從債券發(fā)行和存量債務(wù)置換看地方政府債務(wù)管理改革

喻凌云

[摘要]當(dāng)前，我國(guó)地方政府債務(wù)規(guī)模較大，地方政府面臨較大的償債壓力。財(cái)政部通過(guò)下達(dá)地方政府債券和地方政府債券置換存量債務(wù)額度，穩(wěn)妥解決地方政府債務(wù)問(wèn)題。隨著債務(wù)置換工作的深入進(jìn)行，地方政府債務(wù)集中還款壓力開(kāi)始得到緩解。同時(shí)，一些問(wèn)題需引起關(guān)注，文章對(duì)此進(jìn)行了分析，并在此基礎(chǔ)上提出全面完善地方政府債務(wù)管理改革的若干建議。

[關(guān)鍵詞]債券發(fā)行；存量債務(wù)置換；地方政府；債務(wù)管理

[DOI]1013939/jcnkizgsc201720281

12015年地方政府發(fā)債情況

據(jù)中債資信統(tǒng)計(jì)，自江蘇省于2015年5月18日公開(kāi)發(fā)行首只地方政府債券以來(lái)，截止到2015年8月末，全國(guó)共有30個(gè)省級(jí)政府和4個(gè)計(jì)劃單列市政府發(fā)債，發(fā)行規(guī)模共計(jì)19萬(wàn)億元。分類別看：一般債券16萬(wàn)億元，專項(xiàng)債券03萬(wàn)億元；置換債券15萬(wàn)億元，新增債券04萬(wàn)億元；公開(kāi)發(fā)行債券14萬(wàn)億元，定向發(fā)行債券05萬(wàn)億元。已完成發(fā)行的地方債券占全年總發(fā)行額度的503%，其中新增債券占全年發(fā)行額度的 623% ，置換債券占全年發(fā)行額度的480%。未來(lái)4個(gè)月還將有19萬(wàn)億元的地方債券發(fā)行任務(wù)。

2015年新增債券6000億元，其中5000億元為一般債券，主要用于無(wú)收益和收益較少的公益性項(xiàng)目；1000億元為專項(xiàng)債券，主要用于有一定收益的項(xiàng)目。發(fā)行新增地方債券有利于推動(dòng)區(qū)域基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、棚戶區(qū)改造等建設(shè)，穩(wěn)定區(qū)域經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和改善民生。

2015年置換債券32萬(wàn)億元額度募集資金主要用于置換政府負(fù)有償還責(zé)任的、2015年到期的債務(wù)本金。地方政府債務(wù)置換是在財(cái)政部甄別存量債務(wù)的基礎(chǔ)上，把地方政府原來(lái)的短期、高息債務(wù)換成中長(zhǎng)期、低成本的地方政府債券。進(jìn)行地方政府債務(wù)置換，有利于優(yōu)化地方政府債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，降低債務(wù)融資成本，規(guī)范地方政府融資行為，化解短期債務(wù)集中償付風(fēng)險(xiǎn)，有利于穩(wěn)增長(zhǎng)和經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

2需要關(guān)注的問(wèn)題

21地方政府債券市場(chǎng)化定價(jià)機(jī)制的形成尚需時(shí)日

《地方玫府一般債券發(fā)行管理暫行辦法》《地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行管理暫行辦法》均規(guī)定，地方政府債券耍按市場(chǎng)化原則發(fā)行，采用承銷或招標(biāo)方式的，發(fā)行利率在承梢或招標(biāo)日前1至5個(gè)工作日相同待償期記賬式國(guó)債的平均收益率之上確定。從實(shí)際情況看，在今年8月份以前，地方債發(fā)行利率緊貼招標(biāo)區(qū)間下限，基本與國(guó)債收益率持平。這也被外界議論地方政府債券發(fā)行受非市場(chǎng)化因索影響。地方債之所以定價(jià)偏低或與地方債發(fā)行同財(cái)政存款和地方項(xiàng)目桂鉤有關(guān)。8月份以后，隨著地方債供給的持續(xù)增加，地方債利率水平上升幅度有所擴(kuò)大。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，至少有15個(gè)省市地方債利率較下限上浮10到30個(gè)基點(diǎn)?？傮w來(lái)看，目前地方政府債券發(fā)行時(shí)間較短，還沒(méi)有形成準(zhǔn)確、完整的收益率曲線作為定價(jià)參考。

22地方政府信用評(píng)級(jí)客觀性存疑

從2015年已發(fā)行的債券來(lái)看，各省政府信用評(píng)級(jí)等級(jí)高度一致，全部為最高級(jí)別AAA，各省之間沒(méi)有體現(xiàn)出差異性。當(dāng)前，國(guó)內(nèi)各省份經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、債務(wù)規(guī)模及負(fù)擔(dān)能力參差不齊，即便是單家省份的整體償債能力較強(qiáng)，但同一省份內(nèi)部各地市、縣區(qū)、鄉(xiāng)鎮(zhèn)等不同地區(qū)、層級(jí)的政府債務(wù)規(guī)模及負(fù)擔(dān)能力也存在較大差異。并且，地方政府存量債務(wù)置換本身已經(jīng)說(shuō)明地方政府的償債能力出現(xiàn)了一定問(wèn)題。這難免使投資者和公眾對(duì)地方政府信用評(píng)級(jí)結(jié)果的客觀性產(chǎn)生一定疑問(wèn)，信用評(píng)級(jí)的風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別等功能沒(méi)有得到充分體現(xiàn)。

23地方政府未來(lái)償債壓力仍不可忽視

隨著2015年地方政府發(fā)行債券置換32萬(wàn)億元存量債務(wù)的啟動(dòng)，今后一段時(shí)期內(nèi)陸續(xù)到期的地方政府存量債務(wù)都將可能置換為長(zhǎng)久期的債券，使得地方政府當(dāng)前的還款壓力得以減輕。從長(zhǎng)期來(lái)看，債務(wù)置換改變的是債務(wù)的期限結(jié)構(gòu)，為解決當(dāng)前債務(wù)償還困難贏得了時(shí)問(wèn)，但并沒(méi)有改變地方政府存量債務(wù)本全規(guī)模。另外，2015年地方政府債券置換的只涉及政府負(fù)有償還責(zé)任的債務(wù)，而地方政府負(fù)有擔(dān)保和一定救助責(zé)任的債務(wù)（該部分約占整個(gè)地方政府件債務(wù)的40%）并不在此次債務(wù)置換范圍之中，后兩者的償還風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)更大。在當(dāng)前國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行、地方財(cái)政收入增長(zhǎng)乏力的形勢(shì)下，地方政府未來(lái)償付能力仍存在不確定性，未來(lái)償債壓力不可忽視。

24債務(wù)置換對(duì)銀行機(jī)構(gòu)帶來(lái)多重影響

從有利方面看，由于地方政府債券由省級(jí)政府納入預(yù)算、統(tǒng)籌統(tǒng)還，其信用明顯高于融資平臺(tái)公司貸款，特別是低層級(jí)融資平臺(tái)公司的貸款，因此，地方政府債券置換融資平臺(tái)貸款之后，銀行的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)明顯得以緩釋。此外，債務(wù)置換改變了以往銀政企合作關(guān)系，孕育新的業(yè)務(wù)發(fā)展空間。從不利方面看：首先，以目前發(fā)債的利率，債務(wù)置換帶來(lái)的是銀行利息收入的大幅下降。置換前的銀行貸款利率約達(dá)到7～8%甚至更高，置換后的債券利率于國(guó)債基本持平或略高于國(guó)債水平，在3%～4%之間，銀行相關(guān)資產(chǎn)收益率下降約4個(gè)百分點(diǎn)。其次，置換后的債券久期較長(zhǎng)，可能導(dǎo)致銀行資產(chǎn)負(fù)債期限錯(cuò)配。地方政府債券期限少則3年、5年，多則7年、10年，目前的銀行存款期限結(jié)構(gòu)很難與之匹配。三是地方政府債務(wù)置換尚有未覆蓋的領(lǐng)域。地力政府債務(wù)置換目前覆蓋的是截至2013年6月底經(jīng)審計(jì)確認(rèn)的政府負(fù)有償還責(zé)任的債務(wù)本金，但債務(wù)利息、政府負(fù)有的擔(dān)保責(zé)任和救助責(zé)任的債務(wù)均未覆蓋，風(fēng)險(xiǎn)需要關(guān)注。

3政策建議

31探索完善地方政府發(fā)債運(yùn)作機(jī)制

切實(shí)按照市場(chǎng)化和公開(kāi)、公平、公正的原則開(kāi)展地方政府債券的發(fā)行、債務(wù)置換工作，避免非市場(chǎng)化因素干擾、行政攤派可能帶來(lái)的競(jìng)爭(zhēng)不公平、價(jià)格扭曲、風(fēng)險(xiǎn)不合理轉(zhuǎn)嫁等問(wèn)題。完善地方玫府債券的市場(chǎng)化定價(jià)體系，充分發(fā)揮金融市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，以國(guó)債利率為基準(zhǔn)，綜合考慮信用風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性溢價(jià)、資金供求等因素確定地方政府債券利率，逐步建立完整的地方債收益率曲線。促進(jìn)地方債在二級(jí)市場(chǎng)的流通流轉(zhuǎn)，增強(qiáng)地方債的流動(dòng)性和可投資性。進(jìn)一步提高政府債券信息披露透明度，如增加省內(nèi)各地區(qū)、不同級(jí)次政府的債務(wù)、財(cái)力情況，債券募集資金具體用途內(nèi)容（如置換哪些建設(shè)項(xiàng)目的債務(wù)），更好地輔助投資者決策和接受公眾監(jiān)督。構(gòu)建信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)良好的生存環(huán)境，促進(jìn)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)獨(dú)立、客觀、公正地開(kāi)展信用評(píng)級(jí)工作，充分發(fā)揮信用評(píng)級(jí)的風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別等功能。

32強(qiáng)化預(yù)算硬約束，嚴(yán)格債務(wù)管理

一方面，地方政府應(yīng)嚴(yán)格按照43號(hào)文的規(guī)定實(shí)行債務(wù)規(guī)模控制和預(yù)算管理，除適度發(fā)債外，積極利用政府與社會(huì)資本合作模式調(diào)動(dòng)民間資本參與公用事業(yè)項(xiàng)目建設(shè)，確保在支持地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展的同時(shí)債務(wù)規(guī)模適度、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)可控。另一方面，債務(wù)置換雖然使得地方政府債務(wù)償還得以延期，但對(duì)未來(lái)到期償債的壓力不能掉以輕心，應(yīng)嚴(yán)格預(yù)算硬約束，提早考慮、統(tǒng)籌安排未來(lái)償債資金來(lái)源，按規(guī)定將償債資金納入財(cái)政預(yù)算，確保按期償還債務(wù)，恪守政府信用。對(duì)于未納入置換范圍的負(fù)有擔(dān)保責(zé)任和救助責(zé)任的或有債務(wù)，也應(yīng)統(tǒng)籌考慮，結(jié)合預(yù)測(cè)的償付比例等因素合理安排償債預(yù)算資金，以備償付未來(lái)可能需要償付的慣務(wù)。此外，盡快建立地方政府性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制和債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)急處置機(jī)制，合理評(píng)估本地區(qū)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)狀況并進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)頂警，積極采取預(yù)防錯(cuò)施，逐步低風(fēng)險(xiǎn)。一旦地方政府出現(xiàn)償債困難時(shí)，通過(guò)壓縮公用經(jīng)費(fèi)、處置存量資產(chǎn)等方式，多渠道籌集資金償還債務(wù)。

33銀行機(jī)構(gòu)積極應(yīng)對(duì)地方政府債務(wù)管理新政

對(duì)千風(fēng)險(xiǎn)較高的政府融資平臺(tái)貸款等政府債務(wù)，積極與政府協(xié)商優(yōu)先將其納入債務(wù)置換范圍。對(duì)于未納入置換范圍的政府債務(wù)利息，或有負(fù)債等，全面評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)狀況，協(xié)商落實(shí)還款來(lái)源和扣保條件。深入分析購(gòu)買(mǎi)地方政府債券、債務(wù)置換可能帶來(lái)的利差減少、流動(dòng)性變化對(duì)經(jīng)營(yíng)的影響，進(jìn)而優(yōu)化資金投向、資金頭寸和資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，合理彌補(bǔ)利息損失，有效防范流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。充分利用由債務(wù)置換騰出的信貸規(guī)模，加大支持戰(zhàn)略重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)，小微企業(yè)和"二農(nóng)"等實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域。審慎做好地方政府融資平臺(tái)在建項(xiàng)目后續(xù)融資。培育銀政企合作新領(lǐng)域，積極為政府與社會(huì)資本合作項(xiàng)目提供融資、財(cái)務(wù)顧間、資金結(jié)算等金融服務(wù)。

34貨幣政策積極為地方政府發(fā)債、債務(wù)置換提供合理的流動(dòng)性支持

人民銀行靈活地運(yùn)用公開(kāi)市場(chǎng)操作、利率、存款準(zhǔn)務(wù)金率，SLF、MIF等貨幣政策工具。調(diào)節(jié)好市場(chǎng)在流動(dòng)性水平和資金價(jià)格。在前期已明確將地方政府債券納入部分貨幣政策操作的基礎(chǔ)上，人民銀行可對(duì)流動(dòng)性出現(xiàn)緊張的銀行機(jī)構(gòu)以置換債為抵押定向提供流動(dòng)性支持。

35加快推進(jìn)財(cái)稅體制改革

地方政府財(cái)政支出責(zé)任與財(cái)力的不匹配是導(dǎo)致地方政府過(guò)度舉債的體制性因素。建議中央加快推進(jìn)財(cái)稅體制改革，以基本公共服務(wù)均等化基礎(chǔ)，合理劃分各級(jí)政府的財(cái)權(quán)與事權(quán)，適當(dāng)上移部分公共事務(wù)事權(quán)并下移部分財(cái)權(quán)，合理保證地方政府具備與其事權(quán)相匹配的收入來(lái)源，從源頭上使地方政府?dāng)[脫對(duì)舉債的過(guò)度依賴。

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