華泰證券李超：2018年GDP下行壓力不大

本刊記者　林 然

近日，在貿(mào)易戰(zhàn)摩擦下，A股連連下挫。歸于今年的宏觀條件，華泰證券首席宏觀分析師李超對2018年的看法是GDP下行壓力不大，并提醒大家要注意2018年的油價上行以及美股黑天鵝事件。

GDP下行壓力不大

李超表示，GDP今年下行壓力并不大，雖然趨勢上是傾向于看GDP處在緩慢回落的特征，但從1、2月份公布的宏觀數(shù)量來看，經(jīng)濟(jì)并沒有明顯下行壓力。

大方向上，在判斷年度GDP的緯度還是按照需求側(cè)的邏輯，即分解方法來看三架馬車——消費、投資和進(jìn)出口。消費在2017年的典型特征，第一個是CPI的上行使得民意價格增速往上走，第二個是汽車消費，一二線城市表現(xiàn)尤為明顯，今年汽車消費在去年底出的情況肯定是正向的增長。另外是人均可支配收入的增速去年也跑贏了GDP增速，所以從這個緯度是相對有利于消費的，所以消費相對樂觀。

其次，固定資產(chǎn)投資大方向上呈回落態(tài)勢，一個是基建投資，目前1、2月份的數(shù)據(jù)基本上在全年數(shù)據(jù)的16%水平，相對于去年，由于融資環(huán)境的變化，尤其是金融去杠桿還是有影響的，所以對地產(chǎn)和基建的融資有影響，所以基建處在回落通道中。

另外，制造業(yè)投資是有內(nèi)生向下動力的，一個是利率高企，中下游，尤其是中小企業(yè)正受利率上行沖擊；第二個是環(huán)保限產(chǎn)，也沖擊了中小企業(yè)的信心。

今年的財政政策明顯指向了國家資本與科技結(jié)合這個方向，重點要移向重大項目和重大工程，所以這一塊重點對應(yīng)的是航空航天、軍工、半導(dǎo)體和5G，這很有可能是今年彈性最大的投資機(jī)會。

基建大方向比去年要略回落，但是實際上如何實現(xiàn)解決不平衡、不充分發(fā)展的問題，重點也要搞中西部地區(qū)的基建，所以這一塊的需求是有的。另外是資金來源上，政府型基金的收入，兩會期間已經(jīng)公布了今年的預(yù)算，預(yù)算在政府性基金收入的緯度，在去年這么高基數(shù)的情況下，政府型基金主要是地方政府的賣地收入，去年地方政府賣地賣得不錯，所以今年還有5%到10%的正增長。在這么高技術(shù)的情況下還有這個增長，說明地方政府賣地方面依然還有比較強(qiáng)的收入，這個很大程度上會支持基建維持在比較平穩(wěn)的水平。

再看地產(chǎn)，1、2月份最超預(yù)期的就是地產(chǎn)因素，可能是因為PPI處在高位，使得百姓投資地產(chǎn)的意愿比較強(qiáng)，但是這個還是值得審視的。在3、4線城市，今年棚改的量從500調(diào)到580的背景下，地產(chǎn)投資不會太差。而且商品房銷售的增速，原來用來判斷地產(chǎn)投資的增速，前瞻6個月這個方法可能會失真。由于保障房的加速建成，今年地產(chǎn)投資不會太弱，不過趨勢是向下的，主要是源于地產(chǎn)融資端可能會面臨比較大的壓力，尤其是非標(biāo)回表的過程中，不可能所有都回得去。

關(guān)注兩類風(fēng)險

關(guān)于2018年最大的兩個風(fēng)險，李超認(rèn)為，一個是油價上行，另一個是美股黑天鵝。

“其中，油價的決定因素大致是兩類，一類是金融因素，一類是非金融因素。”李超繼續(xù)說道，金融因素中第一個是美元，石油價格是由美元標(biāo)價的，所以美元如果是趨弱的態(tài)勢對油價會是正向的影響。第二個是金融機(jī)構(gòu)的炒作，尤其是對沖基金，但是金融機(jī)構(gòu)的炒作只能放大這個趨勢，沒有單邊的傾向。

非金融因素，再分成需求和供給。需求端，全球經(jīng)濟(jì)處在弱復(fù)蘇的態(tài)勢，這是正向的。另外中國主動搞了新能源汽車，今年準(zhǔn)備把油用10%的由乙醇替代，這些都是負(fù)向的影響。一正一負(fù)，我們覺得基本上在2018年沒有發(fā)生太大的變化。

供給端，主要是頁巖油、頁巖氣還有OPCE的影響，但是實際上影響油價的還有一個是難以通過基本面分析的是政治因素。

但是實際上油價最大的風(fēng)險因素來自于政治因素。美國市場上，最大的波動其實是美股波動，由于美股積累了太大的獲利盤，而且長短端利率過平。美股的狀態(tài)，過去一直是逼空的行情，捆綁了宏觀經(jīng)濟(jì)、貨幣政策和金融穩(wěn)定。這是一輪典型的逼空行情，已經(jīng)沒有內(nèi)在短期調(diào)整的機(jī)理。

匯率將在6.3徘徊

匯率方面，李超認(rèn)為，“2018年看溫和通脹的情況下，全年最確定性的慢邏輯來自于石油石化產(chǎn)業(yè)的食品飲料農(nóng)產(chǎn)品和商貿(mào)零售，當(dāng)然這是慢邏輯。另外看好環(huán)保、航空航天、軍工、半導(dǎo)體和5G，這個要等到市場利率下行，即倒U型，能向下拐點的時候，才是最佳的投資方向?！?/p>

商品類別必須要找預(yù)期差，比如說1、2月份就存在的預(yù)期差，市場在3月份復(fù)工預(yù)期比較慢的情況下，覺得經(jīng)濟(jì)比較差，實際上沒有那么差，這就是預(yù)期差。黃金仍然具備一定的投資價值。美元如果大的周期向下，對黃金其實是大的利好，長周期的利好。

地產(chǎn)方面，一二線城市在房地產(chǎn)調(diào)控措施，尤其是對需求側(cè)的政策無法進(jìn)一步放松的邏輯下，是緩中趨降的，三四線城市部分由于棚改貨幣化，短期有投資機(jī)會，中長期其實是存在機(jī)會的，因為棚改很有可能在2020年基本上劃上句號，告一段落。在這個緯度看，中長期看好一二線城市。人民幣匯率，剛才介紹了貶值周期，11月份開始看人民幣匯率升值到6.3，當(dāng)時就是判斷了內(nèi)生性升值，主要取決于企業(yè)的集中結(jié)匯，因為企業(yè)持有了大量的美元，過去應(yīng)該等待美元升值的過程中，現(xiàn)在發(fā)現(xiàn)只要持有美元就被侵蝕了，所以大家都有一個結(jié)匯，這個結(jié)匯過程就會催生人民幣的升值。但是再往后看，因為升值的幅度已經(jīng)有一部分了，另外可能從央行市場來看，也不希望升值得太快，所以看未來的匯率水平大概是6.3附近。