經(jīng)濟(jì)開放進(jìn)程中金融危機(jī)沖擊比較研究

劉穎

中國經(jīng)濟(jì)在美國次貸危機(jī)與亞洲金融危機(jī)后產(chǎn)生了不同的特點(diǎn)，兩次金融危機(jī)對我國經(jīng)濟(jì)造成的影響各不相同。本文大致論述了兩次金融危機(jī)與經(jīng)濟(jì)開放的關(guān)系及基本傳播途徑，并依據(jù)有關(guān)指標(biāo)、數(shù)據(jù)對次貸危機(jī)與亞洲金融危機(jī)的不同影響進(jìn)行技術(shù)分析。

自20世紀(jì)末中國經(jīng)濟(jì)格局逐步開放以來，愈來愈多的國家與地區(qū)加入國際貿(mào)易、國際生產(chǎn)與國際融資的經(jīng)濟(jì)活動中。經(jīng)濟(jì)全球化不僅為發(fā)展中國家提供了一個學(xué)習(xí)國外先進(jìn)技術(shù)與交換經(jīng)濟(jì)資源的廣闊平臺，而且使發(fā)達(dá)國家與發(fā)展中國家的經(jīng)濟(jì)交流更為頻繁，有利于本國經(jīng)濟(jì)與世界經(jīng)濟(jì)的繁榮。隨著各國日益緊密的經(jīng)濟(jì)聯(lián)系，金融風(fēng)險與經(jīng)濟(jì)波動也隨之加大，尤其是發(fā)展中國家對金融危機(jī)更為敏感，更易發(fā)生金融危機(jī)。美國次貸危機(jī)與亞洲金融危機(jī)的經(jīng)濟(jì)環(huán)境存在較大差異，中國經(jīng)濟(jì)在兩者的沖擊下受到了不同的影響，下文將做較為詳細(xì)地比較分析。

一、金融危機(jī)與經(jīng)濟(jì)開放的關(guān)系研究

對于多數(shù)發(fā)展中國家而言，經(jīng)濟(jì)全球化對本國的經(jīng)濟(jì)造成了一定的沖擊，增加了本國的金融風(fēng)險，難以確保貨幣政策的自主性。同時，經(jīng)濟(jì)全球化也拓寬了金融危機(jī)的傳播渠道，擴(kuò)大了金融危機(jī)的影響范圍。金融危機(jī)頻發(fā)的重要原因是由于多數(shù)國家的貿(mào)易開放政策。實施貿(mào)易開放政策使得本國經(jīng)濟(jì)較為依賴于全球經(jīng)濟(jì)，受全球金融市場波動影響較大，常出現(xiàn)實體經(jīng)濟(jì)的波動造成國內(nèi)金融市場波動的現(xiàn)象。多數(shù)國家實行貿(mào)易開放政策，通過廣泛應(yīng)用信貸、貿(mào)易融資等金融產(chǎn)品，強(qiáng)化國內(nèi)外的經(jīng)濟(jì)聯(lián)系，提高了國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)遭受經(jīng)濟(jì)危機(jī)沖擊的概率。

隨著改革開放政策的不斷深入，國內(nèi)銀行將會面臨更多的挑戰(zhàn)，金融危機(jī)的發(fā)生概率進(jìn)一步提高。尤其是政府放寬對利率的管制后，利率市場化導(dǎo)致名義利率出現(xiàn)多種變化，銀行產(chǎn)生巨大的利率風(fēng)險，阻礙了銀行短期資金的流動。此外，市場化利率下的風(fēng)險溢價造成高風(fēng)險貸款不斷出現(xiàn)，增加了不良貸款率。經(jīng)濟(jì)對外開放后，由于員工缺乏相關(guān)的操作技能，無法適應(yīng)新的貸款風(fēng)險評估與監(jiān)控環(huán)境，使金融機(jī)構(gòu)的操作風(fēng)險加大。銀行壟斷制度在經(jīng)濟(jì)開放的背景下被打破，銀行市場競爭日趨激烈，降低了銀行的特許權(quán)價值。在較差的銀行、金融體制下，多數(shù)國家經(jīng)濟(jì)開放后會步入低風(fēng)險高增長的階段，銀行、金融風(fēng)險逐步累積，最終造成金融危機(jī)產(chǎn)生。

二、金融危機(jī)的傳播途徑

外在需求減少是金融危機(jī)受貿(mào)易渠道傳播的主要表現(xiàn)，即在金融危機(jī)的影響下，國內(nèi)的消費(fèi)需求以及外貿(mào)需求快速降低，本國進(jìn)出口數(shù)額進(jìn)一步減少。主要表現(xiàn)在以下幾個方面：第一，收入效應(yīng)。國家貨幣受金融危機(jī)影響進(jìn)而貶值，而員工的實際工資并未發(fā)生改變，居民的實際收入低于危機(jī)前的水平，造成進(jìn)口需求下降，導(dǎo)致大范圍員工失業(yè)。第二，價格效應(yīng)。貨幣貶值使商品與勞動力價格低于國外商品與勞務(wù)的價格，居民的消費(fèi)偏好更傾向于本國商品，國外的商品與勞務(wù)的需求大幅度減少。第三，財富效應(yīng)。銀行大面積倒閉導(dǎo)致國民經(jīng)濟(jì)利益嚴(yán)重受損，資產(chǎn)價格下跌，居民擁有的財富產(chǎn)生貶值，居民消費(fèi)需求急劇減少。

市場流動性不足是金融危機(jī)產(chǎn)生與傳播的另一主因。金融危機(jī)往往造成國內(nèi)市場的流動性較差，多數(shù)國家會通過清算其他國家市場的資產(chǎn)提高市場流動性。上述清算方式常借助調(diào)控他國投資、國際間的銀行貸款等手段，導(dǎo)致國外資本逆轉(zhuǎn)，進(jìn)而發(fā)生大量外國資本外逃。

三、美國次貸危機(jī)與亞洲金融危機(jī)的沖擊比較

（一）整體分析

根據(jù)有關(guān)數(shù)據(jù)表明，在兩次金融危機(jī)對中國經(jīng)濟(jì)的沖擊下，進(jìn)出口、上證綜合指數(shù)以及外商直接投資等指標(biāo)都出現(xiàn)負(fù)增長趨勢，進(jìn)出口、外商直接投資受金融危機(jī)影響最大。

沖擊強(qiáng)度方面，亞洲金融危機(jī)的沖擊強(qiáng)度遠(yuǎn)低于美國次貸危機(jī)，美國次貸危機(jī)對中國的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的沖擊基本在兩倍以上，尤其是對外商直接投資的沖擊最為明顯。外商直接投資在亞洲金融危機(jī)下其增速下降小于25%，而受次貸危機(jī)影響則下降大于90%。持續(xù)時間方面，亞洲金融危機(jī)的持續(xù)時間遠(yuǎn)短于美國次貸危機(jī)的持續(xù)時間。美國次貸危機(jī)影響下的GDP、進(jìn)出口、外匯儲備指標(biāo)比亞洲金融危機(jī)均延遲1～2個季度。外匯儲備沖擊方面，次貸危機(jī)的沖擊力度要小于亞洲金融危機(jī)的沖擊力度。亞洲危機(jī)主要是貨幣性危機(jī)，國家貨幣貶值，大量資本外逃，國家為了實現(xiàn)人民幣幣值穩(wěn)定，必須使用外匯儲備。而次貸危機(jī)主要是由債務(wù)危機(jī)引起，外匯儲備受危機(jī)影響較小?？傮w看來，次貸危機(jī)對中國經(jīng)濟(jì)的影響更為深遠(yuǎn)。

（二）脈沖影響與方差分解分析

下文主要利用VAR模型中的方差分解法與脈沖響應(yīng)函數(shù)對比分析了兩次金融危機(jī)的沖擊。方差分解是指借助各結(jié)構(gòu)沖擊下的內(nèi)生變量變化的影響力，主要評價不同結(jié)構(gòu)沖擊的相對重要性。脈沖響應(yīng)函數(shù)是指VAR模型中某一內(nèi)生變量影響其他內(nèi)生變量的程度。

在脈沖響應(yīng)分析后，兩次金融危機(jī)具備以下特點(diǎn)：第一，次貸危機(jī)與亞洲金融危機(jī)的最大沖突時間具有較大不同。在GDP方面，兩次金融危機(jī)最大沖擊時間點(diǎn)是第二季度；在外匯儲備方面，兩次金融危機(jī)的最大沖擊時間點(diǎn)是第四季度；在外商直接投資、資本市場方面，兩者的最大沖擊時間點(diǎn)均是第二期；在進(jìn)出口方面，次貸危機(jī)的最大沖擊時間點(diǎn)是第二季度，亞洲金融危機(jī)的最大沖擊時間點(diǎn)是第五季度。第二，次貸危機(jī)與亞洲金融危機(jī)的影響程度具有顯著差異。GDP、資本市場以及進(jìn)出口受美國次貸危機(jī)影響較大，亞洲金融危機(jī)主要對外匯儲備的影響較大。由于亞洲金融危機(jī)的實質(zhì)是貨幣危機(jī)，中國為了保持人民幣的貨幣價值，使用大量外匯儲備。第三，外商直接投資受次貸危機(jī)與亞洲金融危機(jī)的影響程度不同。因為亞洲金融危機(jī)產(chǎn)生后亞洲地區(qū)的資本大量撤出中國，導(dǎo)致國內(nèi)金融市場不穩(wěn)定，降低了國際資本的安全性，對外商直接投資造成較大沖擊。美國次貸危機(jī)對中國外商直接投資影響較小。由于次貸危機(jī)的實質(zhì)是債務(wù)危機(jī)，發(fā)達(dá)國家金融市場較為動蕩，中國的金融市場相對安全。

方差分解分析后，兩次金融危機(jī)具備以下特點(diǎn)：第一，美國次貸危機(jī)能夠較好解釋“危機(jī)引起中國GDP、資本市場與進(jìn)出口波動”，但解釋“危機(jī)引起外匯儲備和外商直接投資波動”較差。自第二年以來，GDP、進(jìn)出口波動可用次貸危機(jī)沖突解釋。第二，亞洲金融危機(jī)能較強(qiáng)解釋“危機(jī)引起出口、外商直接投資、外匯儲備的波動”，解釋“危機(jī)沖擊GDP、資本市場、進(jìn)口”較差。第二年之后，出口與外匯儲備的波動可以用亞洲金融危機(jī)沖突解釋。

（三）經(jīng)濟(jì)危機(jī)后中國經(jīng)濟(jì)波動對比分析

從1997年至2011年數(shù)據(jù)看來，亞洲金融危機(jī)后中國GDP增長率的最大波動范圍為±1.7個百分點(diǎn)，標(biāo)準(zhǔn)差為0.56%，而次貸危機(jī)后的最大波動范圍為±5個百分點(diǎn)，標(biāo)準(zhǔn)差為2.08%。亞洲金融危機(jī)影響下的經(jīng)濟(jì)平均波動幅度為11.73%，次貸危機(jī)影響下的平均波動幅度為15.29%，因此，次貸危機(jī)對中國經(jīng)濟(jì)波動幅度影響較大。這一現(xiàn)象多是由于我國加入世界貿(mào)易組織后經(jīng)濟(jì)開放程度得以提高，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)受國際經(jīng)濟(jì)影響較大。美國次貸危機(jī)的實際產(chǎn)出的平均波動水平是亞洲金融危機(jī)后的2.52倍。但是，凈出口在次貸危機(jī)影響下的波動幅度遠(yuǎn)低于亞洲金融危機(jī)的50%，由此看出，外部沖擊不是波動加劇的根本原因。但是，固定資產(chǎn)投資與財政支出等波動在美國次貸危機(jī)的影響下急劇增加，波動范圍為1.70到1.62。各變量與產(chǎn)出的同期相關(guān)系數(shù)方面，亞洲金融危機(jī)下的消費(fèi)波動與產(chǎn)出波動同期的相關(guān)系數(shù)達(dá)到0.95，而美國次貸危機(jī)下的消費(fèi)波動與產(chǎn)出波動同期的相關(guān)系數(shù)僅為0.04，即消費(fèi)波動幾乎不受產(chǎn)出波動的影響。國內(nèi)固定資產(chǎn)投資波動幾乎不受同期產(chǎn)出波動的影響，這一現(xiàn)象可能是因為我國政府主導(dǎo)下投資的反周期性的特點(diǎn)。服務(wù)與貨物的進(jìn)出口波動與產(chǎn)出波動的同一時間內(nèi)的相關(guān)系數(shù)在美國次貸危機(jī)后下降0.14百分點(diǎn)，可以得出我國經(jīng)濟(jì)受外部經(jīng)濟(jì)沖擊的影響逐年降低。

經(jīng)濟(jì)波動幅度較大的主要原因是政策主導(dǎo)下的投資振蕩，次貸危機(jī)后的國內(nèi)投資活動波動程度是亞洲金融危機(jī)后的2倍。當(dāng)前，我國社會主義市場經(jīng)濟(jì)正處于轉(zhuǎn)型時期，國內(nèi)投資多為政府主導(dǎo)，是宏觀調(diào)控的主要方式。亞洲金融危機(jī)后，我國通過實施積極的財政政策，實現(xiàn)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)步增長，同時還借助寬松的貨幣政策提高國內(nèi)的投資需求。受次貸危機(jī)影響，我國財政支出的標(biāo)準(zhǔn)差是亞洲金融危機(jī)標(biāo)準(zhǔn)差的1.62倍。因此，國內(nèi)投資的大幅發(fā)波動受宏觀調(diào)控政策的影響十分顯著。

四、結(jié)語

綜上所述，通過進(jìn)出口、GDP、資本市場以及外商直接投資等指標(biāo)能夠較全面地分析兩次金融危機(jī)對我國經(jīng)濟(jì)沖擊的比較分析。隨著我國經(jīng)濟(jì)對外開放程度的不斷提高，我國社會經(jīng)濟(jì)受國際金融市場的影響愈加明顯。雖然經(jīng)濟(jì)開放進(jìn)程下經(jīng)濟(jì)風(fēng)險與日俱增，但是較為完善的金融制度與風(fēng)險管控方式能夠較好地降低金融危機(jī)沖擊帶來的影響?；诖?，我國要建立較為完善的金融市場監(jiān)管制度，以便在金融危機(jī)爆發(fā)時能夠及時采取有效舉措應(yīng)對。（作者單位為天安財產(chǎn)保險股份有限公司湖北省分公司）