、補(bǔ)短板”五大任務(wù)。會議還指出要加強(qiáng)全方位監(jiān)管,規(guī)范各類融資行為,加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測預(yù)警,堅(jiān)決守住不發(fā)生系統(tǒng)性和區(qū)域性風(fēng)險(xiǎn)的底線。在全面深化改革過程中企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理問題是企業(yè)經(jīng)營管理者面臨的重要問題。COSO在2016年發(fā)布的《全面風(fēng)險(xiǎn)管理框架的修訂版》中重申將風(fēng)險(xiǎn)管理貫穿于企業(yè)管理的全過程,要求全面檢測風(fēng)險(xiǎn)管理的績效表現(xiàn)。降低風(fēng)險(xiǎn)并不是公司管理者和監(jiān)管層的最終目的,因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)降低有可能是以損害公司績效為代價(jià)。風(fēng)險(xiǎn)管理是否有效,關(guān)鍵在于風(fēng)險(xiǎn)降低的同時(shí)公司績效有沒有得到提升。

    一、文獻(xiàn)回顧及理論分析

    (一)從風(fēng)險(xiǎn)管理的角度。國內(nèi)外已有大量文獻(xiàn)研究了公司風(fēng)險(xiǎn),健全風(fēng)險(xiǎn)管理體系是公司實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)管理目標(biāo)的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。風(fēng)險(xiǎn)管理是公司治理的支柱(Miller et al.,2008)。公司為了控制風(fēng)險(xiǎn),控股股東可能會利用集團(tuán)內(nèi)的關(guān)聯(lián)交易,在成員公司之間產(chǎn)生互保效應(yīng),最終降低成員公司的風(fēng)險(xiǎn)(Jia et al.,2013)。還有研究發(fā)現(xiàn)危機(jī)中的企業(yè)會自動匹配應(yīng)付賬款和應(yīng)收賬款的規(guī)模和期限以控制風(fēng)險(xiǎn)(Love and Zaidi,2010)。李小榮、張瑞君(2014)發(fā)現(xiàn)高管持股可以降低代理沖突,提高公司風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。謝康等(2016)認(rèn)為企業(yè)通過組合變革、組合學(xué)習(xí)和組合重構(gòu)形成風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制,以降低形成新慣例過程的風(fēng)險(xiǎn)。綜合國內(nèi)外文獻(xiàn),多從以下角度分析風(fēng)險(xiǎn)管理:

    內(nèi)部控制角度:方紅星、陳作華(2015)認(rèn)為內(nèi)部控制質(zhì)量越高,抑制特定因素發(fā)生的有效性越強(qiáng),防御能力越強(qiáng),進(jìn)而能夠降低系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)水平。毛新述、孟杰(2013)認(rèn)為內(nèi)部監(jiān)督對訴訟風(fēng)險(xiǎn)具有顯著影響,內(nèi)部控制與公司面臨的訴訟風(fēng)險(xiǎn)顯著負(fù)相關(guān),自愿披露內(nèi)部控制評價(jià)報(bào)告的公司涉訴風(fēng)險(xiǎn)更低。丁立等(2016)基于內(nèi)部控制有效性的視角,對外貿(mào)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的控制對策提出了建議。

    金字塔結(jié)構(gòu)角度:金字塔層級的延長提高了企業(yè)的決策權(quán)和經(jīng)營活力,降低了政府干預(yù)程度,提升了企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平(蘇坤,2016)。大股東持股通過監(jiān)督效應(yīng)和更少的掏空效應(yīng)影響股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn),隨著第一大股東持股比例的提高,未來股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn)顯著下降(王化成等,2015)。

    外部董事角度:CEO與董事間的“老鄉(xiāng)”關(guān)系對企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)水平具有顯著正影響(陸瑤、胡江燕,2014)。任職企業(yè)存在違規(guī)風(fēng)險(xiǎn)是獨(dú)立董事非常規(guī)辭職的主要原因(楊有紅、黃志雄,2015)。也有學(xué)者在剖析了企業(yè)集團(tuán)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)成因的基礎(chǔ)上,提出財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理處于各種風(fēng)險(xiǎn)管理的核心地位的觀點(diǎn),并從戰(zhàn)略財(cái)務(wù)、組織等方面提出如何強(qiáng)化企業(yè)集團(tuán)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理的相關(guān)建議(納鵬杰,2008)。

    風(fēng)險(xiǎn)管理委員會角度:有學(xué)者認(rèn)為設(shè)置風(fēng)險(xiǎn)管理委員會是公司治理水平達(dá)到國際水準(zhǔn)的重要標(biāo)志之一(Lawlor,2012)。風(fēng)險(xiǎn)管理委員會致力于風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測和風(fēng)險(xiǎn)管理,并增強(qiáng)了公司風(fēng)險(xiǎn)管理體系建設(shè),制定風(fēng)險(xiǎn)管理戰(zhàn)略、風(fēng)險(xiǎn)管理政策(Subramaniam et al.,2009)。有學(xué)者認(rèn)為企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理委員會能夠緩解同一企業(yè)集團(tuán)控股的不同上市公司之間的風(fēng)險(xiǎn)傳染效應(yīng)(納鵬杰、雨田木子、納超洪,2017)。

    (二)從風(fēng)險(xiǎn)管理與企業(yè)績效的角度。實(shí)務(wù)界大力倡導(dǎo)將風(fēng)險(xiǎn)管理融入到企業(yè)的績效管理實(shí)踐中(McKinsey,2014;KPMG,2009),認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)管理能夠降低企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)(Pagach et al.,2010)。而有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)與績效之間的關(guān)系:以不同風(fēng)險(xiǎn)的控制措施所帶來的效益因風(fēng)險(xiǎn)管理的目標(biāo)不同而不同,將風(fēng)險(xiǎn)管理融入到企業(yè)的績效管理實(shí)踐中變得更加有用(McKinsey,2014;Wallis,2012;KPMG,2009)。新企業(yè)適度冒風(fēng)險(xiǎn)會有較佳的績效,規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)和過度承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)都會導(dǎo)致績效的降低(董保寶,2014)。Cristina et al.(2017)認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)管理能夠顯著提升公司績效。Pagach D.,Warr R.(2011)發(fā)現(xiàn)公司會因經(jīng)濟(jì)利益而采取風(fēng)險(xiǎn)管理。Warr R.S.(2010)發(fā)現(xiàn)公司為降低股票價(jià)格的波動性會雇傭?qū)I(yè)首席風(fēng)險(xiǎn)官。

    可以看出,大量文獻(xiàn)論證了風(fēng)險(xiǎn)管理與公司風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系。而對于風(fēng)險(xiǎn)管理與公司績效,如果將風(fēng)險(xiǎn)管理所進(jìn)行的各項(xiàng)措施看作是成本,或者從極端的角度看,公司為了降低風(fēng)險(xiǎn)從而不進(jìn)行任何有風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目,這時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)管理將有損公司績效。管理者需要做的是平衡兩者之間的關(guān)系,重新認(rèn)識風(fēng)險(xiǎn)管理的有效性。管理者需要考慮風(fēng)險(xiǎn)管理與公司績效的關(guān)系,風(fēng)險(xiǎn)管理之后,管理者期待風(fēng)險(xiǎn)降低的同時(shí)公司績效提高,接受風(fēng)險(xiǎn)不變而公司績效提高,不接受風(fēng)險(xiǎn)增加的同時(shí)公司績效下降。本文認(rèn)為,風(fēng)險(xiǎn)管理是否有效不僅取決于風(fēng)險(xiǎn)管理能否顯著降低風(fēng)險(xiǎn),還取決于降低風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)公司績效是否得到提高。對于我國上市公司來說,對風(fēng)險(xiǎn)管理的認(rèn)識不斷加強(qiáng),并在發(fā)展過程中得到了很好的驗(yàn)證,為了管控公司風(fēng)險(xiǎn),公司管理者及監(jiān)管層都采取了相應(yīng)的措施,并取得了良好的效果。因此本文提出:

    假設(shè):我國上市公司的風(fēng)險(xiǎn)管理是有效的,風(fēng)險(xiǎn)管理能夠顯著降低風(fēng)險(xiǎn)提高公司績效。

    二、研究設(shè)計(jì)

    (一)數(shù)據(jù)來源與樣本選擇。本文以2006—2015年滬深A(yù)股上市公司為研究樣本。其中風(fēng)險(xiǎn)管理變量數(shù)據(jù)來源于WIND數(shù)據(jù)庫并經(jīng)過整理。其他數(shù)據(jù)來源于WIND以及CSMAR數(shù)據(jù)庫。為了緩解極端變量對模型的影響,本文對主要連續(xù)變量在1%水平上進(jìn)行了Winsorize處理,得到有效樣本12 830個。為了緩解選擇性問題導(dǎo)致的問題,本文采用PSM方法,以公司規(guī)模以及資產(chǎn)負(fù)債率為關(guān)鍵字段,以1∶1無放回的方法進(jìn)行實(shí)證回歸。

    (二)檢驗(yàn)?zāi)P汀8鶕?jù)以上研究思路本文構(gòu)建了如下模型。

    本文采用模型(1)分析風(fēng)險(xiǎn)管理與公司風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系,同時(shí)采用模型(2)分析風(fēng)險(xiǎn)管理與公司績效之間的關(guān)系。其中Risk表示公司風(fēng)險(xiǎn),財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)用資產(chǎn)負(fù)債率(Lev)表示,市場風(fēng)險(xiǎn)用貝塔(Beta)表示。RM表示風(fēng)險(xiǎn)管理,以是否有風(fēng)險(xiǎn)管理制度(RiskMS)來衡量。本文還控制了企業(yè)規(guī)模(Size)、經(jīng)營性凈現(xiàn)金流(CFO)、營業(yè)收入增長率(Growth)、董事會規(guī)模(Board)、Z 指數(shù)(Zindex)、是否兩職兼任(Dual)、第一大股東持股比例(First)、赫芬達(dá)爾指數(shù)(Herfend)、獨(dú)立董事比例(Indpt)等變量。

    三、實(shí)證結(jié)果分析

    (一)描述性統(tǒng)計(jì)。表1為描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果,其中公司績效(TobinQ)的均值為 2.039,風(fēng)險(xiǎn)管理變量(RiskMS)的均值為0.093,說明樣本公司中約有9.3%有風(fēng)險(xiǎn)管理制度。市場風(fēng)險(xiǎn)(Beta)的均值為0.992,說明我國上市公司普遍市場風(fēng)險(xiǎn)較高。其他控制變量的描述性統(tǒng)計(jì)見表1。

    表1 描述性結(jié)果分析

    (二)相關(guān)性分析。表2為相關(guān)性結(jié)果分析,從直接相關(guān)性來看,風(fēng)險(xiǎn)管理(RiskMS)與公司績效(TobinQ)的相關(guān)系數(shù)為-0.014。而風(fēng)險(xiǎn)管理變量(RiskMS)與市場風(fēng)險(xiǎn)(Beta)的相關(guān)系數(shù)為0.013,與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)(Lev)的相關(guān)系數(shù)為-0.034。市場風(fēng)險(xiǎn)(Beta)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)(Lev)與公司績效(TobinQ)的相關(guān)系數(shù)分別為-0.153、-0.224。即風(fēng)險(xiǎn)與公司價(jià)值負(fù)相關(guān)。其他控制變量的相關(guān)性統(tǒng)計(jì)見表2。

    (三)回歸結(jié)果分析。下頁表3的第(1)列是樣本公司風(fēng)險(xiǎn)管理與市場風(fēng)險(xiǎn)(Beta)之間的回歸,可以看出回歸結(jié)果在5%水平上顯著為負(fù)。同理第(2)列是樣本公司風(fēng)險(xiǎn)管理與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)(Lev)之間的回歸,可以看出回歸結(jié)果在1%水平上顯著為負(fù)。說明風(fēng)險(xiǎn)管理能夠顯著降低公司風(fēng)險(xiǎn),不論是財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)還是市場風(fēng)險(xiǎn)。表3的第(3)列是風(fēng)險(xiǎn)管理與市場風(fēng)險(xiǎn)交乘對公司價(jià)值的回歸,可以看出交乘項(xiàng)的回歸結(jié)果接近顯著,第(4)列是風(fēng)險(xiǎn)管理與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)交乘對公司價(jià)值的回歸,可以看出交乘項(xiàng)的回歸結(jié)果接近顯著。說明風(fēng)險(xiǎn)管理不僅能夠降低公司風(fēng)險(xiǎn),還能提高公司績效,風(fēng)險(xiǎn)管理有效,也驗(yàn)證了本文的假設(shè)。

    表2 相關(guān)性結(jié)果分析

    表3 回歸結(jié)果分析表

    四、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

    本文進(jìn)行了大量的穩(wěn)健性檢驗(yàn),首先更換公司風(fēng)險(xiǎn)變量為股票波動(Volatility)及總資產(chǎn)收益率波動(DROA),從表4的第(1)列以及第(2)列可以看出風(fēng)險(xiǎn)管理與股票波動以及總資產(chǎn)收益率波動顯著負(fù)相關(guān),兩者交乘項(xiàng)對公司價(jià)值的回歸結(jié)果也一致。其次進(jìn)行Heckman兩階段檢驗(yàn),表5的第(1)列為第一階段的回歸,在第一階段的基礎(chǔ)上計(jì)算出Mill系數(shù),在第二階段控制Mill系數(shù)以緩解選擇性問題。從表5的第(2)列以及第(3)列可以看出,在控制Mill系數(shù)后風(fēng)險(xiǎn)管理與公司風(fēng)險(xiǎn)依然呈顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系,風(fēng)險(xiǎn)管理與公司風(fēng)險(xiǎn)的交乘項(xiàng)對公司績效的回歸結(jié)果也一致。

    五、研究結(jié)論

    本研究分析了風(fēng)險(xiǎn)管理策略的有效性。結(jié)果表明,風(fēng)險(xiǎn)管理能夠顯著降低上市公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)以及市場風(fēng)險(xiǎn)。本文還發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)管理在降低公司風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí),能夠提高公司價(jià)值,說明我國上市公司的風(fēng)險(xiǎn)管理措施是有效的,并沒有以損害公司績效為代價(jià),為上市公司管理者以及監(jiān)管當(dāng)局提供了經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。S

    表4 穩(wěn)健性結(jié)果分析表

    表5 穩(wěn)健性結(jié)果分析表

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