客群和供應(yīng)鏈突破 決定拼多多市值空間

黃金燦

本周京東和拼多多先后發(fā)布財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，一弱一強(qiáng)的兩份財(cái)報(bào)讓京東和拼多多市值差距進(jìn)一步縮小至30億美元。相較而言，拼多多的崛起短期對騰訊系電商沖擊大于阿里系。從該角度看，在作為騰訊盟友的高瓴資本三季度籌碼轉(zhuǎn)向拼多多很正常，即使當(dāng)前拼多多長期發(fā)展待考，但在目前京東“弱勢”背景下，短中期投資也有意義。

20日晚間，拼多多發(fā)布上市以來首份季報(bào)數(shù)據(jù)，Q3實(shí)現(xiàn)營收33.7億元，同比上年增長697%。截止9月30日過去一年的GMV（總成交額）為3448億元，同比增長386%。那作為投資者該如何衡量拼多多的投資價(jià)值？本文將從快速獲客、超高留存、反向定制、致命弱點(diǎn)四個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)給出個(gè)人看法。在筆者看來，拼多多的崛起短期對國內(nèi)騰訊系的電商沖擊大于阿里系，而長期來看，拼多多大概率將與阿里進(jìn)入生態(tài)戰(zhàn)，如何做好關(guān)鍵領(lǐng)域薄弱環(huán)節(jié)是拼多多需要認(rèn)真思考的課題。拼多多的市值發(fā)展空間則主要取決于客群和供應(yīng)鏈能否有效突破，如果均取得有效突破，千億美元市值值得期待。

核心競爭力：快速獲客+超高留存

在現(xiàn)實(shí)生活與公眾論壇中，拼多多口碑兩極分化嚴(yán)重。在第三方統(tǒng)計(jì)機(jī)構(gòu)數(shù)據(jù)里，拼多多體現(xiàn)出高卸載+高留存、低滲透高粘性等分裂特征。

中國目前有8億左右網(wǎng)民（網(wǎng)民不等于賬戶與活躍設(shè)備）。對于產(chǎn)品來說，8億網(wǎng)民可以歸為三類：1.高頻使用的核心用戶；2.偶爾用、可用你產(chǎn)品也可用其余產(chǎn)品的外圍用戶；3.不屬于你產(chǎn)品的用戶。產(chǎn)品開發(fā)者必須過濾掉3，留下1與2，特別是1。此過程越快越好，超低價(jià)、拼團(tuán)社交裂變、誘導(dǎo)分享、燒錢營銷、洗腦廣告等手段可能都會用。一旦過濾完成，因?yàn)橛脩暨w移成本遠(yuǎn)大于拉新成本，競爭對手就難有機(jī)會。只完成一部分，別人復(fù)制你的形式去你還沒有覆蓋到的人群推廣，就有機(jī)會超過甚至顛覆你。完成后只要領(lǐng)先者不犯大錯(cuò)，競爭對手只有等下個(gè)變革時(shí)采用差異化手段才有機(jī)會。

快速獲客是互聯(lián)網(wǎng)公司的核心競爭力之一，拼多多與抖音將其發(fā)揮到近乎極致，所以我們看到的現(xiàn)實(shí)很分裂：于留下來的用戶，它們很好；于被洗掉的用戶，它們很差；并且好與差在很短的時(shí)間內(nèi)大規(guī)模地呈現(xiàn)。

快速獲客完成后，用戶留存與復(fù)購是更為重要的事情，怎么做？筆者認(rèn)為有三種方式，一是高性價(jià)比。低質(zhì)難以長存，低價(jià)發(fā)展空間受限，高性價(jià)比才是大眾剛需。二是智能推薦。分發(fā)方式對于電商行業(yè)的重要性雖不如內(nèi)容行業(yè)，但當(dāng)電商規(guī)模到一定程度后，高效的信息分發(fā)仍會是核心競爭力之一。三是娛樂游戲。與業(yè)務(wù)深度結(jié)合的輕量游戲?qū)μ嵘龖?yīng)用與業(yè)務(wù)的活躍有很大的幫助，當(dāng)年的開心農(nóng)場與QQ農(nóng)場證實(shí)過，最近的螞蟻森林與螞蟻莊園也證實(shí)過，支付寶的螞蟻系列火后，不少應(yīng)用都跟進(jìn)學(xué)習(xí)。黃崢是谷歌出身，后來做過電商代運(yùn)營和游戲，游戲需要對用戶心理有極高的理解，該經(jīng)驗(yàn)在獲客階段有過較大的幫助，多多果園是留存階段的玩法。

智能推薦能發(fā)揮效果的前提是被推薦的商品有競爭力，娛樂游戲只對部分用戶適用，三大因素的重要性依次遞減。目前拼多多實(shí)際表現(xiàn)是，在衡量互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品粘性的核心指標(biāo)日活/月活比、用戶日均使用次數(shù)、用戶日均使用時(shí)長上，拼多多都有優(yōu)越的表現(xiàn)，遠(yuǎn)超京東、唯品會等電商APP，和手機(jī)淘寶差不多甚至稍高。但在衡量電商產(chǎn)品粘性的核心指標(biāo)復(fù)購率、人均年度購買次數(shù)、人均年度GMV上，拼多多除人均年度GMV因客單價(jià)很低與成長期表現(xiàn)較差，前二者也有不錯(cuò)的表現(xiàn)，雖不如淘寶，但比京東、唯品會等強(qiáng)。

沒有供應(yīng)鏈支持的高性價(jià)比只是口號

互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的發(fā)展有五步，分別為成長、縱向、橫向、深入、突變：1.成長指的是向更多的地區(qū)、人群、設(shè)備、媒介覆蓋；2.縱向指的是向更上或更低層級業(yè)務(wù)擴(kuò)張（先同一大行業(yè)內(nèi)的細(xì)分行業(yè)，再相鄰大行業(yè)）；3.橫向指的是向同一層級內(nèi)的平行業(yè)務(wù)擴(kuò)張；4.深入指的是向產(chǎn)業(yè)鏈的上下游業(yè)務(wù)擴(kuò)張；5.突變指的是向與之前的核心業(yè)務(wù)相差很遠(yuǎn)但又不是完全沒有聯(lián)系的業(yè)務(wù)擴(kuò)張。越往后面越難，越容易給競爭對手機(jī)會，擴(kuò)張順序是1-5。

對應(yīng)拼多多，二線以下城市的獲客在去年大部分完成，今年的重心是一二線城市的獲客，在完成全過濾后，就留下一批核心用戶與一些外圍用戶，用戶層面后續(xù)動(dòng)作有兩步：首先是原用戶拓展品類。細(xì)分為兩步，第一先拓展同調(diào)性但不同品類商品，如買農(nóng)產(chǎn)品，順便買紙巾、服飾零食等產(chǎn)品，但客單價(jià)都偏低；第二拓展高客單價(jià)的品類與同品類高客單價(jià)商品，買手機(jī)試試，這時(shí)需要品牌幫助，2018年9月，拼多多品牌館上線。

其次，擴(kuò)大用戶群體。通過品牌或調(diào)性升級讓之前被過濾掉的用戶使用起來，因用戶的需求在其余電商平臺已經(jīng)得到滿足，難度會比第一步高很多，拼多多目前還沒走到這步。

與前兩年的低調(diào)發(fā)展不同的是，拼多多現(xiàn)已受到電商巨頭的重視，無論是擴(kuò)人群還是拓品類甚至是留住原用戶，都面臨更大的競爭，阻力更大，拼多多的留存三因素可以概括為“讓用戶買到合適的高性價(jià)比的商品，并在這一過程得到快樂”。前者一定要相應(yīng)的供應(yīng)鏈支持，又因不同的用戶群的需求有異，還要多元化的供應(yīng)鏈支持。細(xì)分后仍有一定量級且較為穩(wěn)定的用戶群，才有資格改造供應(yīng)鏈，達(dá)成C2B（消費(fèi)者到企業(yè)的反向定制）的高級形態(tài)。

因此，沒有供應(yīng)鏈支持的高性價(jià)比只是口號，平臺會成為山寨低質(zhì)偽劣產(chǎn)品的集中地。但C2B它比利用微信的社交關(guān)系鏈去誘導(dǎo)分享拉客和做娛樂電商小游戲要復(fù)雜得多，且不可能短時(shí)內(nèi)能做好。

長期或與阿里進(jìn)入生態(tài)戰(zhàn)

拼多多的異軍突起，對已有電商格局造成沖擊。目前來看，短期對騰訊系影響更大，對阿里的影響則有正有負(fù)，在拼多多沒有完成本文所說的突破之前，影響不大，甚至正大于負(fù)。

長期來看，拼多多的競爭對手是阿里。中國的互聯(lián)網(wǎng)公司，一旦競爭對手是阿里，競爭就會升級到生態(tài)競爭，拼多多任何一個(gè)關(guān)鍵環(huán)節(jié)的薄弱處在與阿里的長期競爭中都可能成為致命弱點(diǎn)。

完整的電商生態(tài)有“六駕馬車”，自營電商、平臺電商、物流、金融、云計(jì)算、娛樂流媒體?！傲{馬車”中，把關(guān)聯(lián)性稍弱的金融、云計(jì)算、娛樂流媒體去掉，也有三駕。黃崢曾表示不會做采銷，也不碰物流和配送，不做天貓模式。

但事情的發(fā)展不會盡如人意，如拼多多要不要做支付與金融？移動(dòng)支付普及是拼多多崛起的核心因素之一，代價(jià)是0.6%的支付費(fèi)率，這是會隨GMV增長而增長的剛性成本。假如2020年，拼多多的有效GMV（交易達(dá)成）為5000億元，則支付費(fèi)用為30億元，此成本由商家承擔(dān)，平臺代為收取只是看似提高了貨幣化率。另一個(gè)顯而易見的問題是：拼多多用戶不一定是淘寶用戶，但拼多多用戶終將成為支付寶用戶，而支付寶用戶終將成為淘寶用戶。2018年8月，拼多多入股第三方支付“全牌照”公司付費(fèi)通，成為其第二大股東。

如果說支付與金融還沒那么關(guān)鍵，物流則回避不了：騰訊可以給拼多多流量與資本，也可以輸出支付和云計(jì)算，甚至給最核心的社交關(guān)系鏈，但給不了物流能力。拼多多以農(nóng)產(chǎn)品快消品起家，農(nóng)產(chǎn)品是生鮮，有保質(zhì)期，且多數(shù)時(shí)間較短，對物流體系有較高的要求。盒馬出來之前，阿里、京東等巨頭都沒做好生鮮電商，目前拼多多借助菜鳥物流做得“還可以”，核心是用戶期望低。

不做物流，會嚴(yán)重制約拼多多進(jìn)一步發(fā)展，品類拓展、人群擴(kuò)張都會乏力，在“雙11”等流量爆發(fā)期也會因配送優(yōu)先度較低與配送時(shí)間拉長表現(xiàn)乏力?？梢坏┦裁炊甲觯瓦M(jìn)入與阿里的生態(tài)競爭中，拼多多能否應(yīng)對還需觀察。

客群和供應(yīng)鏈若均突破，拼多多市值可看至千億美元

前面提到，拼多多的獲客有兩個(gè)階段，先篩選二線以下城市用戶，這部分工作去年大部分完成，再篩選一二線城市用戶，今年前三季度也已大部分完成。拓品類的第一步做得還好，目前在做第二步。

目前有兩個(gè)很重要的結(jié)論：一是被“洗掉”的用戶對平臺沒有價(jià)值甚至為負(fù)。二是，拓品類的第一步做好，人均年度GMV有望到2000元左右，想到3000、4000元要做好第二步，想更高到5000元以上，需要擴(kuò)中高凈值人群。想進(jìn)一步突破10000元，則需要拓大品類，不局限于實(shí)物電商。

最新財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，今年Q3的年度活躍買家是3.855億，這包括部分被洗掉的用戶（據(jù)筆者估算，這部分?jǐn)?shù)據(jù)為1.5億人），若以此估算拼多多的價(jià)值會有問題。以抖音為例：10月份國內(nèi)月活突破4億、日活突破2億，如果說年活，會是5、6億甚至更多。想看清楚留存的用戶是多少，今年Q4季報(bào)與明年Q3季報(bào)是關(guān)鍵；而想知道巨頭的反擊對其的影響，明年Q1、Q2季報(bào)是關(guān)鍵。

在關(guān)鍵季報(bào)出來之前，拼多多有時(shí)間去做好拓品類、擴(kuò)人群與反向定制。同時(shí)做好客群和供應(yīng)鏈的突破，拼多多千億美元有望；做好其中一個(gè)，500億美元有望。假如都沒做好，年度活躍買家3億左右、人均年度GMV 2000元左右將是拼多多瓶頸，雖然較目前而言，拼多多仍有較大的價(jià)值，但對應(yīng)200億美元以上的市值投資價(jià)值有限。而如果在這期間，其核心用戶與品類由于競爭力不足被挖墻角，則會有較大的投資風(fēng)險(xiǎn)。因此，怎么衡量拼多多的投資價(jià)值？別急，再等等看。

（本文作者系雪球大V@逸修，互聯(lián)網(wǎng)觀察者、投資人）