政策利空侵襲 持續(xù)調(diào)整的樓市何去何從

勞新穎

最近幾個(gè)月，中國(guó)的房地產(chǎn)市場(chǎng)有一種“山雨欲來(lái)風(fēng)滿樓”的危機(jī)感。一面是金融去杠桿化的不斷推進(jìn)，一面是全國(guó)各地的房地產(chǎn)調(diào)控政策接踵而至，表現(xiàn)于資金面不斷收緊、監(jiān)管層對(duì)投資需求特別是跨區(qū)域住房投資的聯(lián)合管控。根據(jù)中國(guó)社科院城市與競(jìng)爭(zhēng)力研究中心發(fā)布的相關(guān)預(yù)告顯示，多數(shù)城市的房?jī)r(jià)在短時(shí)間內(nèi)將得到抑制，對(duì)于一些泡沫很大、房?jī)r(jià)上漲過(guò)快的城市來(lái)說(shuō)，未來(lái)出現(xiàn)下跌的幾率很大。

利空來(lái)襲

事實(shí)上，這輪房地產(chǎn)調(diào)控并不是始于最近幾個(gè)月，只是在最近幾個(gè)月直接加緊。2016年10月開(kāi)始，不少大中城市出臺(tái)限購(gòu)、限貸等調(diào)控措施。政策實(shí)施后，不少城市明顯出現(xiàn)成效，一、二線城市新建商品住宅價(jià)格的上漲速度出現(xiàn)了下滑，開(kāi)始降溫。到了2017年3月，政策加足馬力，北上廣深4個(gè)一線城市全部執(zhí)行“認(rèn)房又認(rèn)貸”政策，非本市戶籍人口購(gòu)房的相關(guān)年限門檻均提高至5年。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，目前全國(guó)533家銀行中有20家銀行已經(jīng)停貸，估計(jì)未來(lái)時(shí)間還會(huì)新增暫停房貸業(yè)務(wù)的銀行。不管數(shù)據(jù)是否具有參考意義，不能否認(rèn)的是有超過(guò)40個(gè)城市出臺(tái)了限購(gòu)措施，類地產(chǎn)調(diào)控政策達(dá)140余次。

面對(duì)政策的“連環(huán)炮擊”，樓市也迅速給出了反應(yīng)。據(jù)wind資訊的調(diào)查，2017年5月，樣本城市房?jī)r(jià)的平均環(huán)比漲幅降為1.11%，比上月下降1.2個(gè)百分點(diǎn)。其中，重慶、廣州、青島、成都、濟(jì)南分別以5.48%、5.39%、5.02%、3.87%、3.45%的環(huán)比漲幅，居樣本城市前5位。同時(shí)，廊坊、北京、天津、深圳、蘇州、合肥、鄭州等城市，房?jī)r(jià)環(huán)比穩(wěn)定或下跌。其中，廊坊下跌8%、北京下跌4.09%、天津下跌1.97%，進(jìn)入房?jī)r(jià)擠泡沫的新階段。2017年5月，青島、濟(jì)南、廈門、惠州等樓市繼續(xù)升溫，房?jī)r(jià)環(huán)比漲速比上月有所加快其余城市房?jī)r(jià)漲速相對(duì)穩(wěn)定或有所回落。2017年5月，樣本城市平均同比漲幅為38.45%，比上月降低1.85個(gè)百分點(diǎn)。具體而言，房地產(chǎn)的降溫表現(xiàn)在一線城市的新房房?jī)r(jià)開(kāi)始出現(xiàn)了開(kāi)發(fā)商降價(jià)促銷，而二手房市場(chǎng)卻呈現(xiàn)量縮價(jià)滯的僵持現(xiàn)象。

以北京為例，“史上最嚴(yán)”北京樓市調(diào)控后的第三個(gè)月，北京曾一路堅(jiān)挺的學(xué)區(qū)房終于扛不住了，成交量急劇下滑，引發(fā)價(jià)格跳水。其中，西城區(qū)下跌8.43%、海淀下跌7.45%，領(lǐng)跌于全市各區(qū)縣板塊，更有房源20天跳水近百萬(wàn)元。據(jù)悉，陶然亭地區(qū)一套60余平方米兩居室在過(guò)去短短20多天里，價(jià)格已從810萬(wàn)元降到720萬(wàn)元，仍很難賣出去。雖然有分析指出，北京學(xué)區(qū)房的下跌與北京入學(xué)政策調(diào)整，實(shí)際居住及試行多校劃片等因素密不可分，但是這其中，政策調(diào)控所扮演的重要角色也不容忽視。

多空之爭(zhēng)：無(wú)法解釋的房地產(chǎn)市場(chǎng)

去年有分析師表示，“2016年或是中國(guó)地產(chǎn)市場(chǎng)的歷史大頂”，隨即有分析師針?shù)h相對(duì)稱“中國(guó)房?jī)r(jià)難言歷史大頂”。目前很難判斷誰(shuí)對(duì)誰(shuí)錯(cuò)，但有一句話應(yīng)該是正確的：中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)告別暴漲時(shí)代。換句話說(shuō)，雖然暫時(shí)不能斷言房?jī)r(jià)是不是歷史大頂，但是房?jī)r(jià)上漲的速度大概率是到頂了，往后的幾年，你可能再也看不到像2016年這么瘋狂暴漲的地產(chǎn)市場(chǎng)了。

從主流的觀點(diǎn)來(lái)看，目前看空房?jī)r(jià)無(wú)非是老生常談的幾個(gè)因素，但仔細(xì)分析，也無(wú)法完全解釋現(xiàn)在的市場(chǎng)。

首先是人口因素。很多分析師認(rèn)為，中國(guó)人口出生率不斷下降，青年人口拐點(diǎn)已現(xiàn)，人口老齡化將會(huì)越來(lái)越嚴(yán)重。但實(shí)際上，中國(guó)的生育率從1973年起就開(kāi)始落后于世界平均水平了，即使不實(shí)行計(jì)劃生育政策，隨著一國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和教育程度的提高，生育率也會(huì)自然下降。

從宏觀到微觀，就人口流動(dòng)的層面而言，單獨(dú)把一線城市拎出來(lái)說(shuō)，從2011年開(kāi)始一線城市常住人口增速就開(kāi)始下滑，但一線城市的房?jī)r(jià)卻在不斷創(chuàng)新高且增速顯著高于其他城市，把人口凈流出當(dāng)作看空房?jī)r(jià)的理由顯然是一個(gè)有待商榷的想法。一個(gè)可能的原因是，高房?jī)r(jià)趕走的是低收入人群，而高收入人群還在源源不斷往一線城市聚集，畢竟一線城市有全國(guó)最好的教育醫(yī)療等資源。

最關(guān)鍵的是，人口因素是長(zhǎng)期因素，不論是人口流動(dòng)還是出生率，總體來(lái)說(shuō)變化很平滑，用這個(gè)來(lái)預(yù)測(cè)短期價(jià)格變動(dòng)，或許沒(méi)那么靠譜。

其次是居民收入增速下滑和高杠桿不可持續(xù)。如果你認(rèn)為中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速會(huì)繼續(xù)保持中高速增長(zhǎng)，就應(yīng)該支持居民收入會(huì)同步繼續(xù)增長(zhǎng)。中國(guó)居民人均可支配收入和GDP增速的走勢(shì)擬合度很高，也就是說(shuō)除非中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速斷崖式下跌，居民收入增速基本不可能大幅下跌。

至于高杠桿，有分析師指出，2006-2016年，中國(guó)居民部門杠桿率從11%上升至45%，10年間增長(zhǎng)3倍。中國(guó)居民部門快速加杠桿的背后，反映了中國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格脫離基本面（居民可支配收入）的快速上漲。2016年，中國(guó)購(gòu)房抵押率LTV達(dá)到50%，美國(guó)次貸危機(jī)爆發(fā)前整體LTV接近60%。2000年起美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)高度繁榮，房?jī)r(jià)持續(xù)上漲，住房抵押貸款規(guī)模不斷攀升，在2007年時(shí)達(dá)到總貸款的50%。2004年起美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)加息17次，聯(lián)邦基金目標(biāo)利率從1%升到5.25%，房?jī)r(jià)終于在2006年底止升回落，刺破了房市泡沫，并觸發(fā)了次級(jí)抵押貸款的違約問(wèn)題。

但是，現(xiàn)階段中國(guó)居民部門的杠桿率水平（43.2%）并不高，不僅顯著低于美國(guó)（79.4%）、日本（62.2%）和發(fā)達(dá)國(guó)家平均水平（76.1%），也僅略高于新興市場(chǎng)平均水平（36.6%）。中國(guó)杠桿率增加得快，但絕對(duì)值并不高，且中國(guó)政府在杠桿加至極限之前就開(kāi)始踩剎車，也未像美國(guó)、日本當(dāng)年那樣主動(dòng)加息刺破泡沫，調(diào)控以穩(wěn)為主；幾輪調(diào)控過(guò)后，很多城市首付都提高到了三成以上，尤其是針對(duì)二套房。在限購(gòu)、限貸、限價(jià)、限售、限商的“五限時(shí)代”，交易基本被凍結(jié)，價(jià)格也幾乎被凍結(jié)。如果未來(lái)放開(kāi)限購(gòu)，房?jī)r(jià)在需求的推動(dòng)下，依然有一定的想象空間。

貨幣寬松時(shí)代暫時(shí)結(jié)束。李迅雷曾說(shuō)過(guò)，給一個(gè)封閉的市場(chǎng)注入足夠多的錢，其價(jià)格就必然扭曲。房?jī)r(jià)之所以能達(dá)到今天的高度，和近些年來(lái)大量的貨幣供給是分不開(kāi)的。寬松可以從兩方面來(lái)理解，一是M2高速增長(zhǎng)時(shí)期結(jié)束，從5月的數(shù)據(jù)以及央行的表態(tài)來(lái)看，中國(guó)極有可能進(jìn)入M2在10%以下的低增長(zhǎng)“新常態(tài)”，大水漫灌的強(qiáng)刺激時(shí)代一去不復(fù)返。二是短期內(nèi)利率上行趨勢(shì)不可扭轉(zhuǎn)，從去年底央行貨幣政策開(kāi)始轉(zhuǎn)向，意味著自2014年11月開(kāi)始的降息周期結(jié)束，往后貨幣市場(chǎng)利率中樞將會(huì)逐步走高。在房貸市場(chǎng)上表現(xiàn)也尤為明顯，很多地方的房貸利率從8.5折優(yōu)惠取消到最近上浮到1.2倍，如果未來(lái)基準(zhǔn)利率上調(diào)，房貸利率將會(huì)進(jìn)一步走高。

如果反過(guò)來(lái)看，這兩方面也存疑。M2僅從存款性金融機(jī)構(gòu)負(fù)債方統(tǒng)計(jì)，反映的是金融體系向社會(huì)提供的流動(dòng)性，但表外的一些數(shù)據(jù)并未統(tǒng)計(jì)，實(shí)際數(shù)值是偏低的；而社融規(guī)模是從金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)方和金融市場(chǎng)發(fā)行方統(tǒng)計(jì)的，反映的是市場(chǎng)對(duì)貨幣的需求，覆蓋面更廣，故社融指標(biāo)更能反映現(xiàn)在的貨幣供需。雖然M2增速掉頭向下，但社融增速依然強(qiáng)勁。本來(lái)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)就需要一定的信貸擴(kuò)張，只要中國(guó)繼續(xù)保持中高速增長(zhǎng)，貨幣投放的速度可能不會(huì)顯著下滑。

此外，短期利率上行其實(shí)并不影響買房的剛需，畢竟一旦做出買房的決定，面臨的都是20年左右的還款期，房貸利率也在不斷調(diào)整（一般而言每年調(diào)整一次，調(diào)整基準(zhǔn)利率后不會(huì)馬上調(diào)，有一定的滯后期）。即使你在低利率時(shí)期買了房，也無(wú)法保證月供一直不會(huì)上升，20年的時(shí)間，足夠央行的貨幣政策轉(zhuǎn)向好幾次了。從這個(gè)角度來(lái)講，買房更應(yīng)該關(guān)注價(jià)格，而不是房貸利率。

樓市或全面降溫

正如上文提到的那樣，伴隨著調(diào)控政策的漸趨嚴(yán)厲，不少城市的新房、二手房都出現(xiàn)了量?jī)r(jià)齊跌的現(xiàn)象。對(duì)于投資者而言，最關(guān)注的點(diǎn)還是在于未來(lái)房?jī)r(jià)是漲還是跌。對(duì)此，相關(guān)專家認(rèn)為，購(gòu)房者的投資成本無(wú)疑會(huì)增加，預(yù)計(jì)信貸的收緊趨勢(shì)延續(xù)周期內(nèi)，房地產(chǎn)降溫也將持續(xù)。

中原地產(chǎn)首席分析師張大偉指出，購(gòu)房者的資金成本持續(xù)上升，已經(jīng)逐漸完成了從量變到質(zhì)變的過(guò)程，貸款的壓力越來(lái)越大。目前市場(chǎng)成交已經(jīng)全面降溫，降價(jià)開(kāi)始出現(xiàn)。這種情況下，銀行的風(fēng)險(xiǎn)增加，銀行對(duì)抵押品的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)將提高，各家銀行預(yù)計(jì)后續(xù)將繼續(xù)收緊房地產(chǎn)的額度與提高房地產(chǎn)貸款的價(jià)格。過(guò)去2年，大部分銀行吸收了過(guò)多的房地產(chǎn)抵押物，這種情況下，后續(xù)在調(diào)控周期內(nèi)，房貸出現(xiàn)了收緊現(xiàn)象，貸款折扣減少，放款時(shí)間明顯延長(zhǎng)。這些都疊加房地產(chǎn)調(diào)控政策發(fā)揮調(diào)控效果。

易居地產(chǎn)楊紅旭指出，本輪房地產(chǎn)調(diào)控的前半段，起關(guān)鍵作用的是部分熱點(diǎn)地區(qū)的限購(gòu)、限價(jià)、限貸、限轉(zhuǎn)售等房地產(chǎn)政策。而未來(lái)半年，起關(guān)鍵作用的因素，將轉(zhuǎn)變?yōu)樨泿判刨J與流動(dòng)性緊縮，而這屬于房地產(chǎn)業(yè)的外部環(huán)境。

下一次買房機(jī)會(huì)在哪里

用一句流行的話概括就是“房無(wú)跌基”——中國(guó)房?jī)r(jià)沒(méi)有長(zhǎng)期下跌的基礎(chǔ)。那么，下一次買房的機(jī)會(huì)在哪里？

大多數(shù)熱門城市限售時(shí)間都在2～3年左右（有些房子取得不動(dòng)產(chǎn)證可能需要更長(zhǎng)時(shí)間），可以預(yù)料的是，從兩年之后開(kāi)始，會(huì)有大量限售剛剛解禁的房源進(jìn)入地產(chǎn)市場(chǎng)。在需求基本不變的前提下，供給突然增加會(huì)打壓價(jià)格上升速度，所以2019年可能會(huì)是一個(gè)房產(chǎn)交易的節(jié)點(diǎn)，冰封兩年的地產(chǎn)市場(chǎng)有可能會(huì)漸漸火爆起來(lái)。

從貨幣政策的走向上也可以略窺一二。2016年年底，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議確定貨幣政策基調(diào)從“穩(wěn)健偏寬松”轉(zhuǎn)到“穩(wěn)健偏中性”，這是貨幣政策轉(zhuǎn)向的信號(hào)。隨著美聯(lián)儲(chǔ)在今年加快加息進(jìn)程，中國(guó)央行在未來(lái)也可能逐步加息，收緊貨幣政策。

從歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，在貨幣政策寬松周期，房?jī)r(jià)上漲較多；反之，在貨幣政策緊縮周期，房?jī)r(jià)上漲較為困難。具體來(lái)看。

2007年初央行開(kāi)啟加息周期，但是房?jī)r(jià)卻不跌反漲，直到加息至4%，房?jī)r(jià)漲速才開(kāi)始放緩。這一年比較特殊，因?yàn)楫?dāng)時(shí)中國(guó)經(jīng)濟(jì)正處于超高速增長(zhǎng)時(shí)代，當(dāng)年GDP同比增速高達(dá)14.2%，M2增速也保持在17%～18%之間。這一輪瘋狂的加息如果從2005年開(kāi)始算起，持續(xù)大概2年左右。

2008年年底，受世界經(jīng)濟(jì)危機(jī)影響，央行開(kāi)始啟動(dòng)寬松的降息周期，配合四萬(wàn)億刺激政策，中國(guó)房?jī)r(jià)終于在2010年達(dá)到新高。此輪寬松在2010年底結(jié)束，同樣持續(xù)2年左右。

2010年底，央行再次開(kāi)啟加息周期，房?jī)r(jià)增速再次走低。本輪加息主要是為了對(duì)沖持續(xù)上漲的通脹壓力。2010年11月CPI同比高達(dá)5.1%，此后一路走高，到2011年7月達(dá)到了6.45%，央行在此期間加息5次，終于在2012年7月把CPI壓制在2%以下。這輪加息周期大概持續(xù)了一年半。

2012年6月左右，CPI已經(jīng)顯著回落，央行再次降息兩次，但利率看來(lái)仍屬高位，這期間房?jī)r(jià)一度走高后再次回落，因?yàn)檠胄胁豢显俳迪⒘?。這輪利率調(diào)整一直持續(xù)到2014年底，大概2年半左右。

2014年11月，央行再次開(kāi)啟了一輪波瀾壯闊的降息周期，低迷的房?jī)r(jià)再次應(yīng)聲而起，連續(xù)創(chuàng)歷史新高。如果以今年2月初央行上調(diào)逆回購(gòu)利率為界，此輪寬松大概也是2年多的時(shí)間。

稍微總結(jié)一下規(guī)律：中國(guó)貨幣政策的周期大概是2年左右，且房?jī)r(jià)的漲速和利率具有強(qiáng)相關(guān)性。如果按照歷史經(jīng)驗(yàn)，本輪貨幣政策轉(zhuǎn)向的周期也是2年的話，那么2年后房?jī)r(jià)或許真的會(huì)迎來(lái)一個(gè)低點(diǎn)，至少是一個(gè)漲速的低點(diǎn)。當(dāng)然，那時(shí)候可能也是房貸利率的高點(diǎn)，買房的人估計(jì)一開(kāi)始還款壓力比較大。

當(dāng)然，我們絕不能孤立看待中國(guó)的貨幣政策，也要考慮到美聯(lián)儲(chǔ)本輪加息縮表的影響。不過(guò)6月美聯(lián)儲(chǔ)加息之后，中國(guó)央行并未跟隨上調(diào)貨幣政策工具利率，這說(shuō)明目前中國(guó)央行貨幣政策的主動(dòng)權(quán)顯然較強(qiáng)。在中國(guó)加強(qiáng)外匯管制的前提下，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的外溢性料不會(huì)對(duì)中國(guó)貨幣政策造成太大的影響，中國(guó)央行也不愿意讓美聯(lián)儲(chǔ)綁架自己的貨幣政策。

總而言之，現(xiàn)階段（至少2年內(nèi)）可能真的不適合投資房地產(chǎn)了，但基于對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面的長(zhǎng)期看好，我們認(rèn)為本輪調(diào)控后，房?jī)r(jià)可能不會(huì)跌太多。當(dāng)然影響房?jī)r(jià)的因素還有很多，2019年是房?jī)r(jià)的低點(diǎn)只是一個(gè)模糊的猜想。但是，如果這些猜想在未來(lái)逐步得到驗(yàn)證，那么不妨在下一輪降息周期開(kāi)啟后，再多觀望一段時(shí)間。

根據(jù)wind咨詢、網(wǎng)易研究局整理