積極探索跨境應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化

文/劉子薇 謝浴華 編輯/韓英彤

在立足于當(dāng)前證券化制度的基礎(chǔ)上，銀行應(yīng)勇于探索，創(chuàng)設(shè)出新的資產(chǎn)證券化模式與道路。

國(guó)際上，美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）對(duì)資產(chǎn)證券化（Asset Securitization）的界定是，“資產(chǎn)證券是指這樣一種證券，其以一個(gè)特定的應(yīng)收款資產(chǎn)池或者其他金融資產(chǎn)池來支持，并保證償付”，證券化即“將缺乏流動(dòng)性的資產(chǎn)組合，轉(zhuǎn)換為一種可以更自由地在資本市場(chǎng)上發(fā)行和交易的融資工具”。市場(chǎng)上，資產(chǎn)證券化可以解釋為資產(chǎn)支持融資，同時(shí)也稱為資產(chǎn)支持證券（Asset-Backed Security, ABS），是將未來能產(chǎn)生現(xiàn)金流的資產(chǎn)作為支持或者擔(dān)保而發(fā)行的證券。

國(guó)內(nèi)的資產(chǎn)證券化，首先可以根據(jù)基礎(chǔ)資產(chǎn)的來源，區(qū)分為金融機(jī)構(gòu)持有的信貸資產(chǎn)和企業(yè)持有的資產(chǎn)。2005年《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》明確了信貸資產(chǎn)證券化即“在中國(guó)境內(nèi)，銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)作為發(fā)起機(jī)構(gòu)，將信貸資產(chǎn)信托給受托機(jī)構(gòu)，由受托機(jī)構(gòu)以資產(chǎn)支持證券的形式向投資機(jī)構(gòu)發(fā)行受益證券，以該財(cái)產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金支付資產(chǎn)支持證券收益的結(jié)構(gòu)性融資活動(dòng)”。國(guó)家開發(fā)銀行和中國(guó)建設(shè)銀行成為國(guó)內(nèi)首批試點(diǎn)單位，并分別發(fā)行了“開元”和 “建元”資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，標(biāo)志我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化正式啟動(dòng)。2008年之后，由于受到世界金融危機(jī)的影響，國(guó)內(nèi)資產(chǎn)證券化試點(diǎn)暫停，直到2012年《關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券試點(diǎn)有關(guān)事項(xiàng)的通知》出臺(tái)后，信貸資產(chǎn)證券化才重新啟動(dòng)。

根據(jù)《證券公司及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》（中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)公告〔2014〕49號(hào)）的定義，“資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，是指以基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為償付支持，通過結(jié)構(gòu)化等方式進(jìn)行信用增級(jí)，在此基礎(chǔ)上發(fā)行資產(chǎn)支持證券的業(yè)務(wù)活動(dòng)”。該規(guī)定還明確了基礎(chǔ)資產(chǎn)可以是企業(yè)應(yīng)收款、租賃債權(quán)、信貸資產(chǎn)、信托受益權(quán)等財(cái)產(chǎn)權(quán)利，基礎(chǔ)設(shè)施、商業(yè)物業(yè)等不動(dòng)產(chǎn)財(cái)產(chǎn)或不動(dòng)產(chǎn)收益權(quán)，以及證監(jiān)會(huì)認(rèn)可的其他財(cái)產(chǎn)或財(cái)產(chǎn)權(quán)利；資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)可通過證券公司、基金管理公司子公司專門設(shè)立的資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃（以下簡(jiǎn)稱“專項(xiàng)計(jì)劃”）或者證監(jiān)會(huì)認(rèn)可的其他特殊目的載體（Special Purpose Vehicle,SPV）進(jìn)行。

近年來的實(shí)踐表明，ABS不僅可以改善商業(yè)銀行融資結(jié)構(gòu)，增加融資方式，降低資本占用，還可以增強(qiáng)綜合貢獻(xiàn)效益與提升綜合服務(wù)能力。在當(dāng)前MPA（宏觀審慎評(píng)估）嚴(yán)監(jiān)管考核下，國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行十分在意資產(chǎn)規(guī)模。因此，隨著商業(yè)銀行的轉(zhuǎn)型發(fā)展，對(duì)能夠有效縮減資產(chǎn)規(guī)模的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，銀行已經(jīng)將其提升到新的戰(zhàn)略高度。

隨著商業(yè)銀行的轉(zhuǎn)型發(fā)展，對(duì)能夠有效縮減資產(chǎn)規(guī)模的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，銀行已經(jīng)將其提升到新的戰(zhàn)略高度。

貿(mào)易融資ABS現(xiàn)狀

ABS形式上以“資產(chǎn)”作為支持，但實(shí)質(zhì)上是以資產(chǎn)為基礎(chǔ)所產(chǎn)生的“現(xiàn)金流”作為支持，將入池資產(chǎn)現(xiàn)金流進(jìn)行重組，并對(duì)未來還款進(jìn)行封閉式管理，以確保回款安全（ABS交易結(jié)構(gòu)見附圖）。目前，國(guó)內(nèi)對(duì)資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)的分類統(tǒng)計(jì)包括銀行CLO與企業(yè)ABS。截至2017年5月末，ABS債券存量達(dá)到1.1萬億元，基礎(chǔ)資產(chǎn)類型也日益豐富，已經(jīng)成為企業(yè)直接融資的重要方式之一。

從基礎(chǔ)資產(chǎn)屬性上看，貿(mào)易融資資產(chǎn)由于其具有自償性、短期性、流動(dòng)性等特征，通常是銀行較為優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)，也是符合ABS特征的合格基礎(chǔ)資產(chǎn)。

目前，國(guó)內(nèi)由商業(yè)銀行作為代理人兼資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)主導(dǎo)的企業(yè)ABS尚在起步發(fā)展階段，主要以應(yīng)收賬款與保理融資債權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)。ABS在全國(guó)性的民生銀行、浦發(fā)銀行，以及區(qū)域性的江蘇銀行、鄭州銀行首先取得突破。其中，“廣發(fā)資管-民生銀行安馳資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃”是發(fā)行最早、期數(shù)最多、融資金額最大的貿(mào)易融資ABS，基礎(chǔ)資產(chǎn)包括國(guó)內(nèi)信用證、保函和保理。

ABS交易結(jié)構(gòu)示意圖

根據(jù)貿(mào)易融資的定義并結(jié)合證券化資產(chǎn)的特征與標(biāo)準(zhǔn)，應(yīng)選擇合格的基礎(chǔ)資產(chǎn)。首先，商業(yè)銀行根據(jù)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)對(duì)應(yīng)收賬款債權(quán)（包括但不限于貿(mào)易應(yīng)收賬款債權(quán)、工程應(yīng)收賬款債權(quán)以及租賃應(yīng)收賬款債權(quán)）進(jìn)行等級(jí)分類。融資本身具有自償性和明確的回款期限，可以通過嚴(yán)格審查貿(mào)易背景真實(shí)性來判斷風(fēng)險(xiǎn)是否可控。一般而言，應(yīng)選擇融資申請(qǐng)人信用評(píng)級(jí)較高、債務(wù)人/付款人償債能力強(qiáng)且還款穩(wěn)定、單筆金額較大的應(yīng)收賬款作為基礎(chǔ)資產(chǎn)。其次，對(duì)產(chǎn)品到期償還債券要有較強(qiáng)的內(nèi)部增信措施。當(dāng)前已經(jīng)成功辦理的ABS的貿(mào)易融資基礎(chǔ)資產(chǎn)，可以分為信用證類型及非信用證（含票據(jù)）類型。其中，信用證類型的信用證受益人作為原始權(quán)益人，由于具備了銀行付款承諾，可以將信用證項(xiàng)下收益權(quán)進(jìn)行證券化。這種情況相當(dāng)于由金融機(jī)構(gòu)對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行了增信，風(fēng)險(xiǎn)較低。非信用證類型下的賒銷融資，即保理，可通過買方保理商對(duì)債務(wù)受償進(jìn)行信用風(fēng)險(xiǎn)擔(dān)保。加入保理商信用后，同樣能夠確保應(yīng)收賬款到期回款的安全性與時(shí)效性。

此外，根據(jù)貿(mào)易融資的特點(diǎn)，可選擇采取“儲(chǔ)架模式”發(fā)行，建立符合標(biāo)準(zhǔn)的“資產(chǎn)池”?？山梃b采用循環(huán)交易結(jié)構(gòu)來實(shí)現(xiàn)證券化交易，由“資產(chǎn)池”所產(chǎn)生的現(xiàn)金流保證償付。

借鑒國(guó)內(nèi)外ABS的成熟經(jīng)驗(yàn)，商業(yè)銀行在進(jìn)行資產(chǎn)證券化過程中，通常可采用以下增信措施：一是超額擔(dān)保。通常，應(yīng)收賬款總額應(yīng)大于應(yīng)收賬款證券化金額，即未來現(xiàn)金流具有超額價(jià)值。可通過設(shè)置不同的資產(chǎn)支持證券預(yù)期收益率，確保到期債權(quán)償付安排能夠足以覆蓋資產(chǎn)支持證券預(yù)期支出。二是優(yōu)次分級(jí)?？梢詫⒆C券化資產(chǎn)分層級(jí)，進(jìn)行“優(yōu)先/次級(jí)（劣后級(jí)）”的結(jié)構(gòu)化安排，其中優(yōu)先級(jí)證券進(jìn)行外部評(píng)級(jí)后在交易所掛牌銷售，而次級(jí)（劣后級(jí)）證券則通常選擇發(fā)起人直接持有，或定向銷售給具有較高風(fēng)險(xiǎn)偏好的投資者。三是外部增信。可以選擇由發(fā)起人向?qū)ｍ?xiàng)計(jì)劃直接提供集團(tuán)或第三方機(jī)構(gòu)擔(dān)保，如某保理商發(fā)行的企業(yè)ABS，由其上市股東為該專項(xiàng)計(jì)劃提供外部信用增級(jí)。

跨境應(yīng)收賬款A(yù)BS的可行性

從現(xiàn)行貿(mào)易融資證券化的發(fā)行情況、債權(quán)屬性與基礎(chǔ)資產(chǎn)等要素來看，全部均在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上發(fā)行，基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流也來自國(guó)內(nèi)付款方。隨著我國(guó)貿(mào)易的全球化與國(guó)際化的快速發(fā)展，為滿足客戶多樣化的融資需求，促進(jìn)國(guó)際貿(mào)易融資業(yè)務(wù)的發(fā)展，銀行將進(jìn)一步加強(qiáng)跨境應(yīng)收與應(yīng)付賬款的業(yè)務(wù)創(chuàng)新與推動(dòng)。其中，作為跨境應(yīng)收賬款類資產(chǎn)，包括但不限于福費(fèi)廷、應(yīng)收賬款融資（含出口信用保險(xiǎn)項(xiàng)下應(yīng)收賬款融資、出口商票融資）、國(guó)際保理等貿(mào)易融資產(chǎn)品的境內(nèi)和離岸資產(chǎn)證券化，也將納入試點(diǎn)創(chuàng)新的議程。

跨境應(yīng)收賬款與國(guó)內(nèi)應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化之間的最大差異在于，其未來能產(chǎn)生現(xiàn)金流的基礎(chǔ)資產(chǎn)的債務(wù)承擔(dān)方在境外，如基礎(chǔ)資產(chǎn)為債權(quán)的，計(jì)劃管理人應(yīng)按照規(guī)定將債權(quán)轉(zhuǎn)讓事項(xiàng)通知境外債務(wù)人。因此，跨境應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化屬于涉外業(yè)務(wù)，無論是選擇境內(nèi)市場(chǎng)或離岸市場(chǎng)進(jìn)行資產(chǎn)證券化，均需要跨境監(jiān)管部門及境外法律的許可與支持。這對(duì)貿(mào)易融資業(yè)務(wù)領(lǐng)域而言，是一個(gè)重大創(chuàng)新與突破，如能順利試點(diǎn)，將可為國(guó)內(nèi)出口企業(yè)和商業(yè)銀行在資本市場(chǎng)拓展出一條新的融資渠道。在日益成熟和完善的國(guó)內(nèi)貿(mào)易融資資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)上，我們需要在跨境資產(chǎn)證券化上做進(jìn)一步的研究與推進(jìn)，重點(diǎn)涉及以下幾方面的問題：

一是費(fèi)用成本。由于證券化交易程序復(fù)雜，涉及法律合規(guī)、會(huì)計(jì)核算等方面，需要向計(jì)劃管理人、信用評(píng)估機(jī)構(gòu)、法律會(huì)計(jì)等眾多服務(wù)機(jī)構(gòu)支付相關(guān)服務(wù)費(fèi)用，部分費(fèi)用屬于固定支出。因此，只有發(fā)行基礎(chǔ)資產(chǎn)交易規(guī)模足夠大、資產(chǎn)足夠充裕，才能較好地?cái)偙“l(fā)行成本與費(fèi)用，使資產(chǎn)證券化對(duì)比其他社會(huì)融資更具有經(jīng)濟(jì)效益。目前，我國(guó)出口企業(yè)的應(yīng)收賬款一般筆數(shù)多、金額小、期限不一、海外買家分散，大型成套機(jī)械裝備、飛機(jī)船舶等大規(guī)模出口的占比較少。在這種情況下要解決上述原始權(quán)益人的證券化融資規(guī)模問題，通?？刹扇　把h(huán)結(jié)構(gòu)”建立資產(chǎn)池。在專項(xiàng)計(jì)劃中明確約定，在再循環(huán)期內(nèi)，由資產(chǎn)池所產(chǎn)生的現(xiàn)金流可不用償還原基礎(chǔ)資產(chǎn)支持的債券本息，而是用來繼續(xù)購(gòu)買新入池資產(chǎn)（支付費(fèi)用等），以保證資產(chǎn)池的持續(xù)運(yùn)作。

二是法律合規(guī)。目前國(guó)內(nèi)關(guān)于ABS的制度及法規(guī)比較完善，但如果選擇在境外發(fā)行ABS，會(huì)涉及發(fā)行國(guó)關(guān)于ABS的監(jiān)管規(guī)定，以及境外或區(qū)外機(jī)構(gòu)在發(fā)行地區(qū)發(fā)行ABS的相關(guān)政策，因而需要認(rèn)真研究相應(yīng)的法律法規(guī)。

三是外匯監(jiān)管。目前，國(guó)內(nèi)尚無專門針對(duì)境外發(fā)行ABS的外匯指導(dǎo)政策，因此，涉及到境外發(fā)行ABS的合規(guī)性、境內(nèi)投資者是否可以對(duì)外投資該類ABS產(chǎn)品、ABS募集資金后是否可以回流境內(nèi)、以及ABS應(yīng)收賬款回款是否可以先入境內(nèi)客戶賬戶再匯出至境外專項(xiàng)計(jì)劃賬戶歸集等一系列問題，都需要與外匯管理部門就如何調(diào)整現(xiàn)行政策做進(jìn)一步的溝通。此外，關(guān)于發(fā)行幣種與收入幣種之間存在的錯(cuò)幣種問題，也需要采取合理的匯率風(fēng)險(xiǎn)機(jī)制處理。

四是稅收安排。從資產(chǎn)證券化涉稅主體看，可能產(chǎn)生納稅義務(wù)的主體主要為計(jì)劃管理人、代理人、SPV、投資者及相關(guān)服務(wù)機(jī)構(gòu)；從涉稅稅種看，跨境發(fā)行除了涉及營(yíng)業(yè)稅、增值稅之外，還會(huì)涉及預(yù)提稅。而境外證券化是否能取得優(yōu)惠的稅務(wù)政策支持，將決定總體發(fā)行成本，需要境內(nèi)與境外發(fā)行地稅務(wù)部門進(jìn)一步明確。

積極探索跨境應(yīng)收賬款A(yù)BS

一是高度重視，積極推動(dòng)。結(jié)合當(dāng)前國(guó)際金融主流發(fā)展方向，以及國(guó)內(nèi)監(jiān)管政策導(dǎo)向，商業(yè)銀行應(yīng)該重點(diǎn)鼓勵(lì)和發(fā)展資產(chǎn)證券化。充分發(fā)揮資產(chǎn)證券化的優(yōu)勢(shì)，不僅有利于調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)和加強(qiáng)流動(dòng)性管理，也切合當(dāng)前供給側(cè)改革的需求，真實(shí)有效地服務(wù)于經(jīng)濟(jì)實(shí)體。發(fā)展資產(chǎn)證券化，需要進(jìn)一步提升對(duì)業(yè)務(wù)的前瞻性，并加大創(chuàng)新力度，從傳統(tǒng)的基礎(chǔ)資產(chǎn)向具備證券化特點(diǎn)的資產(chǎn)拓寬，從以往熟悉的國(guó)內(nèi)資產(chǎn)向跨境資產(chǎn)延伸。銀行應(yīng)在立足當(dāng)前證券化制度的基礎(chǔ)上，勇于探索，創(chuàng)設(shè)出新的資產(chǎn)證券化模式與道路。

二是政策引領(lǐng)，試點(diǎn)創(chuàng)新。監(jiān)管層面，應(yīng)該鼓勵(lì)和支持資產(chǎn)證券化創(chuàng)新產(chǎn)品的試點(diǎn)，并應(yīng)通過制定規(guī)則、規(guī)范體系、強(qiáng)化監(jiān)管、完善制度等，加快推動(dòng)跨境資產(chǎn)證券化等具有重要意義的創(chuàng)新業(yè)務(wù)盡快落地。

三是先行先試，不斷探索。應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注跨境發(fā)行ABS，可以首選與內(nèi)地簽署CEPA合作協(xié)議的港澳地區(qū)作為試點(diǎn)，總結(jié)已經(jīng)在內(nèi)地與中國(guó)香港資本市場(chǎng)上推出的“滬港通”及“深港通”的成功經(jīng)驗(yàn)，為跨境ABS發(fā)行提供相關(guān)的法律借鑒，確保證券化的合法性。