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    分級基金的叢林法則 雨季來臨,與其抱怨“天地不仁”淋濕了自己的花衣裳,不如備好雨具并避開積水區(qū)

    2017-06-09 19:34:00常陽
    投資者報 2017年22期
    關(guān)鍵詞:交易額溢價投資人

    常陽

    5月以來,分級基金新規(guī)正式實施,新裝的一軟一硬兩道門檻將眾多投資人擋在門外:到開戶券商營業(yè)部簽署《分級基金投資風險揭示書》;投資人的證券類資產(chǎn)合計不低于30萬元。

    如此做法,固然讓不熟悉規(guī)則貿(mào)然入市者避免了可能遭受的傷害,但也造成分級基金投資者結(jié)構(gòu)改變,讓分級基金的交易以散戶為主變成類機構(gòu)投資者之間的博弈。5月1日至19日,新規(guī)實施近三周來,疊加基礎(chǔ)市場弱勢的分級基金呈現(xiàn)出機會少、規(guī)模縮、交易減、博弈濃的新特征。

    分級基金的雨季來臨,與其抱怨“天地不仁”淋濕了自己的花衣裳,不如備好雨具并避開積水區(qū),進而找到在弱市環(huán)境下的生存法則,風雨過后依然是艷陽天。

    機會變少 投資者離場

    新規(guī)實施后,分級基金(本文所指分級基金,是數(shù)量最多、最能體現(xiàn)分級特點的指數(shù)型分級基金)的參與者多有機構(gòu)特征,大家都是“老司機”,能抓住稍縱即逝的投資機會,導致?lián)炻C會越來越少。更由于參與人數(shù)減少,導致分級基金場內(nèi)交易品種總規(guī)模創(chuàng)出年內(nèi)新低。

    分級基金限定投資者門檻后,市場上七成以上分級A溢價交易。以5月19日收盤價及當日凈值計算,溢價率5%以上者占兩成以上,投資人持有這些產(chǎn)品,更多是看重未來數(shù)年穩(wěn)定的約定收益。溢價率最高者如建信50A(150123)達25.24%,按照年化約定收益計算,市價已經(jīng)透支了未來4年以上的約定收益,盤中買入稀疏,卻也鮮有低價賣出者。

    溢價與分級A的天然特性有關(guān)。分級A有著約定收益,哪怕是從B類資產(chǎn)中扣減,也保證A類份額的約定收益,是永不“賴賬”的“剛兌”債券,因此成為機構(gòu)投資者追逐的對象。2016年基金年報中披露持有人結(jié)構(gòu),八成以上的分級A被機構(gòu)鎖倉50%以上,超過三成的產(chǎn)品被機構(gòu)鎖倉90%以上。由于機構(gòu)不受新規(guī)影響,因此也就不存在投資者數(shù)量減少的情況。

    分級A的溢價使其可配對轉(zhuǎn)換的便利性消失。此前,在分級B臨近下折時,市價會連續(xù)跌停致使賣出困難,此時可以買入分級A,將B和A配對后轉(zhuǎn)換成母基金贖回,實現(xiàn)曲線退出。現(xiàn)在由于A類產(chǎn)品溢價,這樣的操作減虧空間很小。

    由于機構(gòu)的掃貨,低價買入分級A少有的撿漏機會也在消失。

    分級B下折時,原來持有母基金及分級A者將獲得母基金,可以分成A、B兩個品種后從市場賣出,兌現(xiàn)收益。也正是因賣出者增多,會將分級A市價賣低,甚至低于1元凈值,成了撿漏的好時機。2015年時,這樣的機會比比皆是,而現(xiàn)在,“老司機”不會輕易放手了。

    5月11日國防B(150206)在下折后恢復交易,當天國防A(150205)開盤之后快速回到1元凈值線以上,當天收盤1.013元,與下折前市價對比沒有任何優(yōu)勢。5月16日互聯(lián)網(wǎng)B(150195)也是類似,互聯(lián)網(wǎng)A(150194)更是開盤就在凈值之上,其后數(shù)日節(jié)節(jié)攀升。想撿到便宜的分級A機會皆無。

    同時,由于參與者減少及市場維持弱勢,分級基金場內(nèi)規(guī)模逐月縮減。從2016年11月新規(guī)公布時,分級B的規(guī)模便呈現(xiàn)萎縮態(tài)勢(因分級規(guī)則原因,分級A與分級B規(guī)模相同,兩類產(chǎn)品規(guī)模變化也相同)。2016年10月底,分級B總規(guī)模創(chuàng)出自2016年以來新高824億份之后,便開始一路下滑。今年4月末時跌破700億份到666億份,5月19日時只剩下535億份,環(huán)比4月下降了19.63%。數(shù)量的減少可能是投資人將分級B與手中持有的分級A份額合并后,轉(zhuǎn)成指數(shù)型基金持有,從分級B的兩倍杠桿縮減到1倍杠桿,和管理層“降杠桿”的監(jiān)管思維趨同?;蛘吒M一步,將母基金贖回,遠離此類市場。

    投資人對分級基金場內(nèi)規(guī)模減少不必恐慌,現(xiàn)在規(guī)模還略高于2016年2月份規(guī)模。受到新規(guī)限制,原來持有而不能交易者陸續(xù)退出后,基本就會觸及一個底部,然后就是隨著市場轉(zhuǎn)暖而回升的過程。

    B級交易量銳減

    場內(nèi)規(guī)模縮減,直接導致可交易數(shù)量減少。分級A和分級B風險收益特點不同,交易量也呈現(xiàn)不同趨勢。穩(wěn)健收益、多數(shù)被機構(gòu)鎖倉的分級A交易量保持平穩(wěn),博取杠桿交易收益的分級B則縮量54%。

    從5月1日到19日,近三周的交易中,有著約定收益的分級A、享受杠桿收益的B類品種,分別呈現(xiàn)出不同的特點(見圖,分級B各月日均成交額對比)。此前,單日平均交易額分級B是分級A的2至4倍,今年5月份之后,兩類品種交易額開始逐漸接近。分級A品種成交額基本保持穩(wěn)定,而分級B環(huán)比銳減54%。

    分級A 5月份日均交易額9.96億元,仍在平均值附近。2016年以來,分級A日均交易額在6億元至26億元之間,平均值是12.92億元。現(xiàn)在的日均交易額處于2016年5月、9月和今年1月份三個低點的下軌線之上,這三個時點也正是滬深兩市大盤交易的低點。分級A的交易量并未隨新規(guī)實施明顯變動,左右著其交易量高低的是股票市場的冷熱程度。

    但是,以交易博收益的分級B則是成交量銳減。

    分級B類產(chǎn)品5月份日均交易額只有9.9億元,比4月份環(huán)比縮減54%。這樣的縮減,其實從新規(guī)剛剛公布時的2016年11月已經(jīng)開始。新規(guī)公布之后,滬深兩市一直沒有系統(tǒng)性行情,各月的日均成交額處于下滑通道中,但5月份數(shù)值仍處于前文所述的下軌線之上,分級B卻創(chuàng)出新低,較2016年11月縮水近2/3。在新規(guī)公布但尚未正式實施之前,市場已經(jīng)在消化嚴厲的政策,有些投資人害怕新規(guī)實施會對自己的賬戶形成沖擊,選擇提前撤退,才導致交易額逐級而下。待到新規(guī)正式實施,成交環(huán)比減少54%。

    從分級B單只品種交易情況考察,更能體會到此番縮量的觸目驚心。全市場的129只分級B品種中,有124只、占比逾九成半的品種較4月份日均交易額環(huán)比縮減,其中縮減幅度超過50%者超過六成??s減幅度超過80%的品種超過10只(見表1:成交額環(huán)比縮減前10產(chǎn)品)。

    這10只產(chǎn)品也有共性。首先,新規(guī)實施前就交投稀疏,現(xiàn)在只是雪上加霜。如國金300B(150141),即使是2016年11月份分級B相對活躍時,此基金日均成交額也只有16萬元,在日線圖上畫“心電圖”是家常便飯。其次,行業(yè)分級基金占了半數(shù),如高鐵、地產(chǎn)、醫(yī)療、鋼鐵。行業(yè)分級基金的母基金所跟蹤的指數(shù)樣本股數(shù)量原本不多,弱市下股價向下波動彈性較大,投資人選擇退出也在情理之中。高鐵B(502032),交易額縮減94.17%,母基金跟蹤的是中證高鐵產(chǎn)業(yè)指數(shù),指數(shù)樣本股只有34只。并且,單只股票權(quán)重太大,從基金公布的持股權(quán)重名單看,權(quán)重最大的4只股票占到了指數(shù)權(quán)重50%。如果這4只股票同時跌停,母基金凈值跌幅是5%。加上兩倍杠桿,分級B凈值也將跌停。這樣高的彈性,投資人選擇在這樣的弱市中陸續(xù)退出交易,也可以理解。

    不論是行業(yè)指基還是主題指基,活躍品種繼續(xù)保持優(yōu)勢。市場上銀行分級B共有7只,分別是銀行B、銀行B端、銀行B份、銀行B級、銀行B類、銀行股B、銀行業(yè)B,名字上極易混淆。這些基金成立時間集中在2015年4月中旬至6月上旬,都是跟蹤中證銀行指數(shù),成份股都相同。鵬華的銀行B(150228)最為年長,也是成交最活躍的品種。2016年11月,此基金單只交易額是其他5只產(chǎn)品成交總和的5倍。先發(fā)優(yōu)勢一直持續(xù)到現(xiàn)在,5月份單日成交平均值差距倍數(shù)放大至6倍。

    跟蹤中證一帶一路主題指數(shù)的分級基金有4只,分別是安信中證“一帶一路”、中融“一帶一路”、長信“一帶一路”、鵬華“一帶一路”,這些基金合同設(shè)計大體相同,相同時間內(nèi),基金凈值變動應該趨同,安信“一帶一路”申報、發(fā)行最早,占據(jù)先發(fā)優(yōu)勢,也是成交最活躍的品種。5月份以來,即使環(huán)比4月縮減一半以上,也還是同類3只交易額總和的7倍。

    分級B市價的變動受制于基礎(chǔ)指數(shù)的漲跌。今年年初以來,白酒B(150270)、酒B(150230)和食品B(150199)以及改革B(150296)是領(lǐng)漲基金(見表2:分級B領(lǐng)漲前10基金),根本原因是白酒食品和國企改革相關(guān)個股最強,導致中證白酒指數(shù)及中證國企改革指數(shù)成為領(lǐng)漲指數(shù)。與之相對照的是,體育B(150308)、國防B(150206) 領(lǐng)跌(見表3:分級B領(lǐng)跌前10基金),根本原因是體育和國防軍工的基礎(chǔ)指數(shù)虧損超過10%,有著兩倍杠桿還要給付分級A約定收益,對應的分級B跌幅自然翻倍有余。

    如果看好某類指數(shù)的后市,交易分級B時自然應選擇跟蹤該指數(shù)的活躍品種?!锻顿Y者報》甄選出交易最活躍的品種(見表4:跟蹤相同指數(shù)中交易最活躍品種),供投資者參考。

    博弈將更加激烈

    新規(guī)實施后,入場的買入者多是有經(jīng)驗的“老司機”,是對弈中的高手,博弈也更精彩,這在分級B下折日的關(guān)鍵時點表現(xiàn)尤為明顯。

    2015年,多只分級B的向下折算日時有巨量資金買入,是不熟悉規(guī)則者貿(mào)然搶反彈。2015年7月9日,當日市場反彈6.4%,但是有12只分級B前一天已經(jīng)觸及下折線,無論大盤這一天漲跌與否,都要進行下折,下折前積累的溢價短時間內(nèi)難以恢復,投資人自然損失慘重。當天合計成交44.47億元,按照當時市況計算,下折后,市值至少蒸發(fā)18億元。后來,在分級B下折日時,交易所在證券簡稱前加注“*”來提醒投資人,此時應該注意風險。

    今年5月9日,國防B(150206)下折前買入者,在下折后虧損11%,源于參與者錯判了其后市場走勢。吸取了經(jīng)驗,在5月12日互聯(lián)網(wǎng)B(150195)下折時的參與者盈利6.3%。

    5月8日,國防B觸及向下折算閾值,將進行向下折算。為了提示風險,基金公司在5月3日、5月6日兩次發(fā)出警示公告,提示參與者可能虧損。5月9日是下折基準日,類似于股票的股東登記日,這一天持有此基金者,其份額將向下折算,但仍有投資人溢價1.2%買入,這樣的溢價率是市場已經(jīng)完全消化了下折的風險后給出的報價,應該說,這樣接近凈值,如果后續(xù)市場稍微配合,沒有向下壓制,將有盈利機會。

    5月11日恢復交易后,已經(jīng)轉(zhuǎn)暖的基礎(chǔ)市場尚未傳導到這只基金,導致折價近10%。買入時溢價是買貴了;賣出時折價是賣低了。高買低賣,進出之間直接虧損11%,2345萬元買入者直接蒸發(fā)掉256萬元。

    也許是國防B的教訓讓投資人心有余悸, 在互聯(lián)網(wǎng)B的操作中,參與者更趨謹慎,運氣也更好,竟有盈利空間。

    5月11日,互聯(lián)網(wǎng)B觸發(fā)下折,5月12日下折基準日,收盤時折價2.5%,當天成交3995萬元。5月16日下折完畢恢復交易,大盤連續(xù)反彈的熱度終于傳導到這只基金,收盤時竟然溢價3.8%。折價買溢價賣,累計收益6.3%,下折基準日買入者合計盈利252萬元。

    綜合兩個案例可以看出,由于新規(guī)已經(jīng)對投資人做了門檻限定,國防B下折日市價與凈值如此接近,也是投資人能夠基本預測出當日凈值,入場做逐利操作,但折價率太低,安全墊不高,且在恢復上市日此產(chǎn)品人氣太差,最終錄得虧損。而這樣的教訓在互聯(lián)網(wǎng)B的操作中被充分汲取,參與者在買入時就折價較高,增加了后續(xù)盈利的安全保障。

    飄風不終朝,驟雨不終日。市場轉(zhuǎn)暖之時,在弱市中積累操作技巧的投資人將在牛市中大展身手。

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