為何創(chuàng)業(yè)板暴跌而滬指表現(xiàn)抗跌？

王煒

本輪市場調(diào)整以來，中小創(chuàng)可謂“暴跌”，相較而言上證指數(shù)表現(xiàn)“抗跌”。那在這背后又隱含著怎樣的投資邏輯呢？在筆者看來，創(chuàng)業(yè)板公司作為新經(jīng)濟的代表，在2010年-2015年作為拉動經(jīng)濟增長的新動力，迎來發(fā)展“黃金期”。而當前以及未來，社會穩(wěn)定和保障是主要需求，因此，滬指中的大量國企績優(yōu)股有望成為“印鈔機”（如去供給側），而創(chuàng)業(yè)板很多行業(yè)進入高度競爭、適者生存的時代。未來，創(chuàng)業(yè)板跌幅依然會遠遠超過滬指。

從細分行業(yè)發(fā)展看新經(jīng)濟未來

新經(jīng)濟主要構成有哪些？在筆者看來，電影、網(wǎng)絡、智能手機、新能源汽車以及網(wǎng)絡和智能手機派生出來的游戲等都屬于新經(jīng)濟的范疇，而創(chuàng)業(yè)板大部分權重股隸屬于以上行業(yè)。以上行業(yè)高速增長期，創(chuàng)業(yè)板總體收益大幅增長，反之亦然。準確定義以上幾個行業(yè)的未來增速，我們就能準確定義創(chuàng)業(yè)板未來的走勢。

分行業(yè)來看，電影行業(yè)增速大幅放緩，收入規(guī)模從2008年的62.1億元快速增長到2015年的440.7億元，年均增速最低年份也超過30%！未來估計中國電影行業(yè)能保持年均15%增速就非?？捎^，畢竟體量太大之后增速再難以提升。同時“小崔事件”對影視行業(yè)的沖擊不可小視，至少已經(jīng)讓股價發(fā)生巨大的損傷！

就互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)來看，風投界有種說法：“BATJ方圓500里寸草不生！”凡是BATJ大力涉及的行業(yè)，其它企業(yè)都會被兼并或擠垮。例如如火如荼的共享單車在阿里巴巴和騰訊入駐之后，就剩兩家公司OFO和摩拜，背后金主分別是阿里和騰訊。滴滴和快的燒錢大戰(zhàn)棋逢對手，所以合并了，期間把易到擠垮。也正因為易到原總裁怒懟樂視挪用款項，才讓樂視危機擺在大眾眼前。此外，阿里巴巴等大力發(fā)展云計算業(yè)務，通過大幅降低CND業(yè)務資費切入云計算，行業(yè)收費從14元降低到8元，直接把網(wǎng)宿科技從“印鈔的機器”變成“燒錢的大爺”！游戲行業(yè)也是如此，大量游戲公司發(fā)展艱難，但是騰訊游戲業(yè)務卻收益巨大。因為贏家通吃法則！小游戲公司收入大降，沒有固定的客戶端接口，早晚被推廣費用燒掉！

智能手機增速也大幅放緩，最近三年出貨量只有個位數(shù)增長。典型的增長乏力。相關上市公司必然生存難度加大。創(chuàng)業(yè)板很多公司和智能手機有關，比如著名的藍思科技，股價從每股近30元跌至10元，就是智能手機上市公司的縮影！沒有增速的智能手機產(chǎn)業(yè)鏈，大量上市公司進入殺估值階段！（見圖表）

此外，新能源汽車補貼政策門檻大幅提升，光伏補貼降低更大。新能源汽車相關上市公司利潤下降是早晚的事情?；ヂ?lián)網(wǎng)金融行業(yè)在證券行業(yè)收入大幅下降的當下，業(yè)績逐年下滑也將成為必然的趨勢。該行業(yè)上市公司股價仍有可能大幅回落！

綜上所述，筆者認為，新經(jīng)濟進入更迭期，增速或有所放緩，股價可能會因此受此影響而持續(xù)大跌。

風向決定未來

創(chuàng)業(yè)板跌幅或仍將遠超滬指

就估值而言，部分新經(jīng)濟個股仍被高估。以互聯(lián)網(wǎng)金融為代表的同花順和東方財富網(wǎng)，2018年上半年報表計算市盈率分別高達48倍和55倍！如果行業(yè)能保持50%增速長達三年，給50倍市盈率估值不過分。但是如果行業(yè)處在下滑或維穩(wěn)階段，給20倍市盈率比較中肯！

估值還有一種情況變化比較大：同一家上市公司同樣的行業(yè)背景，即牛市給40倍估值不高，但是熊市給10倍市盈率也是對的。實際就是有錢就給高市盈率估值，沒錢給低市盈率殺估值！當今市場缺的就是錢，所以才跌跌不休，為何二線藍籌大跌？不就是沒錢殺估值嗎！互聯(lián)網(wǎng)金融個股最近幾天為何大跌？和二線藍籌大跌一個原因：無它，沒錢殺估值！

假設互聯(lián)網(wǎng)金融20倍市盈率或者10倍市盈率才能企穩(wěn)，那么股價何時才是底部？整個創(chuàng)業(yè)板都進入殺估值階段，在極為缺錢和新經(jīng)濟增速放緩背景下，一旦走成和主板一樣10倍市盈率是普遍估值支撐，那么跌幅仍將非?？膳?！

相較而言，滬指表現(xiàn)將相對抗跌。因為滬指里面含有大量的權重股，如兩桶油、國有大型銀行、保險公司等。還有大量煤炭鋼鐵水泥等國有資產(chǎn)個股，它們的權重也不小。上證50指數(shù)占上證指數(shù)的25%，上證50指數(shù)走穩(wěn)對上證指數(shù)支撐效應十分明顯。上證50指數(shù)的工中農(nóng)建交幾大銀行分紅十分可觀。以最近三年平均值為例，工商銀行每股分紅0.236元，分紅率高達4.3%；農(nóng)業(yè)銀行每股分紅率高達4.7%，其他幾家大致也如此！在筆者看來，銀行板塊只要沒有重大利空（如房地產(chǎn)泡沫破滅等）沖擊，當前價格大跌概率不高。

值得注意的是，《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》修改后要求，創(chuàng)業(yè)板不能跨行并購，主板和中小板持股60個月以上并購重組才不受5個100%條款約束（可超越總資產(chǎn)、總收入、凈利潤等）。實際上從2016年開始，政策層面對創(chuàng)業(yè)板融資上的支持就大幅收緊。與之形成鮮明對比的是，去供給側改革給煤炭、水泥和鋼鐵等周期性行業(yè)帶來巨大的實質(zhì)性經(jīng)濟效益，上市公司從2015年“碎鈔機”變?yōu)?017年至今為止都是“印鈔機”！

近期市場有消息稱，社保有可能由稅務部門代收并且足額收繳。這和去供給側改革有什么關系？其實道理很簡單，社保是資金用于養(yǎng)老。通過去供給側改革，能讓國企為絕對主導力量的煤炭鋼鐵水泥企業(yè)增收增利，利潤增加稅收或分紅進入國資委，能十分有效地促進社會保障的穩(wěn)定運行。

在筆者看來，創(chuàng)業(yè)板雖然是新經(jīng)濟，但是新經(jīng)濟增速正在下滑，新經(jīng)濟實際已經(jīng)完成在2010年-2015年拉動經(jīng)濟增長的重任，“黃金時期”或已經(jīng)過去。目前創(chuàng)業(yè)板很多行業(yè)已經(jīng)進入高度競爭、適者生存的時代。整個板塊在牛市炒作估值過高，近期依然將跌跌不休的探尋估值的底部。

相較而言，隨著社會穩(wěn)定和社會保障將成為未來的主要需求。而滬指國企權重大，掌握資源的國企收益這幾年大幅提升，符合穩(wěn)定社會并使之更加安定團結。此外，政策天平也在傾斜，給新經(jīng)濟補貼從光伏到新能源都在降低，創(chuàng)業(yè)板融資的并購增發(fā)難度加大。因此，在筆者看來，未來創(chuàng)業(yè)板跌幅依然會遠遠超過上證指數(shù)！、

（本文作者系佳盛投資總經(jīng)理）