淺析京東白條資產(chǎn)證券化

王震

【摘要】隨著互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展，具有成熟客戶群體的電商平臺紛紛布局市場潛力巨大的消費金融市場。以京東、阿里巴巴為代表的電商相繼推出了符合自身特點的互聯(lián)網(wǎng)消費金融產(chǎn)品，并借助自身電商平臺積累的海量數(shù)據(jù)和豐富的場景應(yīng)用實現(xiàn)較快的發(fā)展。京東白條是互聯(lián)網(wǎng)公司涉及消費金融市場的一種創(chuàng)新產(chǎn)品，

本文以國內(nèi)首例互聯(lián)網(wǎng)消費金融資產(chǎn)證券化產(chǎn)品“京東白條ABS”為研究對象。研究發(fā)現(xiàn)其優(yōu)勢和劣勢，然后在該ABS產(chǎn)品的創(chuàng)新框架之下，其他企業(yè)也可以借鑒這套運作的流程，促進金融創(chuàng)新，提升企業(yè)財務(wù)管理水平。

【關(guān)鍵詞】京東白條 資產(chǎn)證券化

一、案例介紹

京東商城是中國最大的自營式電商企業(yè)。京東商城從成立至今，在我國自營式B2C市場一直占有較高的市場份額，并保持持續(xù)增長態(tài)勢?？蛻粼诰〇|商城進行購物時，可以先通過京東白條的方式先購買下商品，然后通過分期還款的方式來償還貨款。

京東白條只能在京東商城中使用，并不能應(yīng)用于其他場景，屬于京東商城提供給消費者的賒銷服務(wù)：而且京東白條對應(yīng)的場景是京東商城，京東商城上的貨物或服務(wù)的所有權(quán)是屬于京東商城的，京東白條的提供者對消費者購買的商品享有處置權(quán)。本質(zhì)上，京東白條屬于商業(yè)信用而不是信貸產(chǎn)品，因此京東白條是應(yīng)收賬款。

京東白條ABS擬募集資金8億元。該專項計劃發(fā)行的資產(chǎn)支持證券按現(xiàn)金流償付順序分為三級，分別為優(yōu)先級、次優(yōu)級以及次級。從募集資金的規(guī)模來看，優(yōu)先級、次優(yōu)級以及次級資產(chǎn)支持證券的占比分別為75%、13%和12%。資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流按照證券類別依次流向優(yōu)先級、次優(yōu)級和次級證券，每個級別證券的償付風(fēng)險依次遞減。該專項計劃的所有類別證券面向合格機構(gòu)投資者發(fā)行。其中優(yōu)先級和次優(yōu)級證券均可在深交所綜合協(xié)議交易平臺交易流通，次級證券由原始權(quán)益人京東世紀貿(mào)易的全資子公司江蘇京東信息技術(shù)有限公司持有至到期。

二、京東白條ABS的優(yōu)勢

（一）僅采用內(nèi)部增信方式，信用增進成本較低

該專項計劃將發(fā)行的資產(chǎn)支持證券按照現(xiàn)金流償付順序分為三類：優(yōu)先級產(chǎn)品、次優(yōu)級產(chǎn)品和次級產(chǎn)品。三檔證券產(chǎn)品的分層比例為75：13：12。區(qū)別于信貸資產(chǎn)證券化的分層結(jié)構(gòu)中次檔產(chǎn)品比例一般較低的特點，該專項計劃的證券結(jié)構(gòu)中次級證券比例相對較高，12%的次級證券為優(yōu)先級證券和次優(yōu)級證券提供了較高的信用支持。

當(dāng)次級證券不足以彌補資產(chǎn)池的損失時，超額擔(dān)保將吸收剩余的損失。該專項計劃的初始超額擔(dān)保金額為1.49億元，但考慮到循環(huán)交易結(jié)構(gòu)，基礎(chǔ)資產(chǎn)的余額處于變動狀態(tài)，超額擔(dān)保的來源也具有不確定性，所以該專項計劃的超額擔(dān)保屬于軟信用增進。

（二）產(chǎn)品投資風(fēng)險較低

京東白條的客戶都是京東商城上的注冊會員，所以京東世紀貿(mào)易擁有大量關(guān)于客戶信息的數(shù)據(jù)，京東世紀貿(mào)易通過這些積累的交易信息，就可以獲取客戶的消費習(xí)慣、消費能力以及收入情況等各種信息。由此可見，京東世紀貿(mào)易利用自身平臺優(yōu)勢可以最大限度地降低因信息不對稱所產(chǎn)生的風(fēng)險。

京東世紀貿(mào)易為了讓平臺積累的大量數(shù)據(jù)形成有效的信息，大數(shù)據(jù)模型體系，用于實現(xiàn)對借款人全流程的實時監(jiān)控，形成了完善的風(fēng)險控制體系。京東世紀貿(mào)易通過數(shù)據(jù)處理，可以有效地甄別和挖掘客戶信息，消除信息不對稱，并開發(fā)出更具個性化的金融產(chǎn)品。在對已有的借款者進行管理的過程中，京東世紀貿(mào)易借助這些分析框架可以更好地實現(xiàn)風(fēng)險防范和監(jiān)控。

（三）資產(chǎn)支持證券本身具有較強的風(fēng)險抵御能力

該專項計劃還對基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量情況進行實時監(jiān)控，如果基礎(chǔ)資產(chǎn)的違約率在指定的時間內(nèi)連續(xù)超過10%，將會改變資產(chǎn)池現(xiàn)金流的償付順序。此外，考慮到基礎(chǔ)資產(chǎn)是消費類應(yīng)收賬款，往往具有期限短、金額小、筆數(shù)多的特點，從資產(chǎn)分散性角度來看，基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量較好。

三、京東白條ABS的劣勢

（一）投資主體較為單一，證券流動性不足

該專項計劃是面向不超過200人的合格機構(gòu)投資者發(fā)行資產(chǎn)支持證券，屬于非公開發(fā)行。此外，證券的交易流通市場是深交所的綜合協(xié)議交易平臺，該證券產(chǎn)品只能在合格機構(gòu)投資者之間流通。而合格機構(gòu)投資者的準入門檻較高，只有少數(shù)資金實力雄厚的投資機構(gòu)才能進行申購和交易。因此，該證券產(chǎn)品的投資主體較為單一且合格投資者數(shù)量有限，證券交易活躍度較低。資產(chǎn)支持證券的流動性不足，一方面證券發(fā)行主體需要向投資者支付一定的流動性溢價，以補償投資

者承擔(dān)的流動性風(fēng)險，增加了融資成本；另一方面，由于投資者準入門檻較高，實質(zhì)上風(fēng)險還是滯留在金融體系中，證券化產(chǎn)品定價不能反映真實風(fēng)險水平，不利于市場發(fā)展。

（二）缺乏法律主體地位

目前，企業(yè)資產(chǎn)證券化的SPV機構(gòu)是由計劃管理人設(shè)立的專項資產(chǎn)管理計劃，但與信貸資產(chǎn)證券化相比，該專項計劃不具備信托法律主體地位，因而無法對基礎(chǔ)資產(chǎn)進行所有人的變更登記。企業(yè)資產(chǎn)證券化設(shè)立的專項資產(chǎn)管理計劃既不屬于信托也不屬于公司，缺乏法律地位。就目前企業(yè)證券化采用的方法而言，都是計劃管理人代替專項計劃與原始權(quán)益人訂立資產(chǎn)買賣合同，基礎(chǔ)資產(chǎn)登記于計劃管理人名下，無法實現(xiàn)法律意義上的與計劃管理人的破產(chǎn)風(fēng)險隔離，投資者的追索權(quán)可能無法得到落實。

四、京東白條ABS的啟示

預(yù)期在未來能夠產(chǎn)生穩(wěn)定的現(xiàn)金流的基礎(chǔ)資產(chǎn)是證券化能夠成功實施的關(guān)鍵因素之一。資產(chǎn)證券化實質(zhì)上是以基礎(chǔ)資產(chǎn)的預(yù)期未來能夠?qū)崿F(xiàn)的現(xiàn)金流為基礎(chǔ)，因此企業(yè)在進行資產(chǎn)證券化時，能夠產(chǎn)生穩(wěn)定的現(xiàn)金流的基礎(chǔ)資產(chǎn)是整個資產(chǎn)證券化過程的關(guān)鍵，只有這樣才能在證券的存續(xù)期內(nèi)保證投資者的預(yù)期收益。因此，基礎(chǔ)資產(chǎn)的持續(xù)性、穩(wěn)定性等都是決定其能否成功實現(xiàn)證券化的重要指標。應(yīng)收賬款作為企業(yè)重要的流動資產(chǎn)，其資金回收具有一定的周期性，且企業(yè)應(yīng)收賬款的規(guī)模一般較為穩(wěn)定，不會短時間內(nèi)出現(xiàn)難以預(yù)測的劇烈波動，應(yīng)收賬款是企業(yè)可以進行資產(chǎn)證券化的較為良好的基礎(chǔ)資產(chǎn)。