銀行資產(chǎn)收益確定性向上

方斐

數(shù)據(jù)顯示，2017 年，以中小銀行為首的上市銀行綜合成本率較2016年有明顯的上升，平均上升25 BP，只有工行、農(nóng)行、建行以及張家港行出現(xiàn)小幅下降。主要是同業(yè)負(fù)債（包含拆入、賣(mài)出回購(gòu)以及存放資金）成本率與應(yīng)付債券成本率（主要是同業(yè)存單）大幅上升所致，其中，前者平均上升了60BP，后者則上升了50BP。

而存款成本率雖然平均值下降了4BP，但實(shí)際上各家銀行有明顯的分化，大行和農(nóng)商行在存款成本上占優(yōu)，基本都下降，而部分股份制銀行和城商行存款成本有較大幅度的上升。

2018年，影響銀行負(fù)債端成本率的因素更加復(fù)雜多變，既有正面因素也有負(fù)面因素的影響，未來(lái)存在各種不確定性，值得市場(chǎng)重點(diǎn)關(guān)注。

綜合成本率下行不確定性大

從負(fù)面因素來(lái)看，首先，隨著M2增速的下滑，貨幣供給低于需求。從資本市場(chǎng)大環(huán)境來(lái)看，從2017年開(kāi)始，M2同比增速明顯下降，一方面是為了滿足金融去杠桿的需要，另一方面也體現(xiàn)出央行貨幣政策調(diào)控手段正經(jīng)歷從“總量管控”到“價(jià)格管控”的轉(zhuǎn)變。2018年一季度，M2同比增速始終維持在9%以下，3月更是只有8.2%。

相對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貨幣需求來(lái)看，一季度國(guó)內(nèi)實(shí)際GDP增長(zhǎng)6.8%，加上2%左右的通脹水平以及2%-3%左右的調(diào)整項(xiàng)，實(shí)際合理貨幣供給增速應(yīng)該在10%左右。很顯然，目前貨幣供應(yīng)量是低于需求的，這是導(dǎo)致整體市場(chǎng)資金價(jià)格（包括銀行負(fù)債價(jià)格）上升的根本原因。

其次，各家銀行存款增速下滑，結(jié)構(gòu)性存款占比上升。在嚴(yán)監(jiān)管環(huán)境下，存款市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)更加激烈，尤其是中小銀行存款增速持續(xù)下降，而大型銀行雖然憑借渠道優(yōu)勢(shì)和品牌優(yōu)勢(shì)，存款增速保持相對(duì)穩(wěn)定，但結(jié)構(gòu)化存款增長(zhǎng)也十分明顯。一般而言，結(jié)構(gòu)化存款成本率要高于一般性存款，因此，結(jié)構(gòu)化存款增速快于一般性存款將抬高整體存款的成本率。

第三，存款利率上限或上浮，可能進(jìn)一步加劇存款市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)。2015年10月，央行已經(jīng)放開(kāi)了存款利率的管制上限，但實(shí)際上，各大銀行之間存在存款利率的行業(yè)自律約定，普遍不高于50%的上浮比例。近期，有市場(chǎng)傳聞央行將上調(diào)浮動(dòng)上限10%，以滿足利率市場(chǎng)化和金融去杠桿的雙重需求。

目前，商業(yè)銀行存款利率上浮比例大致在20%-30%左右，結(jié)構(gòu)性存款利率相對(duì)較高，但上浮比例高于50%的存款較少，其中，五大行1年期定期存款利率上浮23%左右，更長(zhǎng)期的定期存款上浮比例更是不到20%；股份制銀行定價(jià)稍微高一點(diǎn)，但1年期定存利率也只上浮27%；城商行、農(nóng)商行定價(jià)最高，普遍定價(jià)上浮40%左右，個(gè)別可能達(dá)到50%。

因此，上調(diào)存款利率上浮比例可以增強(qiáng)中小銀行的存款競(jìng)爭(zhēng)力，對(duì)大行的影響相對(duì)較小。但從長(zhǎng)期趨勢(shì)來(lái)看，上浮存款利率上限只是“利率市場(chǎng)化的一個(gè)舉措”，在“利率并軌”的推進(jìn)下，未來(lái)銀行恐怕很難像之前那樣輕易獲取低成本的存款。

當(dāng)然，2018年，銀行綜合成本率也存在可能下行的正面因素。首先是降準(zhǔn)帶來(lái)的流動(dòng)性邊際改善。2018年，市場(chǎng)資金流動(dòng)性要明顯好于2017年，主要原因就是2018年以來(lái)的兩次降準(zhǔn)。第一次是年初普惠金融定向降準(zhǔn)，預(yù)計(jì)釋放了5000億元左右的流動(dòng)性；第二次4月25日的降準(zhǔn)100BP置換MLF，預(yù)計(jì)釋放流動(dòng)性1.3萬(wàn)億元，其中，9000億元用于置換即將到期的MLF，這部分資金可以大大降低銀行的負(fù)債端成本率（最近一期MLF的1年期成本率在3.3%），剩余4000億元的增量資金將大大改善市場(chǎng)的流動(dòng)性。

其次，同業(yè)負(fù)債利率下降，同業(yè)負(fù)債占比明顯下降。2017年，在同業(yè)嚴(yán)監(jiān)管的情況下，銀行間同業(yè)資金拆放的利率在抬升，這是導(dǎo)致2017年全年負(fù)債端綜合成本率上升的主要原因。從2018年一季度的情況來(lái)看，同業(yè)負(fù)債利率已經(jīng)出現(xiàn)了明顯的下行趨勢(shì)。截至2018年4月底，1個(gè)月、6個(gè)月和1年SHIBOR利率分別為3.90%、4.18%與4.38%，比2017年年底分別下降了113.52BP、70.23BP和37.61BP。

此外，2017年，各家銀行還明顯壓縮了同業(yè)負(fù)債的占比。以上市銀行的情況看，中小銀行同業(yè)負(fù)債下降比例最大，大行作為主要的同業(yè)資金融出方，下降幅度較小。因此，在同業(yè)負(fù)債方面，既有“價(jià)”的下行，又有“量”的下降，使得整體同業(yè)負(fù)債成本呈下降之勢(shì)。

第三，在新的監(jiān)管框架下，央行降低企業(yè)融資成本很可能會(huì)從減低銀行負(fù)債端入手。2017年，為了降低同業(yè)負(fù)債，央行主要以降低M2增速，收緊市場(chǎng)流動(dòng)性的手段進(jìn)行。這也是出于在分業(yè)經(jīng)營(yíng)的管理體制下，金融監(jiān)管交叉重疊區(qū)域和監(jiān)管真空區(qū)域并存的情況下的無(wú)奈之舉。由于銀行貸款利率的市場(chǎng)化程度已經(jīng)較高，因此，這種收緊的直接后果就是企業(yè)融資成本的抬升。

2018年，中美貿(mào)易戰(zhàn)為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)蒙上陰影。而隨著金融穩(wěn)定發(fā)展委員會(huì)的成立，銀監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)合并為銀保監(jiān)會(huì)，“一委一行三會(huì)”的新監(jiān)管框架加強(qiáng)了央行對(duì)社融的把控力度。在外部環(huán)境需要和內(nèi)部條件成熟的雙重影響下，央行需要并且能夠從降低銀行負(fù)債端成本來(lái)降低企業(yè)融資成本。最近一次降準(zhǔn)就是最好的證明。

綜上分析，2018年，銀行負(fù)債端成本在結(jié)構(gòu)上可能會(huì)有一些差異變化，存款負(fù)債成本可能會(huì)因?yàn)槭袌?chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的加劇而上升，而同業(yè)負(fù)債成本（含同業(yè)存單）可能會(huì)出現(xiàn)邊際上的改善。

總體來(lái)看，2018年，銀行綜合成本率的變化方向很可能是向下的，核心原因就是央行降低企業(yè)融資成本主要手段是降低銀行負(fù)債成本。在金融去杠桿初顯成效的情況下，同業(yè)負(fù)債成本將比2017年有明顯的改善，這是確定性較大的因素。

而且，存款成本不見(jiàn)得會(huì)因?yàn)楦?jìng)爭(zhēng)加劇而出現(xiàn)大幅上升。一是目前銀行存款利率上浮比例普遍在20%-30%左右，只有部分中小銀行可能會(huì)上浮到50%，因此，上調(diào)存款利率上浮上限只會(huì)對(duì)中小銀行的存款成本率有抬升作用，對(duì)大型銀行的影響較為有限；二是目前的降準(zhǔn)以及未來(lái)的持續(xù)降準(zhǔn)將做大存款市場(chǎng)的規(guī)模，可以沖銷(xiāo)部分競(jìng)爭(zhēng)加劇帶來(lái)的影響；三是從最近兩次業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)可知，雖然各家銀行逐漸開(kāi)始重視“存款立行”的戰(zhàn)略，但大行表示還是會(huì)保持自身穩(wěn)健的存款發(fā)展戰(zhàn)略，從提高客戶服務(wù)滿意度出發(fā)來(lái)增加存款規(guī)模，而不會(huì)一味地在存款上打“價(jià)格牌”。

由于在銀行負(fù)債結(jié)構(gòu)中，存款負(fù)債占比在80%左右，其他負(fù)債（同業(yè)負(fù)債、同業(yè)存單以及央行借款等）占比在20%左右，在兩項(xiàng)一增一減下，對(duì)整體綜合成本率的影響較難進(jìn)行直觀判斷。

因此，中信建投做了如下情景假設(shè)分析。假設(shè)一：2018年，綜合負(fù)債規(guī)模、存款負(fù)債規(guī)模（日均數(shù)）增長(zhǎng)同2017年的增速；假設(shè)二：2018年，在樂(lè)觀情景下，存款成本率上升2 BP，其他負(fù)債成本率下降40BP；在正常情景下，存款成本率上升5BP，其他負(fù)債成本率下降30BP；在悲觀情景下，存款成本率上升8BP，其他負(fù)債成本率下降20BP。

基于以上假設(shè)可以判斷，在樂(lè)觀情景下，上市銀行綜合負(fù)債成本率可能有6BP的降幅（算術(shù)平均）；在正常情景下，綜合負(fù)債成本率可能有1BP的降幅；而在悲觀情景下，綜合負(fù)債成本率才會(huì)有4BP的升幅，但該幅度相對(duì)2017年也有明顯的下降。

生息資產(chǎn)收益率向上確定性大

回顧2017年上市銀行生息資產(chǎn)收益率的變化情況可知，從總體上來(lái)看，2017年，上市銀行綜合收益率有所分化，且升多降少，以大行和農(nóng)商行為首的上市銀行綜合收益率有小幅下降。

從結(jié)構(gòu)上來(lái)看，受?chē)?yán)監(jiān)管的影響，銀行同業(yè)資產(chǎn)收益率與同業(yè)成本率一樣有比較明顯的上升，平均上升45BP，這是銀行提高2017年綜合收益率的主要原因。但占比最高的貸款收益率反而下降了18BP，這點(diǎn)與2017年央行公布的“金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款加權(quán)平均利率”上行不符。

此外，在債券投資收益率上，雖然2017年債市持續(xù)走弱，但各家銀行平均收益率仍然提高了12BP，只有大行和股份制銀行有1-4BP的下降，這與各家銀行債券配置結(jié)構(gòu)和投研實(shí)力有很大的相關(guān)性。

綜上所述，2017年，銀行生息資產(chǎn)占55%左右的貸款收益率有小幅下降，占比在10%左右的同業(yè)資產(chǎn)收益率反而有明顯的上升，而占比在30%左右的債券投資收益率變化不一，最終導(dǎo)致了2017年銀行綜合資產(chǎn)收益率的相對(duì)分化。

相對(duì)于2017年而言，從綜合負(fù)債端來(lái)看，2018年綜合資產(chǎn)收益率上升的確定性要更高，核心原因是占比最高的貸款收益率與債券投資收益率上升的概率很大，而同業(yè)資產(chǎn)收益率雖然有可能下降，但影響較小。

央行每個(gè)季度均會(huì)公布《中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》，并會(huì)在其中公布各期金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款的加權(quán)平均利率水平及變化，這為我們判斷上市銀行當(dāng)期的貸款收益率提供了依據(jù)。但需要注意的是，由于央行公布的金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款加權(quán)平均利率指的是當(dāng)期新發(fā)放貸款的定價(jià)利率，而上市銀行財(cái)務(wù)報(bào)表中的貸款收益率指的是當(dāng)期貸款利息收入除日均貸款余額，從而主要是“存量”貸款的收益率，因此，兩者之間存在期限上的“錯(cuò)配”。

我們將老16家上市銀行平均貸款收益率曲線分別往前平移半年、一年來(lái)觀察與“金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款加權(quán)平均利率”的關(guān)系。很明顯，平移之后的銀行貸款收益率走勢(shì)與“金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款加權(quán)平均利率”幾乎一致。相關(guān)系數(shù)表明，T期“上市銀行貸款平均收益率”與T期“金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款加權(quán)平均利率”的相關(guān)系數(shù)僅為80.53%，但與T-1期的“金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款加權(quán)平均利率”的相關(guān)系數(shù)達(dá)到94.93%，與T-0.5（半年）期的“金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款加權(quán)平均利率”更是高達(dá)97.05%。因此，新發(fā)放貸款的收益需要滯后半年到一年時(shí)才會(huì)體現(xiàn)在銀行實(shí)際利息收入當(dāng)中。

基于以上規(guī)律，我們可以大致推斷出2018年銀行貸款收益率的情況?！吨袊?guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》數(shù)據(jù)顯示，2017年全年，金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款加權(quán)平均利率較2016年總體上升41BP，該變化將導(dǎo)致2018年全年上市銀行貸款收益率平均上升41BP至5.12%。與此相類(lèi)似，我們也可以推斷出2018年上半年銀行貸款收益率就可能上升32BP，速度快于下半年，這也符合2017年上半年金融機(jī)構(gòu)發(fā)放貸款利率上升幅度高于下半年的特征。

中信建投認(rèn)為，上市銀行貸款收益率回升是可持續(xù)的：第一，貨幣政策執(zhí)行報(bào)告顯示，2018年一季度，金融機(jī)構(gòu)加權(quán)貸款利率為5.96%，比2017年四季度上升22BP；第二，在表外監(jiān)管趨嚴(yán)的背景下，金融資源回歸表內(nèi)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)對(duì)銀行表內(nèi)信貸的依賴和需求均會(huì)繼續(xù)增強(qiáng)，從而提高銀行的議價(jià)能力；第三，銀行貸款重定價(jià)能力要慢于存款，因此，2017年同業(yè)負(fù)債壓力、2018年存款競(jìng)爭(zhēng)壓力均會(huì)向2018年及以后的貸款中逐步傳導(dǎo)。

2018年年初至今，在普惠金融定向降準(zhǔn)、春節(jié)期間臨時(shí)流動(dòng)性動(dòng)用安排以及降準(zhǔn)100BP 置換MLF等利好的刺激下，市場(chǎng)流動(dòng)性較2017年更為充裕，從而帶來(lái)債券市場(chǎng)主要品種到期收益率的下降，價(jià)格上升。下半年，隨著市場(chǎng)流動(dòng)性的持續(xù)改善，以及繼續(xù)降準(zhǔn)的大概率，從而使得上市銀行在債券投資上的收益率將好于2017年。

綜上分析，對(duì)2018年銀行生息資產(chǎn)綜合收益率的判斷要比其付息負(fù)債成本率的判斷更容易。貸款收益率與債券投資收益率上升的概率很大，而這兩部分合計(jì)占生息資產(chǎn)規(guī)模80%-90%；其他生息資產(chǎn)（如同業(yè)資產(chǎn)、央行存款等）有下降的可能性，但占比很小。因此，總體而言， 2018年銀行綜合收益率向上的確定性比較大，僅需要關(guān)注的是上升的幅度。

我們可以做如下情景假設(shè)分析：假設(shè)一：2018年，生息資產(chǎn)總規(guī)模、貸款規(guī)模、債券投資規(guī)模以及其他資產(chǎn)規(guī)模（均為日均數(shù)）的增速與2017年保持一致；假設(shè)二：2018年，在樂(lè)觀情景下，大行與其他銀行貸款收益率分別上升30BP、60BP（主要考慮到大行與中小銀行客戶對(duì)象差異帶來(lái)的議價(jià)能力的不同），債券投資收益率均上升30BP，其他資產(chǎn)收益率保持不變；在正常情景下，大行與其他銀行貸款收益率分別上升20BP、40BP，債券投資收益率上升20BP，其他資產(chǎn)收益率下降10BP；在悲觀情景下，大行與其他銀行貸款收益率分別上升10BP、20BP，債券投資收益率上升10BP，其他資產(chǎn)收益率下降20BP。

基于以上假設(shè)得出以下結(jié)論：在樂(lè)觀情景下，上市銀行綜合收益率會(huì)上升42BP（算術(shù)平均）；在正常情景下，綜合收益率會(huì)上升28BP；而在悲觀情景下，綜合收益率會(huì)上升15BP。

從2018年付息負(fù)債綜合成本率與生息資產(chǎn)綜合收益率的因素出發(fā)，并基于樂(lè)觀、正常、悲觀三種情景下的變化情況可以判斷，生息資產(chǎn)收益率回升的確定性更大，幅度也更大，而影響付息負(fù)債成本的因素較多，但總體判斷仍然是穩(wěn)中有降?；凇皟粝⒉?（利息收入-利息支出）/生息資產(chǎn)平均余額”公式，我們可以進(jìn)一步推出2018年全年上市銀行凈息差的情況。

在樂(lè)觀、正常、悲觀三種情景下，2018年，上市銀行凈息差有望分別回升46BP、28BP 以及9BP；從改善幅度來(lái)看，股份制銀行>城商行>大行>農(nóng)商行。上述數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)結(jié)果比較符合我們的直觀判斷，一方面，股份制銀行、城商行在本輪貸款收益率的上升中收益最大，另一方面，由于股份制銀行、城商行存款占比較低，在本輪存款成本抬升下受到的影響最小。