推進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展導(dǎo)向的人民幣跨境自由使用

文/潘英麗 編輯/孫艷芳

當(dāng)前，人民幣跨境自由使用的重點(diǎn)可放在國(guó)際大宗商品的計(jì)價(jià)、中資金融機(jī)構(gòu)為實(shí)體經(jīng)濟(jì)貿(mào)易投資服務(wù)的人民幣國(guó)際業(yè)務(wù)，和建設(shè)離岸人民幣具有內(nèi)生穩(wěn)定性的回流機(jī)制上。

自2015年11月國(guó)際貨幣基金組織（IMF）決定將人民幣納入特別提款權(quán)（SDR）貨幣籃子以來(lái)，人民幣國(guó)際化的各項(xiàng)相關(guān)指標(biāo)均有大幅提高。如何進(jìn)一步推進(jìn)人民幣國(guó)際化？筆者認(rèn)為，當(dāng)前人民幣國(guó)際化的起步階段與“一帶一路”倡議有著內(nèi)在的一致性。離岸人民幣市場(chǎng)的布局，應(yīng)以服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展為主，建設(shè)金融交易網(wǎng)絡(luò)為輔。我們需要構(gòu)建既能增進(jìn)國(guó)內(nèi)外實(shí)體經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展，又可便利人民幣跨境自由使用的市場(chǎng)機(jī)制和政策環(huán)境。

人民幣跨境自由使用的著力點(diǎn)

當(dāng)前，人民幣匯率和外匯市場(chǎng)處在相對(duì)穩(wěn)定的良好狀態(tài)。市場(chǎng)流行的看法仍然是人民幣國(guó)際化需要貨幣自由兌換，需要加快資本賬戶的開放。筆者的觀點(diǎn)是：國(guó)際貨幣最終是要自由兌換的，但并非人民幣國(guó)際化就先要自由兌換；貨幣自由兌換也不等于資本賬戶的完全開放。

首先，貨幣自由兌換比資本賬戶開放有更深厚的內(nèi)涵。貨幣自由兌換最初是指金本位下紙幣與黃金之間的自由兌換，之后進(jìn)入有限兌換和不可兌換階段。黃金非貨幣化后，主權(quán)國(guó)家法償貨幣的自由兌換已具有四個(gè)新的內(nèi)涵：（1）政府承諾幣值穩(wěn)定；（2）政府承諾保護(hù)私產(chǎn)；（3）發(fā)行國(guó)具有強(qiáng)大的可貿(mào)易品生產(chǎn)與出口能力，為境外流通的本幣提供物質(zhì)基礎(chǔ)；（4）境外持有人“可自由使用”，也即本幣在國(guó)際經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中具有支付、結(jié)算、投資、交易的便利或低成本。大宗商品的計(jì)價(jià)、金融機(jī)構(gòu)提供以本幣為載體的國(guó)際金融服務(wù)、離岸金融市場(chǎng)的培育和在岸金融市場(chǎng)的對(duì)外開放，都可有效提升貨幣的“自由使用”度。而資本賬戶的開放，只是其中的離岸人民幣回流和以本外幣兌換為條件的資本跨境自由流動(dòng)。

其次，發(fā)達(dá)國(guó)家在貨幣自由兌換前提下，仍然實(shí)施資本賬戶管理。比如，顯然已實(shí)現(xiàn)貨幣自由兌換的G7國(guó)家，資本賬戶也并非完全開放：加拿大一項(xiàng)關(guān)于經(jīng)濟(jì)自由度指數(shù)的調(diào)查顯示，以10分為滿分，2011年，英國(guó)的資本賬戶自由度是8.27分，而美國(guó)僅得4.83分。如果資本賬戶是完全開放的，美國(guó)為何還要推進(jìn)“雙邊投資協(xié)定”談判呢？

因此，促進(jìn)我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和對(duì)外投資健康發(fā)展的人民幣跨境自由使用，重點(diǎn)可以放在國(guó)際大宗商品的計(jì)價(jià)（如可重點(diǎn)探索在澳大利亞、非洲和西亞“一帶一路”沿線國(guó)家，推進(jìn)與直接投資相關(guān)戰(zhàn)略資源的人民幣計(jì)價(jià)交易市場(chǎng)的可能性）、中資金融機(jī)構(gòu)為實(shí)體經(jīng)濟(jì)貿(mào)易投資服務(wù)的人民幣國(guó)際業(yè)務(wù)，以及建設(shè)離岸人民幣具有內(nèi)生穩(wěn)定性的回流機(jī)制上。相比較，以本外幣兌換為前提的資本流動(dòng)，仍然需要適度管制；離岸金融市場(chǎng)上的人民幣投放則應(yīng)相對(duì)謹(jǐn)慎，以抑制跨境投機(jī)和套利的金融交易活動(dòng)。

我們可通過(guò)準(zhǔn)入前國(guó)民待遇，促進(jìn)金融服務(wù)業(yè)對(duì)內(nèi)、對(duì)外的雙向開放，加大資本市場(chǎng)直接投融資服務(wù)業(yè)的開放，為境外投資管理人才在境內(nèi)創(chuàng)設(shè)投資管理公司服務(wù)于中國(guó)居民的財(cái)富管理，創(chuàng)造更為寬松的政策環(huán)境，但對(duì)熱錢或金融資本跨境流動(dòng)仍需要管制。

從國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)價(jià)格泡沫、企業(yè)和地方政府的債務(wù)問(wèn)題及其所導(dǎo)致的銀行體系脆弱性現(xiàn)狀來(lái)看，資本賬戶仍然需要管制，且重點(diǎn)應(yīng)放在改進(jìn)管理方式和效率上。筆者建議，借鑒美國(guó)雙邊投資協(xié)定談判的經(jīng)驗(yàn)，根據(jù)人民幣國(guó)際化的戰(zhàn)略需要，與國(guó)際貨幣合作國(guó)家簽訂中國(guó)政府主導(dǎo)的雙邊投資協(xié)定，將中國(guó)資本市場(chǎng)準(zhǔn)入資格作為我國(guó)政府推進(jìn)境外貨幣與金融合作的特惠政策。

建設(shè)多點(diǎn)放射型跨境人民幣交易的閉環(huán)模式

我國(guó)政府可倡導(dǎo)并促成“外匯適度管制下的人民幣直接投資輸出+離岸人民幣產(chǎn)業(yè)園區(qū)+以國(guó)債市場(chǎng)吸收人民幣回流”的多點(diǎn)放射型跨境人民幣交易的閉環(huán)模式。

首先，政府需從國(guó)家戰(zhàn)略與市場(chǎng)需求雙重視角精選“一帶一路”部分國(guó)家，與市場(chǎng)力量一起，協(xié)同建設(shè)其中的“離岸人民幣產(chǎn)業(yè)園區(qū)”。政府可通過(guò)雙邊投資與貿(mào)易協(xié)定談判，尋求東道國(guó)的政策支持，在區(qū)內(nèi)實(shí)施有利于產(chǎn)業(yè)資本長(zhǎng)期發(fā)展的相關(guān)法律與制度安排；以中資企業(yè)為主，直接植入資本、技術(shù)和海外銷售渠道；以我為主整合屬地的勞動(dòng)力、專業(yè)人才與自然資源等具有比較優(yōu)勢(shì)的生產(chǎn)要素組織生產(chǎn)。此類直接投資“飛地”的優(yōu)點(diǎn)，是可引入更先進(jìn)的商業(yè)文化和制度作為生產(chǎn)要素粘合劑，以此影響當(dāng)?shù)卣?、企業(yè)和勞動(dòng)者，避免中資企業(yè)發(fā)展受到當(dāng)?shù)匚幕椭贫鹊氖`。園區(qū)內(nèi)推進(jìn)人民幣的計(jì)價(jià)、結(jié)算和支付，中資銀行需提供追隨型金融服務(wù)。園區(qū)生產(chǎn)的制成品，除以本地和海外市場(chǎng)為目標(biāo)外，還可部分返銷中國(guó)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)。返銷國(guó)內(nèi)市場(chǎng)可以幫助東道國(guó)以貿(mào)易項(xiàng)下順差抵補(bǔ)資本項(xiàng)下逆差，維護(hù)債務(wù)清償能力，實(shí)現(xiàn)可持續(xù)的雙邊國(guó)際收支平衡；也可緩解制造業(yè)擴(kuò)張對(duì)我國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)成本與生態(tài)環(huán)境的壓力。

我國(guó)政府還需以更為開放的國(guó)債市場(chǎng)形成境外人民幣的主要回流機(jī)制。我們需要鼓勵(lì)東道國(guó)央行和大型銀行，更多增持人民幣國(guó)債作為儲(chǔ)備資產(chǎn)，更多利用我國(guó)在岸國(guó)債市場(chǎng)管理其流動(dòng)性。以境內(nèi)國(guó)債市場(chǎng)吸收離岸人民幣的回流，相當(dāng)于商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)活期存款業(yè)務(wù)，通過(guò)為客戶提供管理流動(dòng)性的便利和資金安全，獲取低成本的資金來(lái)源，進(jìn)而獲得跨境投融資的利差收益。國(guó)債市場(chǎng)是國(guó)際貨幣發(fā)行國(guó)發(fā)揮借短貸長(zhǎng)的全球銀行功能進(jìn)面獲取高收益，實(shí)現(xiàn)國(guó)家“超級(jí)特權(quán)”利益的市場(chǎng)載體。這就要求我們要強(qiáng)化政府公信力。國(guó)家信用等級(jí)越高，以人民幣為載體的跨境投融資的成本就越低廉，進(jìn)而可通過(guò)國(guó)際資本循環(huán)獲得更高的投資收益。鑒于此，需要培育和發(fā)展有足夠廣度和深度、安全可靠的國(guó)債和準(zhǔn)國(guó)債市場(chǎng)，大幅度提高其市場(chǎng)流動(dòng)性和境外機(jī)構(gòu)的投資便利。比較而言，股票和產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)的開放需更為謹(jǐn)慎和靠后。這種融資方式對(duì)企業(yè)而言成本更高，并且可能擠占本國(guó)居民分享高成長(zhǎng)企業(yè)成長(zhǎng)成果的投資機(jī)會(huì)。

構(gòu)建廣泛的多元債權(quán)人聯(lián)盟

與“人民幣產(chǎn)業(yè)園區(qū)”的思路不同，在“一帶一路”資金融通方面，筆者建議構(gòu)建廣泛的多元債權(quán)人聯(lián)盟，并對(duì)發(fā)展雙邊“債權(quán)-債務(wù)”關(guān)系持審慎態(tài)度。

目前，出口信貸是我國(guó)對(duì)外貿(mào)易和投資的重要形式。比如，由國(guó)開行給東道國(guó)政府貸款，啟動(dòng)基礎(chǔ)設(shè)施投資項(xiàng)目，再由對(duì)方購(gòu)買我國(guó)的基礎(chǔ)設(shè)施設(shè)備，由我國(guó)企業(yè)承包項(xiàng)目工程建設(shè)。這其中面臨的一個(gè)主要風(fēng)險(xiǎn)是東道國(guó)政府債務(wù)違約，從而使中國(guó)陷入兩難境地。假定對(duì)方違約，我們是逼債還是給他們免除債務(wù)？前者會(huì)導(dǎo)致雙邊關(guān)系惡化，后者則會(huì)助長(zhǎng)道德風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而導(dǎo)致多邊關(guān)系惡化：更多國(guó)家向中國(guó)借錢卻不打算還錢，中國(guó)如果拒絕，多邊關(guān)系就惡化了，答應(yīng)放款豈不成了“冤大頭”？

筆者主張，構(gòu)建三個(gè)層次的多元債權(quán)人聯(lián)盟。最基礎(chǔ)的層次是啟動(dòng)全球和地區(qū)開發(fā)銀行的聯(lián)合貸款。亞投行是很好的多邊官方債權(quán)人聯(lián)盟機(jī)制，期待其穩(wěn)健發(fā)展，做大做強(qiáng)。第二個(gè)層次是增強(qiáng)香港的銀團(tuán)貸款中心地位。在條件成熟時(shí)，中資大商業(yè)銀行應(yīng)主動(dòng)聯(lián)合日本、歐洲和全球跨國(guó)銀行，對(duì)“一帶一路”基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目提供商業(yè)性銀團(tuán)貸款。第三個(gè)層次是通過(guò)在聯(lián)合開發(fā)貸款合約中設(shè)定相應(yīng)條款，要求受援東道國(guó)發(fā)行以人民幣或其他SDR籃子貨幣計(jì)價(jià)的國(guó)債，在中國(guó)上海、日本東京、香港和新加坡等國(guó)際金融中心發(fā)行和交易，以促進(jìn)亞洲國(guó)際債券市場(chǎng)的發(fā)展，并通過(guò)吸引全球投資者的參與，建立起一個(gè)廣泛的全球債權(quán)人聯(lián)盟。

“一帶一路”倡議的推進(jìn)應(yīng)精心挑選受援國(guó)，選擇對(duì)外資友善，并有意愿改革開放的東道國(guó)，作為有效利用外資促進(jìn)經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展的典型來(lái)培育，并通過(guò)由此產(chǎn)生的良好示范效應(yīng)，以點(diǎn)帶面擴(kuò)大成果。多元債權(quán)人聯(lián)盟的實(shí)質(zhì)，就是大幅度提高借款國(guó)違約的長(zhǎng)期綜合成本。要使借款國(guó)認(rèn)識(shí)到，違約就是與全球投資者為敵；而努力推進(jìn)內(nèi)部制度變革，有效利用外資，認(rèn)真履行合約，則可獲得國(guó)際社會(huì)的支持，贏得本國(guó)經(jīng)濟(jì)社會(huì)的快速發(fā)展。通過(guò)這種方式，有利于實(shí)現(xiàn)東道國(guó)國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)的分散，使中國(guó)面臨的壓力或所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)能控制在可承受的范圍之內(nèi)。

提升對(duì)外經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略的執(zhí)行力

開放度取決于內(nèi)部管理能力。近年來(lái)，國(guó)有企業(yè)海外直接投資和并購(gòu)快速擴(kuò)張，但投資和經(jīng)營(yíng)的效益很不樂(lè)觀。這就需要加快國(guó)企的混合所有制改革，推進(jìn)職業(yè)經(jīng)理人制度；同時(shí)，消除產(chǎn)業(yè)的行政壟斷，放寬市場(chǎng)準(zhǔn)入；此外，還要完善產(chǎn)權(quán)保護(hù)制度，形成市場(chǎng)有序競(jìng)爭(zhēng)和優(yōu)勝劣汰機(jī)制。通過(guò)上述措施，培育更多有效率的企業(yè)組織，以大幅度提高他們的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。這是人民幣國(guó)際化的微觀基礎(chǔ)，也是“一帶一路”倡議落地實(shí)施的組織保證。

此外，我國(guó)還亟需提高對(duì)外投資現(xiàn)代服務(wù)供給。海外投資環(huán)境具有極大的復(fù)雜性和不確定性，各國(guó)法律制度、宗教文化、政治經(jīng)濟(jì)條件各不相同，因此，在國(guó)家治理和涉外經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略決策層面，需要強(qiáng)化智庫(kù)的獨(dú)立性、專業(yè)性和系統(tǒng)性，以便為宏觀決策者提供多視角的決策依據(jù)。在市場(chǎng)層面，需要加快國(guó)際投資咨詢服務(wù)業(yè)的發(fā)展，取消審批制度，強(qiáng)化會(huì)計(jì)、法律等各類社會(huì)中介機(jī)構(gòu)的責(zé)任；在企業(yè)層面，需要破除長(zhǎng)官意志，強(qiáng)化決策理性，推進(jìn)決策咨詢專業(yè)服務(wù)的外包。