新三板制度變革1元交易亂象終結(jié)

2017年12月22日，新三板改革邁出關(guān)鍵一步，全國(guó)股轉(zhuǎn)公司連推三項(xiàng)重大改革，在市場(chǎng)分層、交易制度、信息披露等方面作出制度改革。這是在新三板發(fā)展征程上一次十分重要的制度調(diào)整，它將為新三板未來(lái)的市場(chǎng)定位厘清思路和方向。

調(diào)整分層標(biāo)準(zhǔn)

作為場(chǎng)外市場(chǎng)，新三板掛牌標(biāo)準(zhǔn)十分包容，由于掛牌公司在業(yè)績(jī)和素質(zhì)上參差不齊，無(wú)法整齊劃一，而且這些公司大多具有多業(yè)態(tài)、規(guī)模小、高成長(zhǎng)、高死亡率的特點(diǎn)，再加上信息披露要求不高，投資風(fēng)險(xiǎn)也較大，尤其是在掛牌公司達(dá)到一定數(shù)量（比如1萬(wàn)家）后，一方面泥沙俱下的監(jiān)管難度加大，另一方面投資者選擇難度及風(fēng)險(xiǎn)加大。因此，通過(guò)新三板分層，適度分類(lèi)監(jiān)管，有利于降低信息不對(duì)稱(chēng)風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)有利于降低市場(chǎng)監(jiān)管成本。

為此，本次分層以財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)為核心，在創(chuàng)新層準(zhǔn)入條件中設(shè)立了三套差異化財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)，進(jìn)入創(chuàng)新層的掛牌公司至少應(yīng)符合其中一項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)：

1.盈利能力標(biāo)準(zhǔn)。原來(lái)的規(guī)定為“最近兩年連續(xù)盈利，且年平均凈利潤(rùn)不少于2000萬(wàn)元，最近兩年加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率不低于10%”。為擴(kuò)大創(chuàng)新層對(duì)優(yōu)質(zhì)公司的覆蓋面，將凈利潤(rùn)由兩年平均不低于2000萬(wàn)元降低到兩年均不低于1000萬(wàn)元，凈資產(chǎn)收益率由不低于10%降低到不低于8%；同時(shí)，為防止規(guī)模過(guò)小、經(jīng)營(yíng)不穩(wěn)定的公司進(jìn)入創(chuàng)新層，增加2000萬(wàn)元最低股本要求。

2.公司成長(zhǎng)性標(biāo)準(zhǔn)。原來(lái)的規(guī)定為“最近兩年?duì)I業(yè)收入平均不低于4000萬(wàn)元，營(yíng)業(yè)收入復(fù)合增長(zhǎng)率不低于50%”；為防止收入規(guī)模過(guò)小，業(yè)績(jī)波動(dòng)較大的公司進(jìn)入創(chuàng)新層，提升創(chuàng)新層公司質(zhì)量，將兩年?duì)I業(yè)收入平均值由不低于4000萬(wàn)元提高到不低于6000萬(wàn)元，同時(shí)保留營(yíng)業(yè)收入復(fù)合增長(zhǎng)率不變。

3.市場(chǎng)認(rèn)可度標(biāo)準(zhǔn)。原來(lái)的規(guī)定為“最近有成交的60個(gè)做市轉(zhuǎn)讓日的平均市值不少于6億元”，為與交易制度改革后的集合競(jìng)價(jià)交易方式相銜接，將“做市市值”修改為“做市市值或者競(jìng)價(jià)市值”。同時(shí)，考慮標(biāo)準(zhǔn)三沒(méi)有盈利和收入要求，公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較大，對(duì)公司的凈資產(chǎn)應(yīng)有更高的標(biāo)準(zhǔn)，將股東權(quán)益不少于5000萬(wàn)元調(diào)整為股本不少于5000萬(wàn)元。

讓市場(chǎng)定價(jià)更有效

為了配合本次分層制度改革，強(qiáng)化新三板定價(jià)能力，提高股票轉(zhuǎn)讓的透明度，全國(guó)股轉(zhuǎn)公司決定對(duì)創(chuàng)新層公司實(shí)施差異化的股票轉(zhuǎn)讓制度。具體而言，對(duì)于創(chuàng)新層掛牌公司，引入集合競(jìng)價(jià)轉(zhuǎn)讓方式，每個(gè)轉(zhuǎn)讓日撮合5次；而對(duì)于基礎(chǔ)層掛牌公司，則繼續(xù)維持每個(gè)轉(zhuǎn)讓日僅撮合1次的規(guī)定。過(guò)去，新三板股票轉(zhuǎn)讓方式只有兩種選擇：一是協(xié)議轉(zhuǎn)讓?zhuān)亲鍪修D(zhuǎn)讓。

目前協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式包含互報(bào)成交、點(diǎn)擊成交、收盤(pán)自動(dòng)匹配成交三種方式，由于協(xié)議轉(zhuǎn)讓缺乏價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制，實(shí)踐中易出現(xiàn)極端價(jià)格，定價(jià)不公允，交易動(dòng)機(jī)難以甄別，價(jià)外因素多，監(jiān)管難度大，并可能隱藏利益輸送等問(wèn)題。因此，全國(guó)股轉(zhuǎn)公司決定引入集合競(jìng)價(jià)交易制度，原采取協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式的股票盤(pán)中交易方式統(tǒng)一調(diào)整為集合競(jìng)價(jià)，同時(shí)與分層配套，實(shí)施差異化的撮合頻次，并確定了基礎(chǔ)層集合競(jìng)價(jià)股票每日撮合1次，撮合時(shí)間為每個(gè)轉(zhuǎn)讓日的15：00；創(chuàng)新層集合競(jìng)價(jià)股票每日撮合5次，撮合時(shí)間為每個(gè)轉(zhuǎn)讓日的9：30、10：30、11：30、14：00、15：00。相對(duì)于連續(xù)競(jìng)價(jià)而言，集合競(jìng)價(jià)更適合股權(quán)相對(duì)集中的市場(chǎng)，而且以最大成交量為成交原則，抗操縱性較強(qiáng)，是目前境內(nèi)外交易所市場(chǎng)通行的一種交易方式。

與此同時(shí)，全國(guó)股轉(zhuǎn)公司對(duì)協(xié)議轉(zhuǎn)讓選擇增設(shè)了更高門(mén)檻，安排了兩種協(xié)議轉(zhuǎn)讓途徑，且每種轉(zhuǎn)讓途徑均適用于所有采取集合競(jìng)價(jià)轉(zhuǎn)讓方式和做市轉(zhuǎn)讓方式的股票：一是對(duì)于單筆申報(bào)數(shù)量不低于10萬(wàn)股或轉(zhuǎn)讓金額不低于100 萬(wàn)元的交易，可以通過(guò)交易系統(tǒng)進(jìn)行協(xié)議轉(zhuǎn)讓?zhuān)灰追绞脚c現(xiàn)行協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式下的互報(bào)成交方式相同，成交價(jià)格應(yīng)當(dāng)不高于前收盤(pán)價(jià)的200%或當(dāng)日已成交的最高價(jià)格中的較高者，且不低于前收盤(pán)價(jià)的50%或當(dāng)日已成交的最低價(jià)格中的較低者；現(xiàn)階段全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)接受協(xié)議轉(zhuǎn)讓成交確認(rèn)申報(bào)以及進(jìn)行成交確認(rèn)的時(shí)間為每個(gè)轉(zhuǎn)讓日的15：00至 15：30。二是對(duì)于因收購(gòu)、股份權(quán)益變動(dòng)或引進(jìn)戰(zhàn)略投資者等特定事項(xiàng)的協(xié)議轉(zhuǎn)讓需求，可以申請(qǐng)辦理特定事項(xiàng)協(xié)議轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)。

此外，在做市轉(zhuǎn)讓方式上，主要進(jìn)行了兩方面的改進(jìn)：一是完善收盤(pán)價(jià)確定機(jī)制，將收盤(pán)價(jià)按現(xiàn)行最后1筆成交價(jià)確定，修改為按最后1筆交易前（含最后1筆交易）15分鐘的成交量加權(quán)平均價(jià)確定，提升收盤(pán)價(jià)的穩(wěn)定性和抗操縱性。二是增加協(xié)議成交安排，滿足條件的做市股票同樣可以通過(guò)交易系統(tǒng)完成協(xié)議轉(zhuǎn)讓或通過(guò)申報(bào)特定事項(xiàng)完成協(xié)議轉(zhuǎn)讓。通過(guò)本次制度調(diào)整，基本上解決了市場(chǎng)反映比較突出的做市制度有關(guān)收盤(pán)價(jià)和配套協(xié)議交易的問(wèn)題。

差異化信息披露

對(duì)掛牌公司信息披露要求不高，正是新三板市場(chǎng)信息不對(duì)稱(chēng)的主要原因，但它同時(shí)也是新三板包容性精神的充分體現(xiàn)。因此，在新三板分層制度架構(gòu)下，對(duì)創(chuàng)新層與基礎(chǔ)層掛牌公司設(shè)置差異化的信息披露制度，不但便于分類(lèi)監(jiān)管，而且更加人性化，也更能體現(xiàn)新三板對(duì)小微企業(yè)的包容性。

這一次新三板信息披露制度的最大改變，是對(duì)創(chuàng)新層公司增加了季度報(bào)告、業(yè)績(jī)快報(bào)和業(yè)績(jī)預(yù)告等披露要求，在執(zhí)行審計(jì)準(zhǔn)則等方面從嚴(yán)要求，并初步實(shí)現(xiàn)分行業(yè)信息披露；而基礎(chǔ)層公司披露要求基本保持不變。具體地講，一是提高了創(chuàng)新層公司的信息披露頻次，在原規(guī)則要求披露年度報(bào)告、半年度報(bào)告的基礎(chǔ)上，增加披露季度報(bào)告的要求，而基礎(chǔ)層公司保持不變；二是創(chuàng)新層公司新增“業(yè)績(jī)快報(bào)”與“業(yè)績(jī)預(yù)告”制度；三是審計(jì)上從嚴(yán)要求，創(chuàng)新層公司須配合會(huì)計(jì)師事務(wù)所執(zhí)行“在審計(jì)報(bào)告中溝通關(guān)鍵審計(jì)事項(xiàng)”的相關(guān)規(guī)定，并且要求注冊(cè)會(huì)計(jì)師定期輪換；四是在創(chuàng)新層公司中實(shí)現(xiàn)分行業(yè)信息披露，披露不同產(chǎn)品和服務(wù)的收入構(gòu)成、行業(yè)狀況和監(jiān)管政策變化情況等信息，提高信息披露的針對(duì)性；五是要求創(chuàng)新層公司必須設(shè)立董事會(huì)秘書(shū)，建立董事會(huì)秘書(shū)的準(zhǔn)入考核機(jī)制，提高信息披露事務(wù)管理人員素質(zhì)，減少無(wú)知犯錯(cuò)的情況。

調(diào)整后，創(chuàng)新層公司信息披露強(qiáng)度高于基礎(chǔ)層公司，但與上市公司相比仍存在一定的差異。例如，新三板創(chuàng)新層掛牌公司半年度報(bào)告、季度報(bào)告均無(wú)強(qiáng)制審計(jì)要求，可自愿審計(jì)；創(chuàng)新層掛牌公司既不必單獨(dú)披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告和年度內(nèi)部控制評(píng)價(jià)報(bào)告，也不需要中介機(jī)構(gòu)審計(jì)或發(fā)表意見(jiàn)。

“1元交易”亂象將終結(jié)

股價(jià)暴漲暴跌，在A股原本是牽動(dòng)投資者神經(jīng)的一件大事，但此前在新三板市場(chǎng)卻屢見(jiàn)不鮮。比如大乘科技，2016年12月8日，其股價(jià)從前一個(gè)交易日的5元跌至0.01元，并以此成交8萬(wàn)股，成交額僅800元，導(dǎo)致當(dāng)日跌幅達(dá)到99.8%；次日股價(jià)卻飆升至20元，創(chuàng)下199900%的漲幅。

長(zhǎng)期以來(lái)，新三板市場(chǎng)一直有聲音認(rèn)為，在新三板流動(dòng)性欠缺的情況下，采取協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式很難通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)成交價(jià)格來(lái)反映掛牌公司真實(shí)的估值水平，不是虛高，就是缺乏管理造成價(jià)格過(guò)低。這種現(xiàn)象的出現(xiàn)與“1元交易”不無(wú)關(guān)系。

但是隨著2017年12月22日全國(guó)股轉(zhuǎn)公司對(duì)交易制度的改革，“1元交易”這樣的亂象將真正退出新三板舞臺(tái)。