全球機構(gòu)投資者在“一帶一路”沿線基礎設施投資情況與分析建議

[摘要]主權(quán)財富基金、養(yǎng)老基金等機構(gòu)投資者是“一帶一路”沿線基礎設施投融資的重要目標群體。文章在梳理全球機構(gòu)投資者基礎設施領域整體投資情況的基礎上，以該群體在“一帶一路”沿線的24個直投項目為依據(jù)，分析了其相關投資特點，并對如何更好地吸引私人部門資金參與“一帶一路”沿線基礎設施投資提出了相關建議。

[關鍵詞]基礎設施投資；“一帶一路”沿線；機構(gòu)投資者

[DOI]1013939/jcnkizgsc201714325

基礎設施投資因可提供穩(wěn)定可預期的長期現(xiàn)金流，與其他類別資產(chǎn)相關度低，對經(jīng)濟波動的敏感性弱等特點越來越受到投資者的青睞。目前全球機構(gòu)投資者中，開展過基礎設施直接投資的有117家，其中在“一帶一路”沿線開展過基建直投的18家（除中國外），現(xiàn)將相關情況介紹分析如下。

1機構(gòu)投資者在全球基礎設施領域投資情況簡述

基礎設施融資來源分為公共部門和私人部門兩類，公共部門融資的提供機構(gòu)包括國家和地方政府、開發(fā)性金融機構(gòu)（如世行、亞行、國家開發(fā)銀行等）和開發(fā)援助機構(gòu)（如日本國際合作署）等，資金來源包括稅收收入、基礎設施服務收費和政府開發(fā)援助（ODA）等國際轉(zhuǎn)移。除公共融資途徑以外的資金屬于私人部門資金，融資方式主要有企業(yè)融資和項目融資兩種，相關投資工具如表1所示。

從私人部門機構(gòu)投資基礎設施的情況看，根據(jù)InfraDeals和Sovereign Wealth Institute數(shù)據(jù)庫統(tǒng)計，在全球范圍開展過基礎設施投資的機構(gòu)[含基金、公司、一般合伙人（GP）、機構(gòu)投資者和其他五類]共有1619家，其中，機構(gòu)投資者（含主權(quán)財富基金、養(yǎng)老基金、保險公司和捐贈基金/基金會）有817家，而開展過直接投資的僅117家，約14%，其余700家均是通過投資基金方式間接開展基礎設施投資。

這117家機構(gòu)投資者來自21個國家，其中澳大利亞17家，加拿大機構(gòu)15家，英國13家，美國11家，丹麥7家，瑞典6家，中國、韓國各5家，德國、荷蘭各4家。投資目的地多集中在歐洲、北美、澳、新等發(fā)達市場，對亞洲、非洲的投資比例很小，且大部分為中、日、韓投資者在本地的投資。

2機構(gòu)投資者在“一帶一路”沿線基礎設施投資情況在“一帶一路”沿線（本文考察66個國家）擁有基礎設施投資敞口（直投、基金）的機構(gòu)投資者共有333家（除中國外），其中開展跨境直投的僅18家，本文只討論跨境直投情況，部分機構(gòu)如新加坡的淡馬錫、阿塞拜疆國家石油基金、馬來西亞雇員公積金等都對本國基礎設施領域進行過大額投資，不在本文討論范圍內(nèi)。具體情況如表2所示。

（1）機構(gòu)上看，18家機構(gòu)中，主權(quán)財富基金8家，其中中東占到5家，其余3家來自新加坡和馬來西亞。另有10家養(yǎng)老基金，其中加拿大、澳大利亞各占4家，其余2家來自荷蘭和韓國。

（2）時間上看，在總共28次交易中，2004—2008年共6次，2010—2014年共8次，2015年單年達到6次（印度4次），2016年進一步增至8次（印度6次）。

（3）國別上看，這些機構(gòu)共開展28次交易，涉及24個項目，其中亞洲19個，占80%，印度一國達14個，亞洲其余5國各1個；歐洲5個，占20%。國別分布見表3。

（4）行業(yè)上看，交通類8個，其中道路4個，港口、機場各2個；電力類6個，其中發(fā)電類5個，石油存儲1個；可再生能源類5個，均在亞洲，其中印度4個；組合類4個，均在印度；通信類1個。

3幾點觀察

第一，機構(gòu)投資者在基建投資領域目前還是偏重發(fā)達市場，未來亞洲基建投資瓶頸巨大，需私人部門大量資金參與。從數(shù)據(jù)上看，目前全球機構(gòu)投資者的基礎設施領域投資還是偏重歐、美、澳等發(fā)達市場（見表4），在新興和發(fā)展中地區(qū)的比重尚小。在全球開展過基礎設施直投的機構(gòu)投資者有117家，而投資過“一帶一路”沿線的僅18家。

隨著亞洲等新興地區(qū)基建需求的不斷提升，融資缺口問題會越發(fā)突出，基建投資領域需要私人部門的積極參與。亞洲開發(fā)銀行2月最新發(fā)布的題為《滿足亞洲基礎設施需求》的報告顯示，2016—2030年，亞洲地區(qū)需要26萬億美元該金額統(tǒng)計的是亞洲開發(fā)銀行全體45個成員國。基建投資，即每年17萬億。而目前年投入僅8810億美元該金額統(tǒng)計的是有足夠數(shù)據(jù)的亞洲25個國家，占亞洲人口的96%，GDP的85%。。詳見表5和表6。

基于此預測，未來亞洲地區(qū)（除中國外）的基建資金缺口將占到當?shù)谿DP的5%。亞行認為，此缺口的40%有望通過各國財政改革手段填補，例如改革稅制以提高稅收收入（預計菲律賓、斯里蘭卡等國可通過稅改增加約GDP 3%的收入），削減其他開支或補貼（如能源補貼、開展國企改革等）用以支持基建投資以及對外借款等。此外，還可通過合理化提升基礎設施服務收費、土地價值獲?。ㄍㄟ^綜合開發(fā)手段）等方式增加政府收入。同時，剩下的60%缺口則需要私人部門的資金投入，這意味著僅2016年至2020年間，私人部門投資即需從現(xiàn)有的年均630億增至2500億美元。

第二，機構(gòu)投資者在“一帶一路”沿線多采用投資當?shù)鼗ü竟蓚鶛?quán)或設立投資平臺方式，少有直接投資項目。收錄的交易中，絕大多數(shù)機構(gòu)投資者是通過對當?shù)鼗A設施行業(yè)領頭企業(yè)參股或設立共投平臺方式實現(xiàn)基礎設施投資敞口，直接投資具體項目的較少。例如，CPPIB在印度的第一筆基礎設施投資即是與當?shù)刈畲蠡A設施開發(fā)公司之一Larsen & Toubro 結(jié)成戰(zhàn)略伙伴關系，該公司運營印度最大的收費公路特許組合，19條收費公路總長2000公里。CDPQ、SGRF、Wren House與Tata、ICICI設立共投平臺，以按持股比例參投方式在未來幾年投資印度地熱、水力發(fā)電項目。澳大利亞SunSuper投資的RWE Grid擁有捷克80%的天然氣傳輸網(wǎng)絡?；A設施是十分本地化的行業(yè)，需對當?shù)亟?jīng)濟、社會、監(jiān)管、環(huán)境等事務具有深入了解，而外國財務投資者往往不具備當?shù)啬芰?yōu)勢，難以開展本地化運營，因此，這種投資方式選擇符合機構(gòu)投資者財務投資人的身份定位，主要通過提供長期資金作用分享收益回報，具體項目執(zhí)行主要依托合作方企業(yè)完成，有效緩釋分擔本地化經(jīng)營風險。

第三，機構(gòu)投資者會選擇與專業(yè)基礎設施基金、同業(yè)機構(gòu)共同開展投資。28項交易中，有1/3以上是由多家機構(gòu)投資者共同投資，例如，澳洲的三家養(yǎng)老基金與麥格理全球基礎設施基金共投波蘭港口項目，加拿大養(yǎng)老基金OMERS與德國保險集團安聯(lián)成立合資公司共投捷克電力公司等。基建投資，尤其是在發(fā)展中國家普遍存在投資規(guī)模大、周期長、風險高、本地化色彩重等特點，機構(gòu)投資者在此領域，尤其在新興市場國家開展投資時，多會考慮與其他同業(yè)機構(gòu)或經(jīng)驗豐富的專業(yè)基金結(jié)成利益共同體，聯(lián)合開展投資，利益共享，風險共擔。

第四，機構(gòu)投資者的基建投資集中于收益穩(wěn)定性強的領域。機構(gòu)投資者投資基礎設施追求穩(wěn)定、可預測的投資回報，因此，收錄項目中幾乎沒有早期綠地類型，多是在項目建設完成、投入運營收入穩(wěn)定后，從其他持有方手中購買項目權(quán)益（如澳三家養(yǎng)老基金購買波蘭Gdansk集裝箱港口權(quán)益）的方式，即使是與當?shù)仄髽I(yè)設立共投平臺承諾投資未來項目的情況，也明確限定，平臺主要投資已在開發(fā)建設后期、接近運營投產(chǎn)的項目。如荷蘭養(yǎng)老基金APG與Piramal共建的高達10億美元，針對未來三年印度基建公司發(fā)行的夾層產(chǎn)品的投資基金就明確表示，其只投資已投入運營或接近完工的項目，以降低執(zhí)行風險，提高現(xiàn)金流可預測性。

第五，機構(gòu)投資者近年來普遍看好印度市場基建投資機會。所有項目中，印度占近60%，且2015年來數(shù)量明顯增加，而這一趨勢與近年來外國對印投資整體規(guī)模激增相一致。近三年來外國對印直投復合增長約20%，規(guī)模排名重回全球前十，2015年達500億美元。其中，過去兩年全球機構(gòu)投資者在印累計直投近100億美元。投資者認為印度新政府一系列結(jié)構(gòu)性改革有助于消除制度束縛、提升開放程度，加之巨大人口紅利，中產(chǎn)階級消費提升，較好公司治理水平與盈利能力及相對穩(wěn)定的匯率表現(xiàn)等都使印度成為新興市場的搶眼之星。

可見，在選擇基礎設施投資目的地時，當?shù)氐纳鐣?jīng)濟整體水平與發(fā)展?jié)摿κ菣C構(gòu)投資者考慮的重要因素，因為基建投資與經(jīng)濟發(fā)展可以說是互為因果的關系。2016年年初，莫迪政府預算報告宣布推出約320億美元的鐵路、公路投資計劃，近期的“廢鈔”政策也有助于解決印儲蓄率低、偷漏稅嚴重等問題，預計政府財政與銀行信貸能力將進一步改善，為基建發(fā)展帶來更多機遇。

4幾點建議

目前在發(fā)達國家，基建領域私人部門融資比重超過公共部門，在歐盟為1∶2（老成員國）或1∶1（新成員國），英國為70%，而在新興市場和發(fā)展中國家（EMDE），70%的基建資金來自公共部門，20%來自私人部門，10%來自開發(fā)機構(gòu)，而私人部門部分又多依賴銀行資金，易導致短期貸款與長期融資的長期錯配問題，增加銀行系統(tǒng)風險。因此，不論從整體基建投資缺口，還是從優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)角度考慮，都應采取有效措施大力吸引銀行外私人部門資金投入基建領域，在“一帶一路”沿線地區(qū)尤是如此。

41“一帶一路”沿線吸引基礎設施投資需創(chuàng)造更多可融資項目，提供有效利益共享與風險共擔機制國際機構(gòu)投資者追求穩(wěn)定、可預期的投資回報，而目前“一帶一路”沿線存在優(yōu)質(zhì)項目少、信用水平低、銀行貸款廉價擠壓機構(gòu)投資者參與優(yōu)質(zhì)項目空間的情況。主要瓶頸之一還是可融資項目的缺乏。地區(qū)性基建愿景從規(guī)劃藍圖到一個個可融資、可落地的項目，是一系列具體、復雜、專業(yè)的執(zhí)行過程，涉及諸多步驟，例如項目經(jīng)濟與商業(yè)分析、融資結(jié)構(gòu)安排、采購模式確定、項目報告準備、環(huán)境影響評估、土地征用批準等。因此，為吸引私人部門參與，“一帶一路”沿線政府應在統(tǒng)籌協(xié)調(diào)基礎上，通過有效方式，包括依托市場化手段，做好基建項目的設計與孵化，努力為投資者提供準備成熟、商業(yè)可行的優(yōu)質(zhì)投資標的。在開發(fā)可融性項目方面，加拿大魁北克省政府與當?shù)仞B(yǎng)老基金的公共合營（Public-Public Partnership）機制是個新的嘗試。政府為促進當?shù)鼗A設施投資，與該省養(yǎng)老基金CDPQ合作，由其專門成立子公司CDPQ Infra，聘請專業(yè)工程與項目管理人員，對該省潛在基建項目進行可研、篩選與籌備，從項目設計、融資到建設、運營全程參與，以專業(yè)市場化力量提升項目可融性，再以此對外吸引更多私人資本的參與。

同時，需要看到，基建項目的風險多種多樣，包括項目完工風險、原料供給風險、市場風險、支付風險、金融風險、政策風險、環(huán)境風險等，為緩釋私人部門對風險的擔憂，政府應著力解決“軟環(huán)境”問題，出臺合理配套政策，減少限制與不確定因素，營造穩(wěn)定、開放、良好的投資與監(jiān)管環(huán)境，同時與私人部門根據(jù)各自優(yōu)勢通過合理設計建立良好的利益激勵與風險分擔機制，有些風險，如政治、法律、監(jiān)管、征地、匯率、環(huán)境等應更多由政府機制化承擔，幫助投資者減少后顧之憂。

42中國應聯(lián)合新老多雙邊開發(fā)機構(gòu)，積極參與引領“一帶一路”沿線基礎設施建設的相關規(guī)則制定在亞洲地區(qū)（除中國、印度），多邊開發(fā)機構(gòu)占當?shù)鼗ㄍ顿Y的10%。2015年，亞行、世行各提供了100億美元的基建資金。隨著中國“一帶一路”倡議提出和亞洲基礎設施投資銀行的成立，世行、亞行等原有多邊開發(fā)機構(gòu)紛紛承諾加大對亞洲的投資力度。日本于2015年宣布名為“高質(zhì)量基礎設施合作伙伴”計劃，表示日本與亞行將在未來5年向亞洲提供1100億美元（包括亞行貸款擴至530億美元）基建資金，比前五年提高30%。此外，亞行還于2014年成立PPP辦公室，專為亞洲國家提供咨詢服務，并與8家國際商行簽署聯(lián)合咨詢協(xié)議，加大對發(fā)展中國家PPP項目設計融資和標準制定的參與力度。

中國作為全球基礎設施建設大國，在基建投資領域積累了豐富經(jīng)驗，同時，我們在公共服務領域推行PPP模式的嘗試也取得了顯著成效。作為“一帶一路”倡議國，我們應積極發(fā)揮自身經(jīng)驗優(yōu)勢，在沿線基礎設施發(fā)展中發(fā)揮引領帶頭作用。鼓勵亞投行、金磚國家新開發(fā)銀行等新多邊開發(fā)機構(gòu)與世行、亞行等傳統(tǒng)機構(gòu)深化融資合作與知識共享，共同發(fā)揮撬動效應，為基建融資建設提供財力與智力支持。同時，為協(xié)調(diào)區(qū)域內(nèi)、尤其是跨境項目實施，中國應聯(lián)合新老多邊開發(fā)機構(gòu)，引領制定協(xié)調(diào)一致的沿線基礎設施投融資相關標準，例如PPP組織方式、項目識別篩選原則、招標流程、環(huán)評規(guī)范、爭端解決機制等，為建立沿線地區(qū)規(guī)范、專業(yè)、協(xié)同的基建投融資體系做出積極貢獻。

43“一帶一路”沿線應進一步發(fā)展基礎設施融資相關資本市場產(chǎn)品工具發(fā)達完善的金融市場與金融工具對于吸引國際機構(gòu)投資者、擴寬資金供給渠道非常重要。亞洲地區(qū)儲蓄水平較高，深化資本市場建設有利于更好地動員儲蓄資源參與基建投資?？煽紤]通過發(fā)展可流通的基礎設施債、公司債等金融工具可更好地創(chuàng)造市場流動性，通過加強債券擔保等信用增級方式提升養(yǎng)老基金、保險公司等保守型機構(gòu)投資者的投資意愿，還應進一步推動資產(chǎn)證券化產(chǎn)品工具發(fā)展，幫助投資者通過將棕地資產(chǎn)證券化出售等手段加快資金循環(huán)，擴大再投資的能力。同時，還可參考國際發(fā)達市場做法，通過稅收優(yōu)惠等政策，吸引主權(quán)財富基金在內(nèi)的政府性質(zhì)投資主體參與基礎設施投資。

44中國企業(yè)“走出去”可積極尋求與國際專業(yè)投資基金、行業(yè)企業(yè)和機構(gòu)投資者開展聯(lián)合投資，取長補短，互利共贏從過往實踐看，國際機構(gòu)投資者在“一帶一路”沿線基礎設施領域聯(lián)手投資、抱團取暖的情況不在少數(shù)。作為后起之秀，中國企業(yè)在“走出去”過程中也應積極融入國際一流同業(yè)機構(gòu)行列，主動對外開展溝通，積極挖掘合作可能，努力將我國企業(yè)在基建領域的經(jīng)驗、技術(shù)和資金優(yōu)勢與國際機構(gòu)投資者的資源、網(wǎng)絡和管理優(yōu)勢相結(jié)合，尋求務實合作，以期在信息共享、決策印證、經(jīng)驗支持、成本分攤、投后管理、風險共擔等方面發(fā)揮出集群優(yōu)勢，更好地實現(xiàn)投資回報。

45可考慮與本土主權(quán)財富基金等長期投資者合作，促進當?shù)鼗A設施領域投資部分主權(quán)財富基金等機構(gòu)投資者還承擔著通過有針對性的投資活動促進當?shù)厣鐣?jīng)濟發(fā)展的使命。例如，馬來西亞國庫控股公司投資了馬國內(nèi)頂尖的工程基礎設施和服務公司UEM Group Berhad和以75億美元規(guī)模投資了馬最大的高速公路特許權(quán)公司Plus Expressways Berhad。阿塞拜疆國家石油基金和新加坡的淡馬錫都在21世紀初大規(guī)模投資過國內(nèi)的能源基礎設施領域。中國企業(yè)在推動“一帶一路”沿線基礎設施建設過程中，可探討與沿線國家主權(quán)財富基金性質(zhì)的長期機構(gòu)投資者聯(lián)合開展本地化投資的可行性，在幫助其履行政策性使命的同時，借力其長期資金和當?shù)刭Y源優(yōu)勢，實現(xiàn)互利共贏的投資效果。

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[作者簡介]戴佳，江蘇南京人，耶魯大學管理學院工商管理碩士（MBA），金融風險分析師（FRM）。研究方向：全球宏觀經(jīng)濟，國別政治、投資與監(jiān)管環(huán)境，中國對外投資。