圓通借殼上市案例價值評估報告

雷蕾

（西南財經大學會計學院，四川成都610000）

一、背景介紹

2016年1月16日，大連大楊創(chuàng)世股份有限公司發(fā)布公告稱，將與圓通速遞有限公司（以下簡稱圓通速遞）進行資產重組，而圓通速遞董事長喻渭蛟也向媒體承認確實計劃通過此舉借殼上市。2016年10月20日，隨著上證所9點30分的一聲鳴鑼，圓通速遞正式宣告登陸A股。

二、圓通速遞價值評估

（一）評估方法及選取理由

圓通速遞綜合盈利能力較強，能帶來穩(wěn)定的現(xiàn)金流增長，收益法的評估價值能綜合體現(xiàn)企業(yè)的預期盈利能力，且收益法所使用數(shù)據的質量和數(shù)量優(yōu)于市場法。因此以收益法評估結果作為企業(yè)股東全部權益價值的最終評估結論更能客觀科學地反映其價值。

（二）收益法評估模型

考慮到圓通速遞的經營模式，收益法評估選用企業(yè)自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型。

1.基本模型

E=B-D

式中：E：圓通速遞的股東全部權益價值；

B：圓通速遞的企業(yè)整體價值；

D：圓通速遞的付息債務價值。

B=P+∑Ci

式中：P：圓通速遞的經營性資產價值；

∑Ci：圓通速遞于評估基準日存在的非經營性或溢余性資產（負債）的價值。

P= （如圖）

式中：

R：圓通速遞未來第i年的預期收益（自由現(xiàn)金流量）；

r：折現(xiàn)率；

n：圓通速遞的未來預測期。

2.收益指標

使用自由現(xiàn)金流量作為圓通速遞經營性資產的收益指標，基本定義為：自由現(xiàn)金流量=凈利潤+折舊攤銷+扣稅后付息債務利息-資本性支出-營運資本增加。

3.折現(xiàn)率

本次評估收益額口徑為公司自由凈現(xiàn)金流量（FCFF），則折現(xiàn)率選取加權平均資本成本率（WACC）。

WACC=（Re×We）+＼[Rd×（1-T）×Wd＼]

式中：

Re：圓通速遞的權益資本成本；

Rd：圓通速遞的付息債務利率；

We：圓通速遞的權益資本比率；

Wd：圓通速遞的付息債務比率；

T：所得稅稅率。

本次評估采用資本資產定價修正模型（CAPM），來確定圓通速遞的權益資本成本，計算公式為：

Re=Rf+βe×MRP+ε

式中：

Rf：無風險報酬率；

βe：圓通速遞權益資本的預期市場風險系數(shù)；

MRP：市場風險溢價；

ε：圓通速遞的特定風險調整系數(shù)。

（三）具體計算過程

1.無風險報酬率

企業(yè)價值評估中最常選用的年限為10年期債券利率作為無風險利率，最新10年期的、可以市場交易的國債平均到期實際收益率為2.82%。

2.企業(yè)風險系數(shù)βe

選定與標的公司處于同行業(yè)的上市公司于基準日的β系數(shù)平均值作為參照，得到本次評估權益資本預期風險系數(shù)的估計值βe=0.811。

3.市場風險溢價MRP

4.標的公司特定風險ε的確定

5.權益資本成本率Re

6.付息債務資本成本率

7.折現(xiàn)率的確定

8.經營性資產價值

9.收益法評估結果

三、案例啟示與建議

圓通采用加盟模式，加盟商往往各自為政，企業(yè)對加盟商的管理松散、快遞服務質量難以提高，導致投訴率快速攀升已是不爭的事實。上市并不意味著機制更新，相反上市后若是機制不更新或將傷害市場，依靠上市后充沛的現(xiàn)金流，大面積推廣加盟機制，可能將引發(fā)快遞行業(yè)整體水平下降。建議圓通速遞盡快更新機制和管理，保持服務質量與水平。

過分依賴電商，是快遞行業(yè)最大的問題，一旦電商增速放緩，快遞企業(yè)將面臨巨大的資金缺口。一旦發(fā)生增速持續(xù)放緩，上市后的資金壓力就會小很多。建議圓通速遞提高自身的核心競爭力，進行戰(zhàn)略性多渠道經營，減少對電商的過度依賴。