別低估新三板的重要性

（如是金融研究院院長(zhǎng)）管清友

2015年11月20日，證監(jiān)會(huì)明確指出，要堅(jiān)持全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)（新三板）獨(dú)立市場(chǎng)地位。但從實(shí)際情況看，其獨(dú)立市場(chǎng)地位已受到極大挑戰(zhàn)。

經(jīng)過(guò)2014-2015年快速上漲的行情后，2016年新三板隨著資本市場(chǎng)大環(huán)境波動(dòng)進(jìn)入下行區(qū)間，期間雖推出分層機(jī)制，但未能改變新三板持續(xù)低迷的現(xiàn)狀。即使新三板今年1月15日推出集合競(jìng)價(jià)制度，但市場(chǎng)流動(dòng)性仍未有改善。

由于新三板流動(dòng)性不足，出現(xiàn)了優(yōu)質(zhì)公司估值水平偏低，一二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格倒掛現(xiàn)象較為嚴(yán)重，很多股票有價(jià)無(wú)市、有市無(wú)價(jià)，市場(chǎng)主體信心低迷等現(xiàn)象。

此外，新三板還面臨著激烈的外部競(jìng)爭(zhēng)：新三板與上交所、深交所要一同競(jìng)爭(zhēng)內(nèi)部?jī)?yōu)質(zhì)企業(yè)資源，香港證券交易所也與新三板形成競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系。而且，新三板制度安排的不平衡、不充分也普遍存在。

在交易制度層面，與國(guó)內(nèi)滬深兩市相比，新三板剛開始推出集合競(jìng)價(jià)，離更為活躍的連續(xù)競(jìng)價(jià)仍有差距。在個(gè)人投資者層面，新三板門檻過(guò)高，大大降低了市場(chǎng)流動(dòng)性。同時(shí)，新三板雖鼓勵(lì)機(jī)構(gòu)投資者參與市場(chǎng)，但目前私募基金集中到期而難以退出，公募基金發(fā)展也不盡如人意。

事實(shí)上，以上現(xiàn)象源自自上而下對(duì)新三板定位的不清晰。目前，滬深兩市實(shí)行的核準(zhǔn)制相當(dāng)于變相審批，如貿(mào)然推行注冊(cè)制，不少企業(yè)股價(jià)可能大跌，涉及到幾十億、幾百億的市值蒸發(fā)。這一問(wèn)題，深交所、上交所甚至證監(jiān)會(huì)都難以獨(dú)立解決。也正因如此，新三板還大有可為。

在我看來(lái)，新三板市場(chǎng)化改革需要先瘦身、輸血、美容，再升級(jí)為滬深市場(chǎng)外的第三家全國(guó)性交易所。

瘦身就是嚴(yán)格實(shí)行“退市”制度。目前新三板10000多家掛牌企業(yè)良莠不齊，使得任何改革都可能帶來(lái)資產(chǎn)泡沫風(fēng)險(xiǎn)。可適時(shí)研究退出制度，將企業(yè)數(shù)量控制在合理的范圍。

輸血即降低投資者門檻，引入機(jī)構(gòu)投資者。比如根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整投資者準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，基礎(chǔ)層企業(yè)水平參差不齊，宜繼續(xù)堅(jiān)持500萬(wàn)元的投資門檻，創(chuàng)新層可降低到200萬(wàn)元，精選層則可降到50萬(wàn)元。

所謂美容就是完善其他配套制度改革。一方面，私募做市應(yīng)加快落實(shí)，逐步增加做市商數(shù)量；另一方面，盡快明確券商持續(xù)督導(dǎo)責(zé)任，增強(qiáng)參與主體對(duì)新三板的信心。

如果瘦身、輸血、美容實(shí)施順利，則能在適當(dāng)時(shí)機(jī)實(shí)現(xiàn)新三板的升級(jí)。掛牌企業(yè)不必跨越交易所就在事實(shí)上完成“轉(zhuǎn)板”，對(duì)打破滬深交易所兩家獨(dú)大、真正形成多層次資本市場(chǎng)的格局至關(guān)重要。

此外，我建議這個(gè)交易所可設(shè)立在雄安新區(qū)。新區(qū)建設(shè)需要金融資源的帶動(dòng)，對(duì)比深圳特區(qū)的深交所、上海浦東新區(qū)的上交所，雄安新區(qū)的建設(shè)同樣需要一個(gè)全國(guó)性證券交易所。而新三板交易所落地雄安新區(qū)后，將形成這三大國(guó)家級(jí)新區(qū)各有一家證券交易所的良性競(jìng)爭(zhēng)局面。