在“動物精神”和保護投資者利益中尋找平衡

黃樹東

筆者一直提倡嚴格依法“治市”，堅信只有在法制完善、監(jiān)管嚴格的基礎上，才能保護好股東利益，才能擁有公平和透明的市場環(huán)境，才能讓資本市場起到推動資源合理配置的作用，才能出現(xiàn)長期穩(wěn)定的牛市行情。這就要求我們在“動物精神”和“嚴格監(jiān)管”之間尋求某種平衡。一方面，“動物精神”不能違背法律，另一方面，嚴格監(jiān)管也最好不要遏制“動物精神”。

為了穩(wěn)定A股市場，監(jiān)管層近期先后推出了許多利好政策提振市場信心。不過，在市場流動性得到一定程度恢復的同時，題材炒作的風潮卻在A股市場再度興起。其中，以恒立實業(yè)為代表的殼資源股受政策邊際寬松的影響，獲短線資金追逐，ST板塊亦得到游資炒作。有觀點認為，當前的概念股狂歡讓2015年“股災”以來的強監(jiān)管和價值投資導向成為“過去時”。而在筆者看來，減少交易阻力和不必要的干預可以看作監(jiān)管層在救市背景下活躍市場的針對性的舉措，對正常的投機行為不應追責，但對于非法投機和操控市場的行為則要嚴厲打擊。

筆者一直提倡嚴格依法“治市”，堅信只有在法制完善、監(jiān)管嚴格的基礎上，才能保護好股東利益，才能擁有公平和透明的市場環(huán)境，才能讓資本市場起到推動資源合理配置的作用，才能出現(xiàn)長期穩(wěn)定的牛市行情。這就要求我們在“動物精神”和“嚴格監(jiān)管”之間尋求某種平衡。一方面，“動物精神”不能違背法律，另一方面，嚴格監(jiān)管也最好不要遏制“動物精神”。

為投機“正名”

股票市場中有多種類型的參與者：有的研究企業(yè)基本面，有的信奉技術(shù)分析；有的使用長線資金挖掘內(nèi)在價值，有的利用短期資金快進快出。只要遵守法律和相關(guān)規(guī)則，它們都是金融市場中不可或缺的要素，都有其存在的必要。2015年“股災”以來，監(jiān)管層引導中長期資金入市，鼓勵投資者著眼長遠，筆者對此非常贊同。但提倡價值投資亦不可矯枉過正，如果整個市場參與者都以價值投資為導向，每一筆持倉都會被長期持有，那么這將會是一個交易量低迷且沒有連續(xù)交易的市場，也是一個沒有價格發(fā)現(xiàn)機制的市場。而所謂投機，就是在承擔高風險的同時，利用股票市場的波動性獲取預期回報。股票市場中很大一部分成交量和波動性是由投機行為來推動的。一個沒有投機行為和“動物精神”的市場是一個不真實的市場，所以也有人把投機稱為“股票市場有效運轉(zhuǎn)的潤滑劑”。

數(shù)據(jù)顯示，在美國股市當中，大約將近一半的成交量是由高頻交易者推動的（另有統(tǒng)計稱高頻交易占比約為10%-40%），這些交易者的持股時間往往以分鐘甚至數(shù)秒計算，它們是美國股市流動性的提供者。為了活躍市場，美國交易所往往在交易費用方面給予高頻交易者以巨大優(yōu)惠。甚至可以理解為，交易所是在花錢“雇傭”這些高頻交易者，因為他們可以為長期投資者提供流動性，積極推動價格發(fā)現(xiàn)機制。

A股市場也是這樣，投資風格的多元化是推動市場交易的重要動力。一只股票，價值投資者可能覺得估值過高，趨勢投資者可能會覺得前景無限，前者賣出，后者買進，于是就有了交易。對于A股市場的題材炒作，筆者倒認為不足以擔心，減少交易阻力和不必要的干預可以看作監(jiān)管層在救市背景下活躍市場的針對性的舉措，也有利于激發(fā)市場的“動物精神”。不過，在將市場的“動物精神”激發(fā)起來以后，監(jiān)管層需要進一步完善監(jiān)管制度，讓“動物精神”在法律和規(guī)則范圍內(nèi)去追求回報。

減少交易阻力不意味放松監(jiān)管

一個成熟市場應當在鼓勵“動物精神”和保護投資者利益中尋找平衡。在監(jiān)管層減少交易阻力和不必要的干預的同時，對于非法投機和操控市場的行為，則要嚴厲打擊。美股市場的監(jiān)管層能夠全天候、即時性監(jiān)控所有市場交易，對異常的交易行為和價格行為主動調(diào)查。這些都值得A股市場借鑒。最近，A股市場上“妖股”重現(xiàn)，殼資源炒作死灰復燃，大量的金融資源被浪費在了沒有多少經(jīng)濟價值的地方，這種行為不僅擾亂市場秩序，還對許多散戶形成了誤導，任其蔓延也不利于A股市場的健康穩(wěn)定。即使其中不存在非法的價格操縱行為，監(jiān)管層也要即時發(fā)現(xiàn)并制止。

為了控制市場波動，保護投資者，美國股市有一個規(guī)定：如果一只股票的價格變動太過劇烈，監(jiān)管層可以令其暫停交易5分鐘讓價格穩(wěn)定下來。基于同樣的原因，在美國交易所（紐約證券交易所、納斯達克等）上市的公司必須同意，在公示任何可能影響其股票交易的信息之前，必須先告之其上市交易所。這些信息包括公司的財務變更、兼并重組、管理層變動、對公司業(yè)務有重要影響的法律法規(guī)變化等。在其中可能會對股價造成影響的信息披露之前，交易所有權(quán)做出暫停股票交易的決定，讓信息得以充分的傳播。此外，當美國證券交易委員會認定投資者的利益受到威脅的時候，它可以暫停相關(guān)股票交易，最長可達10天。

回到A股市場，當“妖股”野蠻生長已經(jīng)威脅到了投資者的利益，在其發(fā)展的初期階段（而不是等到“妖股”已經(jīng)炒上了天），證監(jiān)會就可以讓股票停止交易，并且令相關(guān)公司全面披露自己的信息，包括公司及分公司的運營架構(gòu)、主要業(yè)務往來、財務健康狀況等等。如此一來，大概率可以把“妖股”抑制在搖籃當中。

（作者系旅美學者）