福耀玻璃外幣持有偏多

孫旭東

福耀玻璃（600660.SH）2017年度利潤分配方案為：每10股分配現(xiàn)金股利人民幣7.5元（含稅），不進(jìn)行送紅股和資本公積金轉(zhuǎn)增股本。

對這一方案，以5分制進(jìn)行評價，我給其打4分。

匯兌損失忽視不得

福耀玻璃2017年實現(xiàn)營業(yè)收入187.16億元，同比增長12.60%；實現(xiàn)歸屬于上市公司的凈利潤31.49億元，同比僅增長0.14%，這是明顯的“增收不增利”的現(xiàn)象。

對此，福耀玻璃在年報中做出了如下說明：

實現(xiàn)利潤總額人民幣367972.18萬元，比上年同期減少6.12%，主要原因是受人民幣升值影響，匯兌損失人民幣38750.65萬元（2016年匯兌收益為人民幣45871.62萬元），若扣除此因素，本報告期利潤總額同比增長17.52%。

既然如此，那么該如何防范今后發(fā)生同樣的事情？福耀玻璃在年報中闡述了其如何防范匯率波動風(fēng)險：

公司外銷業(yè)務(wù)已占三分之一以上，且規(guī)模逐年增大，若匯率出現(xiàn)較大幅度的波動，將給公司業(yè)績帶來影響。為此，（1）集團(tuán)總部財務(wù)部門將加強(qiáng)監(jiān)控集團(tuán)外幣交易以及外幣資產(chǎn)和負(fù)債的規(guī)模，并可能通過優(yōu)化出口結(jié)算幣種以及運(yùn)用匯率金融工具等各種積極防范措施對可能出現(xiàn)的匯率波動進(jìn)行管理。（2） 通過在歐美地區(qū)建廠， 在地生產(chǎn)與銷售，增強(qiáng)客戶黏性與下單信心的同時規(guī)避匯率波動風(fēng)險，將風(fēng)險控制在可控范圍內(nèi)。

在我看來，福耀玻璃的上述做法還不夠，或者說，做得不夠好。例如，在歐美建廠固然有不少好處，但其產(chǎn)生的利潤要兌換成人民幣分配給股東，這就避免不了匯率波動風(fēng)險，而且，利潤越多，風(fēng)險越大。

再如，我不知道福耀玻璃的財務(wù)部門如何監(jiān)控外幣資產(chǎn)和負(fù)債的規(guī)模，在我看來，其外幣資產(chǎn)規(guī)模明顯過大。在點評福耀玻璃2016年度利潤分配方案時我曾做過簡單的分析：

福耀玻璃近兩年外幣貨幣資金增長迅速，2016年年末占貨幣資金的比重高達(dá)88%，這一比例很不尋常。根據(jù)年報數(shù)據(jù)，2016年公司國外收入占營業(yè)收入的比例為34%，這意味著其主要生產(chǎn)經(jīng)營活動在國內(nèi)；在公司的股本中，海外股只占20%，這意味著分紅也主要以人民幣的形式發(fā)放。就算2017年的資本支出全部為境外投資，扣除這41.92億元后外幣貨幣資金仍有21.83億元，仍是人民幣貨幣資金的2.61倍。

因此，我猜測——福耀玻璃保留如此之多的外幣資金，不知是不是考慮匯兌收益后的結(jié)果。

2017年的數(shù)據(jù)驗證或者支持了我的上述分析。以資本支出為例，根據(jù)年報中的披露，2017年福耀玻璃美國項目資本支出僅占公司總支出的9.39%。然而，在2016年年末，福耀玻璃72.11億元的貨幣資金中有9.02億美元，折合人民幣62.55億元，占86.74%。

公司資本開支主要用于新增項目持續(xù)投入以及其他公司技改支出所致。本報告期，購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金為人民幣 35.90 億元，其中福耀天津汽車玻璃項目資本性支出約人民幣3.63億元，美國汽車玻璃項目資本性支出約人民幣3.37億元，本溪浮法玻璃項目資本性支出約人民幣3.23億元，本公司項目資本性支出約人民幣3.02億元，蘇州汽車玻璃項目資本性支出約1.86億元。

我還注意到，上述對2017年資本支出的敘述中并沒有歐洲項目的內(nèi)容，而在年報的《董事長致辭》部分中，有“歐洲公司如火如荼開展建設(shè)”這樣的語句。我們或許會猜測，為了保證歐洲公司的資本支出，福耀玻璃理應(yīng)持有相當(dāng)數(shù)量的歐元。然而，事實是2017年年末，福耀玻璃只持有917萬歐元，折合人民幣只有7154萬元（在2016年年末，它還持有1232萬歐元）。與此同時，它持有的美元多達(dá)7.65億美元，折合人民幣49.97億元。

福耀玻璃2018年可能仍然會傾向于持有美元。從年報中披露的內(nèi)容來看，福耀玻璃2017年末未到期的貨幣掉期合同和遠(yuǎn)期外匯合同均為以人民幣、歐元等非美元貨幣兌換美元。

于2017年12月31日，本集團(tuán)與銀行間已簽約但尚未到期的貨幣掉期合同中：以人民幣兌美元之合同本金合計為人民幣1.57億元，合同約定到期匯率為6.45至6.7481，合同將在2018年7月19日至2018年12月25日期間到期；以歐元兌美元之合同本金合計為 18518519歐元，合同約定到期匯率為1.08，合同將在2018年3月23日到期。

于2017年12月31日，本集團(tuán)與銀行間已簽約但尚未到期的遠(yuǎn)期外匯合同中：以歐元兌換美元之合同本金合計為4896000歐元；合同約定的到期匯率為1.20；合同將在2018年8月31日到期。

除此之外，福耀玻璃還有一筆尚未到期的賣出外匯看漲期權(quán)合同。

于2017年12月31日，本集團(tuán)與銀行間已簽約但尚未到期的賣出外匯看漲期權(quán)合同中：以美元兌人民幣之合同本金合計為6000萬美元，合同約定到期匯率為6.75-6.9，合同將在2018年1月3日至2018年5月3日到期。

以我粗淺的國際金融知識，不明白福耀玻璃賣出外匯看漲期權(quán)如何能夠降低匯兌風(fēng)險。按教科書的說法，賣出看漲期權(quán)收入期權(quán)費(fèi)，預(yù)期可能利潤有限，預(yù)期可能損失無限。在我看來，這更像是一種投機(jī)行為。一葉知秋，我懷疑福耀玻璃的外匯交易中還有其他投機(jī)行為。

我還有一個猜測，福耀玻璃能夠賣出美元看漲期權(quán)，或許是因為手中有多余的美元。

從2018年美元與人民幣的匯率走勢來分析，福耀玻璃的這筆賣出外匯看漲期權(quán)合同賺了錢。但是，這種小錢不賺也罷。在2017年的文章中我曾這樣說，“預(yù)測匯率變動并不是一件容易的事情，因此，我希望福耀玻璃的現(xiàn)金能夠滿足生產(chǎn)經(jīng)營和資本支出即可，在此前提下，多分紅給股東。”那時，福耀玻璃已經(jīng)連續(xù)兩年從匯率波動中受益。

外匯太多影響分紅

2月5日，上交所召開上市公司現(xiàn)金分紅專項說明會，在上交所網(wǎng)站的相關(guān)報道中，福耀玻璃受到高度贊揚(yáng)。

經(jīng)過努力，滬市上市公司現(xiàn)金分紅的數(shù)量和比例穩(wěn)步提升，年度分紅金額已穩(wěn)定在6000億左右，占凈利潤比例保持在30%以上，分紅公司家數(shù)占比維持在70%左右，已經(jīng)形成以中國神華、福耀玻璃等為代表的持續(xù)高比例現(xiàn)金分紅群體，成為滬市穩(wěn)定運(yùn)行和投資者回報的壓艙石。

但是，自2015年達(dá)到72%的峰值后，福耀玻璃后來兩年60%的派息率已經(jīng)低于近5年的平均水平。可以確定的是，這不是因為公司資金不寬裕。只不過，貨幣資金中有76%的部分為外幣。

我還想起了格力電器（000651.SZ），這家以資金充裕和連續(xù)分紅著稱的上市公司突然宣布2017年度不分紅，而理由是經(jīng)不起推敲的資本支出計劃。我注意到，格力電器2017年年末近千億元（996.10億元）的貨幣資金中，有455.21億元為外幣，占比46%，這在很大程度上制約了公司現(xiàn)金分紅的力度。

相對于格力電器，福耀玻璃以現(xiàn)金分紅回報股東的意愿更加強(qiáng)烈，因此，我給予4分的評價。在我點評過的公司中，這是相當(dāng)高的分?jǐn)?shù)。

對福耀玻璃未來分紅方案我不是很樂觀，公司2017年銀行理財發(fā)生額為20.10億元，同比增長了近一半（48.89%）。我擔(dān)心公司管理層會越來越喜歡這種簡單的“以錢生錢”的交易，而不是盡可能地多分紅給股東。