順豐借殼上市的案例研究

李九陽　向崇學(xué)

目前，隨著我國電子商務(wù)的發(fā)展，消費者的需求在不斷釋放，快遞行業(yè)也隨之進(jìn)入高速發(fā)展階段。快遞企業(yè)想要提升自身競爭力，實現(xiàn)快速發(fā)展，施行現(xiàn)代化的管理制度，從而擴(kuò)大市場占有率，就需要資本力量的不斷注入，通過上市這種渠道直接進(jìn)行融資自然成為多數(shù)行業(yè)發(fā)展的必經(jīng)之路。其中，借殼上市更是因其快速便捷而成為快遞這一飛速變化行業(yè)里多數(shù)企業(yè)的不二之選。本文在研究順豐借殼上市這一案例全部過程的基礎(chǔ)上，結(jié)合了我國快遞行業(yè)的發(fā)展特點，從上市動因、財務(wù)效益分析得出成功經(jīng)驗，為民營企業(yè)在借殼上市方面提供可以借鑒。

一、順豐借殼上市過程介紹

賣殼方——鼎泰新材全稱為馬鞍山鼎泰稀土新材料股份有限公司，公司主要從事稀土合金鍍層防腐技術(shù)的開發(fā)與應(yīng)用，公司于2010年掛牌上市，股票代碼為“002352”，注冊資本為7，800萬元。借殼方——順豐控股股份有限公司（簡稱順豐），主要從事物流服務(wù)行業(yè)，包括：順豐標(biāo)快、速運傳輸、電商件運輸、物流普運等業(yè)務(wù)，采用整體直營模式。順豐上市前三年間利潤如表1所示。

順豐借殼上市過程如下：

（一）重大資產(chǎn)置換。鼎泰新材用其凈資產(chǎn)估值8億元與順豐控股全體股東持有的本公司100%股權(quán)的等值部分進(jìn)行資產(chǎn)置換。置換后，鼎泰新材在重組前上市的資產(chǎn)被整體置出，重組后上市公司的資產(chǎn)變?yōu)轫権S控股自身的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。

（二）發(fā)行股份購買資產(chǎn)。經(jīng)雙方協(xié)議，鼎泰新材擬置出的資產(chǎn)與擬置入順豐控股的資產(chǎn)差額為425億元，鼎泰新材通過發(fā)行股份購買順豐全體股東持有的原公司股份，彌補(bǔ)差額。本次購買資產(chǎn)發(fā)行的股份價格為每股21.66元，經(jīng)除權(quán)、除息調(diào)整后，鼎泰新材購買價格為每股10.76元，向順豐全體股東發(fā)行股份數(shù)量為394，981萬股。

（三）募集配套資金。順豐上市后采用詢價發(fā)行方式擬向不超過10名符合條件的特定對象進(jìn)行非公開發(fā)行股份募集配套資金。募集的配套資金主要用于上市后購置航材購置、冷運車輛等項目，以發(fā)展公司航空運輸業(yè)務(wù)以及擴(kuò)大對生鮮市場的開發(fā)力度。經(jīng)除權(quán)、除息調(diào)整后，以不低于每股11.03元，交易發(fā)行股份數(shù)量不超過72，529.47萬股，募集共80萬元。

二、順豐借殼上市的動因與財務(wù)績效

（一）順豐借殼上市的動因

1.順豐借殼上市的動因：（1）提前上市時間。一般情況下，順豐進(jìn)行IPO需要經(jīng)歷改制、審批、路演等程序，繁瑣耗時。（2）拓寬金融渠道。順豐在航空運輸業(yè)，機(jī)場建設(shè)，設(shè)備購買等在航空領(lǐng)域投資前后近200億元，龐大的缺口已經(jīng)阻礙了順豐的快速發(fā)展。（3）同行業(yè)競爭壓力。順豐2016年年報顯示，公司當(dāng)年營業(yè)收入為482億元，其中凈利潤為19.6億元，整體凈利潤率偏低僅有4%。

2.鼎泰新材動因：（1）提升業(yè)績。受國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)下行影響，鼎泰新材近年來凈利潤實現(xiàn)不斷下降。鼎泰新材“借殼”順豐，能使公司得以注入順豐快遞業(yè)務(wù)，順利實現(xiàn)公司的業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型。（二）看好順豐速運發(fā)展前景。近年我國快遞年均總收入增長率超30%，順豐作為快遞民營龍頭，其自身優(yōu)勢更為明顯。

（二）借殼上市財務(wù)績效分析

本文從營運能力、盈利能力和發(fā)展能力三個指標(biāo)來對本次順豐借殼上市案例進(jìn)行分析比較。

1.順豐財務(wù)指標(biāo)縱向比較

（1）營運能力。順豐的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率指標(biāo)如表2所示。

從表2可以看出，順豐在2013年的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率低于1，表明企業(yè)當(dāng)年銷售實現(xiàn)不夠靈活，但從2014年開始，企業(yè)的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率均保持在合理水平。

（2） 盈利能力。營業(yè)利潤率是衡量一家公司盈利能力高低的有效指標(biāo) 。順豐公司近幾年的營業(yè)利潤率如下表3。

從表3可以看出，去除2014年順豐因業(yè)務(wù)虧損造成的利潤總額整體偏低外，順豐近幾年在利潤增長上一直保持著較快水平，業(yè)績增長主要是得益于快遞業(yè)增長。

（3） 發(fā)展能力。資本積累率和總資產(chǎn)增長率衡量發(fā)展能力的重要指標(biāo)。順豐公司近幾年的營業(yè)利潤率如下表4。

從近三年數(shù)據(jù)來看，順豐在整體上數(shù)據(jù)增長明顯，但2015年的所有者權(quán)益數(shù)值降低影響了其資本累積率和總資產(chǎn)增長率的持續(xù)增長，但到了2016年順豐的雙項指標(biāo)都實現(xiàn)了一半的增長率，反映在實際中主要得益于借殼上市使順豐募集了大量資金。

2.順豐財務(wù)指標(biāo)橫向比較

申通、圓通與順豐三家企業(yè)作為國內(nèi)快遞行業(yè)的“第一梯隊”，又同樣是通過“借殼”方式進(jìn)行上市的，我們將申通、圓通的有關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)與順豐做橫向?qū)Ρ?，以反映順豐在同行企業(yè)中的財務(wù)績效能力。主要以三家公司2016年年末的營運能力、盈利能力和發(fā)展能力等幾項財務(wù)數(shù)據(jù)來進(jìn)行分析。

（1） 營運能力

從表5可以看出，三家公司的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率水平相當(dāng)，都對資產(chǎn)的利用效率較高，這也符合快遞行業(yè)周轉(zhuǎn)快的特征，三家企業(yè)的營運能力都較強(qiáng)，順豐依舊處于領(lǐng)先水平。

（2）盈利能力

從表6可以看出，在營業(yè)利潤上順豐高達(dá)36.93億元，比其他兩家總和32.55億元都還要高。在營業(yè)總收入上順豐也高達(dá)574.83億元，接近其他兩家公司總和的3.3倍，在成本費用利潤率上更是明顯低于其他兩家公司，綜合來看快遞行業(yè)中順豐的盈利能力處于領(lǐng)先地位。

（3）發(fā)展能力

從表7可以看出，在資本積累率和總資產(chǎn)增長率方面申通的數(shù)據(jù)指標(biāo)增長驚人，年增長幅度達(dá)到6倍，剩下的圓通和順豐也均增長強(qiáng)勁可見借殼上市短期內(nèi)給三家企業(yè)帶來了良好的發(fā)展動力，順豐的發(fā)展能力應(yīng)該依舊表現(xiàn)強(qiáng)勁。

三、順豐成功借殼上市的經(jīng)驗與啟示

從2016年5月23日順豐借殼鼎泰新材上市的消息首次公布，到10月12日證監(jiān)會有條件審批通過此次借殼方案，值得借鑒的經(jīng)驗有四個方面：

（一）殼公司的選擇。當(dāng)“殼”具有稀缺性時，便在資本市場上形成資源優(yōu)勢。順豐控股成功借殼得首要因素就是選擇了鼎泰新材這一合適的殼資源。鼎泰新材符合優(yōu)質(zhì)殼資源具有以下幾個特征；第一，公司得市值和股本規(guī)模較?。坏诙?，作為殼公司較為“干凈”，降低了后續(xù)企業(yè)資產(chǎn)重組的風(fēng)險；第三，鼎泰新材現(xiàn)階段經(jīng)營狀況并不樂觀，未來營利能力也預(yù)計降低，公司適合作為殼資源；第四， 鼎泰新材的股東構(gòu)成簡單，利于借殼方在借殼后的資產(chǎn)管理。

（二）順應(yīng)政策，剝離金融資產(chǎn)。在鼎泰新材披露的順豐與其進(jìn)行重大資產(chǎn)重組的方案中，順豐主要對此次借殼上市的重大事項進(jìn)行了公布。信息中可以看出順豐此次借殼上市的主體包括下旗下所有子公司、控股或持有的金融資產(chǎn)。

（三）剝離嚴(yán)重虧損業(yè)務(wù)。順豐果斷地剝離虧損業(yè)務(wù)并將其進(jìn)行出售，使凈利潤提升明顯，同時也未影響順豐的整體估值，避免了對企業(yè)未來發(fā)展產(chǎn)生不利影響。

（四）緊跟監(jiān)管步伐，多次調(diào)整方案。由于近年來國內(nèi)借殼市場火爆，選擇以借殼作為上市方式的公司越來越多，同時出現(xiàn)的問題也增多。2016年證監(jiān)會出臺了《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法征求意見稿》，此次修改主要是給借殼市場降溫，同時加強(qiáng)管理。在新的修訂出臺后，2016年9月鼎泰新材緊跟政策迅速發(fā)布了調(diào)整后的上市方案，剝離了其持有的兩項金融資產(chǎn)。在監(jiān)管日漸嚴(yán)格的形勢下，順豐僅僅142天完成上市，方案的迅速調(diào)整起到了很大作用。（作者單位為安徽工業(yè)大學(xué)）

作者簡介：李九陽（1996—），男，安徽合肥人，安徽工業(yè)大學(xué)商學(xué)院會計學(xué)專業(yè)本科生，研究方向：資本市場會計問題。

向崇學(xué)（1966.12-），女，漢，安徽廬江縣人，安徽工業(yè)大學(xué)商學(xué)院副教授，主要研究方向為資本市場財務(wù)與會計問題。