投資者調(diào)研與創(chuàng)業(yè)板公司研發(fā)資本化選擇

李昊洋 程小可

(北京交通大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，北京 100044)

一、引言

知識經(jīng)濟(jì)時(shí)代，創(chuàng)新作為企業(yè)乃至國家競爭力的重要來源，受到廣泛關(guān)注。自2000年以來，我國出臺了一系列促進(jìn)企業(yè)研發(fā)投入的相關(guān)政策，使得研發(fā)投入占GDP的比重從1998年的0.69%上升至2011年的1.83%(鞠曉生 等，2013)。由于2007年實(shí)施的新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則規(guī)定研發(fā)支出在滿足一定條件時(shí)可以資本化，這進(jìn)一步激發(fā)了各個(gè)公司的研發(fā)熱情，也使得公司的研發(fā)進(jìn)展信息能夠及時(shí)向投資者傳遞，降低了研發(fā)活動(dòng)的信息不對稱程度(王亮亮 等，2012)。然而，該項(xiàng)規(guī)定也為管理層的機(jī)會(huì)主義行為提供了便利，許罡等(2010)發(fā)現(xiàn)公司在研發(fā)支出較大的情況下更傾向于對其進(jìn)行資本化處理，謝德仁等(2014)發(fā)現(xiàn)具有薪酬辯護(hù)需求的高管更加傾向于通過對研發(fā)支出進(jìn)行資本化處理以達(dá)到其盈余管理目的。由于管理層機(jī)會(huì)主義行為導(dǎo)致的會(huì)計(jì)信息扭曲，使得在資本市場上投資者往往對研發(fā)費(fèi)用處理激進(jìn)的公司估值更高，而對保守公司的估值更低(Lev et al.，2005)。因此，如何在促進(jìn)公司研發(fā)投入的同時(shí)，抑制管理層機(jī)會(huì)主義行為，降低會(huì)計(jì)信息扭曲程度，成為亟待研究的重要議題。

在公司研發(fā)過程中，公司開發(fā)支出會(huì)計(jì)政策選擇除取決于研發(fā)項(xiàng)目進(jìn)展外，還受到管理層機(jī)會(huì)主義行為的影響(宗文龍 等，2009；Cazavan-Jeny et al.，2011；王艷 等，2011)，但現(xiàn)有研究并未對如何降低管理層機(jī)會(huì)主義行為對開發(fā)支出會(huì)計(jì)政策選擇所帶來的影響進(jìn)行深入探討。2006年深交所在《上市公司公平信息披露指引》中強(qiáng)制要求上市公司報(bào)告投資者關(guān)系管理活動(dòng)，內(nèi)容包括活動(dòng)類型、參與單位/人員、投資者所提的問題以及公司的答復(fù)。這一規(guī)定的實(shí)施，使公司外部利益相關(guān)者能夠及時(shí)獲得公司信息，從而降低了信息不對稱程度，同時(shí)也為本研究提供了難得的契機(jī)。由于創(chuàng)業(yè)板公司上市時(shí)間較短、研發(fā)投入水平較高，使得信息不對稱程度較高(謝震 等，2014)，其業(yè)績在上市后一段時(shí)間內(nèi)常常發(fā)生“變臉”(逯東 等，2015)，因此管理層更有動(dòng)機(jī)通過開發(fā)支出資本化進(jìn)行盈余管理以獲取自身利益。研究創(chuàng)業(yè)板公司的研發(fā)資本化選擇不僅有助于深入發(fā)掘投資者調(diào)研在降低管理層機(jī)會(huì)主義行為中所發(fā)揮的重要作用，還能為如何有效降低我國資本市場信息不對稱程度，緩解管理層機(jī)會(huì)主義行為導(dǎo)致的會(huì)計(jì)信息扭曲提供相應(yīng)的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。

本文基于2010—2014年創(chuàng)業(yè)板上市公司的數(shù)據(jù)，研究了投資者調(diào)研這一有效的信息獲取手段，在公司研發(fā)投入與開發(fā)支出會(huì)計(jì)政策選擇間所起的調(diào)節(jié)作用，并進(jìn)一步區(qū)分管理層實(shí)施機(jī)會(huì)主義行為的機(jī)會(huì)與動(dòng)機(jī)進(jìn)行了深入研究，結(jié)果發(fā)現(xiàn)投資者調(diào)研能夠抑制管理層通過開發(fā)支出資本化這一手段進(jìn)行盈余操控，并且這種影響僅存在于有機(jī)會(huì)或有動(dòng)機(jī)進(jìn)行盈余管理的公司中。本文的貢獻(xiàn)主要體現(xiàn)在：(1)已有研究普遍認(rèn)為管理層會(huì)利用開發(fā)支出資本化會(huì)計(jì)政策選擇實(shí)施機(jī)會(huì)主義行為，降低了會(huì)計(jì)信息質(zhì)量，但并未進(jìn)一步發(fā)掘如何降低管理層在這一政策選擇中的機(jī)會(huì)主義行為，而本文則基于投資者調(diào)研的視角，對其如何影響管理層在開發(fā)支出資本化會(huì)計(jì)政策選擇中的機(jī)會(huì)主義行為進(jìn)行了深入探討，一定程度上補(bǔ)充與完善了現(xiàn)有開發(fā)支出資本化會(huì)計(jì)政策選擇的文獻(xiàn)；(2)目前關(guān)于管理層機(jī)會(huì)主義行為的研究主要集中于盈余管理等方面，較少考慮會(huì)計(jì)政策選擇中的管理層機(jī)會(huì)主義行為，而本文從研發(fā)支出會(huì)計(jì)政策選擇的角度入手，考察投資者調(diào)研對其的影響，拓寬了管理者機(jī)會(huì)主義行為的研究視角；(3)自深圳交易所要求上市公司披露投資者調(diào)研信息以來，其經(jīng)濟(jì)后果受到了學(xué)術(shù)界的廣泛關(guān)注，但已有文獻(xiàn)集中于調(diào)研對資本市場的影響，而忽略了其對管理層行為的作用，本文結(jié)合深圳交易所投資者調(diào)研信息的披露規(guī)定，對投資者調(diào)研在管理層行為方面產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)后果進(jìn)行了系統(tǒng)檢驗(yàn)，結(jié)論能夠?yàn)榻档臀覈Y本市場信息不對稱程度，進(jìn)一步完善信息披露制度提供經(jīng)驗(yàn)借鑒。

二、文獻(xiàn)回顧與研究假設(shè)

(一)研發(fā)支出會(huì)計(jì)處理決定因素

我國2007年發(fā)布的新《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》中規(guī)定，在企業(yè)內(nèi)部研究開發(fā)項(xiàng)目中，開發(fā)階段的支出要同時(shí)滿足五個(gè)嚴(yán)格的條件方可資本化，但許多學(xué)者發(fā)現(xiàn)，管理層會(huì)利用這一會(huì)計(jì)準(zhǔn)則規(guī)定實(shí)施機(jī)會(huì)主義行為。宗文龍等(2009)發(fā)現(xiàn)企業(yè)研發(fā)支出資本化行為主要受債務(wù)契約和盈利水平的影響，而企業(yè)規(guī)模影響較弱，此外企業(yè)還存在利用資本化政策實(shí)現(xiàn)扭虧的行為。許罡等(2010)則發(fā)現(xiàn)，上市公司研發(fā)投入越大，其研發(fā)支出資本化選擇傾向越高，而管理當(dāng)局出于避免虧損和再融資的動(dòng)機(jī)，會(huì)通過對研發(fā)支出的資本化處理進(jìn)行盈余管理。王艷等(2011)也發(fā)現(xiàn)對于存在扭虧為盈動(dòng)機(jī)的企業(yè)，其更傾向于將R&D進(jìn)行資本化處理。王燕妮等(2013)指出，研發(fā)強(qiáng)度大、盈利水平低、規(guī)模較小、負(fù)債水平高、股權(quán)分散、研發(fā)投入不穩(wěn)定且處于虧損臨界和高技術(shù)行業(yè)的公司更傾向于將R&D資本化，此外R&D資本化與費(fèi)用化的選擇與其系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)、成長性和收益平滑動(dòng)機(jī)無顯著關(guān)系。由于創(chuàng)業(yè)板公司研發(fā)項(xiàng)目專業(yè)性較強(qiáng)、信息不對稱程度較高，使得管理層通過研發(fā)支出資本化進(jìn)行機(jī)會(huì)主義行為的機(jī)會(huì)與動(dòng)機(jī)更強(qiáng)。

綜上所述，已有研究表明盡管新企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則能夠促進(jìn)公司研發(fā)投入，提高企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)告的信息含量(王亮亮 等，2012)，但潛在的管理層機(jī)會(huì)主義動(dòng)機(jī)會(huì)使得此項(xiàng)規(guī)定成為其操控盈余的手段之一，并且已有文獻(xiàn)僅分析了管理層機(jī)會(huì)主義動(dòng)機(jī)，而較少關(guān)注實(shí)施機(jī)會(huì)主義的機(jī)會(huì)，因此本文從動(dòng)機(jī)和機(jī)會(huì)兩方面入手，系統(tǒng)研究管理層實(shí)施機(jī)會(huì)主義行為所引發(fā)的研發(fā)支出資本化會(huì)計(jì)政策選擇問題。

(二)假設(shè)提出

已有研究發(fā)現(xiàn)，與公司管理層進(jìn)行直接溝通有助于投資者獲取決策相關(guān)的增量信息，降低公司內(nèi)外部信息的不對稱程度，從而改善資本市場信息環(huán)境(Roberts et al.，2006)。在美國這一直接溝通行為主要通過電話會(huì)議的形式進(jìn)行，如Kimbrough(2005)發(fā)現(xiàn)，公司若在盈余公告發(fā)布后召開針對該公告的電話會(huì)議，則有助于緩解市場對公司盈余反應(yīng)的不足，而電話會(huì)議中的陳述和討論環(huán)節(jié)均有利于參與者獲取相關(guān)信息，且討論環(huán)節(jié)的作用更大。在我國電話會(huì)議尚未制度化的背景下，2006年深交所在《上市公司公平信息披露指引》中強(qiáng)制要求上市公司報(bào)告投資者關(guān)系管理活動(dòng)，內(nèi)容包括活動(dòng)類型、參與單位/人員、投資者所提的問題以及公司的答復(fù)。這一規(guī)定的實(shí)施，能夠使公司外部利益相關(guān)者及時(shí)獲得公司信息，從而降低信息不對稱程度(曹新偉 等，2015)。

由于我國會(huì)計(jì)準(zhǔn)則規(guī)定，進(jìn)行研發(fā)資本化處理需要同時(shí)滿足五項(xiàng)條件，但由于研發(fā)活動(dòng)專業(yè)性強(qiáng)、不確定性高的特點(diǎn)，使得其在很大程度上需要依賴管理層的意圖和判斷(黃亮華 等，2014)，因此對于信息不對稱程度較高的創(chuàng)業(yè)板公司而言，其高管存在通過研發(fā)支出資本化進(jìn)行盈余管理以獲取更高薪酬的動(dòng)機(jī)(謝德仁 等，2014)。投資者調(diào)研能夠及時(shí)將其感興趣的公司內(nèi)部信息向外發(fā)布，一方面，使得外部投資者能夠更好地監(jiān)督以及了解公司管理層行為，從而抑制管理層對本不符合資本化條件的研發(fā)支出資本化處理，繼而進(jìn)行盈余管理并從中獲取私利的動(dòng)機(jī)；另一方面，投資者調(diào)研能夠加深外部利益相關(guān)者對公司實(shí)際業(yè)績的了解，削弱公司管理層通過研發(fā)資本化進(jìn)行盈余管理從而獲取更高薪酬的可能。此外，公司利用研發(fā)投入資本化進(jìn)行盈余管理的前提在于其當(dāng)期存在研發(fā)投入，極端情況下，沒有研發(fā)投入的公司當(dāng)期自然不可能對研發(fā)投入進(jìn)行資本化處理，且一般而言，研發(fā)投入越多，成功概率越高，進(jìn)行資本化處理的可能性也越大(黃亮華 等，2014)，因此投資者調(diào)研對管理層采用研發(fā)投入資本化進(jìn)行機(jī)會(huì)主義行為的抑制作用，會(huì)通過調(diào)節(jié)研發(fā)投入與資本化會(huì)計(jì)政策選擇間的關(guān)系得到體現(xiàn)?；谏鲜龇治?，本文提出：

假設(shè)1：投資者調(diào)研會(huì)削弱公司將研發(fā)投入資本化處理進(jìn)行盈余管理的程度。

高雷等(2008)發(fā)現(xiàn)，公司治理作為一種內(nèi)部監(jiān)督機(jī)制，能夠降低管理層實(shí)施機(jī)會(huì)主義行為的機(jī)會(huì)，從而抑制管理層機(jī)會(huì)主義行為。Jensen(1993)指出，若董事長與CEO兩職合一，董事會(huì)的監(jiān)督職能會(huì)被大大弱化。另外，分析師跟蹤作為一種外部監(jiān)督機(jī)制，能夠通過降低信息不對稱程度，提高外部人對公司的監(jiān)督水平，從而抑制管理層機(jī)會(huì)主義行為，降低企業(yè)盈余管理程度(Yu，2008)。創(chuàng)業(yè)板公司信息不對稱程度較高，并且成立時(shí)間較短，公司治理水平普遍有待提高。因此在內(nèi)部或外部監(jiān)督水平較低的公司中，管理層會(huì)有更多機(jī)會(huì)通過研發(fā)支出資本化的方式實(shí)施機(jī)會(huì)主義行為，而投資者調(diào)研作為降低信息不對稱程度的一種有效手段，能夠使外部利益相關(guān)者更好地了解以及監(jiān)督管理層行為，填補(bǔ)內(nèi)部或外部監(jiān)督水平不足所產(chǎn)生的空白，使得投資者調(diào)研對管理層通過研發(fā)支出資本化會(huì)計(jì)政策選擇進(jìn)行盈余管理的抑制作用，在內(nèi)部或外部監(jiān)督水平不足的公司中更加明顯。但在內(nèi)部或外部監(jiān)督水平較高的公司中，這種抑制作用可能并不顯著。據(jù)此，本文提出：

假設(shè)2a：在外部監(jiān)督強(qiáng)度較弱的公司中，投資者調(diào)研對研發(fā)投入資本化處理的抑制作用更為明顯；

假設(shè)2b：在內(nèi)部監(jiān)督機(jī)制較弱的公司中，投資者調(diào)研對研發(fā)投入資本化處理的抑制作用更為明顯。

謝德仁等(2014)指出，在公司面臨行業(yè)業(yè)績壓力時(shí)，更有動(dòng)機(jī)通過研發(fā)支出資本化進(jìn)行盈余管理，由于創(chuàng)業(yè)板公司具有信息不對稱程度較高、業(yè)績波動(dòng)性較大等特征，其管理層往往面臨更大的行業(yè)業(yè)績壓力，因而這種動(dòng)機(jī)更強(qiáng)。另外，黃亮華等(2014)發(fā)現(xiàn)，IPO前業(yè)績壓力越大的公司，其開發(fā)支出資本化概率越大。且創(chuàng)業(yè)板公司在上市后大多發(fā)生業(yè)績“變臉”，管理層會(huì)面臨較大的公司自身業(yè)績壓力(逯東 等，2015)，此類壓力也使得這些公司更有動(dòng)機(jī)通過研發(fā)支出資本化進(jìn)行盈余管理。綜上所述，本文認(rèn)為存在行業(yè)或自身業(yè)績壓力的公司機(jī)會(huì)主義行為動(dòng)機(jī)更高，更可能通過研發(fā)支出資本化進(jìn)行盈余管理，但投資者調(diào)研能夠通過降低信息不對稱，提高外部利益相關(guān)者對公司業(yè)績的了解，從而抑制管理層從事機(jī)會(huì)主義行為的動(dòng)機(jī)，降低其通過研發(fā)支出資本化進(jìn)行盈余管理的程度，因此投資者調(diào)研對研發(fā)投入資本化處理的抑制作用在此類公司中更明顯；而對于不存在行業(yè)或自身業(yè)績壓力的公司而言，由于其管理層機(jī)會(huì)主義行為動(dòng)機(jī)較弱，因此投資者調(diào)研對研發(fā)投入與資本化會(huì)計(jì)政策選擇間的調(diào)節(jié)作用可能并不明顯。據(jù)此，本文提出：

假設(shè)3a：對于存在行業(yè)業(yè)績壓力的公司，投資者調(diào)研對研發(fā)投入資本化處理的抑制作用更為明顯；

假設(shè)3b：對于存在自身業(yè)績壓力的公司，投資者調(diào)研對研發(fā)投入資本化處理的抑制作用更為明顯。

三、研究設(shè)計(jì)

(一)模型構(gòu)建與變量定義

本文借鑒Abody et al.(1998)、謝德仁等(2014)、許罡等(2010)的研究方法，構(gòu)建以下模型對假設(shè)進(jìn)行檢驗(yàn)*為了控制異方差和樣本組內(nèi)相關(guān)性的影響，本文采用穩(wěn)健回歸和根據(jù)公司代碼聚類調(diào)整后的標(biāo)準(zhǔn)差進(jìn)行估計(jì)。：

CAPi,t= α0+α1R&Di,t+α2R&Di,t×Investigatei,t+α3Investigatei,t+α4ROEi,t+α5Sizei,t+

α6Levi,t+α7Independi,t+α8Manager_si,t+α9Manager_hi,t+α10Boardi,t+

α11Devi,t+α12Auditi,t+α13OEMi,t+α14Marketi,t+∑Year+∑Ind+ε

(1)

為了同時(shí)刻畫公司采用研發(fā)費(fèi)用資本化進(jìn)行盈余管理的程度和動(dòng)機(jī)，本文將CAP分別定義為當(dāng)期研發(fā)支出資本化金額與當(dāng)期凈利潤比重(CRDE%)以及公司當(dāng)期是否進(jìn)行了研發(fā)支出資本化(CAP_D)，并分別用OLS模型與Probit模型進(jìn)行估計(jì)。在解釋變量方面，本文選取研發(fā)支出占總資產(chǎn)比例度量當(dāng)期研發(fā)投入(R&D)，而采用當(dāng)年投資者調(diào)研次數(shù)的自然對數(shù)度量投資者調(diào)研(Investigate)，此外構(gòu)造兩者間的交乘項(xiàng)以捕捉投資者調(diào)研在研發(fā)投入總額與會(huì)計(jì)政策選擇間的調(diào)節(jié)作用。

此外，本文選取了以下控制變量：公司業(yè)績(ROE)、公司規(guī)模(Size)、財(cái)務(wù)杠桿(Lev)、獨(dú)立董事比例(Independ)、管理層薪酬(Manager_s)、管理層持股比例(Manager_h)、董事會(huì)規(guī)模(Board)、控股股東兩權(quán)分離度(Dev)、擔(dān)任審計(jì)的會(huì)計(jì)師事務(wù)所是否為前十大事務(wù)所(Audit)、是否有其他盈余管理動(dòng)機(jī)(OEM)、公司是否位于市場化程度較高地區(qū)(Market)。同時(shí)，還控制了年度(Year)與行業(yè)(Ind)等變量。變量定義及計(jì)算方法見表1。

(二)數(shù)據(jù)來源與樣本選擇

由于我國只有深圳交易所要求上市公司披露投資者調(diào)研情況，而創(chuàng)業(yè)板公司規(guī)模較小、上市年限較短，信息不對稱程度較高，使得投資者調(diào)研信息對其研發(fā)投入與會(huì)計(jì)政策選擇之間關(guān)系的調(diào)節(jié)作用能夠被顯著觀測。此外，大多數(shù)創(chuàng)業(yè)板公司屬于民營企業(yè)，并且在樣本期內(nèi)很少進(jìn)行再融資，能夠較好地控制產(chǎn)權(quán)性質(zhì)和再融資動(dòng)機(jī)帶來的影響。因此，本文選取創(chuàng)業(yè)板公司2010—2014年的數(shù)據(jù)作為研究樣本，投資者調(diào)研數(shù)據(jù)通過訪問巨潮網(wǎng)手工搜集而得，其他研究數(shù)據(jù)主要來源于CSMAR國泰安數(shù)據(jù)庫。樣本進(jìn)行了以下處理：(1)刪除此項(xiàng)披露要求生效之前的樣本；(2)刪除變量存在缺失值的樣本；(3)對所有連續(xù)型變量在1%上進(jìn)行Winsorize處理以控制異常值的影響。最終獲得1398個(gè)觀測值。

四、實(shí)證分析

(一)描述性統(tǒng)計(jì)

表2列示了各主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)特征。數(shù)據(jù)顯示，平均而言，創(chuàng)業(yè)板公司進(jìn)行資本化的研發(fā)支出占當(dāng)期凈利潤的12.2%，而有32.7%的公司選擇資本化的方式處理研發(fā)支出，此外公司R&D總投入占總資產(chǎn)比例平均為2.3%。為了對投資者調(diào)研情況有一個(gè)直觀的認(rèn)識，本文對未取對數(shù)的投資者調(diào)研次數(shù)(Investigate_n)進(jìn)行了描述性統(tǒng)計(jì)，發(fā)現(xiàn)平均而言每家公司一年要接待4批投資者，但公司間差異較大，有的公司一年接待44批投資者調(diào)研活動(dòng)，而有的公司甚至無投資者調(diào)研。在控制變量方面，公司規(guī)模(Size)的標(biāo)準(zhǔn)差為0.593，說明創(chuàng)業(yè)板公司規(guī)模差異并不大；樣本平均資產(chǎn)負(fù)債率(Lev)為22.9%，說明創(chuàng)業(yè)板公司的資產(chǎn)負(fù)債水平普遍較低。

表2 描述性統(tǒng)計(jì)

(二)多元回歸分析

表3為分別采用OLS與Probit模型進(jìn)行多元回歸分析的結(jié)果，可以發(fā)現(xiàn)，公司研發(fā)投入(R&D)與研發(fā)支出資本化會(huì)計(jì)政策選擇均在1%顯著性水平上正相關(guān)。投資者調(diào)研與研發(fā)投入的交乘項(xiàng)(R&D×Investigate)與研發(fā)支出資本化選擇至少在5%顯著性水平上負(fù)相關(guān)，說明投資者調(diào)研能夠通過降低公司信息不對稱程度，使公司外部利益相關(guān)者更好地監(jiān)督與了解公司的經(jīng)營情況，從而抑制研發(fā)投入較多的公司管理層通過將其資本化處理而進(jìn)行盈余管理，因此假設(shè)1得到驗(yàn)證。在控制變量方面，公司規(guī)模(Size)、盈余管理動(dòng)機(jī)(OEM)與研發(fā)支出資本化選擇正相關(guān)，公司業(yè)績(ROE)、地區(qū)市場化程度(Market)與研發(fā)支出資本化選擇負(fù)相關(guān)，說明公司規(guī)模越大，盈余管理動(dòng)機(jī)越強(qiáng)，更有可能對研發(fā)支出進(jìn)行資本化處理，而公司業(yè)績越好、所在地市場化程度越高，則越有可能削弱公司研發(fā)支出資本化處理的水平，這些結(jié)果與已有研究也大體一致。

表3 研發(fā)投入、投資者調(diào)研與開發(fā)支出會(huì)計(jì)政策選擇

注：***、**、*分別表示在1%、5%、10%的水平上顯著。下同。

無論是在發(fā)達(dá)國家還是在新興國家的資本市場中，證券分析師通常都被看作公司管理層的外部監(jiān)管者(Yu，2008)。作為一種有效的法律外替代機(jī)制，分析師對上市公司的關(guān)注能夠降低信息透明度較低的公司高管隱瞞壞消息的動(dòng)機(jī)(潘越 等，2011)，因此本文按照當(dāng)期公司分析師跟蹤數(shù)的中位數(shù)將其區(qū)分為高低兩組，對假設(shè)2a進(jìn)行檢驗(yàn)。表4的第二欄到第五欄報(bào)告了分組檢驗(yàn)的結(jié)果，其中High=1表示分析師跟蹤程度較高組，而High=0表示分析師跟蹤程度較低組。從中可以發(fā)現(xiàn)，在OLS和Probit模型中，無論分析師跟蹤數(shù)的高低，公司研發(fā)投入(R&D)均在1%顯著性水平上與研發(fā)費(fèi)用資本化會(huì)計(jì)政策選擇顯著正相關(guān)。在OLS模型中，盡管研發(fā)投入與投資者調(diào)研的交乘項(xiàng)(R&D×Investigate)與研發(fā)支出資本化會(huì)計(jì)政策選擇在不同的分析師跟蹤情況下均顯著為正，但單側(cè)鄒檢驗(yàn)表明系數(shù)存在顯著差異(P=0.06)，說明投資者調(diào)研對管理層通過研發(fā)支出資本化進(jìn)行機(jī)會(huì)主義行為的影響在分析師跟蹤數(shù)較少的公司更為明顯。在Probit模型中，研發(fā)投入與投資者調(diào)研的交乘項(xiàng)(R&D×Investigate)僅在公司分析師跟蹤數(shù)較高組顯著。以上結(jié)果均表明，投資者調(diào)研對于管理層機(jī)會(huì)主義的抑制作用在外部監(jiān)督較弱的公司中更為顯著，因此假設(shè)2a得到驗(yàn)證。

一般認(rèn)為董事長兼任總經(jīng)理會(huì)削弱董事會(huì)的監(jiān)督效果，增加公司代理成本(Fama et al.，1983)，因此本文按公司董事長與總經(jīng)理是否兩職合一分為兩組進(jìn)行檢驗(yàn)，以驗(yàn)證假設(shè)2b。表4的第六欄到第九欄列示了分組檢驗(yàn)的結(jié)果，其中Dual=1表明公司董事長與總經(jīng)理兩職合一，而Dual=0表示公司董事長與總經(jīng)理兩職分離。從中可以發(fā)現(xiàn)，在OLS與Probit模型中，研發(fā)投入(R&D)在任何情況下均與公司開發(fā)支出資本化選擇至少在5%的顯著性水平上正相關(guān)，而投資者調(diào)研與研發(fā)投入的交乘項(xiàng)(R&D×Investigate)僅在公司董事長與總經(jīng)理兩職合一的情況下與開發(fā)支出資本化選擇在1%顯著性水平上負(fù)相關(guān)，說明投資者調(diào)研對公司管理層機(jī)會(huì)主義行為的抑制在內(nèi)部監(jiān)督較弱的公司更為明顯，證明了假設(shè)2b。

綜上所述，在內(nèi)外部監(jiān)督強(qiáng)度較弱的公司中，投資者調(diào)研能夠通過降低信息不對稱程度，加強(qiáng)外部利益相關(guān)者對公司管理層的監(jiān)督，從而抑制管理層通過研發(fā)支出資本化進(jìn)行盈余管理的水平，有效地填補(bǔ)公司內(nèi)外部監(jiān)督機(jī)制不足所產(chǎn)生的空缺。

表4 不同監(jiān)督強(qiáng)度下的分組檢驗(yàn)

注：第二、三、六、七欄括號內(nèi)為T值，第四、五、八、九欄括號內(nèi)為Z值。下同

為驗(yàn)證假設(shè)3a，本文采用謝德仁等(2014)的方法，將公司進(jìn)行研發(fā)支出資本化的金額對公司利潤總額進(jìn)行調(diào)整并計(jì)算總資產(chǎn)收益率，再按公司調(diào)整后業(yè)績是否高于行業(yè)業(yè)績中位數(shù)進(jìn)行分組檢驗(yàn)。表5的第二欄到第五欄報(bào)告了分組檢驗(yàn)的結(jié)果，其中，I_Gap<0表明公司調(diào)整后業(yè)績低于行業(yè)中位數(shù)，而I_Gap>0則表示公司調(diào)整后業(yè)績高于行業(yè)中位數(shù)?？梢园l(fā)現(xiàn)，無論是否存在行業(yè)業(yè)績壓力，公司研發(fā)投入(R&D)均與開發(fā)支出資本化會(huì)計(jì)政策選擇在1%顯著性水平上正相關(guān)，但無論是在OLS模型還是Probit模型中，投資者調(diào)研與研發(fā)投入的交乘項(xiàng)(R&D×Investigate)僅在存在行業(yè)業(yè)績壓力的公司顯著為負(fù)，說明在有動(dòng)機(jī)進(jìn)行機(jī)會(huì)主義行為的公司中，投資者調(diào)研能夠通過降低信息不對稱程度，使得外部利益相關(guān)者可以對公司管理層進(jìn)行有效監(jiān)督，從而抑制其采用研發(fā)支出資本化進(jìn)行盈余管理的動(dòng)機(jī)，假設(shè)3a得到驗(yàn)證。

為驗(yàn)證假設(shè)3b，本文采用張耀偉等(2015)的方法，將公司進(jìn)行研發(fā)支出資本化的金額對公司利潤總額進(jìn)行調(diào)整并計(jì)算總資產(chǎn)收益率，再按公司調(diào)整后業(yè)績同比是否下滑分為兩組進(jìn)行檢驗(yàn)。表5的第六欄到第九欄報(bào)告了分組檢驗(yàn)的結(jié)果，其中，C_Gap<0表明公司調(diào)整后業(yè)績低于上期，而C_Gap>0則表示公司調(diào)整后業(yè)績高于上期。可以發(fā)現(xiàn)，研發(fā)投入(R&D)在任何情況下均與公司開發(fā)支出資本化選擇在1%顯著性水平上正相關(guān)，而無論是在OLS模型還是Probit模型中，投資者調(diào)研與研發(fā)投入的交乘項(xiàng)(R&D×Investigate)僅在公司存在自身業(yè)績壓力的情況下與開發(fā)支出資本化選擇顯著負(fù)相關(guān)，說明投資者調(diào)研對管理層通過研發(fā)支出資本化進(jìn)行盈余管理的抑制作用，在存在機(jī)會(huì)主義行為動(dòng)機(jī)的公司影響更為明顯，證明了假設(shè)3b。

綜上所述，在業(yè)績與行業(yè)或自身相比存在差距的公司中，管理層往往更有動(dòng)機(jī)通過研發(fā)支出資本化進(jìn)行盈余管理，以獲取私利，但投資者調(diào)研能通過降低信息不對稱水平，使外部利益相關(guān)者能夠較好地對公司業(yè)績進(jìn)行評價(jià)，從而抑制其利用研發(fā)支出資本化行為進(jìn)行盈余管理的動(dòng)機(jī)。

表5 不同業(yè)績壓力下的分組檢驗(yàn)

(三)穩(wěn)健性檢驗(yàn)

本文進(jìn)行了以下穩(wěn)健性檢驗(yàn)，以保證基本研究結(jié)論的可靠*篇幅所限，本文未詳細(xì)報(bào)告穩(wěn)健性檢驗(yàn)的分析結(jié)果，若有興趣可向作者索取。。

首先，盡管以上檢驗(yàn)結(jié)果發(fā)現(xiàn)，投資者調(diào)研能夠抑制公司管理層通過研發(fā)投入資本化處理進(jìn)行盈余管理的程度，但管理層盈余管理行為也可能對投資者調(diào)研行為產(chǎn)生影響，因此本文采用外生工具變量進(jìn)行兩階段最小二乘估計(jì)以控制遺漏變量的問題。具體而言，選取當(dāng)期行業(yè)平均投資者調(diào)研次數(shù)的自然對數(shù)和公司所在地是否為二線及以上城市作為工具變量*二線及以上城市包括：上海、北京、廣州、深圳、成都、重慶、杭州、南京、沈陽、蘇州、天津、武漢、西安、長沙、大連、濟(jì)南、寧波、青島、無錫、廈門、鄭州。，利用模型(1)進(jìn)行兩階段最小二乘估計(jì)，結(jié)果與上文主檢驗(yàn)基本一致。

其次，為了控制行業(yè)成長性、產(chǎn)業(yè)政策等因素對投資者調(diào)研數(shù)產(chǎn)生的影響，本文采用各公司經(jīng)行業(yè)均值調(diào)整后的投資者調(diào)研次數(shù)的自然對數(shù)作為自變量，將其帶入模型(1)進(jìn)行再次檢驗(yàn)，結(jié)果未發(fā)生顯著改變。

最后，由于自變量和因變量的分布可能會(huì)對不同模型下的回歸結(jié)果產(chǎn)生影響，因此本文分別采用Tobit模型代替OLS模型、Logit模型代替Probit模型對以上結(jié)果進(jìn)行重新檢驗(yàn)，結(jié)果亦未發(fā)生明顯改變。

五、研究結(jié)論與政策建議

作為企業(yè)創(chuàng)新行為的起點(diǎn)，研發(fā)投入對企業(yè)創(chuàng)新成果、創(chuàng)新績效具有決定性作用，因而如何提高企業(yè)研發(fā)投入水平成為當(dāng)下建設(shè)創(chuàng)新型國家亟待解決的重要問題。已有研究分別從公司所處環(huán)境、公司特征、代理問題等方面入手，系統(tǒng)地考察了公司研發(fā)投入會(huì)計(jì)政策選擇的影響因素，卻鮮有關(guān)注研發(fā)投入會(huì)計(jì)政策選擇中可能存在的管理層機(jī)會(huì)主義行為。本文從研發(fā)投入資本化處理這一視角，采用我國創(chuàng)業(yè)板上市公司2010—2014數(shù)據(jù)為樣本，對投資者調(diào)研在研發(fā)投入與開發(fā)支出會(huì)計(jì)政策選擇間起到的調(diào)節(jié)作用進(jìn)行了深入研究，發(fā)現(xiàn)投資者調(diào)研能夠降低管理層通過研發(fā)支出資本化進(jìn)行盈余管理的程度，并且這種抑制作用在內(nèi)外部監(jiān)管強(qiáng)度較低或存在內(nèi)外部業(yè)績壓力的公司中更為明顯。以上結(jié)論說明，投資者調(diào)研通過降低公司信息不對稱程度，抑制了管理層機(jī)會(huì)主義行為及動(dòng)機(jī)，從而降低了其采取研發(fā)支出資本化進(jìn)行盈余管理的程度。

綜合以上研究結(jié)論以及當(dāng)前創(chuàng)業(yè)板公司的發(fā)展現(xiàn)狀，本文提出以下政策建議：第一，對于政策制定者而言，應(yīng)繼續(xù)完善相關(guān)制度，從披露內(nèi)容、披露時(shí)間等方面進(jìn)一步提高公司關(guān)于投資者調(diào)研的信息披露水平，并將當(dāng)前僅在深圳交易所實(shí)施的投資者調(diào)研信息披露制度，推廣至所有上市公司，以進(jìn)一步降低上市公司的信息不對稱程度，抑制管理層利用會(huì)計(jì)政策攫取私利的動(dòng)機(jī)。第二，對于創(chuàng)業(yè)板上市公司而言，一方面，應(yīng)不斷完善內(nèi)部制度建設(shè)，對公司高管形成有效監(jiān)督，減少其從事機(jī)會(huì)主義行為的機(jī)會(huì)，緩解代理沖突；另一方面，應(yīng)加強(qiáng)對外信息披露，同時(shí)重視與投資者的溝通，及時(shí)滿足資本市場信息需求，以便順利地從資本市場獲取發(fā)展所需的資源。第三，對于投資者而言，應(yīng)立足于公司基本面信息，減少非理性交易，而獲取公司基本面信息的渠道除公司定期報(bào)告以外，還能通過實(shí)時(shí)了解公司發(fā)布的投資者調(diào)研信息獲取，此外在條件允許的情況下，投資者應(yīng)積極與上市公司管理層進(jìn)行直接溝通，盡可能獲取更多的信息。

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