我國(guó)上市公司債務(wù)融資效率的測(cè)度研究

李糧

【摘 要】 融資效率是決定企業(yè)采用何種融資方式的關(guān)鍵因素。文章基于我國(guó)企業(yè)資產(chǎn)、負(fù)債和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)金融特征日趨顯著的背景，對(duì)標(biāo)準(zhǔn)資產(chǎn)負(fù)債表、利潤(rùn)表進(jìn)行重新編制，構(gòu)造出由企業(yè)債務(wù)融資收益、成本及杠桿三要素組成的債務(wù)融資效率測(cè)度模型，并對(duì)我國(guó)A股上市公司2015年度的債務(wù)融資效率進(jìn)行實(shí)證測(cè)度。研究發(fā)現(xiàn)：從所處地區(qū)看，中部地區(qū)上市公司債務(wù)融資效率最高，東部、西部次之，東北最低；從所屬行業(yè)看，制造業(yè)上市公司債務(wù)融資效率最低，第三產(chǎn)業(yè)最佳；從上市板塊看，主板上市公司債務(wù)融資效率最低，中小板次之，創(chuàng)業(yè)板最佳；從所有制看，國(guó)有控股企業(yè)債務(wù)融資效率的表現(xiàn)明顯不如民營(yíng)控股企業(yè)。研究結(jié)論對(duì)企業(yè)采用何種融資方式的決策具有指導(dǎo)意義。

【關(guān)鍵詞】 債務(wù)融資效率； 金融資產(chǎn)； 融資負(fù)債

【中圖分類(lèi)號(hào)】 F230 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】 A 【文章編號(hào)】 1004-5937（2017）19-0083-06

一、引言

隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)入新常態(tài)，企業(yè)資產(chǎn)、負(fù)債和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的金融特征日趨顯著。2006年《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》中新增《金融工具》《金融資產(chǎn)》等具體準(zhǔn)則，并將反映金融資產(chǎn)收益的公允價(jià)值變動(dòng)收益與投資收益直接作為利潤(rùn)表中的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)來(lái)反映。2011—2015年，我國(guó)上市公司公允價(jià)值變動(dòng)收益與投資收益之和占營(yíng)業(yè)利潤(rùn)總額的比例分別達(dá)13.35%、10.82%、11.89%、13.58%、22.49%。

企業(yè)的生存發(fā)展離不開(kāi)資金源源不斷地注入。從來(lái)源渠道看，企業(yè)資金分為自有資金和外部資金，自有資金和外部資金的比例關(guān)系構(gòu)成了資本結(jié)構(gòu)，而尋求最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)正是作為微觀經(jīng)濟(jì)主體的企業(yè)追求市場(chǎng)價(jià)值最大化而需努力的重要方向。融資方式、融資效率問(wèn)題一直是上市公司關(guān)注的焦點(diǎn)。

2015年，我國(guó)A股上市公司融資總額達(dá)8.20萬(wàn)億元，其中通過(guò)金融機(jī)構(gòu)貸款融資約6.68萬(wàn)億元，占比81%；通過(guò)發(fā)行債券融資約1.05萬(wàn)億元，占比13%；通過(guò)股權(quán)融資約4 941億元，占比6%[ 1 ]。可見(jiàn)，債務(wù)融資依然是我國(guó)上市公司的主要融資方式。正如Allen et al.所說(shuō)，銀行業(yè)在中國(guó)企業(yè)發(fā)展中的作用遠(yuǎn)大于證券市場(chǎng)[ 2 ]；祝繼高、陸正飛所說(shuō)，中國(guó)銀行信貸占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的比率要遠(yuǎn)高于世界其他國(guó)家[ 3 ]。而債務(wù)融資效率正是決定企業(yè)是否采用債務(wù)融資方式的關(guān)鍵因素，高效率的債務(wù)融資不僅能解決企業(yè)資金不足問(wèn)題，而且能起到良好的公司治理作用。但債務(wù)融資效率因行業(yè)不同、公司具體情況不同而各有差別，如何科學(xué)、合理地測(cè)度公司的債務(wù)融資效率顯得尤為重要。本文基于企業(yè)資產(chǎn)、負(fù)債和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的金融特征，重新編制資產(chǎn)負(fù)債表、利潤(rùn)表，并以此對(duì)公司的債務(wù)融資效率測(cè)度進(jìn)行理論分析和實(shí)證研究。

二、債務(wù)融資效率測(cè)度的理論分析

（一）債務(wù)融資的界定

外部資金主要通過(guò)融資活動(dòng)流入企業(yè)，股權(quán)融資和債務(wù)融資是兩種最基本的融資方式。股權(quán)融資形成企業(yè)的股權(quán)，具體包括使用留存收益、公開(kāi)發(fā)行股票、吸收直接投資等；債務(wù)融資形成企業(yè)的債務(wù)，具體包括向銀行等金融機(jī)構(gòu)借款、發(fā)行公司債券、融資租賃、利用商業(yè)信用等。相對(duì)于股權(quán)融資，債務(wù)融資具有速度快、彈性大、成本低、穩(wěn)定公司控制權(quán)、可避稅等優(yōu)點(diǎn)。但使用債務(wù)融資方式的企業(yè)也存在一定程度的風(fēng)險(xiǎn)：在經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)上升時(shí)，債務(wù)融資的財(cái)務(wù)杠桿作用會(huì)放大經(jīng)營(yíng)成果；在經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)下降時(shí)，由于債務(wù)融資固定的利息負(fù)擔(dān)，企業(yè)會(huì)面臨較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

根據(jù)企業(yè)是否需要支付債務(wù)利息，債務(wù)融資可分為兩類(lèi)：經(jīng)營(yíng)負(fù)債和融資負(fù)債。經(jīng)營(yíng)負(fù)債自發(fā)產(chǎn)生于企業(yè)的日常經(jīng)營(yíng)過(guò)程，如因商業(yè)信用形成的應(yīng)付賬款、日常運(yùn)營(yíng)過(guò)程中產(chǎn)生的其他應(yīng)付款、應(yīng)付職工薪酬、應(yīng)付利息、應(yīng)交稅費(fèi)等，這類(lèi)負(fù)債可供企業(yè)經(jīng)常性使用。融資負(fù)債通常是為了滿(mǎn)足企業(yè)臨時(shí)性資金需要而發(fā)生的、將來(lái)需還本付息的負(fù)債，如短期借款、長(zhǎng)期借款、應(yīng)付債券、應(yīng)付融資租賃款等。企業(yè)經(jīng)營(yíng)負(fù)債的形成主要靠商業(yè)信用或滿(mǎn)足會(huì)計(jì)賬務(wù)處理與日常經(jīng)營(yíng)實(shí)際情況相協(xié)調(diào)所致，并不需要付現(xiàn)成本，因此，本文研究的債務(wù)融資效率專(zhuān)指融資負(fù)債的效率。

（二）債務(wù)融資效率測(cè)度的理論分析

效率是投入與產(chǎn)出、成本與收益之間的對(duì)比關(guān)系，債務(wù)融資效率是債務(wù)融資成本與收益的對(duì)比，是衡量債務(wù)融資是否合算的基本指標(biāo)?，F(xiàn)有關(guān)于企業(yè)債務(wù)融資效率的研究不論采用何種評(píng)價(jià)方法，本質(zhì)上可歸納為從微觀角度出發(fā)，認(rèn)為融資效率包含籌資效率、資金使用效率、公司治理效率、融資風(fēng)險(xiǎn)四個(gè)方面的內(nèi)容，繼而對(duì)債務(wù)融資成本、融資水平、融資風(fēng)險(xiǎn)、融資成本收益及風(fēng)險(xiǎn)的權(quán)衡等內(nèi)容進(jìn)行分析。林宇等針對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)上市公司的債務(wù)融資效率，采用三階段DEA模型分別測(cè)度了其技術(shù)效率、純技術(shù)效率和規(guī)模效率，計(jì)算得出有76.92%的公司處于規(guī)模報(bào)酬遞減狀態(tài)，并提出這些公司應(yīng)縮小債務(wù)融資規(guī)模以提高其債務(wù)融資效率[ 4 ]。鄭軍等研究了貨幣政策波動(dòng)、內(nèi)部控制質(zhì)量對(duì)債務(wù)融資成本的影響，發(fā)現(xiàn)在貨幣政策緊縮時(shí)期，企業(yè)債務(wù)融資成本顯著增加；在金融發(fā)展相對(duì)發(fā)達(dá)地區(qū)，高質(zhì)量的內(nèi)部控制能有效降低企業(yè)的債務(wù)融資成本，且這種效用在非國(guó)有企業(yè)更顯著[ 5 ]。熊正德等認(rèn)為企業(yè)債權(quán)融資包括以最低成本、最低風(fēng)險(xiǎn)獲取資金和將債權(quán)融資總額運(yùn)用到企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中實(shí)現(xiàn)最大效益兩個(gè)階段，從而將債權(quán)融資效率分為債權(quán)籌資效率和債權(quán)配置效率兩部分，運(yùn)用兩階段鏈?zhǔn)骄W(wǎng)絡(luò)DEA模型對(duì)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)新能源汽車(chē)上市公司的債權(quán)融資效率進(jìn)行了研究，發(fā)現(xiàn)其債權(quán)融資效率水平總體偏低，且主要由債權(quán)籌資效率相對(duì)低下造成[ 6 ]。陳漢文、周中勝研究了企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量對(duì)債務(wù)融資成本的影響，發(fā)現(xiàn)企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量越好，債務(wù)融資成本越低；相對(duì)于國(guó)有企業(yè)、金融市場(chǎng)發(fā)達(dá)地區(qū)、產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)較緩和的行業(yè)，民營(yíng)企業(yè)、金融市場(chǎng)不發(fā)達(dá)地區(qū)、產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)較激烈的行業(yè)，企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量對(duì)債務(wù)融資成本的影響更為顯著[ 7 ]。趙慧清、陳新國(guó)研究了企業(yè)信息披露質(zhì)量對(duì)債務(wù)融資成本的影響，發(fā)現(xiàn)二者之間存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系[ 8 ]。Sengupta以公司的債務(wù)支出費(fèi)用作為債務(wù)融資成本的代理變量，研究了公開(kāi)信息透明度與債務(wù)融資成本之間的關(guān)系[ 9 ]。Fan Yu以同期國(guó)債與企業(yè)債務(wù)收益率之差作為債務(wù)融資成本的代理變量，研究了信息披露質(zhì)量與債務(wù)融資成本之間的關(guān)系[ 10 ]。潘玉香等采用數(shù)據(jù)包絡(luò)分析方法研究了文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)的融資模式，即商業(yè)信用融資、外源融資、內(nèi)源融資及勞動(dòng)報(bào)酬對(duì)融資效率的影響，實(shí)證結(jié)果表明我國(guó)文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)上市公司融資效率偏低[ 11 ]。崔杰等通過(guò)因子分析法抽取了影響融資效率的六個(gè)組合因素：商業(yè)信用融資成本、企業(yè)自身素質(zhì)、企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)情況、企業(yè)償債能力、盈利能力、短期債務(wù)資金來(lái)源及其規(guī)模與企業(yè)流動(dòng)性，并構(gòu)建了融資效率模型[ 12 ]。

上述研究的共同之處在于，從狹義角度出發(fā)，認(rèn)為融資只包括資金的融入和經(jīng)營(yíng)使用。然而，從廣義的角度看，融資活動(dòng)既包括資金的融入也包括資金的融出，是資金的雙向互動(dòng)過(guò)程。祝建軍等提出企業(yè)的融資效率從微觀層面看，體現(xiàn)的是不同融資方式融入資金的成本（投入）和效益（產(chǎn)出）的比率以及治理機(jī)制的優(yōu)化與否；從宏觀層面看，則體現(xiàn)了資本市場(chǎng)的活力、資本配置是否優(yōu)化[ 13 ]。考慮企業(yè)資產(chǎn)、負(fù)債和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的金融特征日趨顯著，對(duì)企業(yè)融資效率的測(cè)度理應(yīng)從廣義的角度出發(fā)，既考慮融資成本收益及風(fēng)險(xiǎn)的權(quán)衡，又顧及資金融入與融出的共存，且在同樣的市場(chǎng)條件下，只有通過(guò)比較才能看出不同企業(yè)在同一年度或同一企業(yè)在不同年度的債務(wù)融資是否具有效率。企業(yè)取得債務(wù)融資并付諸使用后，只有債務(wù)融資的收益高于債務(wù)融資的成本，才能表明所融資本取得了經(jīng)濟(jì)效益，是合算的。所以，測(cè)度債務(wù)融資效率的關(guān)鍵是測(cè)度債務(wù)融資的收益與債務(wù)融資的成本。

三、債務(wù)融資效率測(cè)度的實(shí)證分析

（一）研究樣本和數(shù)據(jù)來(lái)源

本研究以2015年我國(guó)2 475家A股上市公司為初始樣本，以色諾芬數(shù)據(jù)庫(kù)（CCER）為基礎(chǔ)，根據(jù)研究過(guò)程，對(duì)初始樣本進(jìn)行了如下剔除：第一，研究期間交易狀態(tài)不正常的公司，包括ST、PT和退市的公司；第二，有關(guān)變量數(shù)據(jù)缺失的公司；第三，金融保險(xiǎn)類(lèi)公司。獲得2 116家上市公司為最終樣本。

（二）測(cè)度方法及步驟

基于我國(guó)企業(yè)資產(chǎn)、負(fù)債和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)金融特征日趨顯著的背景，把資產(chǎn)重分類(lèi)為經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)、金融資產(chǎn)，負(fù)債重分類(lèi)為經(jīng)營(yíng)負(fù)債、融資負(fù)債，同時(shí)對(duì)現(xiàn)行標(biāo)準(zhǔn)的資產(chǎn)負(fù)債表、利潤(rùn)表進(jìn)行重新編制，并定義凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)、凈融資負(fù)債分別為經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)與經(jīng)營(yíng)負(fù)債之差、融資負(fù)債與金融資產(chǎn)之差。企業(yè)債務(wù)融資的收益可用凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)收益率表示，債務(wù)融資的成本可用凈融資負(fù)債成本率表示。

標(biāo)準(zhǔn)資產(chǎn)負(fù)債表各項(xiàng)目在重新編制資產(chǎn)負(fù)債表時(shí)的重分類(lèi)過(guò)程、標(biāo)準(zhǔn)利潤(rùn)表各項(xiàng)目在重新編制利潤(rùn)表時(shí)的重分類(lèi)過(guò)程略?？偫▉?lái)看，重新編制的資產(chǎn)負(fù)債表、利潤(rùn)表主要項(xiàng)目和結(jié)構(gòu)如表1、表2所示。

（三）實(shí)證結(jié)果

下面分別從地區(qū)、行業(yè)、企業(yè)所處上市板塊以及所有制四個(gè)方面對(duì)我國(guó)上市公司2015年債務(wù)融資效率的現(xiàn)狀進(jìn)行基本統(tǒng)計(jì)分析，以直觀反映不同地區(qū)、不同行業(yè)、不同板塊、不同所有制企業(yè)債務(wù)融資效率的差異性。

1.分地區(qū)我國(guó)上市公司債務(wù)融資效率的比較

為了驗(yàn)證地區(qū)因素對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的影響，本文采用東部、中部、西部和東北這樣相對(duì)粗線(xiàn)條的劃分方法對(duì)我國(guó)2015年A股上市公司的債務(wù)融資效率進(jìn)行實(shí)證分析。東部地區(qū)包括北京、天津、河北、上海、江蘇、浙江、福建、山東、廣東和海南10?。ㄊ校?；中部地區(qū)包括山西、安徽、江西、河南、湖北和湖南6?。晃鞑康貐^(qū)包括內(nèi)蒙古、廣西、重慶、四川、貴州、云南、西藏、陜西、甘肅、青海、寧夏和新疆12?。▍^(qū)、市）；東北地區(qū)包括遼寧、吉林和黑龍江3省。不同地區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、市場(chǎng)化程度、基礎(chǔ)設(shè)施和政策均有較大差異，這些差異對(duì)企業(yè)的債務(wù)融資效率存在一定影響，具體影響如表3、圖1、圖2所示。

可以看出，我國(guó)上市公司東部地區(qū)最多，占比64.41%，西部、中部分別占比14.93%、15.03%。從平均值來(lái)看，我國(guó)中部地區(qū)上市公司的債務(wù)融資效率最高，西部、東部次之，東北最低?？赡艿脑蚴侵胁康貐^(qū)相對(duì)較為保守的思想觀念對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)理念以及謹(jǐn)慎性會(huì)計(jì)處理的影響；而東北地區(qū)最低的上市公司債務(wù)融資效率則說(shuō)明東北地區(qū)可能受傳統(tǒng)老工業(yè)基地的影響，整體經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平較低。

2.分行業(yè)我國(guó)上市公司債務(wù)融資效率的比較

根據(jù)《中國(guó)上市公司分類(lèi)指引》，我國(guó)上市公司分為13大類(lèi)，包括農(nóng)林牧副漁業(yè)、采掘業(yè)、制造業(yè)、電力煤氣及水的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)、建筑業(yè)、交通運(yùn)輸倉(cāng)儲(chǔ)業(yè)、信息技術(shù)業(yè)、批發(fā)和零售貿(mào)易、金融保險(xiǎn)業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)、社會(huì)服務(wù)業(yè)、傳播與文化產(chǎn)業(yè)、綜合類(lèi)?？紤]樣本企業(yè)數(shù)量過(guò)少會(huì)對(duì)行業(yè)代表性有極端影響，分析過(guò)程不包括批發(fā)和零售貿(mào)易、房地產(chǎn)業(yè)和綜合類(lèi)。不同行業(yè)對(duì)企業(yè)的債務(wù)融資效率存在一定影響，具體影響如表4、圖3、圖4所示。

可以看出，我國(guó)制造業(yè)上市公司數(shù)量最多，占比70.37%，而債務(wù)融資效率最低，說(shuō)明以制造業(yè)為代表的第二產(chǎn)業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩，發(fā)展乏力，急需新的增長(zhǎng)點(diǎn)和發(fā)力點(diǎn)。我國(guó)近年經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度放緩，國(guó)家提出“一帶一路”也正說(shuō)明了這個(gè)問(wèn)題。以農(nóng)林牧副漁業(yè)為代表的第一產(chǎn)業(yè)債務(wù)融資效率也不佳，說(shuō)明第一產(chǎn)業(yè)的債務(wù)融資也沒(méi)能真正發(fā)揮作用，這或許與國(guó)家對(duì)農(nóng)業(yè)一貫的扶持政策有關(guān)。以社會(huì)服務(wù)業(yè)、傳播與文化產(chǎn)業(yè)為代表的第三產(chǎn)業(yè)債務(wù)融資效率最佳，驗(yàn)證了第三產(chǎn)業(yè)蓬勃的發(fā)展勢(shì)頭。

3.分交易板塊我國(guó)上市公司債務(wù)融資效率的比較

我國(guó)股票市場(chǎng)的交易板塊劃分為3類(lèi)：主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板。不同板塊的上市公司主要特點(diǎn)不同，主板上市公司多為市場(chǎng)占有率高、規(guī)模較大、基礎(chǔ)較好、高收益、低風(fēng)險(xiǎn)的大型優(yōu)秀企業(yè)；中小板主要服務(wù)于即將或已進(jìn)入成熟期，盈利能力強(qiáng)，但規(guī)模較主板小的中小企業(yè)；創(chuàng)業(yè)板是以自主創(chuàng)新企業(yè)及其他成長(zhǎng)型創(chuàng)業(yè)企業(yè)為服務(wù)對(duì)象，主要包括“兩高”“六新”企業(yè)，即高科技、高成長(zhǎng)性，新經(jīng)濟(jì)、新服務(wù)、新農(nóng)業(yè)、新能源、新材料、新商業(yè)模式企業(yè)。不同板塊上市公司債務(wù)融資效率的具體情況如表5、圖5、圖6所示。

可以看出，我國(guó)主板上市公司數(shù)量最多，占比56.99%，而債務(wù)融資效率最低；中小板上市公司債務(wù)融資效率次之；創(chuàng)業(yè)板上市公司債務(wù)融資效率最佳，但依然為負(fù)數(shù)。這充分說(shuō)明雖然創(chuàng)業(yè)板較中小板的企業(yè)、中小板較主板的企業(yè)更有活力，經(jīng)營(yíng)也更有效率，但我國(guó)整體經(jīng)濟(jì)形勢(shì)依然嚴(yán)峻，債務(wù)融資沒(méi)能真正發(fā)揮其應(yīng)有的作用。

4.分所有制我國(guó)上市公司債務(wù)融資效率的比較

我國(guó)經(jīng)濟(jì)所有制形式包括國(guó)有控股、民營(yíng)控股、外資控股、集體控股、社會(huì)團(tuán)體控股、職工持股會(huì)控股等。本文擬從四個(gè)層次劃分所有制的性質(zhì)，即國(guó)有控股、集體控股、民營(yíng)控股和外資控股。不同所有制對(duì)企業(yè)債務(wù)融資效率的具體影響如表6、圖7、圖8所示。

可以看出，從經(jīng)濟(jì)主體的數(shù)量看，國(guó)有控股企業(yè)已不占優(yōu)勢(shì)，僅占比41.45%；民營(yíng)上市公司在數(shù)量上已經(jīng)超過(guò)國(guó)有控股上市公司，占比54.40%。而且，從經(jīng)濟(jì)主體的債務(wù)融資效率來(lái)看，國(guó)有控股企業(yè)的表現(xiàn)也不如民營(yíng)控股企業(yè)。這說(shuō)明我國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展已由國(guó)有企業(yè)主導(dǎo)演變?yōu)槊駹I(yíng)企業(yè)占據(jù)越來(lái)越重要的角色，且民營(yíng)企業(yè)的發(fā)展比國(guó)有企業(yè)更有效率、更具活力。

四、結(jié)論及啟示

本文基于我國(guó)企業(yè)資產(chǎn)、負(fù)債和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)金融特征日趨顯著的背景，對(duì)標(biāo)準(zhǔn)資產(chǎn)負(fù)債表、利潤(rùn)表進(jìn)行了重新編制，構(gòu)造出由企業(yè)債務(wù)融資收益、成本及其杠桿三要素組成的債務(wù)融資效率測(cè)度模型，并對(duì)我國(guó)A股上市公司2015年度的債務(wù)融資效率分別從地區(qū)、行業(yè)、企業(yè)所處板塊以及所有制四個(gè)方面進(jìn)行了實(shí)證測(cè)度研究，得出的主要結(jié)論是：

（1）從數(shù)量上看，我國(guó)東部地區(qū)上市公司最多；但從債務(wù)融資效率看，中部地區(qū)上市公司最高，東部、西部次之，東北最低。

（2）分行業(yè)來(lái)看，我國(guó)制造業(yè)上市公司數(shù)量最多，占比70.37%，但債務(wù)融資效率最低；以社會(huì)服務(wù)業(yè)、傳播與文化產(chǎn)業(yè)為代表的第三產(chǎn)業(yè)債務(wù)融資效率最佳。

（3）從上市板塊來(lái)看，我國(guó)主板上市公司數(shù)量最多，占比56.99%，但債務(wù)融資效率最低；中小板上市公司債務(wù)融資效率次之；創(chuàng)業(yè)板上市公司債務(wù)融資效率最佳，但也依然為負(fù)數(shù)。

（4）分所有制來(lái)看，民營(yíng)上市公司在數(shù)量上已經(jīng)超過(guò)國(guó)有控股上市公司，而且，從債務(wù)融資效率來(lái)看，國(guó)有控股企業(yè)的表現(xiàn)明顯不如民營(yíng)控股企業(yè)。

本文采用我國(guó)A股上市公司2015年的截面數(shù)據(jù)，從債務(wù)融資效率視角對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展分地區(qū)、行業(yè)、企業(yè)所處板塊以及所有制四個(gè)方面進(jìn)行了實(shí)證分析。然而，截面數(shù)據(jù)具有偶然性，可能對(duì)研究結(jié)果產(chǎn)生偏差，今后可嘗試采用面板數(shù)據(jù)對(duì)我國(guó)上市公司的融資效率進(jìn)行測(cè)度研究。另外，本文所構(gòu)建的債務(wù)融資效率與企業(yè)經(jīng)營(yíng)效率和公司治理效率究竟是何種關(guān)系，將是今后進(jìn)一步研究的方向。

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