股權(quán)激勵模式與企業(yè)非效率投資行為研究
——基于代理成本中介和股權(quán)集中調(diào)節(jié)的視角*

李 小 娟

(1.中南大學(xué) 商學(xué)院，湖南 長沙 410083；2.湖南財(cái)政經(jīng)濟(jì)學(xué)院 公共管理學(xué)院，湖南 長沙 410205)

股權(quán)激勵模式與企業(yè)非效率投資行為研究
——基于代理成本中介和股權(quán)集中調(diào)節(jié)的視角*

李 小 娟1,2

(1.中南大學(xué) 商學(xué)院，湖南 長沙 410083；2.湖南財(cái)政經(jīng)濟(jì)學(xué)院 公共管理學(xué)院，湖南 長沙 410205)

基于委托代理理論和2010-2015年234家實(shí)施股權(quán)激勵上市公司的樣本數(shù)據(jù)，探討了股權(quán)激勵模式對企業(yè)非效率投資行為的影響機(jī)制。研究發(fā)現(xiàn),與限制性股票激勵模式相比，股票期權(quán)激勵模式對過度投資的影響更顯著，對投資不足的影響不存在統(tǒng)計(jì)意義上的顯著性；代理成本在股票期權(quán)激勵模式與企業(yè)過度投資之間起部分中介作用；股權(quán)集中度會弱化股票期權(quán)激勵模式對過度投資的抑制效果；同時(shí)也會弱化股票期權(quán)激勵模式與代理成本之間的關(guān)系強(qiáng)度。

股票期權(quán)；限制性股票；企業(yè)非效率投資；代理成本；股權(quán)集中度

一 引言及文獻(xiàn)綜述

投資行為作為企業(yè)發(fā)展和價(jià)值增長的源泉，其效率高低直接關(guān)系著企業(yè)存亡。在現(xiàn)代企業(yè)制度建立與完善的過程中，企業(yè)非效率投資行為時(shí)有發(fā)生。管理者為追求自身利益最大化，盲目擴(kuò)大投資規(guī)模，將自由現(xiàn)金流投資在凈現(xiàn)值為負(fù)的項(xiàng)目上，進(jìn)而導(dǎo)致過度投資現(xiàn)象的出現(xiàn)；或因管理者不想承擔(dān)投資新項(xiàng)目所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)、損失，而放棄一些凈現(xiàn)值為正的項(xiàng)目，造成投資不足[1]。過度投資和投資不足都是企業(yè)非效率投資行為的表現(xiàn)形式，是阻礙企業(yè)長期發(fā)展的重要因素。因此，如何有效地抑制企業(yè)非效率投資行為的發(fā)生，已成為企業(yè)戰(zhàn)略管理的核心問題。

在已有的關(guān)于股權(quán)激勵與企業(yè)非效率投資關(guān)系的文獻(xiàn)中，存在著“利益趨同”與“壕溝效應(yīng)”兩種截然不同的理論假說，在此基礎(chǔ)上得出的研究結(jié)論也大相徑庭。Jensen和Meckling、Stulz的研究認(rèn)為股權(quán)激勵能促進(jìn)股東與管理者利益趨同，對緩解兩者之間的利益沖突、降低代理成本和抑制企業(yè)非效率投資行為的產(chǎn)生都具有一定的積極意義[2-3]。羅付巖和沈中華認(rèn)為股權(quán)激勵能有效降低股東與管理者之間的代理成本和抑制企業(yè)非效率投資行為的產(chǎn)生[4]。彭耿和廖凱誠認(rèn)為股權(quán)激勵能有效地抑制過度投資行為[5]。然而，支持“壕溝效應(yīng)”假說的學(xué)者認(rèn)為股權(quán)激勵對抑制企業(yè)非效率投資行為的發(fā)生并沒有產(chǎn)生積極的作用。這是因?yàn)楦吖艹止杀壤纳仙焕诠蓶|對其實(shí)施有效的監(jiān)督，反而會誘發(fā)管理者為追求自身利益最大化，做出不利企業(yè)價(jià)值增長的投資決策，最終損害了股東利益。Poulsen認(rèn)為大股東以自身利益為導(dǎo)向會增加其對公司的控制權(quán)，影響公司的投資決策[6]。汪建和盧煜等人研究發(fā)現(xiàn)股權(quán)激勵實(shí)施后，中小板上市公司的代理成本問題并沒有得到顯著的降低，實(shí)施股權(quán)激勵的公司更容易產(chǎn)生過度投資行為[7]。李春玲和高鵬研究發(fā)現(xiàn)股權(quán)激勵未能通過抑制企業(yè)非效率投資而間接達(dá)到降低代理成本的預(yù)期目的[8]。從上述文獻(xiàn)我們發(fā)現(xiàn)股權(quán)激勵的實(shí)施效果尚未形成統(tǒng)一論定，究其原因，文獻(xiàn)普遍從外生性視角出發(fā)將股權(quán)激勵設(shè)為單一解釋變量進(jìn)行實(shí)證回歸，并無區(qū)分股權(quán)激勵模式、激勵強(qiáng)度等因素對結(jié)果變量的影響。此外，有關(guān)股權(quán)激勵模式的研究，大量文獻(xiàn)是基于內(nèi)生性視角研究股權(quán)激勵模式選擇偏好、有效性以及方案設(shè)計(jì)[9-12]，鮮有文獻(xiàn)研究股權(quán)激勵模式對企業(yè)非效率投資影響。不僅如此，股權(quán)激勵模式的選擇及實(shí)施效果會受到公司治理結(jié)構(gòu)的影響，尤其在公司治理壞境薄弱時(shí)，企業(yè)會更多地選擇限制性股權(quán)激勵方案，而此時(shí)，股權(quán)激勵就可能成為企業(yè)高管為自身謀取福利的工具[13-15]?？梢?，合理的股權(quán)激勵方案與良好的公司治理結(jié)構(gòu)既能保證激勵的效果，又能對管理者實(shí)施有效的監(jiān)督。這就意味著在研究我國股權(quán)激勵的實(shí)施效果時(shí)，需要考慮現(xiàn)行的制度背景，如股權(quán)結(jié)構(gòu)畸形、一股獨(dú)大以及國有企業(yè)與民營企業(yè)資源迥異等現(xiàn)象，在這種獨(dú)特的股權(quán)結(jié)構(gòu)環(huán)境下不同股權(quán)激勵模式的實(shí)施效果如何？能否有效抑制企業(yè)非效率投資？這都是企業(yè)管理者在設(shè)計(jì)股權(quán)激勵方案時(shí)必須正視和無法回避的問題。基于此，本文圍繞上述問題，分析最常用的兩種股權(quán)激勵模式即股票期權(quán)與限制性股權(quán)的實(shí)施效果，并將股權(quán)激勵模式、股權(quán)結(jié)構(gòu)、代理成本以及企業(yè)非效率投資四者納入到一個(gè)框架內(nèi)進(jìn)行分析，旨在彌補(bǔ)現(xiàn)有文獻(xiàn)有關(guān)股權(quán)激勵模式與企業(yè)投資決策研究的不足，并為企業(yè)管理者制定股權(quán)激勵政策提供理論依據(jù)。

二 理論基礎(chǔ)與研究假設(shè)

(一)股權(quán)激勵模式與企業(yè)非效率投資

委托代理理論認(rèn)為，現(xiàn)代企業(yè)兩權(quán)分離產(chǎn)生的代理沖突是導(dǎo)致企業(yè)非效率投資行為的根源，然而股權(quán)激勵通過激勵契約將股東與管理者之間的利益捆綁，能有效緩解股東與管理者之間利益沖突，減少委托代理成本和抑制企業(yè)非效率投資行為。自2006年股權(quán)分置改革以來，股權(quán)激勵在我國才真正得到推行和發(fā)展，而主要采取的激勵方式是限制性股票和股票期權(quán)。由于限制性股票和股票期權(quán)在基本性質(zhì)、操作方式以及激勵作用等方面均存在一定差異[16]，因而，其對企業(yè)非效率投資的影響程度也不盡相同。Curtin通過研究認(rèn)為選擇股票期權(quán)往往更加有效[17]。湯萱和謝夢園等研究不同股權(quán)模式下的股權(quán)激勵與企業(yè)資本投資效率的影響，發(fā)現(xiàn)股票期權(quán)激勵對企業(yè)資本投資效率的作用更明顯[18]，這是因?yàn)楣善逼跈?quán)的收益更大程度上取決于未來行權(quán)后的股價(jià)，而限制性股票的收益則與企業(yè)短期經(jīng)營績效密切相關(guān)，這也意味著相比于限制性股票激勵模式而言，股票期權(quán)激勵模式下的管理者為獲得更高收益會更關(guān)注企業(yè)長期發(fā)展?？梢?，股票期權(quán)更有利于實(shí)現(xiàn)對管理者的激勵作用，更具有激勵效果。由此，我們提出假設(shè)：

H1：與限制性股票激勵模式相比，股票期權(quán)激勵模式的激勵強(qiáng)度對企業(yè)非效率投資(過度投資或投資不足)的影響更顯著。

(二)代理成本在股權(quán)激勵模式與企業(yè)非效率投資之間的中介作用

代理成本是股權(quán)激勵影響企業(yè)非效率投資的中介變量，股權(quán)激勵先影響代理成本，進(jìn)而影響企業(yè)非效率投資行為?，F(xiàn)有文獻(xiàn)顯示以股票期權(quán)和限制性股票為主的股權(quán)激勵方式能顯著降低股東與管理者之間的代理成本，如Depken和Nguyen等研究發(fā)現(xiàn)限制性股權(quán)激勵和高管的股票期權(quán)能夠顯著地減少代理成本[19]，Beladi和Quijano的研究發(fā)現(xiàn)無論是股票期權(quán)還是限制性股票都能有效地降低代理成本[20]，Belghitar和Clark認(rèn)為在小公司中股票期權(quán)激勵作用顯著，并能有效地降低與投資相關(guān)的代理成本[21]。本文認(rèn)為代理沖突是影響企業(yè)非效率投資行為的企業(yè)內(nèi)部因素，其主要表現(xiàn)為股東與債權(quán)人、股東與管理者之間的兩類代理問題，前者可能更多地導(dǎo)致投資不足現(xiàn)象的產(chǎn)生，這是因?yàn)楣蓶|的有限責(zé)任使其更愿意選擇高回報(bào)高風(fēng)險(xiǎn)的投資項(xiàng)目，而債權(quán)人為了保證自身的收益會采取增加利息或限制投資條件等措施，形成資產(chǎn)替代效應(yīng)，這種效應(yīng)帶來的問題容易導(dǎo)致企業(yè)的投資不足。而后者的代理沖突則可能導(dǎo)致過度投資，股東和管理者目標(biāo)函數(shù)的不一致性使決策行為的主體(管理者)為了實(shí)現(xiàn)私人利益最大化而有“帝國建造”的傾向，導(dǎo)致現(xiàn)金流流入到凈現(xiàn)值為負(fù)的投資項(xiàng)目中，出現(xiàn)過度投資現(xiàn)象。從這一角度分析可知，股票期權(quán)與限制性股票對代理成本的影響存在明顯差異，由于股票期權(quán)的收益取決于公司未來的股價(jià)，這會激勵管理者更多地關(guān)注公司長期績效，而限制性股票收益則取決于企業(yè)短期經(jīng)營績效，可能導(dǎo)致管理者的短視行為。因此，股票期權(quán)可能更有利于解決代理問題，鑒于此，我們提出如下假設(shè)：

H2：與限制性股票激勵模式相比，股票期權(quán)更能有效地降低企業(yè)代理成本；

H3：股權(quán)激勵模式能經(jīng)由代理成本對企業(yè)非效率投資(過度投資或投資不足)產(chǎn)生顯著的負(fù)向影響。

(三)股權(quán)集中度對股權(quán)激勵模式與企業(yè)非效率投資之間關(guān)系的調(diào)節(jié)效應(yīng)

股權(quán)激勵模式的實(shí)行效果會受到股權(quán)結(jié)構(gòu)的影響。具體而言，在股權(quán)分散的情況下股權(quán)激勵的效果更強(qiáng)，而在股權(quán)相對集中的環(huán)境下股權(quán)激勵的效果會減弱。究其原因，股權(quán)激勵實(shí)施目的是為了降低企業(yè)的代理成本，在股權(quán)集中度高的環(huán)境下股東對管理者的監(jiān)督力度也相對較大，代理成本相對較低。這也意味著股權(quán)集中度高的企業(yè)沒有必要向管理者(代理人)支付股票期權(quán)激勵薪酬。相反，在股權(quán)分散的環(huán)境下，管理者對企業(yè)的控制權(quán)也隨之增大，股東的監(jiān)督力度小，代理成本也就相對較高，此時(shí)，股權(quán)激勵計(jì)劃的激勵效應(yīng)更易發(fā)揮。因此，我們提出研究假設(shè)：

H4：相比于低股權(quán)集中度，高股權(quán)集中度會減弱股權(quán)激勵模式對代理成本的作用程度；

H5：相比于低股權(quán)集中度，高股權(quán)集中度會減弱股權(quán)激勵模式對企業(yè)非效率投資(過度投資或投資不足)的作用程度。

綜合以上假設(shè)，得到股權(quán)激勵模式影響非效率投資的概念模型如圖1：

圖1 股權(quán)激勵模式影響非效率投資的概念模型

三 研究設(shè)計(jì)

(一)變量選擇

本文選擇2010-2015年所有實(shí)施股權(quán)激勵的上市公司的數(shù)據(jù)，并根據(jù)研究需要對數(shù)據(jù)按如下原則進(jìn)行篩選：1)由于金融、保險(xiǎn)類公司的會計(jì)核算口徑與其他行業(yè)不同，剔除金融、保險(xiǎn)類和ST、*ST、PT類上市公司；2)剔除數(shù)據(jù)不全和部分?jǐn)?shù)據(jù)異常的上市公司；3)剔除實(shí)施其他激勵方式的樣本數(shù)據(jù)。最終，本文得到有效樣本234家，數(shù)據(jù)來源于Wind、CSMAR數(shù)據(jù)庫。

本文借鑒Richardson[22]的殘差度量模型對企業(yè)非效率投資進(jìn)行度量，將企業(yè)投資額(InvT)分解成新增投資(InvN)和維持性投資(InvM)兩類；新增投資(InvN)分為最優(yōu)投資(InvO)和非效率投資(InvNon)，并用殘差項(xiàng)表示企業(yè)非效率投資，具體模型如下：

InvT=InvN+InvM

(1)

InvN=InvO+InvNon

(2)

(3)

在公式(3)中，Tobin’Q為企業(yè)的成長(投資)機(jī)會，采用股東權(quán)益的市場價(jià)值加上凈債務(wù)再與年末總資產(chǎn)之比表示；Cash為企業(yè)現(xiàn)金狀況，采用企業(yè)自由現(xiàn)金流與期初期末平均總資產(chǎn)之比表示；Lev為資產(chǎn)負(fù)債率；Age為企業(yè)上市年數(shù)；Size為企業(yè)規(guī)模；Ret為股票收益率，采用考慮現(xiàn)金紅利再投資的年個(gè)股回報(bào)率表示；InvNt-1為第t-1年的新增投資；Year和Industry分別表示年份、行業(yè)啞變量；表示企業(yè)非效率投資；一般而言，將殘差大于零的視為投資過度(Overinv)，小于零則表示投資不足(Underinv)，我們把過度投資與投資不足統(tǒng)稱為非效率投資(InvNon)。為了控制其他變量對該研究結(jié)果的影響，本文選取了若干控制變量，具體各變量如表1所示。

表1 變量選擇與定義

(二)研究方法與模型構(gòu)建

根據(jù)研究需要，借鑒溫忠麟和葉寶娟[23]提出的有關(guān)中介效應(yīng)檢驗(yàn)方法和程序，構(gòu)建如下模型：

(4)

(5)

(6)

上式中，InvNon表示非效率投資，即投資不足和過度投資，IM、OS和Controlv分別表示股權(quán)激勵模式、股權(quán)結(jié)構(gòu)和控制變量，ε表示隨機(jī)擾動項(xiàng)。具體檢驗(yàn)步驟是：首先檢驗(yàn)股權(quán)激勵模式對企業(yè)非效率投資的影響是否顯著；其次，進(jìn)一步檢驗(yàn)股權(quán)激勵模式對代理成本的影響是否顯著；最后，檢驗(yàn)股權(quán)激勵模式和代理成本對企業(yè)非效率投資的影響是否顯著。判斷標(biāo)準(zhǔn)是：若β1、α1、1、4都顯著則說明代理成本在股權(quán)激勵模式與企業(yè)非效率投資之間起部分中介作用；若β1、α1、4顯著而1不顯著，則代理成本在股權(quán)激勵模式與企業(yè)非效率投資之間起完全中介作用；若β1顯著，α1、4至少有一個(gè)不顯著，則選用Sobel檢驗(yàn)中介效應(yīng)(見式7)是否顯著。a、b分別表示解釋變量和中介變量的回歸系數(shù)，即α1和4，Sa和Sb則表示a與b的標(biāo)準(zhǔn)誤差。

(7)

四 實(shí)證分析

(一)樣本數(shù)據(jù)的描述性統(tǒng)計(jì)分析

企業(yè)非效率投資(InvNon)的均值為-0.301，最大值為25.747，最小值為-22.961。股權(quán)激勵強(qiáng)度(EII)的均值為0.038，最大值為0.098，最小值為0.005，這說明樣本間的股權(quán)激勵強(qiáng)度差異較大。而股權(quán)激勵模式(IM)的分析結(jié)果顯示，在樣本中有大約67%的企業(yè)實(shí)行股票期權(quán)激勵模式。對樣本主要變量進(jìn)行的相關(guān)性檢驗(yàn)顯示，各主要變量的相關(guān)性系數(shù)介于0.004到0.592之間，并未超過0.7，表明變量之間不存在較嚴(yán)重的多重共線性。股權(quán)激勵模式與企業(yè)非效率投資、代理成本呈負(fù)相關(guān)，初步印證本文提出的研究假設(shè)。

(二)回歸結(jié)果分析

表2模型(1)-(3)的回歸結(jié)果顯示，股權(quán)激勵模式對過度投資產(chǎn)生負(fù)向且顯著的影響，而對投資不足的影響不顯著，說明股票期權(quán)能有效地降低企業(yè)過度投資，但對投資不足的作用效果不明顯。當(dāng)不考慮股權(quán)激勵模式時(shí)，激勵強(qiáng)度對過度投資的抑制作用顯著(β=-2.951，P<0.05)，對投資不足的抑制作用不顯著(β=-0.618，P>0.1)，而當(dāng)考慮股票期權(quán)激勵模式時(shí)，激勵強(qiáng)度對過度投資的抑制效果顯著增強(qiáng)(β=-6.09，p<0.01)，對投資不足則產(chǎn)生不顯著的正向影響(β=0.189，P>0.1)，說明股票期權(quán)激勵模式對過度投資的抑制效果要強(qiáng)于限制性股票，但對投資不足的影響效果卻不如限制性股票。當(dāng)引入股權(quán)集中度后，激勵強(qiáng)度對過度投資的抑制效果顯著減弱(β=-4.823，p<0.01)，這表明股權(quán)集中度減弱了股票期權(quán)對過度投資的抑制效果。在投資不足的樣本中，隨著股權(quán)集中度的引入，股票期權(quán)激勵模式對投資不足影響的顯著性并沒有發(fā)生改變，但作用程度從0.052下降到0.048，而激勵強(qiáng)度對投資不足的作用反而有所上升。

表2 股權(quán)激勵模式、代理成本與非效率投資的回歸結(jié)果

注：***、**、*分別表示在1%、5%、10%的顯著性水平下顯著，計(jì)算結(jié)果保留小數(shù)點(diǎn)后3位。

模型(4)-(6)的結(jié)果顯示，無論是在過度投資還是投資不足的樣本中，股權(quán)激勵模式對代理成本都有顯著的抑制效果。不考慮股權(quán)模式時(shí)，股權(quán)激勵強(qiáng)度顯著正向地影響代理成本，但引入股權(quán)激勵模式后，在過度投資的樣本中，股權(quán)激勵強(qiáng)度對代理成本產(chǎn)生負(fù)向且顯著的影響，表明當(dāng)企業(yè)面臨過度投資困境時(shí)，實(shí)施股票期權(quán)激勵模式比限制性股票更能有效地降低企業(yè)代理成本。但當(dāng)企業(yè)面臨投資不足時(shí)，實(shí)施股票期權(quán)對降低代理成本沒有明顯的效果。在過度投資的樣本中，股權(quán)集中度負(fù)向調(diào)節(jié)激勵模式與代理成本之間的關(guān)系。具體而言，隨著股權(quán)集中度與激勵模式交互效應(yīng)的產(chǎn)生，股權(quán)激勵模式對代理成本的影響變得不顯著，股票期權(quán)模式下的激勵強(qiáng)度對代理成本的抑制效果也下降了2.1%，顯著性也減弱了?？梢?，當(dāng)企業(yè)面臨過度投資困境時(shí)，股票期權(quán)的實(shí)施需視企業(yè)股權(quán)集中度而定，因?yàn)楣蓹?quán)集中度能有效地弱化股票期權(quán)對代理成本的抑制效果，而這一作用在投資不足中表現(xiàn)得并不明顯。

模型(7)-(9)的結(jié)果顯示，股權(quán)激勵模式對過度投資產(chǎn)生負(fù)向且顯著的影響，股權(quán)激勵強(qiáng)度對過度投資的影響也是負(fù)向且顯著的，而兩者均對投資不足產(chǎn)生不顯著的影響。代理成本對過度投資和投資不足均產(chǎn)生正向且不顯著的影響。因此，我們需要采用Sobel檢驗(yàn)代理成本的中介效應(yīng)是否顯著，Sobel的檢驗(yàn)結(jié)果為Z=1.954，Goodman-1的檢驗(yàn)結(jié)果為Z=1.953，Goodman-2的檢驗(yàn)結(jié)果為Z=1.955，可見，三種統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)值均顯著。這表明在不考慮激勵強(qiáng)度對結(jié)果變量的影響時(shí)，代理成本在股權(quán)激勵模式與過度投資之間起部分中介作用。

五 結(jié)論與政策建議

通過將股權(quán)激勵模式、代理成本與企業(yè)非效率投資納入統(tǒng)一框架內(nèi)進(jìn)行探討，并引入股權(quán)集中度這一調(diào)節(jié)變量，構(gòu)建了一個(gè)有調(diào)節(jié)的中介模型。研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)：1)股權(quán)激勵模式能直接或間接地影響企業(yè)非效率投資行為，股權(quán)激勵強(qiáng)度對企業(yè)非效率投資有一定的抑制作用，代理成本在股權(quán)模式與過度投資之間起部分中介作用；2)股票期權(quán)激勵模式更有利于控制企業(yè)過度投資行為，但對投資不足的影響不顯著，這是因?yàn)楣善逼跈?quán)激勵模式相比于限制性股票更能有效抑制代理成本的增長；3)股權(quán)集中度在股權(quán)激勵模式與企業(yè)非效率投資之間起負(fù)向調(diào)節(jié)作用，即股權(quán)集中度能弱化股權(quán)激勵模式對企業(yè)過度投資的抑制作用，這一效果也可通過弱化股權(quán)激勵模式與代理成本之間的作用強(qiáng)度實(shí)現(xiàn)。因此，結(jié)合本文研究可知，股權(quán)激勵模式能對企業(yè)代理成本和企業(yè)非效率投資產(chǎn)生負(fù)向影響，但其激勵效果受股權(quán)集中度的影響。這表明管理者在設(shè)計(jì)股權(quán)激勵方案時(shí)，需要對企業(yè)現(xiàn)行的投資狀況進(jìn)行仔細(xì)分析，盡可能選擇股票期權(quán)激勵模式，同時(shí)可結(jié)合公司股權(quán)結(jié)構(gòu)特征來設(shè)計(jì)股權(quán)激勵方案。本文研究只考慮了企業(yè)內(nèi)部環(huán)境對股權(quán)激勵模式的影響，并未引入企業(yè)外部環(huán)境因素，有其局限性，后續(xù)研究可以通過控制外部環(huán)境或引入企業(yè)內(nèi)部其他因素進(jìn)行實(shí)證分析。

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ResearchonEquityIncentiveModelandInefficientInvestmentBehaviorofEnterprises：BasedonthePerspectiveofAgencyCostMediatorandEquityConcentrationModerator

LI Xiao-juan1,2

(1.Business School of Central South University,Changsha 410083,China;2.School of Public Administration,Hunan University of Finance and Economics, Changsha 410205,China)

Based on the principal-agent theory and the sample data of 234 equity incentive listed companies in 2010-2015 years, the influence mechanism of the equity incentive model on the inefficient investment behavior of enterprises was deeply explored. The study found that stock option incentive model of excessive investment is more significant than the restricted stock incentive model and the effect of insufficient investment is not of significant statistical significance; agency cost plays a partial mediating role between excessive investment and enterprise stock option incentive mode. Ownership concentration will weaken the inhibitory effect of stock option incentive model of excessive investment and the relationship between the strength and the weakening of the stock option incentive mode agency cost.

stock option; restricted stock；agency cost; inefficient investment; ownership concentration

2017-08-26

湖南省自然科學(xué)基金項(xiàng)目：戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)知識轉(zhuǎn)移與技術(shù)創(chuàng)新路徑分析(13JJ5037)

李小娟(1977—)，女，湖南安鄉(xiāng)人，中南大學(xué)商學(xué)院工商管理博士后，湖南財(cái)政經(jīng)濟(jì)學(xué)院副教授，湖南師范大學(xué)商學(xué)院碩士生導(dǎo)師，研究方向：知識管理、人力資源管理。

F279．23

A

1008—1763(2017)06—0074—06