2018不聊“新周期”，只談“再平衡”

曾錚

針對(duì)2018年我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)可能的階段性特征，宏觀經(jīng)濟(jì)政策重點(diǎn)應(yīng)著眼供需再平衡，消納前期存量供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的成果，加快推進(jìn)實(shí)施增量供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中政府力量與市場(chǎng)功能、總供給與總需求、金融資源與實(shí)體經(jīng)濟(jì)三個(gè)“再平衡”

2017年我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行指標(biāo)交出了滿意的答卷，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)超預(yù)期、對(duì)外貿(mào)易驟復(fù)蘇、物價(jià)水平穩(wěn)運(yùn)行、新增就業(yè)破目標(biāo)?？陀^說(shuō)，去年宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的特征可歸結(jié)為上中游企業(yè)反彈強(qiáng)勁與下游企業(yè)復(fù)蘇疲軟并存、基建投資繼續(xù)堅(jiān)挺和制造投資依然乏力并存、內(nèi)部需求持續(xù)羸弱與外部需求驟然復(fù)蘇并存、經(jīng)濟(jì)杠桿逐步縮短和實(shí)體投資動(dòng)能乏力并存。在此背景下，與“增長(zhǎng)速度換擋期、結(jié)構(gòu)調(diào)整陣痛期、前期刺激政策消化期”這一描述2008年后我國(guó)經(jīng)濟(jì)階段特征的“舊三期疊加”相類似，2018年我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行將進(jìn)入“行業(yè)利潤(rùn)回暖輪動(dòng)期、供需有效調(diào)整關(guān)鍵期、金融實(shí)體對(duì)接適應(yīng)期”的“新三期疊加”階段。2018年我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)政策重點(diǎn)應(yīng)著眼供需再平衡，消納前期存量供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的成果，加快推進(jìn)實(shí)施增量供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中政府力量與市場(chǎng)功能、總供給與總需求、金融資源與實(shí)體經(jīng)濟(jì)三個(gè)“再平衡”。

一、2017年宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行呈現(xiàn)出四個(gè)主要特征

2017年我國(guó)加快推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，并實(shí)施積極的財(cái)政政策以及穩(wěn)健中性的貨幣政策，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行總體上平穩(wěn)，但是仍然存在一些內(nèi)在的矛盾，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的成果并未完全轉(zhuǎn)化為未來(lái)經(jīng)濟(jì)健康增長(zhǎng)的新動(dòng)能。具體來(lái)說(shuō)，呈現(xiàn)出以下四個(gè)方面的特征。

第一，上中游企業(yè)反彈強(qiáng)勁與下游企業(yè)復(fù)蘇疲軟并存。工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)大幅上揚(yáng)是2017年我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的一個(gè)重大特點(diǎn)。但是分行業(yè)看，上中游企業(yè)的利潤(rùn)增長(zhǎng)顯著強(qiáng)于下游企業(yè)。1月-11月，采礦業(yè)企業(yè)利潤(rùn)總額同比增長(zhǎng)286.8%，而制造業(yè)只有18.9%。在制造業(yè)內(nèi)部，一些中游性質(zhì)的原材料工業(yè)利潤(rùn)總額增長(zhǎng)都在20%以上甚至更高水平，而下游制成品工業(yè)利潤(rùn)總額增長(zhǎng)大多在個(gè)位數(shù)，個(gè)別產(chǎn)業(yè)增長(zhǎng)甚至低于1%。

第二，基建投資繼續(xù)堅(jiān)挺和制造投資依然乏力并存。近年來(lái)，我國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資仍然保持了15%左右或以上的較高增速，但是制造業(yè)投資卻依然較為乏力，2017年1月-12月累計(jì)同比增長(zhǎng)為4.8%。應(yīng)該說(shuō)，2017年我國(guó)固定資產(chǎn)投資中，近年持續(xù)“基建投資強(qiáng)、制造業(yè)投資弱”的趨勢(shì)并沒(méi)有逆轉(zhuǎn)，而在2012年以前這兩項(xiàng)投資增速都在20%以上。在這樣的趨勢(shì)下，基建投資占固定資產(chǎn)投資完成額的比例達(dá)到了27%，是2009年以來(lái)的最高值。

第三，內(nèi)部需求持續(xù)羸弱與外部需求驟然復(fù)蘇并存。2017年，我國(guó)最終消費(fèi)支出對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率為58.8%，同比下降7.7個(gè)百分點(diǎn)；資本形成總額對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率為32.1%，同比下降11.0個(gè)百分點(diǎn)；貨物和服務(wù)凈出口對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率為9.1%，同比提高18.7個(gè)百分點(diǎn)。從增量意義上來(lái)說(shuō)，2017年我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的外需引擎明顯強(qiáng)于內(nèi)需引擎。

第四，經(jīng)濟(jì)杠桿逐步縮短和實(shí)體投資動(dòng)能乏力并存。2017年我國(guó)“去杠桿”工作取得了明顯的效果，截至2017年上半年，我國(guó)非金融部門杠桿率沒(méi)有繼續(xù)加長(zhǎng)，維持在255.9%的水平；其中，非金融企業(yè)部門杠桿率從2016年底的166.3%下降至163.4%。與此同時(shí)，我國(guó)同步加快了金融“去杠桿”的節(jié)奏，對(duì)資管、表外、債券、同業(yè)等業(yè)務(wù)的監(jiān)管逐步強(qiáng)化，表外融資規(guī)模比重下降明顯，從2017年1月初的33.4%降至12月底的18.4%。應(yīng)該說(shuō)“去杠桿”的目的除了化解系統(tǒng)性的債務(wù)和金融風(fēng)險(xiǎn)，更重要的是將資金從傳統(tǒng)部門釋放，使其進(jìn)入新興行業(yè)和未來(lái)高成長(zhǎng)部門，同時(shí)加快資金的“脫虛入實(shí)”，從而提振實(shí)體經(jīng)濟(jì)。但是，從短期看，“去杠桿”導(dǎo)致了市場(chǎng)資金價(jià)格更加昂貴，而騰挪的資金進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)投資的效果并不明顯，2017年民間資本投資依然保持在6%的較低水平，實(shí)體經(jīng)濟(jì)投資的動(dòng)力并不足。

二、2018年我國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入“新三期疊加”階段

經(jīng)過(guò)近年以“三去一降一補(bǔ)”為核心的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，我國(guó)經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)出了一些積極變化。但從理論上來(lái)說(shuō)，供給側(cè)的宏觀管理其核心是打破過(guò)去一段時(shí)期的均衡增長(zhǎng)穩(wěn)態(tài)，并為新的更符合現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)條件的均衡穩(wěn)態(tài)形成創(chuàng)造條件。從上述分析看，我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的上下行業(yè)輪動(dòng)、供給需求匹配和金融實(shí)體對(duì)接三個(gè)層面的穩(wěn)態(tài)還沒(méi)有實(shí)現(xiàn)，故而我國(guó)從2018年開始可能將進(jìn)入新的“三期疊加期”。

第一，行業(yè)利潤(rùn)回暖輪動(dòng)期。行業(yè)景氣輪動(dòng)是經(jīng)濟(jì)周期演進(jìn)的重要表現(xiàn)，在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和繁榮階段，行業(yè)的景氣提升會(huì)逐步從上游采掘業(yè)，逐步向中游原材料制造業(yè)、下游制成品制造業(yè)和需求端的下游服務(wù)傳導(dǎo)。供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革通過(guò)削減傳統(tǒng)產(chǎn)能、盤活存量資源、促進(jìn)設(shè)備更新，同時(shí)啟動(dòng)了新一輪的基欽周期和朱格拉周期，這也是從2016年下半年開始經(jīng)濟(jì)學(xué)界大唱“新周期”的主要原因。但從現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行看，行業(yè)景氣輪動(dòng)從上游到中游以及下游轉(zhuǎn)換并未有效實(shí)現(xiàn)，制造業(yè)投資和民間投資徘徊低位。2017年我國(guó)工業(yè)產(chǎn)能利用率達(dá)到77%，為近五年最高水平，但是產(chǎn)能利用率提升最快的是煤炭開采和洗選業(yè)、化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)、黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)等上中游采掘與原料制造業(yè)，下游制成品制造業(yè)的產(chǎn)能利用率回升較慢。因此，從2018年開始，我國(guó)將進(jìn)入行業(yè)利潤(rùn)回暖輪動(dòng)期，如何加快促進(jìn)行業(yè)景氣從上中游行業(yè)傳導(dǎo)至下游行業(yè)至關(guān)重要，在一定程度上決定了我國(guó)經(jīng)濟(jì)新一輪周期的開啟與演進(jìn)。

第二，供需有效調(diào)整關(guān)鍵期。2016年供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革以來(lái)，我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行總體呈現(xiàn)出“供強(qiáng)需弱”的基本走勢(shì)，但2017年下半年開始，從運(yùn)行指標(biāo)看，相對(duì)于前期又呈現(xiàn)出“供給走弱”和“需求持弱”的特點(diǎn)。與此同時(shí)，2017年，我國(guó)內(nèi)外需求也不均衡，外需明顯強(qiáng)于內(nèi)需?？傮w來(lái)說(shuō)，這樣的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行體現(xiàn)出了供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革后，我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)總供給和總需求處于非平衡的狀態(tài)。這說(shuō)明前期供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的成果并未完全被需求側(cè)消納，出現(xiàn)了PPI持續(xù)攀升和CPI相對(duì)溫和同時(shí)存在的情況，且PPI對(duì)CPI的傳導(dǎo)至今尚未顯現(xiàn)。因此，從2018年開始，我國(guó)將逐步進(jìn)入供需平衡的關(guān)鍵階段，決定了未來(lái)一段時(shí)期我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的大體走勢(shì)和健康發(fā)展，這既是市場(chǎng)運(yùn)行的客觀結(jié)果，也需要政府宏觀經(jīng)濟(jì)政策主動(dòng)適應(yīng)。endprint

第三，金融實(shí)體對(duì)接適應(yīng)期。通過(guò)“三去一降一補(bǔ)”加快振興實(shí)體經(jīng)濟(jì)，是供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的重要目標(biāo)。其中，一個(gè)重要目的就是加快引導(dǎo)金融資金進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)投資，特別是制造業(yè)投資領(lǐng)域，形成新的發(fā)展動(dòng)能。比如，通過(guò)去產(chǎn)能、去庫(kù)存和處置僵尸企業(yè)盤活傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的金融資源，通過(guò)去杠桿引導(dǎo)資金“脫虛入實(shí)”，通過(guò)降成本和產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的補(bǔ)短板提升實(shí)體經(jīng)濟(jì)對(duì)資金的吸引能力。但是，從現(xiàn)實(shí)情況看，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革短期內(nèi)提升了實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資成本，一方面在貨幣政策收緊和金融強(qiáng)監(jiān)管的雙重影響下，從2017年7月開始，社會(huì)融資規(guī)模存量累計(jì)同比增長(zhǎng)持續(xù)下滑，從7月的13.2%下滑至12月的12%；另一方面，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資成本也在上升。在未來(lái)一段時(shí)期，如何將前期金融資源盤活的成效發(fā)揮出來(lái)，拓展實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資空間、降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本、降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資難度，真正使金融更好服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，成為金融與實(shí)體對(duì)接的關(guān)鍵。

三、2018年宏觀經(jīng)濟(jì)政策應(yīng)著眼三個(gè)“再平衡”

供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革實(shí)質(zhì)上是打破了我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的均衡，如果不轉(zhuǎn)化為新的更為健康和更高水平的均衡增長(zhǎng)，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的成果就難以落實(shí)。針對(duì)2017年我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的四個(gè)不平衡的問(wèn)題，在“新三期疊加”階段，2018年我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)政策的重點(diǎn)應(yīng)著眼供需再平衡，消納前期存量供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的成果，加快推進(jìn)實(shí)施增量供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，逐步開始實(shí)現(xiàn)三個(gè)“再平衡”。

政府力量與市場(chǎng)功能的再平衡。從2011年開始，我國(guó)民間投資就持續(xù)走弱，2016年達(dá)到3.2%的谷值，2017年略微回升至6%的水平，但是仍然是十年來(lái)的第二低水平，在城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資完成額中的占比也從前幾年最高64.2%的水平滑落至60%左右的水平。

與此同時(shí)，我國(guó)政府支出持續(xù)擴(kuò)張，近兩年財(cái)政赤字率連續(xù)達(dá)到3%的40年以來(lái)最高水平，赤字規(guī)模也屢創(chuàng)新高。與之相應(yīng)，與政府投資息息相關(guān)的基建投資繼續(xù)保持在15%左右的較高水平，而與民間投資休戚相關(guān)的制造業(yè)投資則滑落至5%以下的較低水平。2017年，制造業(yè)投資有小幅回暖，但技術(shù)改造投資增長(zhǎng)高達(dá)16%，占制造業(yè)投資比重為48.5%，比上年同期提高4.6個(gè)百分點(diǎn)，成為穩(wěn)定制造業(yè)投資增長(zhǎng)的重要力量。

可以看到，在近年經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升的過(guò)程中，政府力量發(fā)揮了極大的作用，而作為市場(chǎng)力量的民間投資持續(xù)偏弱。從2018年開始，我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)政策應(yīng)該平衡政府的功能和市場(chǎng)的力量，在繼續(xù)實(shí)施積極財(cái)政政策的同時(shí)優(yōu)化財(cái)政支出的結(jié)構(gòu)，規(guī)范推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域的PPP建設(shè)，提高政府技改資金投放的精準(zhǔn)性，重點(diǎn)扶持具有前景的重大產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目，積極引導(dǎo)民營(yíng)企業(yè)增加制造業(yè)投資，盡快使經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新一輪均衡增長(zhǎng)階段。

總供給與總需求的再平衡。歸總起來(lái)，近年來(lái)我國(guó)總供給和總需求不平衡核心是結(jié)構(gòu)性的不平衡。在政府功能與市場(chǎng)力量平衡的前提下，應(yīng)該盡快消化前期供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的成果，進(jìn)一步推進(jìn)增量供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，使得總供給和總需求在新的均衡水平上實(shí)現(xiàn)平衡。

未來(lái)短期內(nèi)要處理好總供給與總需求的關(guān)系，首先，應(yīng)破除基建帶動(dòng)上中游行業(yè)產(chǎn)品價(jià)格上漲的循環(huán)，減少因?yàn)檎顿Y擠出效應(yīng)造成的收入分配調(diào)整以及居民消費(fèi)難以擴(kuò)大的影響，穩(wěn)定和升級(jí)消費(fèi)需求市場(chǎng)，帶動(dòng)中下游行業(yè)的景氣和制造業(yè)的復(fù)蘇；其次，應(yīng)平衡好內(nèi)需和外需的關(guān)系，積極穩(wěn)定住內(nèi)需市場(chǎng)，并在全球經(jīng)濟(jì)短期復(fù)蘇的背景下，通過(guò)加快制造業(yè)下游產(chǎn)品復(fù)蘇提升外需支撐的可持續(xù)性。

因此，從政策出發(fā)，一方面，應(yīng)繼續(xù)推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，關(guān)鍵在“立”和“降”上做文章，有效發(fā)揮積極財(cái)政政策的功能，提升制造業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力和投資吸引力，通過(guò)供給面的改善匹配需求面的要求；另一方面，應(yīng)該通過(guò)降低關(guān)稅、減稅、完善社保等手段，加快穩(wěn)定和升級(jí)消費(fèi)市場(chǎng)，同時(shí)推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施薄弱環(huán)境和重大公共服務(wù)領(lǐng)域的投資，促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)健康發(fā)育和發(fā)展，從需求層面的改善引導(dǎo)供給質(zhì)量的提升，從而實(shí)現(xiàn)供需的再平衡。

金融資源與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的再平衡。2017年我國(guó)強(qiáng)化金融監(jiān)管和加快金融業(yè)“去杠桿”進(jìn)程，金融業(yè)占GDP的比重從2016年8.35%降至2017年的7.9%，但是金融和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的關(guān)系并未理順，實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資依然較難且資金價(jià)格偏貴，2018年應(yīng)是實(shí)現(xiàn)金融與實(shí)體有機(jī)融合的關(guān)鍵一年。一方面，堅(jiān)持“穩(wěn)健的貨幣政策要保持中性”的貨幣政策基調(diào)不能動(dòng)搖，切實(shí)管住貨幣供給總閘門；另一方面，要保持貨幣信貸和社會(huì)融資規(guī)模合理增長(zhǎng)，并促進(jìn)金融行業(yè)更好為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)，切忌金融監(jiān)管和“去杠桿”誤傷實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資。應(yīng)加快銀行金融機(jī)構(gòu)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，提高實(shí)體經(jīng)濟(jì)企業(yè)貸款便利性，在控制風(fēng)險(xiǎn)的前提下探索投貸聯(lián)動(dòng)等新型銀行業(yè)務(wù)模式。同時(shí)，還應(yīng)加快資本市場(chǎng)建設(shè)，穩(wěn)定資本市場(chǎng)預(yù)期，切實(shí)穩(wěn)定債券市場(chǎng)和強(qiáng)化債券市場(chǎng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力，加快有實(shí)力的企業(yè)在股票市場(chǎng)上市的步伐，完善資本市場(chǎng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的機(jī)制。

（作者為國(guó)家發(fā)展和改革委員會(huì)市場(chǎng)與價(jià)格研究所研究員，編輯：蘇琦）endprint