長(zhǎng)周期下存貨質(zhì)押融資質(zhì)押率決策研究

劉慧娟

一、引言

自2008年國(guó)際金融危機(jī)爆發(fā)以來，全球經(jīng)濟(jì)走勢(shì)持續(xù)低迷，我國(guó)經(jīng)濟(jì)增速也趨于穩(wěn)定，銀行業(yè)都采取了緊縮的貨幣政策，這使原本就面臨融資困境的中小企業(yè)雪上加霜（李毅學(xué)等，2011；馬青波，2012）。而銀行等金融機(jī)構(gòu)也面臨著同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)及金融創(chuàng)新雙重挑戰(zhàn)。隨著我國(guó)金融體制改革步伐的加速，金融市場(chǎng)的融資方式也逐漸呈現(xiàn)出多元化趨勢(shì)，最為明顯的表現(xiàn)是銀行信貸比例降低，互聯(lián)網(wǎng)金融等更具靈活性和便捷性融資方式迅速發(fā)展。因此，作為社會(huì)融資中介和支付中介的銀行也正在面臨前所未有的挑戰(zhàn)，急需要采用更為可靠和雙贏的融資方式拓展信貸業(yè)務(wù)，同時(shí)也為大量的中小企業(yè)提供了多樣化的融資渠道（張?jiān)曝S、王勇，2014；盧旭等，2014）。

經(jīng)濟(jì)和金融的全球化促成了供應(yīng)鏈金融這種全新融資方式的產(chǎn)生，在一些經(jīng)濟(jì)和金融欠發(fā)達(dá)地區(qū)，由于不具備完善的資金實(shí)力和財(cái)務(wù)管理體系，往往會(huì)受到資金缺乏的制約，進(jìn)而提高供應(yīng)鏈成本并降低了邊際效益。從金融機(jī)構(gòu)的角度來看，供應(yīng)鏈金融不僅能夠降低自身的業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，還能夠通過供應(yīng)鏈金融獲取到更高的利潤(rùn)（閆英等，2013；張欽紅、趙泉午，2010）。存貨質(zhì)押作為供應(yīng)鏈金融的一種有效融資方式，降低銀行貸款風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，能夠給中小企業(yè)的融資帶來曙光。存貨質(zhì)押業(yè)務(wù)中借款企業(yè)與金融機(jī)構(gòu)協(xié)商，將其可以接受的商品或存貨進(jìn)行質(zhì)押進(jìn)而實(shí)現(xiàn)融資。中小企業(yè)的存貨質(zhì)押是一種動(dòng)產(chǎn)質(zhì)押，解決中小企業(yè)缺乏資金的難題，同時(shí)也給物流企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)帶來了一定的收益。存貨質(zhì)押方式是金融服務(wù)與物流行業(yè)結(jié)合的產(chǎn)物，而在質(zhì)押物的選擇方面，銀行等金融機(jī)構(gòu)會(huì)選擇變現(xiàn)能力強(qiáng)的成品、半成品和原材料作為質(zhì)押物（何娟、蔣祥林、王建,2012；易露霞等,2011）。

存貨質(zhì)押融資方式為中小企業(yè)融資提供了一個(gè)新的途徑，并且降低了企業(yè)的融資成本，有效緩解了中小企業(yè)資金籌措困難的狀況。與此同時(shí)，存貨質(zhì)押也盤活了整體供應(yīng)鏈節(jié)點(diǎn)上的其他中小企業(yè)，提高供應(yīng)鏈的效率，并推動(dòng)企業(yè)的良性發(fā)展。存貨質(zhì)押融資同樣拓展了第三方物流的業(yè)務(wù)模式，提高物流企業(yè)整體利潤(rùn)和服務(wù)水平。存貨質(zhì)押融資方式也是銀行等金融機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)創(chuàng)新的結(jié)果，以有效應(yīng)對(duì)來自互聯(lián)網(wǎng)金融的競(jìng)爭(zhēng)。自2006年我國(guó)開放了金融市場(chǎng)以來，傳統(tǒng)商業(yè)銀行間的產(chǎn)品和服務(wù)競(jìng)爭(zhēng)日益加劇，客戶也存在流失的情況，因此銀行的基本營(yíng)業(yè)收入存貸利差正在縮小，銀行也需要開創(chuàng)新的業(yè)務(wù)模式增加收益，這就客觀上促進(jìn)了存貨質(zhì)押融資業(yè)務(wù)的發(fā)展（李景芳、張雪嬌、高鳴,2010）。

企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)間開展存貨質(zhì)押融資業(yè)務(wù)，最重要的問題是要確定一個(gè)雙方都能接受的質(zhì)押率。存貨質(zhì)押率通常為企業(yè)所能夠獲取的融資額度與被質(zhì)押存貨市場(chǎng)金額的比值。綜合考慮企業(yè)存貨質(zhì)押融資模式的風(fēng)險(xiǎn)、收益及操作流程等方面的內(nèi)容，專家和學(xué)者對(duì)存貨質(zhì)押率展開了大量定性和定量的研究。本文的創(chuàng)新在于，在充分考慮存貨的周期性、季節(jié)性等因素的基礎(chǔ)上，并假定在長(zhǎng)周期下對(duì)企業(yè)質(zhì)押融資行為各種風(fēng)險(xiǎn)因素進(jìn)行系統(tǒng)分析，描述了金融機(jī)構(gòu)和物流企業(yè)的盈利模式。在此基礎(chǔ)上構(gòu)建了長(zhǎng)周期下存貨融資質(zhì)押率決策模型，計(jì)算企業(yè)質(zhì)押收益率及其他流動(dòng)性指標(biāo)、風(fēng)險(xiǎn)值，科學(xué)地確定出雙贏的質(zhì)押率，實(shí)證分析結(jié)果驗(yàn)證了模型的科學(xué)性和穩(wěn)定性。

表1 產(chǎn)品收益率序列ADF單根檢測(cè)結(jié)果

表2 不同置信水平下的var測(cè)算結(jié)果

表3 質(zhì)押率測(cè)算結(jié)果

二、存貨質(zhì)押模式及其風(fēng)險(xiǎn)因素分析

存貨質(zhì)押融資是適用于中小企業(yè)的供應(yīng)鏈金融核心模式。銀行等金融機(jī)構(gòu)在開展存貨質(zhì)押業(yè)務(wù)時(shí)，通常難以憑借企業(yè)的財(cái)力狀況進(jìn)行授信，因此，銀行等金融機(jī)構(gòu)在貸款的風(fēng)險(xiǎn)控制及質(zhì)押物的選擇方面需要極為謹(jǐn)慎（甘柳、楊招軍,2016）。對(duì)于質(zhì)押存貨的選擇主要基于包括產(chǎn)品的變現(xiàn)能力、貯存時(shí)間和變現(xiàn)成本。所以一般來講，用于質(zhì)押的產(chǎn)品要流動(dòng)性好、價(jià)格穩(wěn)定。本文以用于大宗商品交易的存貨為研究樣本，在長(zhǎng)周期質(zhì)押情況下，對(duì)存貨質(zhì)押的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析，存貨質(zhì)押的風(fēng)險(xiǎn)性主要表現(xiàn)在市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)和操作風(fēng)險(xiǎn)等三個(gè)方面。

1.市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)

長(zhǎng)周期下企業(yè)存貨質(zhì)押融資的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)與質(zhì)押物本身密切相關(guān)。在質(zhì)押物種類的選擇方面就存在著較大的風(fēng)險(xiǎn)，由于存貨在交易過程中的市場(chǎng)局限性，主要表現(xiàn)為價(jià)格波動(dòng)大、流動(dòng)性差，導(dǎo)致許多銀行更傾向于固定資產(chǎn)質(zhì)押。上世紀(jì)末，隨著我國(guó)物流行業(yè)的逐漸規(guī)范及大宗商品電子交易的興起，解決了存貨的流動(dòng)性問題，也極大地促進(jìn)了企業(yè)存貨質(zhì)押融資業(yè)務(wù)的發(fā)展。

銀行在進(jìn)行質(zhì)押授信時(shí)，質(zhì)押物的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)是一項(xiàng)核心風(fēng)險(xiǎn)因素。當(dāng)企業(yè)大宗商品的市場(chǎng)價(jià)格處于上行階段時(shí)，銀行并不會(huì)開啟風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制。但國(guó)際市場(chǎng)期貨和現(xiàn)貨的行情及國(guó)內(nèi)供給需求會(huì)發(fā)生周期性的變化，個(gè)別存貨的價(jià)格也會(huì)出現(xiàn)頻繁價(jià)格波動(dòng)，因此銀行會(huì)采取物流監(jiān)控、保證金、融資匯款等方式對(duì)質(zhì)押物的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行有效控制，減少價(jià)格下行時(shí)帶來的銀行授信損失。

2.信用風(fēng)險(xiǎn)

中小企業(yè)財(cái)務(wù)實(shí)力一般相對(duì)薄弱，企業(yè)主體的市場(chǎng)信用評(píng)級(jí)較低。存貨質(zhì)押融資的模式將企業(yè)的授信等級(jí)與銀行的單筆授信風(fēng)險(xiǎn)割裂開來，超過了中小企業(yè)主體信用所能達(dá)到的標(biāo)準(zhǔn)，客觀上增加了銀行機(jī)構(gòu)的授信風(fēng)險(xiǎn)。另一方面，由于中小企業(yè)主觀缺乏按期還款的意愿，這種道德方面的缺失也增加了信用風(fēng)險(xiǎn)，例如個(gè)別企業(yè)以質(zhì)量較差的存貨代替了合同約定的存貨商品，并將取得的銀行款項(xiàng)用于風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域。因此，對(duì)企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估不能僅僅對(duì)其主體的信用進(jìn)行評(píng)估，還需要對(duì)其上下游的關(guān)聯(lián)企業(yè)進(jìn)行綜合評(píng)估。企業(yè)存貨質(zhì)押融資信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估最為關(guān)注的是銀行授信是否能夠正常收回，這需要從資金投向、償還順序、外部擔(dān)保等多個(gè)角度進(jìn)行考量。銀行需要加強(qiáng)對(duì)質(zhì)押存貨及其產(chǎn)生現(xiàn)金流的監(jiān)控力度，保持與授信主體的密切關(guān)系，以防止由于企業(yè)主體的資信度過低而加劇信用風(fēng)險(xiǎn)。

3.操作風(fēng)險(xiǎn)

在長(zhǎng)周期背景下，存貨質(zhì)押融資業(yè)務(wù)中的不當(dāng)操作也會(huì)造成融資風(fēng)險(xiǎn)的增加，例如在質(zhì)押存貨交易處理過程中或結(jié)算過程的貨物破損、測(cè)量失誤、數(shù)據(jù)丟失等。操作風(fēng)險(xiǎn)主要包括內(nèi)部控制風(fēng)險(xiǎn)和外部環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)，在質(zhì)押活動(dòng)中的內(nèi)部操作風(fēng)險(xiǎn)有質(zhì)押物的形態(tài)風(fēng)險(xiǎn)、權(quán)屬風(fēng)險(xiǎn)。質(zhì)押物融資的倉(cāng)單是監(jiān)控質(zhì)押物的原始憑證，由持有人和質(zhì)押人共同簽字確認(rèn)，為避免質(zhì)押物由于產(chǎn)權(quán)問題而導(dǎo)致后期的糾紛，銀行等質(zhì)押權(quán)人會(huì)要求倉(cāng)單列示的質(zhì)押物產(chǎn)權(quán)必須清晰。在質(zhì)押物形態(tài)方面，其在質(zhì)量和數(shù)量的度量上要符合行業(yè)內(nèi)的標(biāo)準(zhǔn)，保護(hù)雙方的利益不受侵害。

三、長(zhǎng)周期下存貨質(zhì)押融資質(zhì)押率決策模型的構(gòu)建

存貨質(zhì)押率是供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)中的基礎(chǔ)元件，也是存貨質(zhì)押活動(dòng)中度量市場(chǎng)行為風(fēng)險(xiǎn)的核心指標(biāo)。當(dāng)前存貨質(zhì)押率的設(shè)定大都以價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的測(cè)度和質(zhì)物價(jià)值的測(cè)量值為基礎(chǔ)，再結(jié)合對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的分析最終確定企業(yè)存貨質(zhì)押融資的質(zhì)押率。

質(zhì)押率的確定過程是貸款銀行和融資企業(yè)的博弈過程，是銀行等金融機(jī)構(gòu)在綜合考量質(zhì)押融資行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)、授信企業(yè)關(guān)聯(lián)程度、企業(yè)的資信水平、倉(cāng)儲(chǔ)物流企業(yè)資質(zhì)能力以及銀行內(nèi)部的風(fēng)險(xiǎn)控制與管理水平等因素后，計(jì)算出的用于衡量企業(yè)存貨質(zhì)押融資風(fēng)險(xiǎn)的重要指標(biāo)。合理確定質(zhì)押率的關(guān)鍵準(zhǔn)備工作，要綜合地考慮質(zhì)押物的流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)及市場(chǎng)價(jià)格的波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

長(zhǎng)周期下的企業(yè)存貨質(zhì)押融資活動(dòng)中，銀行等金融機(jī)構(gòu)所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)主要來自于貨物的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和融資企業(yè)的信用風(fēng)險(xiǎn)，因此銀行等金融機(jī)構(gòu)的期望收益受質(zhì)押物本身的價(jià)值及融資企業(yè)違約率的影響。首先研究金融機(jī)構(gòu)的收益函數(shù)模型符號(hào)假設(shè)如下：融資企業(yè)產(chǎn)品的成本價(jià)格、批發(fā)價(jià)格及市場(chǎng)零售價(jià)格分別為、和 ，并且滿足。若 為產(chǎn)品的處置價(jià)格、 為商品的回購(gòu)價(jià)格，且滿足：

存貨質(zhì)押融資模式下的金融機(jī)構(gòu)的收益函數(shù) ，是存貨質(zhì)押融資率的凹函數(shù)，基于市場(chǎng)需求的變化情況和融資企業(yè)的違約情況可以分三種情況，構(gòu)建期望收益函數(shù)。當(dāng)企業(yè)融資市場(chǎng)的需求量大于臨界值時(shí)，金融機(jī)構(gòu)的收益函數(shù)可以表示為：

當(dāng)企業(yè)融資的市場(chǎng)需求量不大于臨界值時(shí)，且融資企業(yè)的信用度良好時(shí)，金融機(jī)構(gòu)的收益函數(shù)可以表示為：

當(dāng)企業(yè)融資的市場(chǎng)需求量不大于臨界值時(shí)，且融資企業(yè)放棄了履行約定，此時(shí)金融機(jī)構(gòu)的收益函數(shù)可以描述為：

由于融資企業(yè)的違約概率服從二項(xiàng)分布，在這種情況下銀行等金融機(jī)構(gòu)的利潤(rùn) 可以表示為：然而，在企業(yè)實(shí)際的存貨融資業(yè)務(wù)中，有時(shí)會(huì)存在放棄合約與產(chǎn)品市場(chǎng)需求不足并存的情況，為了減少這種情況帶來的損失，銀行會(huì)選用下列風(fēng)險(xiǎn)模型進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)的控制與管理。即：

要保證融資企業(yè)的貸款損失率超過設(shè)定最高損失率的概率，小于金融機(jī)構(gòu)能夠容忍的最高水平，最高損失率的概率 可以表示為：

金融機(jī)構(gòu)對(duì)于長(zhǎng)周期下企業(yè)存貨融資的風(fēng)險(xiǎn)表達(dá)式為：為了計(jì)算出長(zhǎng)周期下企業(yè)質(zhì)押融資質(zhì)押率取值范圍，需要求出分布變量如下的的廣條義件逆：函數(shù)，使其滿足

流動(dòng)性指標(biāo)的求解及其風(fēng)險(xiǎn)的度量是在長(zhǎng)周期下決策企業(yè)融資質(zhì)押率的關(guān)鍵。質(zhì)押產(chǎn)品價(jià)格的變化率，對(duì)于大部分存貨市場(chǎng)來說，數(shù)據(jù)量的流通速率要小于質(zhì)押物價(jià)格變化率的絕對(duì)值。綜合考慮全部信息及平均價(jià)格變化情況，本文采用適用于較長(zhǎng)期限的指標(biāo)去度量融資質(zhì)押的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。分析結(jié)果表明，大宗商品成交量波動(dòng)幅度較大，連續(xù)交易的能力比較弱，無法有效實(shí)現(xiàn)質(zhì)押商品流通性的有效度量。因此，本文采用價(jià)差率的方法替代商品的價(jià)格變化，并度量質(zhì)押商品的流通性，令為商品的流通性指標(biāo)， 為交易的平均價(jià)格、為成交的最高價(jià)格、 為成交的最低價(jià)格，求解出質(zhì)押存貨的風(fēng)險(xiǎn)流動(dòng)性指標(biāo)：

圖1 產(chǎn)品正態(tài)分布圖

由此可以得出長(zhǎng)周期下中小企業(yè)存貨質(zhì)押融資業(yè)務(wù)的融資質(zhì)押率決策模型，表示為：

（10）

此時(shí)，企業(yè)存貨的質(zhì)押率滿足如下條件：

四、案例實(shí)證研究

1.樣本數(shù)據(jù)的選擇及產(chǎn)品特征描述

融資企業(yè)為大連市某汽車發(fā)電機(jī)制造企業(yè)，該企業(yè)為新成立的中小型科技企業(yè)，商品交易平臺(tái)選擇大連交易所。該產(chǎn)品的最小交易單位為10000臺(tái)，單價(jià)為350元/臺(tái)，每日漲幅控制在 8%。

2.產(chǎn)品收益情況波動(dòng)分析

為了檢驗(yàn)時(shí)間序列的均值和方差隨時(shí)間變化的規(guī)律，而且要證明具體的時(shí)間點(diǎn)與任意兩個(gè)時(shí)點(diǎn)的協(xié)方差無關(guān)，需要檢測(cè)時(shí)間序列的平穩(wěn)性，ADF單根檢測(cè)結(jié)果如表1所示。

表1的統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，t統(tǒng)計(jì)值為-18.47，小于各個(gè)不同顯著性水平值，那么可以認(rèn)為收益序列是平穩(wěn)的。對(duì)發(fā)電機(jī)產(chǎn)品的正態(tài)分布情況進(jìn)行檢測(cè)，如圖1所示。

從正態(tài)分布圖能夠分析出，標(biāo)準(zhǔn)差為0.10、偏度為0.75、峰度為10.20大于正態(tài)分布的峰度3.5。

3.質(zhì)押率測(cè)算結(jié)果

基于本文提出的質(zhì)押率決策模型判定該企業(yè)隨時(shí)間變化的期限結(jié)構(gòu)，計(jì)算出不同質(zhì)押期的平均質(zhì)押率測(cè)算結(jié)果，如表2和表3所示。

表2和表3顯示，在95%置信度下企業(yè)融資質(zhì)押率的比例在5%-9%之間浮動(dòng)，高于預(yù)期的5%；而在99%置信度下，企業(yè)融資質(zhì)押率的有效性較高，同收益率自相關(guān)度良好，由此證明了長(zhǎng)周期下模型對(duì)于融資估算的有效性。