股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績效的國外文獻綜述

李偉民

一、正相關關系

Berle和Means曾在1932年提出現(xiàn)代企業(yè)的兩權(quán)分離觀點。Berle和Means（1932）提出，在股權(quán)分散的情況下，分散的小股東無法有力及監(jiān)督對管理層的經(jīng)營行為，那么經(jīng)理就有可能出于“經(jīng)濟人”學說的考量做出侵害其他股東利益的行為，將會影響公司績效的最優(yōu)化。這意味著公司股權(quán)的分散會帶來公司績效的降低[3]。Shleifer和Vishny（1986）認為盡管對于小股東而言，更加傾向于搭便車的行為，卻對大股東來說，股價的上漲帶來收益會產(chǎn)生足夠的動力，去監(jiān)督管理層人員的經(jīng)營行為，從而傳統(tǒng)代理問題會較好的得到解決，那么股權(quán)適度的集中度對于提高企業(yè)的治理效率是有效地，進而提高公司的價值[6]。Pedersen和Thomsen（1999）選取歐洲435家大公司作為研究對象，認為“企業(yè)的股權(quán)集中度與凈資產(chǎn)收益率之間存在顯著正相關關系?！盵7]Makhija和 Spiro在2000年選取捷克988家剛剛完成私有化的企業(yè)作為研究對象，認為外國投資者、內(nèi)部人持股比例對于企業(yè)的股票價值有積極的促進效應，他們較其余投資者而言，較容易的發(fā)掘高利潤的企業(yè)[5]。Steen Thomsen 和 Torben Pederse（2000）曾經(jīng)以權(quán)變理論為基礎，選取了歐洲十二個國家的433家公司為樣本對象，提出結(jié)論：股權(quán)集中度與企業(yè)業(yè)績之間存在正相關性。Durnev 和Kim 也這么認為（2005），在企業(yè)的股權(quán)集中度較高的情形下，大股東霸占上市公司的成本就較高，這么說來就相應降低了大股東侵害中小股東利益行為的可能性[4]，與此同時，大股東可以形成對公司經(jīng)理層的有效監(jiān)督，因而股權(quán)集中度與公司績效兩者之間成正相關關系。Pederson[1]在2009年選取歐共體成員國的200多家公司作為樣本，實證分析得出結(jié)論，“隨著股權(quán)集中度的增加，上市公司績效也隨之明顯增強?！盡itton在2012年以東亞地區(qū)近400家公司的數(shù)據(jù)[2]作為研究對象，分析發(fā)現(xiàn)，上市公司的績效和股權(quán)集中度兩者之間存在明顯的正相關關系。

二、負相關關系

La Porta等（1999）考察了二十七國的公司股權(quán)結(jié)構(gòu)，發(fā)現(xiàn)只有美英等國家的企業(yè)股權(quán)比較分散，大多數(shù)國家的股權(quán)集中度絕對或相對較高，而且控股股東可以通過優(yōu)先投票權(quán)、交叉持股等這些不同的方式控制企業(yè)的運營。Shleifer、Vishny（1986）和La Porta等（1999）提出公司不同股東之間可能存在利益沖突。當小股東利益不能有效保護時，分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)在績效方面要高于股權(quán)集中的企業(yè)。Stulz（1988）認為，較高的內(nèi)部人持股的比例會使對手方收購者為了獲得企業(yè)的控制權(quán)，惡意增加購買企業(yè)需要支付的溢價，這樣看來，一旦對公司實現(xiàn)了有效控制，經(jīng)理層人員往往沉溺于非價值最大化目標。Johnson等（2000）以建立理論模型的方式，有效的證明了大股東存在侵占行為，認為外部非控股股東不能有效的阻止侵占行為的發(fā)生[10]。Lehmann和Weig（2000）的實證理論證實，股權(quán)集中度與企業(yè)績效ROA和ROE之間存在負相關。Thomsen、Pedersen 和 Kivst（2006）選取美歐國家的企業(yè)在1988至1998年間的數(shù)據(jù)進行實證研究，發(fā)現(xiàn)持股比例與公司績效之間存在顯著的負相關關系。

三、非線性關系

還有一些學者認為股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績效兩者之間存在的并不是簡單地線性關系。

Edwards和Weichenrieder（1999）選取德國企業(yè)為樣本數(shù)據(jù)，研究發(fā)現(xiàn)，對于私立企業(yè)大股東而言，股權(quán)集中度對績效有正反兩方面的效應影響，但正面效應反應很明顯，從而有效的提升企業(yè)的市場價值。Stulz（1988）的研究發(fā)現(xiàn)，提高內(nèi)部股東持股比例可以有效的提高支付的溢價，然而比例過高會造成企業(yè)績效的下降。Morck、Shleifer和Vishny（1988）選取500強公司中的371家企業(yè)作為研究對象，研究發(fā)現(xiàn)內(nèi)部人持股比例對托賓Q值的影響存在二次曲線關系，得到公司的價值與股權(quán)結(jié)構(gòu)之間呈現(xiàn)倒U形。Claessens等（2002）對東亞八個國家的1301家企業(yè)進行分析研究，發(fā)現(xiàn)在一定范圍內(nèi)，公司價值與現(xiàn)金流權(quán)呈正相關，然而當控制權(quán)過大超過現(xiàn)金流權(quán)時，便會降低公司價值。（作者單位：重慶師范大學經(jīng)管學院）

參考文獻：

[1]PEDERSON T.Business Systems and Corporate Governance[J].International Studies of Management & Organization，2009，29（6）：43-59.

[2]MITTON.A Cross-firm Analysis of the Impact of Corporate Governance on the East Asian Financial Crisis[J].Journal of Financial Economics，2012（64）：215-241.

[3]Berle， AdolfA.and Gardiner C，Means. The Modern Corporation and Private Property[M]. New York， Macmillan Publishing Co.，1932.

[4]Durnev， A.， and Kim， E.To steal or not to steal： firm attributes， legal environment and valuation[J].Finance.2005，（60）

[5]Makhija， Anil K. and Michael Spiro. Ownership Structure as a Determinant ofFirm Value ：Evidence from Newly Privatized Czech Firms[J].The Financial Review.2000.

[6]Morck R，Shleifer A，Vishny RW. Management to ownership and marketvaluation： an empirical analysis[J]， Journal of Financial Economics， 1988，20：293-315.

[7]Pederson T，Thomsen S. Economic and systemic explanations of insider ownership among Europe's largest companies[J]. International Journal of the Economics of Business， 1999，6（3）： 367-381.

我國汽車金融發(fā)展現(xiàn)狀與發(fā)展方向研究

沈子煊

作者簡介：沈子煊（1990-），女，漢族，上海黃浦區(qū)人，碩士，上海大學，金融學。

摘要：今天的經(jīng)濟日益發(fā)達，汽車逐步進入了我們的生活，甚至成為了很多人的生活必需品，汽車行業(yè)經(jīng)過很長時間的黃金時期后，目前基本處于穩(wěn)定時期，但由于中國人口中國，汽車需求仍居高不下。為了吸引顧客，并且提高銷量，汽車金融萌生了高速發(fā)展的態(tài)勢。

存在于汽車行業(yè)的銷售和服務過程中的金融活動就是所謂的汽車金融，包括消費者融資、商家融資、車輛保險業(yè)務等。如汽車租賃、車輛消費貸款、商家?guī)齑嫒谫Y和車輛保險等都是典型的汽車金融產(chǎn)品。與此同時，還存在與汽車金融產(chǎn)品高度相關的一些汽車售后服務和金融服務也，例如聯(lián)名卡和質(zhì)保等。

汽車金融業(yè)務經(jīng)歷了從粗放到精細、從幕后到臺前、從分散到整合的轉(zhuǎn)變。隨著汽車市場步入微增長時代，汽車金融對促進汽車銷量增長、促進廠商利潤增發(fā)揮著非常重要的作用。然而，盡管汽車金融市場的發(fā)展前景被公眾一致看好，但是由于這個行業(yè)起步較晚，發(fā)展時間不長，在經(jīng)驗積淀、人才積累等方面仍有很大缺陷。通過汽車金融行業(yè)存在的制約條件而進行的探究，看清汽車金融行業(yè)未來的發(fā)展態(tài)勢，能夠?qū)ζ嚱鹑谛袠I(yè)的未來持續(xù)健康發(fā)展起著至關重要的作用。

關鍵詞：汽車金融；制約條件；發(fā)展態(tài)勢

一、汽車金融的意義

首先，汽車金融能夠?qū)ζ囆袠I(yè)的生產(chǎn)銷售能力和經(jīng)濟周期進行一定的調(diào)整，進而對汽車產(chǎn)業(yè)產(chǎn)生保護和優(yōu)化作用，并樹立保持汽車產(chǎn)業(yè)的持續(xù)穩(wěn)健發(fā)展的目標，令汽車生產(chǎn)的經(jīng)濟周期得到協(xié)調(diào)和優(yōu)化；其次，汽車金融利用對金融資產(chǎn)和手段創(chuàng)新的劃分，能夠有效調(diào)整和豐富銀行金融的利潤框架、風險管理框架以及資產(chǎn)框架；同時，汽車金融能夠開啟并支撐社會的消費市場，使得消費者的文化素養(yǎng)和中國的經(jīng)濟實力得到大幅提高。

二、我國汽車金融的現(xiàn)狀研究

我國仍然處于起步階段的汽車金融行業(yè)，其發(fā)展于西方發(fā)達國家相比明顯滯后，信貸方式十分單調(diào)，參與主體無法達到多元化、服務內(nèi)容缺乏創(chuàng)新，結(jié)構(gòu)欠合理，制度不完善。西方國家的車輛消費貸款余額基本上可以達到銷售收入的72%，相比之下國際平均水平遠遠高于我國汽車金融的規(guī)模，我國仍然無法起到汽車行業(yè)的推動作用。

三、制約因素分析

（一）跨產(chǎn)品線的產(chǎn)品創(chuàng)新受到政府的法律法規(guī)的限制

多樣的金融產(chǎn)品的整合營銷是成熟的汽車金融市場中的主要發(fā)展形勢，在客戶購買車輛及使用過程中提供全方位服務的解決方法。但我國金融機構(gòu)的業(yè)務范圍被現(xiàn)有的法律規(guī)范限制了，阻礙了汽車金融產(chǎn)品創(chuàng)新。如汽車金融公司的業(yè)務范圍就被《汽車金融公司管理辦法》給嚴格束縛了，不允許汽車保險和其他消費者貸款業(yè)務的開展。

（二）資金匱乏成為潛在弊端

西方國家的汽車金融企業(yè)為了滿足自己的資金需要可以通過發(fā)行債券的方法來獲得。相比之下，中國的汽車金融企業(yè)想要獲取資金，只能通過兩個方法：一是向金融機構(gòu)融資，二是境內(nèi)關聯(lián)公司期限為3個月以上的存款，而這兩種方式都會抬高企業(yè)的生產(chǎn)運營成本。

（三）我國不成熟的汽車金融行業(yè)存在一定風險

金融產(chǎn)品的創(chuàng)新要建立在能夠精準的預計判斷客戶的風險之上，并且采取可行的風險防范措施。即使中國在2005年成立了公民社會信用體系，但是它僅僅記錄了10年的公民信用行為，不管是信用信息的準確度還是覆蓋率，都無法達到要求。因此，有很多的產(chǎn)品創(chuàng)新無法在實踐中應用，就是因為無法對消費者風險的做出準確預估。

（四）金融機構(gòu)在不同客戶融資需求的了解方面較為欠缺

我國消費者的融資需求和偏好與西方國家的客戶存在著很大的差異。而現(xiàn)在我國金融機構(gòu)只是簡單復制西方成熟市場中中已經(jīng)存在的產(chǎn)品，對其進行稍稍改動就投放中國市場，結(jié)果導致中國客戶對很多汽車金融產(chǎn)品都非常不滿意。比如西方成熟市場里的顧客對較低首付（低于20%）和較長還款時間的金融產(chǎn)品更為感興趣。然而調(diào)查顯示，中國消費者則更多地被較高首付和較短的還款時間的產(chǎn)品所吸引。

（五）缺乏從事產(chǎn)品創(chuàng)新的汽車金融人才

汽車金融方面的人才需要具備各項專業(yè)知識和技能，如對汽車、銷售管理和金融等方面的知識。另外，對于負責產(chǎn)品開發(fā)的工作人員則還需要掌握客戶需求分析、客戶細分等方面的技術和技能。

四、汽車金融的發(fā)展前景

（一）市場規(guī)模

影響車輛金融服務業(yè)務的重要因素之一就是消費習慣。隨著使用信用卡的人越來越多，以及人們對分期償付等消費方式的逐步接受，越來越多的人習慣甚至樂于預支購物，這對汽車金融的開展十分有幫助。

傳統(tǒng)的基本盈利方式和伴隨金融創(chuàng)新而開展起來的增值盈利方式是金融服務業(yè)務主要的盈利方式。汽車金融的盈利方式在車輛產(chǎn)業(yè)的整個鏈條上表現(xiàn)出了巨大的利潤來源和源源不斷的生命力。傳統(tǒng)的庫存融資、汽車信貸業(yè)務還是汽車金融的核心內(nèi)容，但其利潤構(gòu)成在汽車金融業(yè)務的中比例在漸漸下滑，而伴隨金融技術手法和金融產(chǎn)品的不斷創(chuàng)新而來的車輛租賃、車輛維修、車輛保險、車隊管理、二手車等增值服務業(yè)務的利潤比重逐步擴大。

（二）發(fā)展方向

1、商業(yè)銀行將攜手專業(yè)化的汽車金融服務企業(yè)共同發(fā)展

目前，汽車金融服務還是主要來源于我國商業(yè)銀行。商家與銀行之間的聯(lián)系不緊密，沒有辦法像專門的信貸企業(yè)那樣開展客戶工作，進而在汽車金融領域很難開發(fā)利潤最大的部分。相比而言銀行貸款利潤率較低，這就造成成本過高和授信范圍過大的風險。并且，在這種情況下向銀行進行車輛貸款手續(xù)繁雜，同時選擇性少，喪失了很多潛在消費的需求，也成為了消費者的重擔。

而專業(yè)性的汽車金融服務機構(gòu)——汽車金融企業(yè)與商家、制造廠商關系緊密，能為購車者、商家、制造廠商提供全面、專業(yè)的金融服務，擁有銀行無法替代的服務強項：汽車金融企業(yè)與汽車制造廠商由于投資或控股的利益關系，有較大的關聯(lián)度，能夠一邊追逐利潤，一邊配合制造廠商進行多樣的資金活動，汽車金融公司的第一要務就是增加汽車制造廠商的產(chǎn)品銷售額，持續(xù)穩(wěn)定支持汽車業(yè)的發(fā)展；與廠商協(xié)調(diào)，可以將放寬貸款前提與車輛降價相配合，實現(xiàn)車輛信貸與車輛營銷的共贏。運營管理的轉(zhuǎn)變程度提升，使得交易費用得以減少，提升了交易效率，更容易達到規(guī)模經(jīng)濟，令汽車金融業(yè)務能夠發(fā)展完善，服務齊全。

2、金融服務發(fā)展得更加全面完善

汽車金融服務公司應在車輛銷售過程中向商家、購車者、廠商商提供貸款及其它金融服務，如為廠商提供營銷策略、搜集市場信息、幫助完善營銷體系；對商家的經(jīng)營資金融資、庫存融資、財務咨詢及培訓設施融資等服務；為購車者提供的消費貸款、設施融資、大用戶的批售信貸、保險、維修信貸等項目。它不僅涵蓋了車輛售前、售中和售后整個過程，而且擴展到車輛消費及其他領域。由于汽車金融公司與汽車廠商、商家之間固有的內(nèi)在聯(lián)系，令它能夠提供貸款、租賃等全方位完善的金融服務，尤其是在生產(chǎn)、銷售、流通等各個環(huán)節(jié)。汽車金融機構(gòu)可以從經(jīng)銷商處收集到有關車型價格、目標客戶、性能等重要消息，并以盡快提供最恰當?shù)慕鹑诜债a(chǎn)品，甚至為客戶量身定制。消費者對于首付比例、還款形勢、貸款時間等都可以隨意選擇。不久的將來，我國的購車者不僅能獲得車輛貸款，并且在購買車輛過程中還會享受到消費信用卡、融資性租賃、車輛消費保險、買車儲蓄、旅游貸款等貼心完善的汽車金融服務。

3、資金來源將逐漸有序多樣

商行的信貸資產(chǎn)是當前我國汽車金融資金的主要來源，但我國專業(yè)車輛金融機構(gòu)的出現(xiàn)及車輛金融服務業(yè)的迅猛發(fā)展，使商行無法也不應該獨自承擔推進車輛金融服務專業(yè)化職能的重任，而車輛金融服務機構(gòu)對資金的需求亦將向著有序多樣的方向發(fā)展。