吳曉求：中國(guó)金融不要當(dāng)“巨嬰”

尹潔

吳曉求，1959年生，江西余江縣人，1990年獲中國(guó)人民大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)博士學(xué)位，1996年創(chuàng)建人大金融與證券研究所。現(xiàn)任人大副校長(zhǎng)、金融與證券研究所所長(zhǎng)，教育部長(zhǎng)江學(xué)者特聘教授。

吳曉求的辦公室被電腦、書(shū)籍和研究資料所占據(jù)，《環(huán)球人物》記者團(tuán)隊(duì)的采訪只好選擇了旁邊一間相對(duì)寬敞的房間，但也只能容下一臺(tái)攝像機(jī)。

作為長(zhǎng)期研究中國(guó)金融與證券市場(chǎng)的經(jīng)濟(jì)學(xué)家，吳曉求時(shí)刻關(guān)注著股市動(dòng)態(tài)。3年前，《環(huán)球人物》記者第一次采訪他時(shí)，中國(guó)股市火爆得像一鍋熱油。創(chuàng)業(yè)板指數(shù)創(chuàng)下4037.96的歷史最高點(diǎn)，比2012年底上漲了570.79%，但平均市盈率（每股市價(jià)與每股盈利的比值）也高達(dá)146.57倍。

那次采訪中，吳曉求警告“股市風(fēng)險(xiǎn)正急劇加大，尤其是創(chuàng)業(yè)板”“跟風(fēng)炒股必死無(wú)疑”。幾天以后，股市逆轉(zhuǎn)，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)在一個(gè)半月內(nèi)下跌了40.64%，讓人們深刻體會(huì)了資本市場(chǎng)的翻云覆雨。

如今，中國(guó)股市已經(jīng)走完一輪周期。今年1月初，上證指數(shù)出現(xiàn)罕見(jiàn)的11連陽(yáng)，不少人預(yù)感牛市又要來(lái)了，然而2月初美股大跌波及全球股市，幾番震蕩后，未來(lái)走勢(shì)仍不明朗。

這種不確定性貫穿了中國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展歷程，而改革更是從未停止過(guò)。1990年，在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的浪潮中，上海證券交易所和深圳證券交易所成立;2018年，在十三屆全國(guó)人大一次會(huì)議上，國(guó)務(wù)院總理李克強(qiáng)所作的政府工作報(bào)告中提到“深化多層次資本市場(chǎng)改革，推動(dòng)債券、期貨市場(chǎng)發(fā)展”。改哪里，怎樣改？這是廣大投資者最關(guān)心的問(wèn)題。

“從無(wú)到有就是成就”

改革開(kāi)放40年，中國(guó)的資本市場(chǎng)只參與了其中的28年，從無(wú)到有，從小到大。在吳曉求看來(lái)，資本市場(chǎng)的誕生與發(fā)展，改變了中國(guó)金融體系的運(yùn)行結(jié)構(gòu)，也深刻影響了整個(gè)社會(huì)的觀念。

“資本市場(chǎng)要求所有信息必須真實(shí)，要充分披露，要公平。如果弄虛作假，市場(chǎng)就沒(méi)有前途。這正是中國(guó)社會(huì)長(zhǎng)期以來(lái)所缺乏的東西?！眳菚郧筇寡?，中國(guó)人很聰明，但有時(shí)沒(méi)用到點(diǎn)子上。比如一個(gè)企業(yè)搞3套賬，一套給老板看，一套給稅務(wù)局看，一套給投資者看。但上市后，公司只能有一套賬，這對(duì)中國(guó)社會(huì)觀念的進(jìn)步有推動(dòng)作用。

另一個(gè)重要進(jìn)步，是近年來(lái)科技對(duì)金融的滲透，主要表現(xiàn)在第三方支付領(lǐng)域。很多中國(guó)人跳過(guò)支票本和信用卡，直接步入了無(wú)現(xiàn)金社會(huì)。

2018年3月7日，中國(guó)人民大學(xué)副校長(zhǎng)、經(jīng)濟(jì)學(xué)家吳曉求接受本刊專(zhuān)訪。

“要說(shuō)中國(guó)金融有哪些值得驕傲的地方，一是市場(chǎng)化改革取得了巨大進(jìn)步，市場(chǎng)的力量在急劇增加;二是國(guó)際化的步伐在加快;三是科技對(duì)金融體系的影響越來(lái)越大。這都是過(guò)去幾十年取得的巨大成就?！眳菚郧笳f(shuō)。

今年的政府工作報(bào)告將2018年的GDP增速目標(biāo)定為6.5%。顯然，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度已經(jīng)不是當(dāng)下最重要的指標(biāo)，如何提高中國(guó)經(jīng)濟(jì)的競(jìng)爭(zhēng)力，降低它對(duì)資產(chǎn)、資源的依賴度，提高社會(huì)供給的有效性，才是政府重點(diǎn)考慮的問(wèn)題。

吳曉求認(rèn)為，進(jìn)一步提高中國(guó)經(jīng)濟(jì)的福利水平非常重要，“讓老百姓有一種獲得感”。在社會(huì)主要矛盾已經(jīng)轉(zhuǎn)變的大背景下，貧富差距是一個(gè)亟待解決的問(wèn)題。政府工作報(bào)告中提到，今年要提高個(gè)人所得稅起征點(diǎn)，迅速得到了大眾的積極反饋。

“過(guò)去40年的發(fā)展，成績(jī)非常大，但貧富差距也跟著擴(kuò)大。現(xiàn)在中國(guó)人的稅負(fù)整體較高，提高個(gè)稅起征點(diǎn)有必要，能解決一些問(wèn)題，但不是根本性的。我認(rèn)為最重要的還是保障低收入階層的基本生活，如住房、醫(yī)療、教育等。保證環(huán)境、空氣和水當(dāng)然也必要，但在這些方面，富人和窮人差別不大，水或許可以高價(jià)買(mǎi)，但空氣是買(mǎi)不來(lái)的?！眳菚郧笳f(shuō)。

稅負(fù)壓力大的問(wèn)題不僅存在于工薪階層，更存在于企業(yè)。2014年，中國(guó)生產(chǎn)稅比例為15.64%，比瑞士的2.6%高出13個(gè)百分點(diǎn)，和日本的8.41%、美國(guó)的6.6%也存在較大距離。換句話說(shuō)，中國(guó)企業(yè)每生產(chǎn)一單位的產(chǎn)品，需要支付更多的稅金。在原料價(jià)格、人力成本和其他成本不變的情況下，企業(yè)的利潤(rùn)空間被壓縮，能夠用于后期生產(chǎn)發(fā)展或股東分紅的部分有限。從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，這對(duì)企業(yè)發(fā)展不利，在同全球其他國(guó)家的競(jìng)爭(zhēng)中也缺乏優(yōu)勢(shì)。中國(guó)需要為企業(yè)進(jìn)一步減輕負(fù)擔(dān)。

“我們還沒(méi)有徹底理解監(jiān)管的職責(zé)”

縱觀世界各國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展歷史，波折和彎路幾乎是必然現(xiàn)象。與其指責(zé)這個(gè)市場(chǎng)如何糟糕，不如正確看待、系統(tǒng)反思。吳曉求認(rèn)為，有些根本性的問(wèn)題我們至今還沒(méi)有徹底理解。

比如為什么要發(fā)展資本市場(chǎng)。“無(wú)論是過(guò)去28年還是過(guò)去40年，我們并沒(méi)有深刻認(rèn)識(shí)資本市場(chǎng)的戰(zhàn)略價(jià)值，很多時(shí)候只是從實(shí)用主義的角度出發(fā)，認(rèn)為它的功能就是為企業(yè)融資。這是非常膚淺的理解。發(fā)展資本市場(chǎng)有其戰(zhàn)略目的，就是改變中國(guó)傳統(tǒng)的金融體系。只有市場(chǎng)的力量才能使這個(gè)體系透明化、去中介化，讓資金的供需雙方通過(guò)市場(chǎng)直接見(jiàn)面，繞開(kāi)中介。這是巨大的價(jià)值，也是促進(jìn)金融體系進(jìn)步的重要力量。”

另一個(gè)沒(méi)徹底搞懂的問(wèn)題是：監(jiān)管者的責(zé)任究竟是什么？在這個(gè)問(wèn)題上，2015年的那場(chǎng)股市危機(jī)留下了深刻的教訓(xùn)。

上世紀(jì)90年代初，聚集在上海萬(wàn)國(guó)證券公司門(mén)外的股民。

“監(jiān)管者的職責(zé)不是提升市場(chǎng)指數(shù)，不是提高上市公司數(shù)量，更不是參與市場(chǎng)運(yùn)行，否則危機(jī)必然到來(lái)。監(jiān)管的職責(zé)是維護(hù)市場(chǎng)透明度，保證市場(chǎng)的公開(kāi)、公平、公正?！眳菚郧笳f(shuō)。

還有一個(gè)教訓(xùn)是，監(jiān)管者對(duì)杠桿的認(rèn)識(shí)有誤。“過(guò)去的做法是：市場(chǎng)越好，杠桿比例越高，撬動(dòng)的融資規(guī)模越大，公司市值越高。企業(yè)依靠這種泡沫市值再去融資，最終導(dǎo)致危機(jī)的出現(xiàn)?！?/p>

吳曉求認(rèn)為，正確的做法是隨著指數(shù)和市值的增長(zhǎng)，迅速降低杠桿率?！皩?duì)監(jiān)管者來(lái)說(shuō)，最重要的是建立‘逆周期概念。市場(chǎng)熱的時(shí)候你要冷靜，在政策層面上把它控制住，比如提高利率;市場(chǎng)冷的時(shí)候，監(jiān)管者則要熱心一點(diǎn)，可以適當(dāng)放大一些政策，讓市場(chǎng)處在一個(gè)相對(duì)均衡的狀態(tài)?！?/p>

但無(wú)論市場(chǎng)多么疲軟，虛假信息、內(nèi)幕交易等違法違規(guī)行為都要查處?！?015年股市大跌時(shí)，為了保住市值，很多上市公司以‘并購(gòu)重組為借口停牌。這是堅(jiān)決不能允許的，因?yàn)槟愕牟①?gòu)重組是假的，我們不能靠虛假的東西來(lái)穩(wěn)定市場(chǎng)。”

2015年7月，股市大跌期間，在昆明某證券公司交易大廳里的股民。

合理的穩(wěn)定手段包括央行提供的流動(dòng)性貸款，或由政府出面，釋放安撫市場(chǎng)的消息，讓投資者恢復(fù)信心。今年2月初美股大跌期間，美國(guó)政府公開(kāi)表示“經(jīng)濟(jì)基本面仍然強(qiáng)勁”，就屬于安撫市場(chǎng)的舉措。但如果政府組織資金去救市，則是干預(yù)得過(guò)于直接了。

總之，監(jiān)管的尺度需要慎重拿捏。市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)過(guò)大固然不好，但如果因此走向另一個(gè)極端，同樣不是監(jiān)管的本質(zhì)。

“現(xiàn)在有種傾向，就是希望消滅金融風(fēng)險(xiǎn)。其實(shí)，監(jiān)管是要防止個(gè)體風(fēng)險(xiǎn)蔓延成系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而演變成全面的金融危機(jī)。想通過(guò)加強(qiáng)監(jiān)管讓金融風(fēng)險(xiǎn)為零，也是不正確的?！眳菚郧笳f(shuō)。

構(gòu)建一個(gè)有較強(qiáng)修復(fù)能力的體系是關(guān)鍵

1997年的亞洲金融危機(jī)，2008年的全球金融危機(jī)，都沒(méi)有對(duì)中國(guó)的金融體系造成明顯的影響。對(duì)其中原因，吳曉求直言不諱：因?yàn)橹袊?guó)的金融體系沒(méi)有完全開(kāi)放。

“他們出現(xiàn)危機(jī)了，我們沒(méi)有受到太大干擾，但我們不能因此覺(jué)得，金融體系不開(kāi)放更好。中國(guó)離世界舞臺(tái)中心越來(lái)越近，就要承擔(dān)起相應(yīng)的責(zé)任。沒(méi)有一個(gè)真正的大國(guó)說(shuō)，我的金融是封閉的。而且經(jīng)濟(jì)的競(jìng)爭(zhēng)一開(kāi)始是通過(guò)產(chǎn)業(yè)，比如電器之類(lèi)，但最終的、最核心的競(jìng)爭(zhēng)還是金融?！?/p>

從這個(gè)意義上講，中國(guó)要成為新的世界金融中心，只有開(kāi)放，讓全球的人都來(lái)投資，這也是人民幣國(guó)際化的重要意義。

“不要擔(dān)心困難和風(fēng)險(xiǎn)。2001年，中國(guó)加入世貿(mào)組織時(shí)，很多人說(shuō)我們的民族工業(yè)會(huì)遭受毀滅性打擊，理由是我們的技術(shù)含量非常低，沒(méi)有競(jìng)爭(zhēng)力。結(jié)果怎樣？經(jīng)過(guò)17年時(shí)間，我們的汽車(chē)、冰箱、彩電……不僅沒(méi)有被美日歐的品牌沖垮，反而得到了快速發(fā)展。事實(shí)證明，封閉和保護(hù)提高不了競(jìng)爭(zhēng)力。金融業(yè)也一樣，雖然現(xiàn)在的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力不像其他領(lǐng)域那么有底氣，但我們可以培養(yǎng)國(guó)際化人才。有了這份自信，我不相信中國(guó)的金融市場(chǎng)走不出去，中國(guó)人有這個(gè)能力?！?/p>

在吳曉求看來(lái)，金融市場(chǎng)開(kāi)放后的波折與動(dòng)蕩，乃至危機(jī)都是難免的，關(guān)鍵是要構(gòu)建一個(gè)能化解風(fēng)險(xiǎn)、有較強(qiáng)修復(fù)能力的金融體系?！懊绹?guó)是全世界發(fā)生金融動(dòng)蕩次數(shù)最多的國(guó)家，但其金融體系也是最具競(jìng)爭(zhēng)力的。很多時(shí)候，股市的震蕩是在釋放風(fēng)險(xiǎn)，就像發(fā)燒是免疫系統(tǒng)在對(duì)抗病毒一樣?，F(xiàn)在有個(gè)詞叫‘巨嬰，看起來(lái)很強(qiáng)大，實(shí)際沒(méi)有競(jìng)爭(zhēng)力。中國(guó)金融不要當(dāng)‘巨嬰?！?/p>

在吸引外資進(jìn)入中國(guó)資本市場(chǎng)之前，首先要解決的一個(gè)問(wèn)題是如何留住中國(guó)自己的好公司。前些年，阿里巴巴、百度、騰訊等大量土生土長(zhǎng)的中國(guó)企業(yè)，在種種外部因素的制約下，紛紛選擇去紐約或香港上市，導(dǎo)致中國(guó)投資者反而無(wú)法分享自己國(guó)家企業(yè)快速成長(zhǎng)所帶來(lái)的紅利。

吳曉求說(shuō)，他有時(shí)也困惑：中國(guó)經(jīng)濟(jì)每年都有很好的增長(zhǎng)，而股市的表現(xiàn)卻常常相反;美國(guó)經(jīng)濟(jì)明顯不如中國(guó)，過(guò)去9年其股市卻一直不錯(cuò)。

“我總覺(jué)得，還是中國(guó)的上市標(biāo)準(zhǔn)有問(wèn)題。我們一直沿用工業(yè)化時(shí)期的標(biāo)準(zhǔn)，特別看重企業(yè)資產(chǎn)，要求資金規(guī)模足夠大、連續(xù)3年盈利、累計(jì)凈利潤(rùn)超過(guò)3000萬(wàn)元，等等，卻唯獨(dú)不看重企業(yè)的成長(zhǎng)性。很多公司上市時(shí)正處于巔峰期，之后就開(kāi)始走下坡路，怎么會(huì)有高回報(bào)率？”

反而是一些高科技初創(chuàng)公司，沒(méi)多少資產(chǎn)，沒(méi)多少盈利，也沒(méi)多少人，看起來(lái)完全不符合中國(guó)的上市標(biāo)準(zhǔn)，但它的發(fā)展前景很好，未來(lái)的投資回報(bào)率很高。

“像京東、小米，在早期、早中期都是虧損的，而我們?cè)瓌t上不允許虧損公司上市。事實(shí)上，虧損階段的估值很低，投資是最劃算的，只要所處行業(yè)好，等它盈利的時(shí)候投資者能賺很多?！?/p>

吳曉求認(rèn)為，監(jiān)管者要改變“虧損企業(yè)就是壞企業(yè)”的固有觀念，“只要把握一條，它披露的信息都是真實(shí)的，明明白白地告訴大家我虧在哪里，未來(lái)計(jì)劃是怎樣的。成長(zhǎng)性才是上市公司的核心價(jià)值，而且企業(yè)融資的意義就在這里?！?/p>

歷經(jīng)風(fēng)風(fēng)雨雨的中國(guó)資本市場(chǎng)，正迎來(lái)一個(gè)全新的時(shí)代，深化改革、進(jìn)一步開(kāi)放是這個(gè)時(shí)代的最強(qiáng)音。吳曉求坦言，開(kāi)放的心態(tài)對(duì)一個(gè)國(guó)家的成長(zhǎng)和進(jìn)步非常重要，也是民族自信的表現(xiàn)。縱觀人類(lèi)歷史，從來(lái)沒(méi)有一個(gè)偉大的國(guó)家是把門(mén)關(guān)起來(lái)發(fā)展的。

“雖然還存在種種問(wèn)題，但我還要對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)、對(duì)中國(guó)金融、對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展給予高度評(píng)價(jià)。過(guò)去28年，在法制不健全、投機(jī)不斷、信用缺失的大環(huán)境下，中國(guó)資本市場(chǎng)能夠走到今天，是很不容易的。從這個(gè)角度說(shuō)，我們要對(duì)資本市場(chǎng)所取得的成績(jī)給予充分肯定?！?/p>