上海股票市場有效性實證研究

【摘要】有效市場假說是現(xiàn)代金融理論體系的重要組成部分，對市場有效性的研究一直是金融學(xué)研究的重點。本文通過計量和統(tǒng)計方法對上海股票市場的有效性進行分析，對我國證券市場的弱式有效性進行驗證分析，進一步闡述市場效率低的原因，并且結(jié)合我國證券市場實際情況提出相關(guān)的建議和對策。

【關(guān)鍵詞】股票市場 弱式有效 上證指數(shù) 實證研究

一、引言

股票市場作為金融市場不可或缺的一部分，是一國國民經(jīng)濟狀況的重要指標(biāo)。我國股票市場從建立之初到現(xiàn)在，市場規(guī)模一直增長迅速，其在我國經(jīng)濟中占據(jù)的地位也越加重要。但我們也要看到，我國股票市場在飛速發(fā)展的同時，也暴露了很多的缺點，監(jiān)管制度不完善，投資者結(jié)構(gòu)不合理、信息披露不及時以及追漲殺跌諸多不理性行為等方面，這些不完善的地方導(dǎo)致信息不能及時反應(yīng)在股價之中，造成股價偏離股票的內(nèi)在價值，影響了股票市場的效率。股票市場的效率狀況是衡量股票市場成熟與否的標(biāo)志。準(zhǔn)確科學(xué)地認(rèn)識我國股票市場的效率狀況，對建立健全相關(guān)法規(guī)政策，促使中國股票市場朝著規(guī)范化方向發(fā)展具有重要作用。

二、有效市場假說

法瑪對有效市場的界定：如果證券價格能夠充分反映市場上可獲得的信息，該市場就是一個有效的市場。依照可獲得信息的難易程度，有效市場分為弱式有效，半強式有效和強式有效。在弱式有效市場中，證券過去的信息（證券以前的價格、交易量等）完全反應(yīng)在當(dāng)前的價格之中，當(dāng)前的價格是對過去信息的最優(yōu)反應(yīng)。投資者無法基于歷史信息進行交易，獲取超額利潤。半強式有效市場是在弱式有效市場的基礎(chǔ)上發(fā)展起來的，證券價格的所有公開信息均反應(yīng)在當(dāng)前的價格之中，這些公開信息不僅包括歷史信息，也包括當(dāng)前所有的公開信息。在強式有效市場中證券價格反映了市場中所有有關(guān)證券的信息，包括公開的信息，也包括不能獲得的內(nèi)幕信息，即使是基于這些信息在這種市場中也是不能獲得超額收益的。

三、上海股票市場弱有效性實證檢驗

本文以2011年6月1日至2017年6月1日的上證綜合指數(shù)為樣本數(shù)據(jù)，對數(shù)據(jù)建模進行自相關(guān)函數(shù)檢驗和單位根檢驗，從不同的角度對我國證券市場的弱式有效性進行了檢驗分析。

（一）自相關(guān)函數(shù)檢驗

序列平穩(wěn)性的自相關(guān)函數(shù)檢驗，也就是檢驗樣本數(shù)據(jù)間的自相關(guān)性。如果不同時點的股價之間存在序列相關(guān)性，說明股價的變化受先前變化趨勢的影響，則說明我國股票市場尚未達到弱式有效性。反之，若股間不存在序列相關(guān)性，表示我國股票市場已基本達到了弱式有效。序列平穩(wěn)的自相關(guān)函數(shù)檢驗方法主要是觀察自相關(guān)函數(shù)的柱狀圖是否會因為滯后階數(shù)的增加而快速地下降為0，是則平穩(wěn)，不是則非平穩(wěn)。一個非平穩(wěn)的時間序列一般情況下都可以通過差分變換的方法轉(zhuǎn)換變?yōu)橐粋€平穩(wěn)序列。在本文中滯后階數(shù)取20，使用EView統(tǒng)計軟件，得到檢驗結(jié)果如圖3-1所示。

由上圖可見，上證綜指序列自相關(guān)函數(shù)下降速度是比較慢的，在滯后期到20時，柱狀圖仍未下降到0。而上證綜合指數(shù)的一階差分序列為平穩(wěn)序列，因此可以推出2011年～2017年的上證綜合指數(shù)序列是非平穩(wěn)序列，數(shù)據(jù)之間不存在序列相關(guān)性，可以認(rèn)為股票市場達到弱式有效。

（二）單位根檢驗

單位根檢驗的ADF檢驗有三種形式：

模型一：Xt=ρXt-1+μt t=1，2，…，T

模型二：Xt=α+ρXt-1+μt t=1，2，…，T

模型三：Xt=α+ρXt-1+μt+δt t=1，2，…，T

其中，Xt為第t期的價格，Xt-1為第t-1期的價格，α為漂移系數(shù)，ρ為自回歸系數(shù)，δt為時間趨勢項，μt為誤差項，滿足滿足E[μt]=0，Var[μt]=σ2，也就是說，μt為白噪聲過程，因為△Xt=Xt -Xt-1=μt，因此差分后的序列{△Xt}是平穩(wěn)的。

對于模型Xt=ρXt-1+μt，若ρ=1，則模型變?yōu)椋篨t=Xt-1+μt，序列{Xt}為非平穩(wěn)序列，且滿足隨機游走過程。如果ρ<1，則無單位根，序列{Xt}為平穩(wěn)序列，即該序列不受時間因素的影響，具有確定的時間趨勢，市場不滿足弱式有效。該檢驗的零假設(shè)為H0：ρ=1，備擇假設(shè)H1：ρ<1。

對樣本數(shù)據(jù)按照三種模型利用Eviews軟件進行單位根檢驗，得到序列水平值和序列一階差分值的ADF檢驗結(jié)果如下：

運行結(jié)果顯示，分別利用三種模型進行檢驗，上證綜指序列ADF統(tǒng)計量為分別為-0.1184，-1.3645，-2.0283均大于各自（1%，5%，10%）顯著性水平下的臨界值，此時，應(yīng)當(dāng)接受原假設(shè)H0：ρ=1，表明序列{Xt}是非平穩(wěn)的。進一步對{Xt}做一階差分得出{△Xt}，再依次進行檢驗得到ADF統(tǒng)計量分別為-35.0532，-35.0422，-35.0335，均小于各自（1%，5%，10%）顯著性水平下的臨界值，所以，拒絕H0，表明序列{△Xt}是平穩(wěn)的，說明指數(shù)序列{Xt}是非平穩(wěn)的。這一結(jié)果與自相關(guān)圖的檢驗結(jié)果是一致的。

（三）結(jié)果說明

根據(jù)檢驗結(jié)果，在自相關(guān)檢驗中，原序列{Xt}拒絕了零假設(shè)，為非平穩(wěn)序列；在進行了差分的處理之后，上證綜合指數(shù)的一階差分序列的結(jié)果是接受零假設(shè)的，序列達到了平穩(wěn)。由此可見，差分后的序列{Xt}為白噪聲過程。綜合看來，上證綜指序列服從隨機游走過程。在單位根檢驗中，分別進行了三個模型的上證綜指序列和一階差分序列檢驗。結(jié)果顯示，三個模型的原序列{Xt}的ADF統(tǒng)計量均表現(xiàn)為大于顯著性水平下的臨界值，應(yīng)當(dāng)接受原假設(shè)，即原序列存在單位根這一現(xiàn)象，原序列都是非平穩(wěn)序列，因此，需要進行進一步的檢驗：取上證綜合指數(shù)的一階差分進行檢驗，結(jié)果顯示，三者的ADF值均小于顯著性水平下的臨界值，故拒絕零假設(shè)，說明原序列不存在單位根，是平穩(wěn)序列。綜合以上兩個步驟，三個模型的檢驗結(jié)果均顯示上證指數(shù)序列{Xt}是非平穩(wěn)序列，不具有確定的時間趨勢。因此，不論是自相關(guān)檢驗，還是單位根檢驗，均顯示上證綜合指數(shù)序列服從了隨機游走過程，不具有確定的時間趨勢，對證券市場進行技術(shù)分析不能長久持續(xù)地得到超額利潤，證券市場表現(xiàn)出了很強的弱式有效特征。

四、提高我國股票市場有效性的對策

（一）健全信息披露制度

完善合理的信息披露制度是市場有效性的重要標(biāo)志，公開透明的信息披露，及時有效的信息溝通，才能使信息及時準(zhǔn)確的反應(yīng)在證券價格之中，提高市場的運行效率，優(yōu)化市場的資源配置。建立合理的信息披露制度，要求上市公司及時公開財務(wù)信息，減少信息不對稱現(xiàn)象，加強對信息的監(jiān)管，提高信息披露的合理性和準(zhǔn)確性。

（二）提高股市的質(zhì)量

提高股市發(fā)行的額度管理，積極扶持大公司和高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)，不斷提高股票市場的質(zhì)量，讓優(yōu)質(zhì)的企業(yè)獲得更好的資金支持，轉(zhuǎn)變?nèi)谫Y模式，緩解中小企業(yè)的融資問題，促進企業(yè)發(fā)展，而不僅僅是關(guān)注增加股市發(fā)行規(guī)模和上市速度而盲目擴大股市的規(guī)模。

（三）改善投資者結(jié)構(gòu)

我國股票市場中小投資者居多，但是他們的自身素質(zhì)和專業(yè)水平差異較大，大部分人很難做到理性投資。而機構(gòu)投資者的資金較為雄厚，投資理念比較先進，具有良好的證券投資知識，在一定程度上會帶動中小投資者的行為，使中小投資者逐漸被同化，提高其理性投資的行為，從而促進市場有效性的提高。

參考文獻

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[2]李嫣怡，劉容，丁維岱.Eviews統(tǒng)計分析與應(yīng)用[M].北京：電子工業(yè)出版社，2013.

作者簡介：王麗（1993-），女，漢族，山東臨沂人，山東科技大學(xué)數(shù)學(xué)與系統(tǒng)科學(xué)學(xué)院金融研究生，研究方向：金融工程。