投顧起源

路青

投顧作為一種職業(yè)，最早出現(xiàn)在美國。20世紀(jì)初，由于美國股票市場在經(jīng)歷多年的繁榮后，吸引了眾多個(gè)人投資者加入其中，當(dāng)時(shí)由于制度缺失，導(dǎo)致很多標(biāo)榜投資顧問的人士渾水摸魚，欺詐、操縱市場等行為頻頻出現(xiàn)。

1929年，美國發(fā)生大蕭條，股票市場急劇下跌，甚至引發(fā)了全球性金融危機(jī)。此后，美國開始建立聯(lián)邦證券法律體系，強(qiáng)化證券市場管理。1940年，《投資顧問法》《投資公司法》頒布，分別對(duì)投資顧問、投資基金兩個(gè)行業(yè)進(jìn)行規(guī)范，投資顧問行業(yè)的規(guī)則就此確立。

值得一提的是，這兩個(gè)文件高度相關(guān)，投資顧問一般都是投資公司的發(fā)起人，而《投資顧問法》并沒有限制投顧以管理賬戶的形式做業(yè)務(wù)，因此投顧可以在提供投資建議之外進(jìn)行資產(chǎn)管理，或者叫委托賬戶管理。

與許多金融機(jī)構(gòu)服務(wù)相比，私人投資顧問是近幾年才興起的職業(yè)。私人投資顧問是指那些不代表金融機(jī)構(gòu)，而為有權(quán)利直接向客戶提供投資建議或者投資規(guī)劃的從業(yè)者和小型公司服務(wù)。私人投資顧問既可以是獨(dú)立的，也可以是受限的（受限這個(gè)術(shù)語借鑒于英國的監(jiān)管條例，但在這里被用作一個(gè)普遍性的術(shù)語，不限于某個(gè)監(jiān)管體系）。獨(dú)立與受限之間的差別在于私人投資顧問為其服務(wù)計(jì)費(fèi)的方式：獨(dú)立的私人投資顧問不接受任何第三方提供的回扣（如銷售傭金），而只向投資者收取服務(wù)費(fèi)。在某些國家和地區(qū)，金融機(jī)構(gòu)能同時(shí)提供獨(dú)立的私人投資顧問服務(wù)（也就是只收服務(wù)費(fèi)的顧問服務(wù)）和受限的私人投資顧問服務(wù)（如歐盟金融工具市場法規(guī) MiFID II）。一般認(rèn)為，私人投資顧問產(chǎn)生于20世紀(jì)60年代后期的美國，主要從事股票經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)和保險(xiǎn)銷售業(yè)務(wù)。但是了解客戶的目標(biāo)以及監(jiān)控整個(gè)投資過程在當(dāng)時(shí)并不普遍。

20世紀(jì)70年代，傭金自由化背景下，眾多經(jīng)紀(jì)商選擇重點(diǎn)發(fā)展投顧業(yè)務(wù)，通過固定費(fèi)用管理賬戶（Fee-Based）和基于資產(chǎn)規(guī)模的管理賬戶（Asset-Based）降低對(duì)傭金收費(fèi)的依賴。

隨著20世紀(jì)70年代的石油危機(jī)和經(jīng)濟(jì)的不景氣，投資者越來越意識(shí)到投資規(guī)劃的重要性，整個(gè)行業(yè)也由此發(fā)生改變。到了20世紀(jì)90年代，經(jīng)濟(jì)形勢的好轉(zhuǎn)直接助推了行業(yè)的發(fā)展，并且首次對(duì)只收傭金的服務(wù)和只收服務(wù)費(fèi)的服務(wù)進(jìn)行了區(qū)分。金融機(jī)構(gòu)也逐漸認(rèn)識(shí)到投資顧問在推銷金融產(chǎn)品和服務(wù)方面的作用。與傳統(tǒng)零售銀行及網(wǎng)絡(luò)銀行相比，私人投資顧問的優(yōu)勢在于他們與投資者之間直接而又緊密的聯(lián)系，這使得私人投資顧問能夠以私人化的形式先了解并且及時(shí)反映投資者的需求。

2005年，美國卓越理財(cái)（Betterment）和財(cái)富前線（Wealthfront）開創(chuàng)行業(yè)先河，率先推出基于互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)與算法的資產(chǎn)管理組合建議，開啟了全新的數(shù)字化投顧時(shí)代。

2011年以來，機(jī)器人投顧（Robo Advisor）、人工智能投顧（AI Advisor）等各類數(shù)字化投顧模式迅速發(fā)展。早先互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展使得數(shù)字化投顧服務(wù)商可充分利用線上流量，將投顧服務(wù)拓展到長尾用戶。隨著大數(shù)據(jù)、人工智能和云計(jì)算等金融科技底層技術(shù)的加速商用，服務(wù)商在一定程度上可充分利用市場信息，逐步實(shí)現(xiàn)投資決策從“半人工”向“智能化”的跨越。

2014—2015年，受惠于金融危機(jī)后的機(jī)遇期，智能投顧資產(chǎn)管理規(guī)模得到了高速拓展。盡管智能投顧的用戶中大多數(shù)是自我主導(dǎo)的投資者，但無論如何，智能投顧開始成為客戶的選項(xiàng)之一。

數(shù)字化投顧（Digital Investment Advice）的概念源于2016年美國金融業(yè)監(jiān)管局（FINRA）發(fā)布的《數(shù)字化投顧報(bào)告》（Report on Digital Investment Advice），反映了監(jiān)管者對(duì)于監(jiān)管對(duì)象的認(rèn)知。從監(jiān)管者視線出發(fā)，無從也無必要對(duì)各類商事主體提供的人工智能技術(shù)予以度量，無論是機(jī)器人（Robots）或是人工智能投資顧問（Artificial Intellgence Investment Advice），無論服務(wù)商采取何種方式實(shí)現(xiàn)商業(yè)模式的智能，其輸出形式均可統(tǒng)一認(rèn)定為數(shù)字化投顧。

2016年8月，澳大利亞證券與投資委員會(huì)（ASIC）發(fā)布的《向零售客戶提供數(shù)字金融產(chǎn)品建議》（Regulatory Guide 255：Providing digital financial product advice to retail clients）監(jiān)管指引同樣使用了數(shù)字建議（Digital advice）一詞。

2017年2月，美國證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《智能投顧指引》（Guidance Update： Robo-Advisers）將智能投顧界定為基于網(wǎng)絡(luò)算法的程序、運(yùn)用現(xiàn)代科技為客戶提供全權(quán)委托的賬戶管理服務(wù)的注冊(cè)投資顧問。

2015年前后，數(shù)字化投顧商業(yè)模式被引入中國，與之相關(guān)的創(chuàng)業(yè)浪潮出現(xiàn)，一年內(nèi)宣稱開展智能投顧業(yè)務(wù)的企業(yè)數(shù)量躍升至50余家。經(jīng)歷幾年的發(fā)展，市場熱潮呈現(xiàn)擴(kuò)大態(tài)勢，但是行業(yè)整體上尚處于探索階段。受制于金融市場發(fā)展基礎(chǔ)和政策，企業(yè)只能提供基于算法的資產(chǎn)配置建議，無法實(shí)現(xiàn)全自動(dòng)化交易，基本上以公募基金作為資產(chǎn)配置的主要標(biāo)的。

國外機(jī)構(gòu)對(duì)數(shù)字化投顧普遍看好，花旗銀行預(yù)測，到2020年，該市場AUM有望突破2.2萬億美元。數(shù)字化投顧迅速擴(kuò)展的基礎(chǔ)在于其所依托的技術(shù)和投資理念有別于傳統(tǒng)的投顧行業(yè)。一是算法透明。呈現(xiàn)的投資傾向的無偏性，使得利益沖突達(dá)到最小化。二是投資建議更為理性。數(shù)字化投顧遵循分散化、長期化的投資理念，包括分散投資、長期投資和β收益，避免散戶投資者因?qū)κ袌鲂畔⒌睦萌狈π食霈F(xiàn)的情緒化買賣，可擁有相對(duì)穩(wěn)健可觀的多元化收益。三是數(shù)字化投顧與生俱來的互聯(lián)網(wǎng)基因有望提供更具一致性、標(biāo)準(zhǔn)化的財(cái)富管理服務(wù)體驗(yàn)。從投前的用戶大數(shù)據(jù)識(shí)別、場景化引導(dǎo)和策略方案展示，到投中一鍵下單，再到投后服務(wù)，其對(duì)提升財(cái)富管理服務(wù)效率、以更低費(fèi)率覆蓋更廣人群，所帶來的行業(yè)格局改觀幾乎是革命性的。