康盛股份收購標(biāo)的高增長幻象

王東岳

應(yīng)收賬款增幅遠(yuǎn)超同期營收增速，康盛股份收購標(biāo)的業(yè)績高增長難持續(xù)。

6月15日，康盛股份（002418.SZ）發(fā)布重大資產(chǎn)收購預(yù)案，擬以非公開發(fā)行股份方式收購煙臺(tái)舒馳客車有限責(zé)任公司（下稱“煙臺(tái)舒馳”）95.42%股權(quán)、中植一客成都汽車有限公司（下稱“中植一客”）100%股權(quán)，交易標(biāo)的合計(jì)作價(jià)14.82億元。同時(shí)，公司還擬募集不超過12.55億元配套資金，分別用于煙臺(tái)舒馳新能源客車技術(shù)改造及中植一客新能源客車技術(shù)改造等項(xiàng)目建設(shè)。

根據(jù)收購預(yù)案，煙臺(tái)舒馳和中植一客主要從事新能源商用車的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售業(yè)務(wù)，產(chǎn)品包括新能源純電動(dòng)客車及新能源純電動(dòng)廂式運(yùn)輸車。

康盛股份表示，本次交易的完成將有利于改善上市公司的財(cái)務(wù)狀況，提高上市公司的資產(chǎn)質(zhì)量，增強(qiáng)上市公司的盈利能力，符合上市公司及全體股東的利益。

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2016年，煙臺(tái)舒馳和中植一客合計(jì)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入27.04億元，同比增長721.88%；但同期，兩家公司應(yīng)收賬款金額合計(jì)約為28.14億元，同比增長1227.36%，增幅遠(yuǎn)超同期營收增速。

同時(shí)，與康盛股份此前披露的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)相比，本次收購預(yù)案中，煙臺(tái)舒馳及中植一客各項(xiàng)數(shù)據(jù)均存有明顯差異，其原因有待公司解答。

一年增值16倍

根據(jù)收購預(yù)案，康盛股份本次擬向中植新能源以及于忠國等46名自然人發(fā)行股份購買其合計(jì)持有的煙臺(tái)舒馳95.42%股權(quán)，以及中植新能源持有的中植一客100%股權(quán)，交易標(biāo)的100%股權(quán)分別作價(jià)10.4億元和4.9億元。

本次交易前，康盛股份實(shí)際控制人陳漢康及其一致行動(dòng)人合計(jì)持有上市公司28.61%的股權(quán)；本次交易完成后，陳漢康及其一致行動(dòng)人合計(jì)持有上市公司股份比例將上升至33.91%。

根據(jù)資產(chǎn)評估報(bào)告，截至評估基準(zhǔn)日2016年12月31日，煙臺(tái)舒馳母公司賬面凈資產(chǎn)約為1.08億元，預(yù)估增值額為9.4億元，增值率約為873.91%。

需要投資者注意的是，與前次轉(zhuǎn)讓價(jià)格相比，本次交易中，煙臺(tái)舒馳整體估值增幅明顯。

2015年12月28日，煙臺(tái)舒馳召開股東會(huì)，一致同意宋紹武、于忠國、劉成學(xué)等8位自然人分別將其持有的煙臺(tái)舒馳出資額按照1元/注冊資本價(jià)格轉(zhuǎn)讓給中植新能源。交易完成后，中植新能源合計(jì)持有煙臺(tái)舒馳51%的股權(quán)。

以轉(zhuǎn)讓價(jià)格計(jì)算，截至2015年12月28日，煙臺(tái)舒馳100%股權(quán)整體估值約為5895萬元，與之相比，本次收購價(jià)格增幅高達(dá)1664.21%。

收購預(yù)案中，康盛股份表示，估值差異產(chǎn)生的原因主要是由于本次評估基準(zhǔn)日時(shí)，煙臺(tái)舒馳的財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營規(guī)模、盈利水平等與前次評估時(shí)點(diǎn)發(fā)生了顯著變化；本次交易前，煙臺(tái)舒馳已完成從傳統(tǒng)車制造向新能源車制造的轉(zhuǎn)型升級(jí)，經(jīng)營效率和業(yè)績水平大幅提升。

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)存疑

收購預(yù)案顯示，2015年，煙臺(tái)舒馳營業(yè)收入約為2.44億元，凈利潤約為-3625萬元；同期，中植一客實(shí)現(xiàn)的營業(yè)收入金額約為8545萬元，凈利潤約為-983萬元。

2016年，煙臺(tái)舒馳實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入18.06億元，同比增長640.16%；實(shí)現(xiàn)凈利潤1.99億元，同比增長649.71%，公司毛利率由2015年的9.74%猛增至29.91%；同期，中植一客表現(xiàn)同樣不俗，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入8.98億元，同比增長956.47%，實(shí)現(xiàn)凈利潤684萬元，同比增長169.51%。

然而，需要指出的是，截至2016年12月31日，煙臺(tái)舒馳、中植一客應(yīng)收賬款期末余額合計(jì)約為28.14億元，較2015年增加26.02億元，同比增長1227.36%。同期，上述兩家公司合計(jì)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入27.04億元，較2015年增加23.75億元，同比增長721.88%。

經(jīng)計(jì)算，2015年和2016年，煙臺(tái)舒馳和中植一客應(yīng)收賬款占營業(yè)收入的比重分別約為64.44%和104.07%，公司應(yīng)收賬款增幅明顯超過同期營收增速。

現(xiàn)金流量表顯示，2015年，煙臺(tái)舒馳和中植一客的經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別約為3243萬元和-2839萬元，2016年分別為-6.96億元和-6.61億元，公司業(yè)績快速增長的背后并未形成實(shí)質(zhì)上的現(xiàn)金流入。

更為值得關(guān)注的是，與康盛股份此前公告中披露的信息相比，本次收購預(yù)案中，煙臺(tái)舒馳和中植一客各項(xiàng)數(shù)據(jù)均存在明顯差異。

公開資料顯示，2016年4月17日和2017年4月28日，康盛股份先后發(fā)布了《關(guān)于2016年度日常關(guān)聯(lián)交易預(yù)計(jì)的公告》和《關(guān)于2017年度日常關(guān)聯(lián)交易預(yù)計(jì)的公告》（下稱“關(guān)聯(lián)交易公告”）。

根據(jù)關(guān)聯(lián)交易公告，2015年，煙臺(tái)舒馳實(shí)現(xiàn)的主營業(yè)務(wù)收入約為2.46億元，實(shí)現(xiàn)的凈利潤約為-3152萬元；同期，中植一客實(shí)現(xiàn)的主營業(yè)務(wù)收入約為8454萬元，凈利潤約為103萬元。

2016年，煙臺(tái)舒馳實(shí)現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入18.82億元，實(shí)現(xiàn)凈利潤3.47億元；同期，中植一客實(shí)現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入9.01億元，實(shí)現(xiàn)凈利潤9675萬元。

與關(guān)聯(lián)交易公告披露的信息相比，本次收購預(yù)案中，煙臺(tái)舒馳2016年凈利潤減少1.48億元，降幅約為42.65%；同期，中植一客凈利潤減少8991萬元，降幅高達(dá)92.93%。

同時(shí)，關(guān)聯(lián)交易公告還顯示，截至2015年12月31日，煙臺(tái)舒馳資產(chǎn)總額約為5.15億元、凈資產(chǎn)約為-7722萬元；同期，中植一客資產(chǎn)總額約為3.31億元、凈資產(chǎn)約為-1.41億元。

截至2016年12月31日，煙臺(tái)舒馳資產(chǎn)總額約為23.19億元，凈資產(chǎn)約為2.63億元；同期，中植一客資產(chǎn)總額約為12.72億元，凈資產(chǎn)約為2.39億元。

而根據(jù)收購預(yù)案，截至2016年12月31日，煙臺(tái)舒馳資產(chǎn)總額約為22.58億元，凈資產(chǎn)約為1.05億元；同期，中植一客資產(chǎn)總額約為16.18億元，凈資產(chǎn)約為3.57億元。本次收購預(yù)案中，煙臺(tái)舒馳2016年凈資產(chǎn)減少1.58億元，中植一客資產(chǎn)總額及凈資產(chǎn)則分別增加3.46億元和1.18億元。

值得一提的是，本次收購中，中植一客采用的是資產(chǎn)基礎(chǔ)法評估。根據(jù)資產(chǎn)評估報(bào)告，中植一客母公司賬面凈資產(chǎn)約為3.8億元，預(yù)估增值額約為1.1億元，增值率為28.95%。若以關(guān)聯(lián)交易公告披露數(shù)據(jù)計(jì)算，本次收購中，中植一客估值增值率將上升至105.02%。

業(yè)績高增長難持續(xù)

根據(jù)業(yè)績補(bǔ)償協(xié)議，本次收購的補(bǔ)償義務(wù)人承諾，2017年度、2018年度和2019年度，煙臺(tái)舒馳承諾的凈利潤（經(jīng)審計(jì)的扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司股東的凈利潤）分別不低于1億元、1.6億元和2億元。

需要指出的是，2016年，煙臺(tái)舒馳實(shí)現(xiàn)的凈利潤金額約為1.99億元。本次收購預(yù)案中，煙臺(tái)舒馳2017年至2019年業(yè)績承諾金額遠(yuǎn)低于2016年凈利潤。

實(shí)際上，由于受到新補(bǔ)貼政策影響，2016年年底，各家新能源客車生產(chǎn)企業(yè)曾紛紛突擊生產(chǎn)，以求踏上高額補(bǔ)貼“末班車”。

公開信息顯示，2016年12月29日，工信部聯(lián)合四部委發(fā)布了《關(guān)于調(diào)整新能源汽車推廣應(yīng)用財(cái)政補(bǔ)貼政策的通知》（下稱“調(diào)整通知”）。根據(jù)調(diào)整通知，在保持2016-2020年補(bǔ)貼政策總體穩(wěn)定的前提下，調(diào)整新能源汽車補(bǔ)貼標(biāo)準(zhǔn)，進(jìn)一步完善新能源貨車和專用車補(bǔ)貼標(biāo)準(zhǔn)，分別設(shè)置中央和地方補(bǔ)貼上限，其中，地方財(cái)政補(bǔ)貼（地方各級(jí)財(cái)政補(bǔ)貼總和）不得超過中央財(cái)政單車補(bǔ)貼額的50%。除燃料電池汽車外，各類車型2019-2020年中央及地方補(bǔ)貼標(biāo)準(zhǔn)和上限，在現(xiàn)行標(biāo)準(zhǔn)基礎(chǔ)上減少20%。

由于上述補(bǔ)貼政策自2017年起實(shí)施，對于2016年銷售（按照上牌日期）的新能源汽車仍按原定補(bǔ)貼政策執(zhí)行，各家車企紛紛加班加點(diǎn)趕工上線。

統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2016年11月和12月，國內(nèi)新能源客車產(chǎn)量分別為28280輛和39771輛，分別同比增長9.97%和20.28%；11月和12月，國內(nèi)新能源客車合計(jì)生產(chǎn)68051輛，占全年生產(chǎn)總量的50.37%。

根據(jù)收購預(yù)案，2016年，煙臺(tái)舒馳及中植一客約有15.71億元應(yīng)收賬款為應(yīng)收國家新能源汽車推廣補(bǔ)貼款，約占同期應(yīng)收賬款余額的55.83%，政府補(bǔ)貼對于煙臺(tái)舒馳及中植一客的業(yè)績增長作用明顯。

值得投資者關(guān)注的是，根據(jù)最新統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2017年，新能源商用車產(chǎn)銷量均已出現(xiàn)明顯下滑。伴隨新補(bǔ)貼政策的實(shí)施，煙臺(tái)舒馳和中植一客業(yè)績能否保持高速增長仍有待觀察。

統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2017年5月，國內(nèi)共銷售新能源商用車6447輛，同比下滑30.6%；累計(jì)銷售新能源商用車15035輛，同比下滑61.9%。其中，純電動(dòng)新能源商用車?yán)塾?jì)銷售12633輛，同比下滑65.1%。

2017年5月，國內(nèi)新能源客車產(chǎn)量為1973輛，同比下滑74.11%。2017年1-5月，國內(nèi)新能源客車?yán)塾?jì)生產(chǎn)5383輛，較2016年同期減少20612輛，同比下滑79.29%。