政治關(guān)聯(lián)與上市公司盈余管理
——來自民營上市公司的證據(jù)

陶雄華 曹松威 李春濤

一、引言

根據(jù)《中國非金融上市公司財務(wù)安全分析報告》的調(diào)查，2015年至2017年財務(wù)報表存在不同程度粉飾嫌疑的上市公司占全部調(diào)查樣本的比例分別為59.43%、37.66%和43.22%。由此可見，盈余管理被我國上市公司的管理層所普遍采用。

已有研究表明，分析師跟蹤（李春濤等，2016）、高質(zhì)量的外部審計（Ashbaugh et al.,2003）、良好的監(jiān)管制度（Ali & Zhang,2015）和地區(qū)市場環(huán)境（陳暉麗，劉峰，2014）等外部公司治理機制能夠有效減少管理層的盈余管理規(guī)模。但公司內(nèi)部的某些機制可能會導(dǎo)致外部監(jiān)督失效，管理層的政治關(guān)聯(lián)就是這樣一種機制。

政治關(guān)聯(lián)是指公司通過多種途徑與政府官員所建立的聯(lián)系，這一現(xiàn)象一經(jīng) Fisman（2001）提出，就成為學(xué)術(shù)界研究的熱點問題。已有的研究表明政治關(guān)聯(lián)對公司既可能是 “幫助之手”，也可能是“攫取之手”。支持前者的研究發(fā)現(xiàn)政治關(guān)聯(lián)能夠給企業(yè)帶來財政補貼（余明桂等，2010）、債務(wù)危機時的救助（Benjamin et al.,2013）、寬松的監(jiān)管環(huán)境（杜興強等，2009；劉永澤等，2013；徐堯等，2017）以及良好的信譽（Guedhami et al.,2014）等。支持后者的研究發(fā)現(xiàn)，政治關(guān)聯(lián)一方面會使企業(yè)承擔原本應(yīng)由政府承擔的就業(yè)、社會救助等責(zé)任（田利輝、張偉，2013），另一方面會通過助長企業(yè)的過度投資、降低創(chuàng)新效率，最終產(chǎn)生政治資源的“詛咒效應(yīng)”（袁建國等，2015）。那么，政治關(guān)聯(lián)在我國上市公司的治理中究竟發(fā)揮什么作用？可能的作用機制又是什么？

本文研究政治關(guān)聯(lián)對中國上市公司的影響，特別的，本文研究政治關(guān)聯(lián)如何影響上市公司的盈余管理行為。由于我國的國有企業(yè)與政府之間存在著天然的“血緣關(guān)系”，使得國有企業(yè)建立政治關(guān)聯(lián)的動機與政治關(guān)聯(lián)的后果之間具有較大的內(nèi)生性，因此本文以我國民營上市公司為研究對象。在轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟中，管理層的政治關(guān)聯(lián)能夠使民營企業(yè)在面對外部壓力時有更靈活的操作空間（高偉等，2011），那么一個值得探究的問題是：具有“庇護”作用的政治關(guān)聯(lián)是否會影響已有監(jiān)督盈余管理的機制？同時，良好的地區(qū)制度環(huán)境和較高的法制化建設(shè)水平，對投資者利益的保護力度也更加完善（高雷，宋順林，2007）。那么，地區(qū)環(huán)境是否會影響政治關(guān)聯(lián)的上述“庇護”作用？

在已有研究中，大多是通過設(shè)置虛擬變量來衡量政治關(guān)聯(lián)（Faccio,2006；Guedhami et al.,2014；雷光勇等，2009），然而在我國實際政治、經(jīng)濟環(huán)境中，“關(guān)系”已經(jīng)成為經(jīng)濟快速成長的關(guān)鍵因素之一（Allen et al.,2005），并且官員在任期間積累的政治關(guān)系網(wǎng)并不會因其離職就蕩然無存（謝志明，易玄，2014），新任官員與省級官員的“老鄉(xiāng)關(guān)系”也會顯著降低企業(yè)在官員變更期間所面臨的不確定性和市場風(fēng)險（羅黨論等，2016），同時，不同的政治關(guān)聯(lián)程度所發(fā)揮的作用也不同。因此，全面衡量政治關(guān)聯(lián)是獲得可靠結(jié)論的前提?；谖覈鐣谓?jīng)濟的實際情況，本文以2012-2015年我國A股民營上市公司為樣本，從上市公司管理層所有成員的角度出發(fā)，通過詳細的行政級別劃分，對我國民營上市公司管理層的政治關(guān)聯(lián)強度進行較為準確的衡量，并就管理層政治關(guān)聯(lián)對盈余管理的影響和相應(yīng)的影響機制以及地區(qū)環(huán)境在其中所起的作用進行探究。同時為了弱化內(nèi)生性的影響，本文還使用上市公司所處城市的級別以及該城市與對應(yīng)省會之間的地理距離作為政治關(guān)聯(lián)的工具變量進行分析。

本文可以從以下兩個方面豐富關(guān)于政治關(guān)聯(lián)和公司治理的研究：第一，有別于以往多使用0、1虛擬變量的衡量方法，本文基于我國的政治、經(jīng)濟體制，從上市公司管理層的背景資料出發(fā)，結(jié)合我國詳細的行政級別，手工收集了上市公司的政治關(guān)聯(lián)強度數(shù)據(jù)，豐富了衡量政治關(guān)聯(lián)的相關(guān)文獻。第二，通過分析上市公司的政治關(guān)聯(lián)對債務(wù)融資成本、審計意見的影響，本文就政治關(guān)聯(lián)導(dǎo)致公司盈余管理行為的途徑提供了一種解釋，并探究了地區(qū)環(huán)境與政治關(guān)聯(lián)的相互作用，這也能為我國的市場化建設(shè)提供一定的啟示。

本文其余部分安排如下：第二部分在回顧相關(guān)文獻的基礎(chǔ)上，進行理論分析并提出研究假設(shè)；第三部分介紹了樣本選擇和模型設(shè)計；第四部分為實證分析和穩(wěn)健性檢驗；第五部分給出本文的結(jié)論和政策建議。

二、理論分析與研究假設(shè)

1．管理層政治關(guān)聯(lián)與盈余管理

為了維持自身的公信力，政府往往更傾向與“信譽”較好的企業(yè)建立聯(lián)系（Guedhami et al.,2014）。徐堯等（2017）發(fā)現(xiàn)企業(yè)所具有的官員類政治關(guān)聯(lián)能夠顯著降低公司違規(guī)的概率。作為一種重要的聲譽機制，企業(yè)所具有的政治關(guān)聯(lián)可能會在一定程度上放松利益相關(guān)者對企業(yè)真實生產(chǎn)行為和會計信息的關(guān)注，降低對企業(yè)會計信息質(zhì)量的要求。并且即使當企業(yè)的會計操縱行為被發(fā)現(xiàn)時，具有政治關(guān)聯(lián)的公司所面臨的訴訟風(fēng)險更小，監(jiān)管處罰也會更加仁慈（Yu & Yu，2011），即政治關(guān)聯(lián)能夠為企業(yè)提供一定的“庇護”作用。

同時，對于那些具有政治關(guān)聯(lián)的管理者而言，其在建立政治關(guān)聯(lián)的過程中往往需要付出巨大的成本和努力。一旦建立了政治聯(lián)系，管理者往往會把其歸功于自身，這會導(dǎo)致過度自信心理的產(chǎn)生（文芳，2011），從而降低管理者自身對風(fēng)險的認知，并最終影響其生產(chǎn)經(jīng)營行為并低估因修飾會計信息而被發(fā)現(xiàn)的風(fēng)險水平，導(dǎo)致顯著的盈余管理（何威風(fēng)等，2011）。綜合聲譽理論和過度自信假說，本文的第一個假設(shè)為：

假設(shè)1：民營上市公司管理層的政治關(guān)聯(lián)會導(dǎo)致公司的盈余管理行為。

2．管理層政治關(guān)聯(lián)、盈余管理與債務(wù)融資成本

Chaney et al. (2011)以世界上19個國家的上市公司為樣本，發(fā)現(xiàn)具有政治關(guān)聯(lián)公司的盈余質(zhì)量要顯著低于非關(guān)聯(lián)的公司，但其依然享有較低的融資成本，即政治關(guān)聯(lián)公司并未因較低的盈余質(zhì)量而受到信貸市場的懲罰。Mark & Ferdinand（2012）針對馬來西亞上市公司的研究得出了相反的結(jié)論，并發(fā)現(xiàn)銀行扮演了外部監(jiān)督者的角色。王滿四等（2012）針對我國上市公司的研究也發(fā)現(xiàn)，銀行貸款尤其是長期貸款對經(jīng)理層具有一定的監(jiān)督作用。銀行也可以通過提高貸款利率的方式懲罰盈余質(zhì)量低下的公司（于靜霞，2011）。

由于我國資本市場發(fā)展的特殊性，銀行信貸資源始終是企業(yè)募集資金的主要來源。在經(jīng)濟、體制等因素的影響下，民營企業(yè)始終面臨著“信貸配給”所帶來的融資難問題。通過建立政治關(guān)聯(lián)，民營企業(yè)一方面增強了自身與銀行討價還價的能力，擴大了在信貸資源分配中的“尋租”空間（楊德明、趙璨，2015）；另一方面，有政治關(guān)聯(lián)的企業(yè)更易獲得政府救助（Houston et al., 2014），這也釋放出了其能夠穩(wěn)健經(jīng)營的信號。羅黨論、甄麗明（2008）和熊家財、桂荷發(fā)（2017）發(fā)現(xiàn)民營企業(yè)所具有的政治關(guān)聯(lián)能夠顯著緩解自身所面臨的融資約束。唐建新等（2011）也發(fā)現(xiàn)在我國的銀行貸款市場上，那些聘請了現(xiàn)在或曾經(jīng)在銀行工作的人士擔任總經(jīng)理或董事的民營企業(yè)能夠獲得更多的銀行貸款。因此，本文認為具有政治關(guān)聯(lián)的民營公司之所以盈余管理水平較高，是因為政治關(guān)聯(lián)降低了債務(wù)機制對盈余管理的約束，即本文的第二個假設(shè)：

假設(shè)2：相較于沒有政治關(guān)聯(lián)的民營上市公司，政治關(guān)聯(lián)會降低進行盈余管理公司的債務(wù)融資成本。

3．管理層政治關(guān)聯(lián)、盈余管理與審計意見

上市公司的盈余管理行為具有一定的隱蔽性，為了降低市場中的信息不對稱程度，審計機構(gòu)出具的審計意見被認為是一種必不可少的提高上市公司資產(chǎn)質(zhì)量的外部機制（王永妍，2017）。公司所雇傭的審計師的聲譽，在我國的證券市場上也具有一定的公司治理價值（蔣堯明、蔣珩，2017）。但是有關(guān)政治關(guān)聯(lián)對審計的影響的研究，并未得到一致結(jié)論。Guedhami et al. (2014)認為有政治關(guān)聯(lián)的公司更有動機雇傭代表高質(zhì)量審計的國際“四大”會計師事務(wù)所，以向外界釋放自身財務(wù)質(zhì)量良好的信號。而鄭軍、林鐘高（2010）則發(fā)現(xiàn)有政治關(guān)聯(lián)的公司可以以較低的成本購買有利于自身的審計意見，這嚴重削弱了審計機構(gòu)對盈余管理的約束。由于我國審計市場是受政府控制較嚴的市場（龔啟輝等，2011），本文認為民營上市公司管理層的政治關(guān)聯(lián)會削弱審計機制對盈余管理的約束，即本文的第三個假設(shè)：

假設(shè)3：相較于沒有政治關(guān)聯(lián)的民營上市公司，政治關(guān)聯(lián)會顯著降低公司因盈余管理而被出具“非標意見”的概率。

改革開放以來，我國的市場化建設(shè)快速發(fā)展，但不同地區(qū)的市場化程度依然存在較大差異，同時，外部機制的不健全是政治關(guān)聯(lián)對公司產(chǎn)生影響的主要原因（黃新建、張會，2011）。若地區(qū)的市場化程度和法制意識較高，“在陽光下運行的權(quán)力”可能會削弱政治關(guān)聯(lián)的上述作用。通過使用樊綱等（2011）的市場化指數(shù)，本文對不同市場化環(huán)境下政治關(guān)聯(lián)對盈余管理的作用進行了檢驗。

三、樣本與模型

本文以2012-2015年我國A股民營上市公司為樣本，為了弱化內(nèi)生性的影響，對解釋變量和控制變量采取了滯后一期的處理方式，因此本文考察的時間跨度是2012年12月31日至2016年12月31日。

本文所用財務(wù)數(shù)據(jù)和管理層的背景資料均來自國泰安數(shù)據(jù)庫，行業(yè)分類依據(jù)來自《申銀萬國行業(yè)分類標準》。在樣本的篩選中，剔除了以下樣本：第一，相關(guān)數(shù)據(jù)缺失；第二，在樣本期內(nèi)，被采取ST和*ST等特殊處理；第三，創(chuàng)業(yè)板上市公司；第四，金融類上市公司。最終得到3 116個樣本。

基于我國政治、經(jīng)濟實際情況，本文使用手工收集、處理的方法對我國民營上市公司管理層的政治關(guān)聯(lián)進行了衡量。具體而言，首先根據(jù)CSMAR數(shù)據(jù)庫中“中國民營上市公司數(shù)據(jù)庫”篩選出民營上市公司，并將其和“中國上市公司人物特征研究數(shù)據(jù)庫”所披露的高管個人簡歷進行匹配，據(jù)此得到我國民營上市公司所有高管的個人背景資料；然后按照我國政治級別，從10分（正國級）至1分（科級）對上述所有高管的政治關(guān)聯(lián)強度進行手工打分，根據(jù)年份和公司代碼予以加總，并將加總之后的結(jié)果作為該年度對應(yīng)上市公司管理層政治關(guān)聯(lián)強度的度量指標，即本文的核心解釋變量。同時，為了結(jié)論的穩(wěn)健性，本文參考Wang（2015），用本公司具有政治關(guān)聯(lián)的管理人員占全部管理人員的比例作為核心解釋變量的替代變量，以保證結(jié)論的穩(wěn)健性。表1描述了不同年份公司高管政治級別分布情況。

表1 不同年份樣本公司及高管的分布情況

參考相關(guān)文獻，本文用經(jīng)總資產(chǎn)調(diào)整的修正 Jones模型（Jones,1991）并對殘差取絕對值作為盈余管理的度量指標。為了消除異常值的影響，本文還對除虛擬變量以外的其他連續(xù)變量，進行上下1%的縮尾處理。本文所有變量的匯總說明，見表2。

表2 變量匯總說明

本文所用的回歸方程分別為：

其中，X為相應(yīng)的控制變量。按照前述理論分析，方程（1）中1α的符號應(yīng)顯著為正，即管理層的政治關(guān)聯(lián)促進了盈余管理的系數(shù)。由于政治關(guān)聯(lián)削弱了債務(wù)融資機制對盈余管理的約束，方程（2）中政治關(guān)聯(lián)與盈余管理的交互項3β的符號應(yīng)顯著為負；同理，方程（3）3η的符號應(yīng)顯著為正。同時，本文按照上市公司注冊地的市場化程度對樣本進行了四分位，分別對上述三個模型進行了分樣本回歸。如果在市場化程度較低的地區(qū)，上述系數(shù)的符號和顯著性得到驗證，則說明在該地區(qū)，政治關(guān)聯(lián)影響盈余管理的機制也更加明顯。

四、研究結(jié)果與分析

1．描述性統(tǒng)計

表3給出了本文所使用變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果。其中PC的均值為8.54，標準差為8.26，平均有22.37%的管理人員具有政治關(guān)聯(lián)，最高的甚至達到了76.92%。這說明我國上市民營企業(yè)普遍與政府建立了政治聯(lián)系，且不同企業(yè)所建立政治聯(lián)系的力度也有較大差別。

表3 主要變量的描述性統(tǒng)計

樣本中民營企業(yè)盈余管理的平均水平為 0.105 6，這與已有學(xué)者的相關(guān)研究差別不大（劉永澤等，2013），同時有94.3%的上市民營企業(yè)得到了“標準無保留審計意見”。此外，本文還分別計算了各個變量的相關(guān)系數(shù)。①限于篇幅，變量之間的相關(guān)系數(shù)表，用附錄的形式予以展示。通過觀察相關(guān)系數(shù)表可以發(fā)現(xiàn)：樣本公司的政治關(guān)聯(lián)程度和債務(wù)融資成本與盈余管理始終正相關(guān)，而審計機構(gòu)出具“標準無保留審計意見”的概率與盈余管理負相關(guān)。這初步印證了本文的假設(shè)。同時，除了lnPC和PC_per兩個核心解釋變量外，其他變量之間的相關(guān)系數(shù)均不超過0.5，這說明變量之間不存在嚴格的多重共線性。

2．單變量檢驗

本文首先根據(jù)管理層有無政治關(guān)聯(lián)，對樣本公司進行了劃分和單變量檢驗，結(jié)果如表4所示。結(jié)果表明，相較于無政治關(guān)聯(lián)的公司，有政治關(guān)聯(lián)的公司的盈余管理水平顯著更高②劉永澤等（2013）針對2009-2011年深圳中小板民營上市公司的研究發(fā)現(xiàn)，有無政治關(guān)聯(lián)公司|DA|的均值分別為0.123 9和0.122 3。，得到有利審計意見的概率也顯著更大，其債務(wù)融資成本也相對較低（差異不顯著）。這些初步印證了本文的假設(shè)。

表4 主要變量在有無政治關(guān)聯(lián)的公司中的差異① 在使用PR_per作為分類依據(jù)所做的均值檢驗中，結(jié)果與此類似。

3．回歸結(jié)果

（1）管理層政治關(guān)聯(lián)影響盈余管理的回歸結(jié)果如表5所示。在所有結(jié)果中，盈余管理與政治關(guān)聯(lián)均顯著正相關(guān)，且lnPC分別在1%、5%的顯著性水平上導(dǎo)致了上市公司的盈余管理；有政治關(guān)聯(lián)的管理人員占比也分別在5%、10%的顯著性水平上導(dǎo)致盈余管理。

在控制變量方面，控股股東持股比例（concent）、上市公司的資產(chǎn)負債率（Lev）和資產(chǎn)收益率（ROA）均與盈余管理水平顯著正相關(guān)，代表上市公司發(fā)展前景的成長性指標MB與公司規(guī)模的指標asset分別與盈余管理在5%和1%的顯著性水平上負相關(guān)，這與Ali & Zhang（2015）等學(xué)者的研究相一致。值得關(guān)注的一個變量是代表公司上市年限的變量Age，其在所有的回歸方程中，均在1%的顯著性水平上增加了上市公司的盈余管理。這說明公司在資本市場生存的時間越長，其適應(yīng)監(jiān)管環(huán)境的能力也在增加，因此更能以有利于自身的隱蔽手段修飾財務(wù)報表。

表5 民營上市公司管理層政治關(guān)聯(lián)對盈余管理的影響

續(xù)表

總之，分別以管理層政治關(guān)聯(lián)強度以及擁有政治關(guān)聯(lián)的管理者占管理層成員的比例為變量所衡量的政治關(guān)聯(lián)均與上市公司的盈余管理水平顯著正相關(guān)，這說明我國民營上市公司管理層的政治關(guān)聯(lián)促進了盈余管理。

（2）管理層政治關(guān)聯(lián)、盈余管理影響債務(wù)融資成本的回歸結(jié)果。

作為債務(wù)融資中資金的主要提供方，銀行業(yè)金融機構(gòu)具有一定的外部監(jiān)督效應(yīng)（Mark &Ferdinand，2012）。但是，當管理層具有政治關(guān)聯(lián)時，銀行所代表的融資機制對管理層的監(jiān)督作用可能就會受到削弱。有關(guān)管理層政治關(guān)聯(lián)、盈余管理影響債務(wù)融資成本的回歸結(jié)果如表6所示。

表6 民營上市公司管理層政治關(guān)聯(lián)、盈余管理對債務(wù)融資成本的影響

表6的回歸結(jié)果表明，公司的盈余管理程度與債務(wù)融資成本顯著正相關(guān)，即當進行盈余管理行為時，公司所面臨的債務(wù)融資成本也會顯著上升。這說明債務(wù)融資機制能對上市公司的盈余管理行為形成一定的約束。但政治關(guān)聯(lián)與盈余管理的交互項卻在5%的水平上顯著降低了上市公司的債務(wù)融資成本，這說明在相同的盈余管理水平下，相較于沒有政治關(guān)聯(lián)的同類公司，管理層具有政治關(guān)聯(lián)的民營上市公司會實際面臨較低的債務(wù)融資成本，即政治關(guān)聯(lián)削弱了債務(wù)契約對盈余管理的約束作用。這與本文假設(shè)2相符合，也為政治關(guān)聯(lián)促進盈余管理提供了一種可能的解釋。

（3）管理層政治關(guān)聯(lián)、盈余管理影響審計意見的回歸結(jié)果。

審計機構(gòu)提供的審計業(yè)務(wù)被認為具有公司治理的功能（Fan & Wong，2005），但是由于經(jīng)濟體制的原因，我國的審計市場是受政府控制程度較嚴的市場（鄭軍、林鐘高，2010），這就會降低審計機制對上市公司盈余管理行為的約束。為了探究我國民營上市公司管理層的政治關(guān)聯(lián)影響盈余管理以及審計意見的機制，本部分使用了Probit模型對方程（3）進行估計，回歸結(jié)果如表7所示。

表7 民營上市公司管理層政治關(guān)聯(lián)、盈余管理對審計意見的影響① 使用Logit模型所得到的回歸結(jié)果，與已有的回歸結(jié)果相符。

表7的回歸結(jié)果表明，在我國的審計市場上，公司的盈余管理行為會顯著降低審計機構(gòu)出具“標準無保留審計意見”的概率，即審計機構(gòu)能夠通過發(fā)布審計意見對管理層的盈余管理行為形成一定的約束。但在相同的盈余管理水平下，當管理層具有政治關(guān)聯(lián)時，民營上市公司得到相對有利的審計意見的概率會顯著提升，表明政治關(guān)聯(lián)限制了良好審計質(zhì)量的發(fā)揮，這可能是政治關(guān)聯(lián)促進盈余管理的另一種解釋。

4．進一步研究——政治關(guān)聯(lián)在不同地區(qū)環(huán)境下對公司治理的影響

盡管政治關(guān)聯(lián)所帶來的幫助作用通常被認為只有在法制不完善、腐敗較嚴重的國家才比較明顯，但是Amore & Bennedsen（2013）發(fā)現(xiàn)，即使是在丹麥這一腐敗程度較低的國家，政治關(guān)聯(lián)仍能幫助公司獲得政府部門的外包業(yè)務(wù)，從而提升公司價值。具體到我國而言，政治關(guān)聯(lián)對公司價值的作用也受所在地區(qū)法治化程度的影響（雷光勇等，2009）；甚至市場化程度不同的地區(qū)，管理者政治關(guān)聯(lián)所引致的過度自信程度也不同（文芳，2011）。

為了探究在不同的地區(qū)環(huán)境中上述機制的差異，本文借鑒樊綱等（2011）的中國各地區(qū)市場化指數(shù)中的市場化進程總得分對上市公司所處的市場環(huán)境進行匹配，并根據(jù)得分均值由低到高的前25%（定義為低市場化程度組）和后25%（定義為高市場化程度組）對樣本進行劃分，所得回歸結(jié)果如表8所示。

表8 分樣本回歸結(jié)果① 本表市場化進程高低分類標準是以2009年的總得分為依據(jù)。在以中位數(shù)為分類標準后，結(jié)論依然保持不變。

在以盈余管理為被解釋變量的回歸結(jié)果中，管理層政治關(guān)聯(lián)的系數(shù)均顯著為正，這表明在我國不同地區(qū)中，政治關(guān)聯(lián)均能促進盈余管理，只是在市場化程度較低的地區(qū)，這種作用更加明顯。同樣的結(jié)果也出現(xiàn)在針對審計意見的回歸中。但在以債務(wù)融資成本為被解釋變量的回歸結(jié)果中，盈余管理與政治關(guān)聯(lián)交互項的系數(shù)只在市場化程度較低的分樣本中顯著?？傊?，分樣本的回歸結(jié)果表明，良好的地區(qū)環(huán)境能夠在一定程度上限制政治關(guān)聯(lián)對盈余管理的“庇護”作用，即在市場化程度較低的地區(qū)，政治關(guān)聯(lián)更能削弱以銀行為代表的債權(quán)人和審計機構(gòu)對盈余管理的約束作用，并最終增加上市公司的盈余管理。

5．使用工具變量的穩(wěn)健性檢驗

為了盡可能消除內(nèi)生性的影響，本文構(gòu)造了管理層政治關(guān)聯(lián)的兩個工具變量：民營上市公司所在城市和其對應(yīng)省會距離（單位：千米）與 1之和的自然對數(shù)（dist_SH）以及根據(jù)公司所在城市進行賦值的離散變量（Region），并對方程（1）重新進行估計。兩個工具變量的定義如表9所示。

表9 工具變量說明

為了更好地對結(jié)果進行比較，本文把使用工具變量所得到的回歸結(jié)果與前述回歸結(jié)果放在同一圖表中進行對比，并用表10表示。由回歸結(jié)果可知，政治關(guān)聯(lián)對盈余管理正向促進作用的顯著性水平上升到了1%。這進一步證明了本文結(jié)論的穩(wěn)健性，即民營上市公司管理層的政治關(guān)聯(lián)會提高企業(yè)的盈余管理水平。

表10 管理層政治關(guān)聯(lián)對盈余管理的影響：使用工具變量的回歸結(jié)果比較① 前兩列的回歸結(jié)果分別為表5中第二列和第四列的回歸結(jié)果，第三列為使用lnPC的兩個工具變量和二階段最小二乘法所得到的回歸結(jié)果。

6．其他穩(wěn)健性檢驗

戴亦一等（2015）研究發(fā)現(xiàn)省級以上和地市級官員的視察對企業(yè)的影響更明顯。因此，本文用“管理層是否擁有地市級以上的政治關(guān)聯(lián)”作為核心解釋變量重新對回歸方程進行估計，結(jié)論依然保持穩(wěn)健。同時，參考Farrell et al.（2014）的方法，通過企業(yè)是否報告微利對盈余管理進行衡量，所得結(jié)論依然不變。

五、結(jié)論

本文以2012年至2015年滬深兩市的民營上市公司為樣本，在構(gòu)建新的管理層政治關(guān)聯(lián)衡量指標的基礎(chǔ)上，實證探究了政治關(guān)聯(lián)對企業(yè)盈余管理的影響。發(fā)現(xiàn)民營上市公司的政治關(guān)聯(lián)對盈余管理具有一定的“庇護”作用，即其能夠通過削弱債務(wù)融資成本、外部審計意見兩種限制因素對盈余管理的作用，最終促進盈余管理。在按照市場化程度對樣本進行劃分之后，上述機制在市場化進程較慢的地區(qū)更加顯著。在使用包含工具變量在內(nèi)的一系列穩(wěn)健性檢驗后，結(jié)論依然保持穩(wěn)健。本文的研究結(jié)果表明政治關(guān)聯(lián)損害了市場中其他參與者的利益，這不利于營造公平、競爭的市場環(huán)境，也在一定程度上導(dǎo)致了資源配置的低效率。

十八屆三中全會以來，“發(fā)揮市場在資源配置中的決定性作用”成為了我國經(jīng)濟社會發(fā)展的目標。政治關(guān)聯(lián)與地區(qū)環(huán)境的回歸結(jié)果表明，較高的市場化程度能夠在一定程度上限制政治關(guān)聯(lián)對盈余管理的“庇護”作用，這也說明了推動市場化進程和加強投資者保護的重要性。對市場化程度較低地區(qū)的上市公司加強監(jiān)管，有利于其他公司治理機制發(fā)揮監(jiān)督和約束作用，提高資源配置的效率。

行為金融學(xué)和心理學(xué)的發(fā)展表明，管理者的特征和心理會對企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營產(chǎn)生重要影響，其中管理者的過度自信是一個突出表現(xiàn)。限于篇幅，本文并未對管理者政治關(guān)聯(lián)、過度自信和盈余管理三者之間的關(guān)系進行實證分析，這也為后續(xù)的研究提供了一個可能的方向。