尋找銀行股超預(yù)期因素

方斐

低估值高分紅提供穩(wěn)健增長空間，監(jiān)管趨嚴(yán)有利于銀行理性資產(chǎn)擴(kuò)張。未來一段時間，市場更注重安全性訴求的風(fēng)險偏好仍將延續(xù)，伴隨著經(jīng)濟(jì)增長的逐漸企穩(wěn)，銀行股的優(yōu)勢將進(jìn)一步凸現(xiàn)。

毋庸置疑，銀行在中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展中擔(dān)任著資源配置的重要職能，由此，它在中國金融體系中也占據(jù)著核心位置，這也決定了銀行股在中國股票市場眾多行業(yè)中地位的特殊性。從規(guī)模來看，2017年年初，銀行股總市值達(dá)8.86萬億元，達(dá)到市場總規(guī)模的15%，占比最高。這與銀行的重要職能和核心作用密切相關(guān)，導(dǎo)致其對應(yīng)的總業(yè)務(wù)規(guī)模較大。

從市場角度來看，一般而言，在股市上行周期中，市場風(fēng)險偏好較高，投資者更看重未來的成長空間，成長性較好的行業(yè)備受關(guān)注。當(dāng)前，中國資本市場還未從剛經(jīng)歷的2015年的股災(zāi)之痛中完全恢復(fù)過來，市場風(fēng)險偏好開始轉(zhuǎn)變，對于安全性的訴求逐漸提升，投資者更看重公司實(shí)際的盈利水平，盈利能力強(qiáng)的行業(yè)在近一年多里普遍都有較好的表現(xiàn)就是最好的證明，而銀行股就是其中最具代表的行業(yè)之一。

從目前的市場發(fā)展趨勢分析，市場更注重安全性訴求的風(fēng)險偏好在未來一段時間內(nèi)仍將延續(xù)，隨著經(jīng)濟(jì)增長的逐漸企穩(wěn)，銀行股的優(yōu)勢將進(jìn)一步凸現(xiàn)。

低估值何時破解

目前來看，銀行股最突出的一個特點(diǎn)就是估值低。從市凈率（PB）來看，銀行股是唯一一個PB不到1倍的行業(yè)，意味著當(dāng)前銀行股股價低于每股凈資產(chǎn)。從市盈率（PE）來看，除去PE值為負(fù)的行業(yè)，銀行股也是唯一一個PE低于10倍的行業(yè)，這在一定程度上反映出投資者對銀行股增長較為悲觀的預(yù)期。

與低估值相對應(yīng)的是，銀行股的ROE在行業(yè)間仍處于相對較高的水平，低估值與高ROE的背離在最近幾年一直困擾著資本市場的投資者，這一趨勢至今仍未有較大的改觀。

在股票市場上，估值低直接體現(xiàn)出的就是投資者對其未來盈利增長的預(yù)期較為悲觀。觀察銀行股的PB與凈利潤之間的關(guān)系，可以發(fā)現(xiàn)兩者的走勢基本一致；從幾個主要拐點(diǎn)來看，PB相對靠前（從季度數(shù)據(jù)來看相差時間約為一個季度），說明PB提前反映了凈利潤增長的變化。因此，雖然從絕對值上來看，銀行股的盈利性較佳，但投資者更看重其邊際變化，由于邊際預(yù)期走弱，與其他行業(yè)相比，銀行股的市場表現(xiàn)可能就差強(qiáng)人意。

總體來看，盡管當(dāng)前經(jīng)濟(jì)已現(xiàn)企穩(wěn)跡象，但市場對銀行股未來的盈利增長仍有疑慮，導(dǎo)致其邊際預(yù)期走弱，這里面主要包括經(jīng)濟(jì)增速放緩、利率市場化、金融去杠桿等幾個因素。

首先，銀行股盈利的多少與經(jīng)濟(jì)的發(fā)展密切相關(guān)，無論是傳統(tǒng)存貸業(yè)務(wù)，還是其他新興業(yè)務(wù)，在投資、消費(fèi)等經(jīng)濟(jì)活動活躍時期，資金融通總量提升，速度增快，實(shí)體經(jīng)濟(jì)對銀行服務(wù)的需求不斷增加，于是銀行的業(yè)務(wù)規(guī)模、利潤增長都會明顯擴(kuò)大；反之，如果經(jīng)濟(jì)增速放緩，則銀行業(yè)務(wù)出現(xiàn)縮減，不良資產(chǎn)率隨之提升，盈利情況也會放緩，這時候，產(chǎn)業(yè)調(diào)整轉(zhuǎn)型升級過程中產(chǎn)生的不良資產(chǎn)會讓銀行業(yè)的資產(chǎn)質(zhì)量承壓。

其次，在當(dāng)前利率市場化的背景下，銀行間的競爭越發(fā)激烈，作為銀行盈利主要來源的凈利息收入的增長將面臨非常大的壓力。數(shù)據(jù)顯示，近幾年，銀行業(yè)的凈息差呈現(xiàn)逐漸走低的趨勢，目前仍在下降趨勢之中，銀監(jiān)會最新公布的商業(yè)銀行凈息差僅為2.03%，處于歷史低點(diǎn)。此外，新型金融服務(wù)和互聯(lián)網(wǎng)金融的興起也在搶占傳統(tǒng)銀行業(yè)固有的市場份額。

第三，在經(jīng)濟(jì)上行周期，金融機(jī)構(gòu)的高杠桿率可能會助推資產(chǎn)泡沫的形成，并增加系統(tǒng)性金融風(fēng)險，2016年下半年以來，隨著金融監(jiān)管的不斷加強(qiáng)，金融去杠桿多次被提及，對銀行股的盈利也會形成一定的負(fù)面影響。

值得關(guān)注的是，對資本市場而言，上述影響銀行股低估值的因素究竟能持續(xù)多久，影響有多大更有現(xiàn)實(shí)意義。目前來看，經(jīng)濟(jì)增長仍在低位徘徊，從長遠(yuǎn)角度觀察，國內(nèi)外周期復(fù)蘇的力量疊加政策的持續(xù)性，經(jīng)濟(jì)基本面有望企穩(wěn)和改善。

與此相對應(yīng)，銀行凈息差的走低除了和經(jīng)濟(jì)下行周期密不可分外，還與利率市場化有一定的關(guān)聯(lián)，與市場利率的走勢也息息相關(guān)，目前貨幣市場利率逐漸回升，未來銀行凈息差有望回升。而且，銀行正在積極進(jìn)行各種體制變革和新業(yè)務(wù)的探索，非利息收入占比將逐年增加，這會使銀行業(yè)績表現(xiàn)在一定程度上擺脫對經(jīng)濟(jì)周期的過度依賴。

當(dāng)前，金融去杠桿正如火如荼地進(jìn)行，它對杠桿率較高的中小金融機(jī)構(gòu)將產(chǎn)生重要的影響，大型國有銀行、全國性股份制銀行這類機(jī)構(gòu)風(fēng)險控制和資產(chǎn)管理能力較強(qiáng)，它們受到的負(fù)面影響相對較小。

還有一個不可忽視的因素，銀行股市值規(guī)模大也是估值難以提升的原因之一。銀行股總市值8.86萬億元，其中流通市值5.6萬億元，由于總體規(guī)模較大，少量投資者的估值差異會很快被市場消化。此外，銀行股前十大流通股股東占比較高，高的達(dá)90%以上，低的也在40%左右，且這些股東中有相當(dāng)一部分是社?；?、保險公司等長期投資者，這也決定了銀行股整體走勢較為穩(wěn)健。

不過，低估值也有好的一面，那就是股價的上漲空間較為穩(wěn)健，這種穩(wěn)健性也與銀行在經(jīng)濟(jì)金融中扮演的重要角色密不可分。未來一段時間，銀行還將繼續(xù)處于中國經(jīng)濟(jì)和金融的主導(dǎo)地位。截至2016年年底，國內(nèi)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)余額達(dá)226萬億元。

銀行股的穩(wěn)健還表現(xiàn)為在股票市場中的穩(wěn)健。我們以各申萬行業(yè)指數(shù)2011年至2017年2月底的月底收盤價為樣本，統(tǒng)計計算了在這區(qū)間的變異系數(shù)（標(biāo)準(zhǔn)差比上均值，可看作單位波動率），可以看到銀行指數(shù)的波動性處于較低水平。這意味著在市場整體出現(xiàn)大幅波動時，銀行股的波動相對較小，不易產(chǎn)生大的風(fēng)險。

金融危機(jī)過后，中美銀行股的總資產(chǎn)回報率較為接近，而中國銀行股的凈資產(chǎn)回報率稍高，主要原因在于杠桿高于美國。從歸屬母公司股東的凈利潤同比增長率來看，在觀測區(qū)間內(nèi)，2012年以前是中國銀行股領(lǐng)先，2012年之后，中美銀行股盈利增速均放緩，中國銀行股的放緩幅度更大，但從2016年的情況來看，中國銀行股盈利增長情況已經(jīng)開始好于美國。

從估值情況來看，在2006-2007年的牛市期間，中國銀行股的估值同步高漲，隨后出現(xiàn)回落，經(jīng)歷一段時間的調(diào)整后，近幾年，PE均明顯低于美股水平，PB在多數(shù)時間低于美股。與此同時，2016年以來，美國銀行股估值明顯走高，估值差異有擴(kuò)大的趨勢。由此可見，估值變化一方面與該國股市整體走勢相關(guān)；另一方面與銀行股的盈利情況相關(guān)，前者主要影響短期波動，后者則影響長期估值中樞。

由于中美銀行股本身業(yè)務(wù)及所處環(huán)境不同，先不論絕對值的差異，假設(shè)過去幾年的相對差異基本合理，那么2016年的估值差異擴(kuò)大很可能是體現(xiàn)了2016年之前中美銀行股盈利增速的差異，若2016年之后國內(nèi)銀行股的相對表現(xiàn)好于美股，在大環(huán)境波動不大的情況下，其估值是有追趕美股的可能。

高分紅仍將維持

除了低估值，銀行股的另一個顯著特征就是高分紅，一些投資者甚至將其視為類似固定收益的產(chǎn)品，作為打新底倉或長期投資組合的配置之一。

購買股票后可以有兩個獲利途徑，一是賺取資本利得，可以在短期內(nèi)實(shí)現(xiàn)，是否獲利、獲利多少取決于買賣時點(diǎn)的價差；二是持股獲取公司分紅，在公司當(dāng)年盈利，并滿足已彌補(bǔ)和結(jié)轉(zhuǎn)遞延虧損、已提取法定公積金等條件的前提下，才能給股東分紅，但并不強(qiáng)制。

一般來說，股東可以以三種形式實(shí)現(xiàn)分紅權(quán)： 一是以公司當(dāng)年利潤派發(fā)現(xiàn)金；二是以公司當(dāng)年利潤派發(fā)新股；三是以公司盈余公積金轉(zhuǎn)增股本。對股東而言，這三種形式最終都可以轉(zhuǎn)化為可計量的現(xiàn)金收益。

由于獲取分紅是一種偏長期、偏穩(wěn)健的投資策略，為了拉長銀行股的分析區(qū)間，體現(xiàn)樣本上市公司經(jīng)營穩(wěn)健、持續(xù)分紅的特點(diǎn)，國聯(lián)證券選取了2011年以前上市、并且在2011-2015年間分紅（或送股、轉(zhuǎn)增）至少5次（同一報告期進(jìn)行一種或多種方式的，均記為1 次）的公司作為分析樣本，研究其在2011-2015年的投資收益和分紅情況。

根據(jù)國聯(lián)證券的統(tǒng)計，截至2017年2月22日，在全部3118家A股上市公司中，有64.75%的公司在2011年以前上市，在這當(dāng)中，分紅（或送股、轉(zhuǎn)增）至少5次的公司占將近一半，共970家。在銀行股中，除了2016年剛上市的8家之外，早期的16家上市銀行均在樣本中。在將各公司分別計算之后，按其所屬行業(yè)用整體法求出行業(yè)水平。分析結(jié)果顯示，年化收益率銀行股居中，分紅有重要貢獻(xiàn)。

在2011-2015的五年間，大盤經(jīng)歷了牛市熊市，上證綜指累計上漲26.04%，年均復(fù)合增長率為4.74%，而在國聯(lián)證券的統(tǒng)計樣本中，整體均值為11.41%，高于上證綜指復(fù)合增長率，可能的原因，一是上證綜指的成份股及其權(quán)重與樣本有差異；二是在上證綜指的計算中，除息后股價變化不予修正（除權(quán)會修正），而上述計算考慮了分紅帶來的收益；三是上述樣本為五年內(nèi)分紅（或送股、轉(zhuǎn)增）至少5次的公司，這一定程度上說明樣本公司有穩(wěn)健增長的預(yù)期，投資者對其的估值也可能有更高的預(yù)期。

具體來看統(tǒng)計的各個行業(yè)，除采掘之外，其余行業(yè)年化收益率均高于3%，最高的是傳媒、計算機(jī)行業(yè)，分別為26.51%與23.99%，投資五年的終值為初始本金的3倍左右。銀行的年化收益與整體均值接近，為11.77%，是一個較為不錯的水平。

根據(jù)計算，收益來源包括價格變化、累計股份變動倍數(shù)和現(xiàn)金分紅。銀行股年均分紅顯著高于其他行業(yè)，股份變化倍數(shù)最低，價格變化幅度高于均值。由于送股、轉(zhuǎn)增直接影響的是持股數(shù)量，且三種分紅方式都會引起股價的變化，涉及因素較多，在考慮收益來源的時候，我們僅將純現(xiàn)金分紅（不考慮股份數(shù)量變動和再投資）作為分紅水平的主要參考。2011-2015年間，持有銀行股平均每年獲得的現(xiàn)金分紅收益為3.6%，遠(yuǎn)高于其他行業(yè)水平，占總收益的比例也是最高的。

股份變化倍數(shù)是送股和轉(zhuǎn)增的直接體現(xiàn)，銀行較少進(jìn)行送股和轉(zhuǎn)增，股份變化倍數(shù)是最低的。在價格變化方面，銀行股則處于中上水平，對最終的年化收益起到了重要貢獻(xiàn)?？偟膩砜?，持有銀行股意味著每年有相對較高、較穩(wěn)定的收益，在此基礎(chǔ)之上，還可以去尋求階段性的交易機(jī)會，可謂攻守兼?zhèn)洹?/p>

國聯(lián)證券分別計算了早期上市的16家銀行在2011-2015年的分紅和總收益情況。在觀測區(qū)間內(nèi)，城商行和全國性股份制銀行的年化收益率高于大型商業(yè)銀行，排名靠前的銀行中多數(shù)進(jìn)行過送股和轉(zhuǎn)增，年度分紅比例有所波動；大型商業(yè)銀行的年均現(xiàn)金分紅遙遙領(lǐng)先，在5%左右，其中工農(nóng)中建四大行每年用于分紅的現(xiàn)金占?xì)w屬母公司股東凈利潤在30%以上，分紅比例基本穩(wěn)定，價格漲幅則處于業(yè)內(nèi)中游。

超預(yù)期因素何在

既然銀行股的低估值和高分紅使得持有銀行股的風(fēng)險較低，可獲得穩(wěn)健收益，那么，銀行股的機(jī)會大概率會在什么時候出現(xiàn)？

從歷史數(shù)據(jù)來看，銀行股在中國股票市場中更多地作為避險品種存在，當(dāng)市場風(fēng)險評價提升，投資風(fēng)格切換到穩(wěn)健為主的時候，銀行股便迎來上漲。具體而言，風(fēng)險事件發(fā)生前和剛發(fā)生的時點(diǎn)，對整體市場情緒影響較大，易跌難漲，因此，可選擇在風(fēng)險事件（如國內(nèi)的金融去杠桿政策落地或美聯(lián)儲加息）發(fā)生一段時間后（取決于沖擊程度）進(jìn)行布局，彼時市場調(diào)整已過，但風(fēng)險偏好仍然較低，穩(wěn)健的銀行股可能迎來一波上漲。

此外，股價是市場對于各種情況綜合預(yù)期的體現(xiàn)，對于銀行股而言，我們需要尋找的是所有影響因素中可能超市場預(yù)期的地方，而基本面可能就是超預(yù)期的因素。

2010年以來，中國經(jīng)濟(jì)增速開始放緩，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整不斷深化，長周期視角來看，目前經(jīng)濟(jì)仍位于一個調(diào)整的階段，消費(fèi)、投資等指標(biāo)均處于2000年左右的歷史低位。但近一年以來，一些積極的因素開始顯現(xiàn)，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，第二產(chǎn)業(yè)對GDP的拉動雖然有所回落，但第三產(chǎn)業(yè)的拉動作用開始穩(wěn)中增強(qiáng)，目前在4%左右，體現(xiàn)出中國產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級初見成效，第三產(chǎn)業(yè)有望在未來成為經(jīng)濟(jì)增長的主要動力來源。企業(yè)景氣度方面，中采PMI和財新PMI持續(xù)回升，表明企業(yè)生產(chǎn)情況改善，供需矛盾緩解，企業(yè)信心增強(qiáng)，短期制造業(yè)的生產(chǎn)和盈利情況好轉(zhuǎn)。微觀數(shù)據(jù)方面，以發(fā)電量為例，2016年的發(fā)電量有所增加，已開始走出歷史低位。

2017年，中國實(shí)施積極的財政政策，基建投資拉動經(jīng)濟(jì)增長可期，房地產(chǎn)雖然受到調(diào)控，但由于銷售并不等同于投資，實(shí)際投資情況可能好于預(yù)期；而消費(fèi)升級或帶來新的增長點(diǎn)。隨著其他國家經(jīng)濟(jì)的逐漸復(fù)蘇，將有利于促進(jìn)中國的進(jìn)出口情況?？傮w來看，周期低位有本身的復(fù)蘇力量，而供給側(cè)改革政策仍將持續(xù)，復(fù)蘇不是曇花一現(xiàn)。在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇階段，企業(yè)盈利開始轉(zhuǎn)好，經(jīng)濟(jì)增長出現(xiàn)反彈，消費(fèi)增加，一些行業(yè)表現(xiàn)變好，投融資回升，包括銀行在內(nèi)的金融行業(yè)的利潤開始回升。

目前，匯率的壓力主要來源于人民幣貶值預(yù)期下的資本外流，而貶值預(yù)期來源于中美利差的變化。而匯率預(yù)期（用人民幣遠(yuǎn)期匯率代表）與中美利差呈現(xiàn)明顯的負(fù)相關(guān)關(guān)系，即利差下降時，投資者對貶值的預(yù)期就開始升溫。

從匯率角度看，人民幣拉開貶值序幕，一方面，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速放緩而美國持續(xù)復(fù)蘇，不支持匯率高位；另一方面，長期以來，人民幣一直跟隨美元被動升值，但隨著中國匯率制度的完善和國際地位的改變，人民幣與美元聯(lián)動性逐漸減弱，之前被動拉升的不合理部分有調(diào)整需求。迄今為止，人民幣貶值趨勢已持續(xù)一年半，對于未來匯率市場普遍不樂觀，但隨著資本流出動能的減弱，以及政策面、基本面出現(xiàn)的一些新跡象，表明匯率貶值幅度也沒有那么悲觀。

首先，政策面上，美國加息周期的開啟是中美利差的壓力之一，2017年以來，國內(nèi)幾次上調(diào)公開市場操作利率，政策具有一定的持續(xù)性，相對緩解了中美利差的壓力；其次，基本面是匯率變動的本質(zhì)原因，中國經(jīng)濟(jì)沒有那么差，當(dāng)前復(fù)蘇正在發(fā)生，而美國經(jīng)濟(jì)也許也沒有預(yù)期中那么好，特朗普的政策實(shí)施有很大的不確定性。此外，隨著中國對外開放進(jìn)程的加速，人民幣國際化逐漸推進(jìn)，也將有利于人民幣需求的提升，支撐人民幣匯率。

從歷史數(shù)據(jù)來看，銀行凈息差與基準(zhǔn)利率的走勢一致，這是因?yàn)椋瑹o論在加息還是降息周期中，活期存款利率的變動都較小，而活期存款在銀行存款中的占比在一半左右（不同銀行的具體比例不同，低的約30%，高的約60%），因而在加息周期，存貸利差擴(kuò)大，在降息周期，存貸利差收窄。

雖然中國暫未開始加息，隨著全球通脹的走高、貨幣寬松周期的結(jié)束，市場利率逐漸上行，存貸基準(zhǔn)利率過低也會面臨較大的壓力，未來加息有望發(fā)生，從而帶動銀行的凈息差企穩(wěn)回升，提升銀行利息收入。

具體來看，最受益的銀行會具有以下兩個特征，一是活期存款存量占比較高、或獲取增量活期存款的能力較強(qiáng)；二是貸款重定價期限相對較短（即重定價的短期限占比較多），能夠盡快地受益于市場利率的提升。當(dāng)前來看，銀行資產(chǎn)重定價期限一年以內(nèi)的占計息資產(chǎn)總額的80%左右，但3個月以內(nèi)的占比情況不一，對比過去，規(guī)模較大的銀行資產(chǎn)重定價結(jié)構(gòu)相對穩(wěn)定，而小銀行的波動較大，在加息發(fā)生時點(diǎn)進(jìn)行梳理更有意義。

受益于經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)和供給側(cè)改革后過剩產(chǎn)能的出清，長三角地區(qū)不良貸款風(fēng)險在2015年見頂后率先出現(xiàn)改善，而全國不良生成率也在2016年三季度見頂后逐漸降低，為2012年以來的首次下行，未來不良風(fēng)險可控，資產(chǎn)質(zhì)量持續(xù)改善可期。

此外，不良資產(chǎn)處置的渠道也在增加。首先是債轉(zhuǎn)股，債轉(zhuǎn)股的范圍主要是銀行對企業(yè)發(fā)放貸款形成的債權(quán)，進(jìn)行債轉(zhuǎn)股后，短期會導(dǎo)致銀行不良率的降低，長期的影響取決于企業(yè)是否好轉(zhuǎn)，在市場化的機(jī)制下，銀行會更加謹(jǐn)慎地進(jìn)行決策。在最佳的情況下，銀行在周期底部進(jìn)行了股權(quán)投資，未來行業(yè)和經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)，損失風(fēng)險消失，并獲得高于利息收益的長期股權(quán)回報。

除了債轉(zhuǎn)股，不良資產(chǎn)證券化試點(diǎn)也正式重啟，工行、建行、中行、農(nóng)行、交行和招行6家銀行參與首批試點(diǎn)，總額度500億元。據(jù)報道，不良資產(chǎn)證券化擴(kuò)大后的試點(diǎn)名單已經(jīng)確定，國開行、中信銀行、光大銀行、華夏銀行、民生銀行、興業(yè)銀行、平安銀行、浦發(fā)銀行、浙商銀行以及北京銀行、江蘇銀行和杭州銀行共12家銀行新入圍試點(diǎn)，試點(diǎn)擴(kuò)容之后，總額度還在500億元之內(nèi)，由此，預(yù)計未來不良資產(chǎn)證券化有望逐漸走向常規(guī)化。

2017年是金融監(jiān)管趨嚴(yán)的一年，防范資產(chǎn)泡沫、控制金融杠桿是監(jiān)管目標(biāo)。在監(jiān)管趨嚴(yán)的情況下，以往以規(guī)模擴(kuò)張取勝的中小銀行的發(fā)展將受到制約，而銀行的同業(yè)業(yè)務(wù)、委外投資、杠桿操作等均會受到一定的限制。

短期來看，金融監(jiān)管將對一些高杠桿的中小銀行的盈利產(chǎn)生較大的影響，而全國性商業(yè)銀行（包括大型商業(yè)銀行和全國性股份制商業(yè)銀行）的場內(nèi)杠桿普遍較低，業(yè)務(wù)較為審慎，在監(jiān)管背景中反而體現(xiàn)出相對的優(yōu)勢，有望穩(wěn)步擴(kuò)張資產(chǎn)規(guī)模。長期來看，監(jiān)管的完善將促進(jìn)銀行資產(chǎn)理性擴(kuò)張，有效管理風(fēng)險，利好銀行業(yè)的長遠(yuǎn)發(fā)展。

由于銀行業(yè)務(wù)具有較高的同質(zhì)性，銀行股的走勢也大體一致（次新股除外），因此，我們需要先從行業(yè)角度確定機(jī)會，進(jìn)而再在行業(yè)內(nèi)進(jìn)行選擇。

當(dāng)前，中國在A股上市的銀行共25 家，包括5家大型商業(yè)銀行、8家全國性股份制商業(yè)銀行、7家城商行和5家農(nóng)商行。早期上市的以大型商業(yè)銀行和全國性股份制商業(yè)銀行為主，市場也相對壟斷，隨著其他金融機(jī)構(gòu)和中小銀行的發(fā)展，競爭逐漸加劇，各家銀行也采取不同的戰(zhàn)略來應(yīng)對挑戰(zhàn)。

目前，大型商業(yè)銀行的估值普遍較低，利潤增速相對緩慢，由于為各大企業(yè)提供的貸款規(guī)模較大，在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級期間受到較大的影響，不良率高于其他類銀行。因此，它們正在尋求多元化發(fā)展，積極轉(zhuǎn)型甚至擴(kuò)展海外業(yè)務(wù)。由于擁有大量的客戶資源，具有規(guī)模效應(yīng)優(yōu)勢，未來的發(fā)展空間較大。

全國性股份制商業(yè)銀行估值也不高，利潤增速高于大型商業(yè)銀行，在新業(yè)務(wù)擴(kuò)展方面反應(yīng)更快，有一定的戰(zhàn)略偏向（如在零售、小微、同業(yè)等業(yè)務(wù)方面獨(dú)具優(yōu)勢），總體來看，它們的凈息差較高，中間業(yè)務(wù)收入占比也較高，盈利能力較強(qiáng)。

城商行和農(nóng)商行一般由于具有較深厚的地區(qū)性資源，立足當(dāng)?shù)卦傧蛲鈹U(kuò)展，成長性較好，收入中主要來源于存貸業(yè)務(wù)的利息收入占比較大。由于業(yè)務(wù)地域集中性較高，在經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)的過程中，易受益于局部經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，整體資產(chǎn)質(zhì)量較佳。但由于杠桿率相對較高，在金融監(jiān)管趨嚴(yán)的情況下或有一定的壓力。

鑒于銀行股低估值、高分紅的特征，國聯(lián)證券認(rèn)為，當(dāng)前銀行股具有較高的配置價值。與此同時，中國銀行正積極進(jìn)行改革和轉(zhuǎn)型，受益于國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，銀行風(fēng)險的可控，有望迎來邊際改善，從而帶動估值的提升，具有一定的交易性機(jī)會。從時點(diǎn)來看，在風(fēng)險事件發(fā)生一段時間后進(jìn)行布局，市場風(fēng)險偏好較低，銀行股可能會有所表現(xiàn)。