資產(chǎn)證券化：互聯(lián)網(wǎng)金融領(lǐng)域的探索與實踐

陳相明

摘 要：由于融資成本較低以及互聯(lián)網(wǎng)金融平臺的創(chuàng)新熱情，互聯(lián)網(wǎng)金融+資產(chǎn)證券化的結(jié)合，實現(xiàn)了突破性的結(jié)合。但由于互聯(lián)網(wǎng)金融平臺本身的合規(guī)性問題以及中國特有的金融監(jiān)管環(huán)境，兩者的結(jié)合面臨種種問題。本文結(jié)合互聯(lián)網(wǎng)金融+資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀，提出風(fēng)險管理的必要性，以及未來發(fā)展的具體方法和建議。

關(guān)鍵詞：互聯(lián)網(wǎng)金融，P2P，金融資產(chǎn)交易中心，資產(chǎn)證券化，ABS

在國家一系列監(jiān)管規(guī)則指引下，互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展引來合規(guī)性經(jīng)營的新時期，業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型和業(yè)務(wù)創(chuàng)新成為互聯(lián)網(wǎng)金融平臺謀求生存的唯一出路。當(dāng)互聯(lián)網(wǎng)金融如火如荼地開展的同時，資產(chǎn)證券化的開閘放水使得兩者實現(xiàn)了創(chuàng)新性的聯(lián)姻，互聯(lián)網(wǎng)金融與資產(chǎn)證券化的結(jié)合能否成為我國金融創(chuàng)新的一大突破并保持不斷發(fā)展的趨勢，還有待積極探索。

一、互聯(lián)網(wǎng)金融+資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)發(fā)展現(xiàn)狀

所謂ABS（Asset-Backed Securitization）即資產(chǎn)證券化，是一種類債權(quán)的可交易證券，它以基礎(chǔ)資產(chǎn)（特定資產(chǎn)組合或特定現(xiàn)金流）為支持，以類似債券的形式發(fā)放，形成的一種可交易證券。

根據(jù)交易場所的不同，可分為場內(nèi)ABS和場外ABS。所謂場內(nèi)一般是指在上海證券交易所、深圳證券交易所和全國銀行間債券市場交易的ABS，場外是指主要在地方金融資產(chǎn)交易中心和互聯(lián)網(wǎng)金融平臺交易的ABS。

場內(nèi)和場外ABS的區(qū)別如下表：

2016年，ABS在互聯(lián)網(wǎng)金融圈大熱，其中，又以互聯(lián)網(wǎng)消費信貸的ABS為主。截至2017年2月底，互金平臺作為發(fā)行方的場內(nèi)ABS產(chǎn)品數(shù)量已經(jīng)超過70支，發(fā)行規(guī)模已超1100億元。

2016年上半年，螞蟻金服、京東金融、宜人貸等先后在上交所和深交所發(fā)行場內(nèi)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，規(guī)模從2億元到20億元不等，多期發(fā)行甚至可以達到上百億的規(guī)模。之后，分期樂、小米金融等，陸續(xù)加入到場內(nèi)ABS的發(fā)行大軍中。2017年，唯品會、去哪兒開始涉足ABS領(lǐng)域。場外ABS也風(fēng)生水起。中騰信、分期樂和米么金服等都已經(jīng)成功發(fā)行了場外ABS產(chǎn)品。

互聯(lián)網(wǎng)金融平臺之所以如此熱衷于資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，原因有很多：

對于互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)來說，發(fā)行ABS產(chǎn)品有市場宣傳和品牌背書的效果，因為ABS產(chǎn)品都在證券交易所發(fā)行；其次也是平臺自身對接機構(gòu)資金的重要渠道，2017年以來國家加大了對互聯(lián)網(wǎng)金融的整治，很多平臺砍掉了理財端，在資金來源上更多的依賴機構(gòu)資金，而ABS是一個很好的渠道。

對于需要融資的企業(yè)來說，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，可以有效解決融資難、融資貴的問題?；ヂ?lián)網(wǎng)金融平臺借貸模式融資的成本一般在10%左右，對于評級最高的優(yōu)先級其成本還可以折半，大大減輕了企業(yè)負(fù)擔(dān)，是對傳統(tǒng)融資方式的有益補充。

二、P2P開展的類資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)分析

P2P開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)基本上集中于信貸資產(chǎn)證券化，延續(xù)了債權(quán)轉(zhuǎn)讓模式，是一種非標(biāo)資產(chǎn)的證券化過程。

（一）債權(quán)轉(zhuǎn)讓模式

美國的債權(quán)轉(zhuǎn)讓模式本質(zhì)是P2P平臺與第三方銀行的合作而進行的一項債權(quán)轉(zhuǎn)讓交易，P2P平臺的角色類似于證券承銷商，因此美國的P2P網(wǎng)貸歸SEC（美國證券交易委員會）監(jiān)管。英國的P2P行業(yè)被劃分在消費者信貸市場，由英國金融市場監(jiān)管局監(jiān)管。

Lending Club的債權(quán)轉(zhuǎn)讓模式需要第三方銀行的介入，借款人向銀行簽發(fā)承兌票據(jù)，銀行將其轉(zhuǎn)讓給平臺，平臺向銀行提供借款資金，然后平臺再向投資者出售被定性為有價證券的票據(jù)，在借款人歸還借款之后向投資者支付收益。

宜信則借鑒了Lending Club的方法，創(chuàng)造出一種“專業(yè)放貸+債權(quán)轉(zhuǎn)讓”的模式，該模式在某種程度上具有類資產(chǎn)證券化的性質(zhì)，平臺扮演了證券承銷商的角色。債權(quán)轉(zhuǎn)讓模式進一步開始演變成類資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)模式，并創(chuàng)造出小貸公司類資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)、房地產(chǎn)類資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)等。

（二）P2P平臺類資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)

在P2P環(huán)境下，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品是指將線下非標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)債打包成線上標(biāo)準(zhǔn)化的小貸資產(chǎn)包，合作擔(dān)保和小貸公司承諾溢價回購的業(yè)務(wù)，但是目前我國的P2P資產(chǎn)證券化產(chǎn)品沒有辦法組建合法的SPV，無法實現(xiàn)證券化后的資產(chǎn)出表，只能算作“類資產(chǎn)證券化”。

P2P平臺本身充當(dāng)了SPV的角色，對小貸資產(chǎn)進行打包，然后通過地方金融交易所登記掛牌，進行增信，接著交由第三方保理公司之類的關(guān)聯(lián)公司摘牌買回資產(chǎn)，將資產(chǎn)收益權(quán)交由平臺進行發(fā)售，最后由小貸公司回購。在這個過程中，P2P平臺不僅充當(dāng)了類SPV的角色，而且還承擔(dān)了承銷商的角色，同時還需要為投資者的本息提供擔(dān)保。

于2016年8月17日出臺的《網(wǎng)絡(luò)借貸信息中介機構(gòu)業(yè)務(wù)活動管理暫行辦法》規(guī)定：禁止網(wǎng)貸機構(gòu)開展類資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)或?qū)崿F(xiàn)以打包資產(chǎn)、證券化資產(chǎn)、信托資產(chǎn)、基金份額等形式的債權(quán)轉(zhuǎn)讓行為。這就導(dǎo)致P2P平臺不能成為資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)開展的平臺，使P2P平臺真正轉(zhuǎn)變成為專門從事網(wǎng)絡(luò)借貸信息中介業(yè)務(wù)活動的機構(gòu)，回歸金融信息中介的本質(zhì)。是否監(jiān)管規(guī)則的出臺就完全阻斷了P2P平臺開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的可能性呢？這還需要區(qū)別看待。

三、電商背景下的互聯(lián)網(wǎng)金融+資產(chǎn)證券化

2013年，阿里小貸推出“東證資管——阿里巴巴專項資產(chǎn)管理計劃”。該筆業(yè)務(wù)是將天貓、淘寶上的小微企業(yè)的貸款作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，通過專項資產(chǎn)管理計劃實現(xiàn)融資，是我國信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的先河。

京東金融以應(yīng)收賬款為基礎(chǔ)資產(chǎn)，將京東白條資產(chǎn)證券化，由華泰證券資產(chǎn)管理有限公司推出項目，并在深交所掛牌交易。2015年10月京東金融發(fā)行的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品是我國資本市場上第一個基于互聯(lián)網(wǎng)消費金融資產(chǎn)的資產(chǎn)證券化項目。

四、互聯(lián)網(wǎng)金融+資產(chǎn)證券化的風(fēng)險管理

2005年5月由銀監(jiān)會頒布的《關(guān)于小額貸款公司試點的指導(dǎo)意見》指出，小額貸款公司的主體資格和資金運營如果符合指導(dǎo)意見的規(guī)定即可開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。2013年3月證監(jiān)會頒布《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》首次提出可以“以基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生現(xiàn)金流循環(huán)購買新的同類基礎(chǔ)資產(chǎn)方式組成專項計劃資產(chǎn)”，使得互聯(lián)網(wǎng)金融公司資產(chǎn)證券化在政策上有可能性。2016年8月份之前，P2P平臺開展類資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)一直處于灰色地帶，直到2016年8月份暫行辦法的出臺，明確了P2P平臺不具有開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的主體資格。endprint

我國當(dāng)前開展的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)監(jiān)管體系分為三類：一類是受央行、銀監(jiān)會監(jiān)管的信貸資產(chǎn)證券化；一類是證監(jiān)會監(jiān)管體系下的企業(yè)資產(chǎn)證券化；第三類是受交易商協(xié)會監(jiān)管的資產(chǎn)支持票據(jù)。

P2P平臺開展的類資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)并不屬于其中的任何一種，而具有電商背景的互聯(lián)網(wǎng)金融平臺開展資產(chǎn)證券化目前并沒有像P2P平臺那樣受到了禁止性規(guī)定，這為創(chuàng)新業(yè)務(wù)的開展提供了空間。

五、結(jié)語

互聯(lián)網(wǎng)金融和資產(chǎn)證券化在我國落地發(fā)展的時間都不長，都是金融變革過程中的新生事務(wù)。得益于資本配置效率的提高和成本的降低，它們的有效結(jié)合，為我國資產(chǎn)證券化開辟了新路徑。

但我們也需要注意互聯(lián)網(wǎng)金融領(lǐng)域資產(chǎn)證券化的一些潛在風(fēng)險，避免其快速發(fā)展給整個資產(chǎn)證券化行業(yè)帶來系統(tǒng)性的風(fēng)險。

最主要的是兩個方面，一是信息披露的風(fēng)險： 由于資產(chǎn)證券化是對企業(yè)資產(chǎn)的打包重組，交易結(jié)構(gòu)復(fù)雜，網(wǎng)絡(luò)貸款的信用相對風(fēng)險較高，投資人的知情權(quán)尤其應(yīng)當(dāng)?shù)玫街匾暫捅Ｕ稀，F(xiàn)有的互聯(lián)網(wǎng)金融的資產(chǎn)證券化，以債權(quán)轉(zhuǎn)讓為主要形式，故在資產(chǎn)證券化過程中，除了證券化產(chǎn)品的品種、規(guī)模、期限和收益等產(chǎn)品 外在信息以外，債務(wù)人信息和資產(chǎn)情況更應(yīng)該告知投資人。作為原債權(quán)人的互聯(lián)網(wǎng)金融公司也應(yīng)當(dāng)將轉(zhuǎn)讓后的債權(quán)、債權(quán)人情況告知債務(wù)人。

二是資產(chǎn)證券化行為的違法違規(guī)風(fēng)險： 由于互聯(lián)網(wǎng)金融是新興事物，并仍在不斷發(fā)展和變革中，有關(guān)主體、行為等并無明確的法律規(guī)定，且此類企業(yè)通常追求創(chuàng)新，行為合法合規(guī)前瞻意識淡薄。故在其進行資產(chǎn)證券化過程中，極有可能為了規(guī)避監(jiān)管觸犯已有相關(guān)法律法規(guī)的規(guī)定，構(gòu)成違法犯罪，從而帶來一定的風(fēng)險。

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