監(jiān)管風暴下的地方債生態(tài)

剛猛

目前我國地方政府債務風險總體可控，但違規(guī)融資擔保形成的隱性債務成為隱患

在穩(wěn)中求進的工作總基調(diào)下，從嚴監(jiān)管是監(jiān)管層今年的集體行動，旨在形成監(jiān)管合力，守住“不發(fā)生區(qū)域系統(tǒng)性風險的底線”。

近期央行、銀監(jiān)會、保監(jiān)會等各監(jiān)管部門相繼出臺系列防范風險的文件，在所轄領域密集實施強監(jiān)管和風險排查。2017年4月26日，財政部等六部委聯(lián)合下發(fā)的《關于進一步規(guī)范地方政府舉債融資行為的通知》（以下簡稱《通知》）是從嚴監(jiān)管思路和監(jiān)管合力在規(guī)范地方政府債務領域的體現(xiàn)，核心在于全面堵住地方政府及其部門違規(guī)進行融資擔?；蜃兿嗳谫Y擔保形成地方政府或有債務的可能性，確保地方政府只能通過地方債形成政府債務，從而提升地方政府債務的可穿透性和可控性。

合力整肅

《通知》是對國發(fā)43號文和國辦88號文的進一步強化，要求地方政府7月底完成清理整頓，六部委綜合運用大數(shù)據(jù)監(jiān)測手段強化對地方政府違規(guī)融資擔保行為的責任追究。該通知對地方政府債務、城投債、PPP、基礎設施建設領域均產(chǎn)生了較為深遠的影響。

《通知》從操作層面進一步落實了43號文以來地方政府只能通過地方政府債融資的要求，全面堵住了地方政府及其部門違規(guī)進行融資擔保或變相融資形成地方政府或有債務的可能性，提高了地方政府債務的可穿透性和可控性。

目前我國地方政府債務風險總體可控，但違規(guī)融資擔保形成的隱性債務成為隱患。

截至2016年末，我國地方政府債務15.32萬億元，地方政府債務率（債務余額/綜合財力）80.5%，加上中央政府債務12.01萬億元，合計我國政府債務為27.33萬億元。我國政府債務率（債務余額/GDP）為36.7%，低于主要市場經(jīng)濟國家和新興市場國家水平，風險總體可控。但個別地方政府違法違規(guī)舉債和擔保的行為時有發(fā)生，形成了部分隱性的表外債務，將成為地方政府債務風險的主要隱患。

為解決這個問題，《通知》一方面再次明確地方政府只能在國務院批準的限額內(nèi)發(fā)行地方政府債券形成政府性債務，且需要公開債務限額、余額以及債務相關的信息，鼓勵提前公布地方債務發(fā)行計劃，進一步強化了對地方債務的約束，促使未來地方政府債券發(fā)行將更為透明和可控;另一方面，全面清理整頓地方政府在融資平臺、PPP項目等領域存在的違規(guī)融資擔保、承諾函、安慰函、保底承諾等行為，并從地方政府、融資平臺、社會資本合作方、金融機構(gòu)及中介機構(gòu)、監(jiān)管部門等所有可能的參與者角度實現(xiàn)嚴防死守，杜絕地方政府違規(guī)進行融資擔保形成隱性債務的可能。

《通知》在嚴厲堵住地方政府違規(guī)擔保的同時亦允許地方政府設立或參股擔保公司依法依規(guī)提供擔保，這已成為地方政府向企業(yè)輸送信用支持的唯一合法途徑。

因此，結(jié)合中證登質(zhì)押回購新政等因素影響，為滿足轄區(qū)內(nèi)企業(yè)融資需求，地方政府或?qū)⑾蛘咝該９敬笠?guī)模追加資金以幫助其提高代償能力和信用等級，以達到與地方政府直接信用支持近似的效果。但值得注意的是，《通知》同樣明確地方政府對其控制或參股的擔保公司只承擔有限責任。

城投債向信用品本質(zhì)回歸

失去地方政府直接信用支持后，城投債的“金邊債券”成色有所褪色，但仍屬信用質(zhì)量相對較高的品種。

城投債一度具有中國債券市場“金邊債券”之稱，即使在43號文明確新發(fā)行城投債不屬于政府債務后，仍在境內(nèi)外廣受熱捧。

《通知》重申嚴禁地方政府對城投公司的債務提供兜底或擔保，徹底掐斷了地方政府直接向城投公司提供信用支持的途徑，并要求城投公司明確向投資人告知城投債不屬于地方政府債務。因而，城投債的“金邊債券”成色有所褪色，特別是此前以土地出讓預期收益為主要償債來源的城投債將會受到較大影響，相當部分城投企業(yè)的后續(xù)融資成本將有較大概率上行，或波及其在建的基礎設施項目。從長遠來看，《通知》將迫使地方融資平臺公司加速轉(zhuǎn)型為市場化運營的國有企業(yè)。

從評級角度看，城投公司仍是政府相關實體，地方政府仍將從以下方面影響城投公司信用質(zhì)量：首先，作為城投公司的股東，地方政府可以合規(guī)地追加投資，但不得將公益性資產(chǎn)、儲備土地注入融資平臺公司，不得承諾將儲備土地預期出讓收入作為融資平臺公司償債資金來源，不得利用政府性資源干預金融機構(gòu)正常經(jīng)營行為;其次，作為城投公司服務的客戶，地方政府應按與城投公司簽訂的合同及時足額履行付款義務;再次，地方政府或通過其設立或參股的擔保公司提供間接的信用支持。因而，盡管城投債的“金邊”成色有所消退，但仍屬于信用質(zhì)量相對較高的品種。當然，投資者也應注意，盡管2017年一季度各項經(jīng)濟指標有所好轉(zhuǎn)，但部分區(qū)域經(jīng)濟下行的壓力仍然較大，處于經(jīng)濟和財政實力增長乏力區(qū)域的城投公司和產(chǎn)投公司或?qū)⒈l(fā)信用風險。

防范PPP違規(guī)漏洞

部分不規(guī)范的PPP項目形成了地方政府或有債務，《通知》對PPP項目的監(jiān)管有助于規(guī)范政府和社會資本的合作模式，實現(xiàn)真正意義上的風險共擔。

在PPP相關配套制度處于逐步完善的早期階段，部分PPP項目和政府投資基金運作較不規(guī)范，成為地方政府變相融資的途徑;或者地方政府因出具了“回購”、“保底承諾”等形成了政府的隱性債務，地方政府承擔了過大的風險。

針對此類不規(guī)范的情形，《通知》要求地方政府與社會資本合作完善合同條款。此次清理整頓將規(guī)范地方政府在PPP項目中的義務，促使地方政府在通過PPP項目實施基礎設施建設的過程中產(chǎn)生的償付義務均合法合規(guī)列入了財政預算，而非變相融資擔保形成難以預計的隱性債務。

因而對PPP項目及社會資本合作方來說，此次清理整頓短期內(nèi)或?qū)τ诓糠植灰?guī)范的PPP項目、社會資本合作方、PPP資金提供方將產(chǎn)生一些擾動，甚至可能階段性降低PPP拉動基礎設施投資作用;另一方面，該文有助于社會資本合作方和資金提供方對地方政府在PPP項目中的角色和義務形成清晰和穩(wěn)定預期，理性投資PPP項目并規(guī)范PPP項目的運作，將長期推動PPP項目健康運行。

同時，基礎設施投資資金缺口較大，PPP將發(fā)揮更重要作用。

2015年和2016年我國固定資產(chǎn)投資中基礎設施投資分別為10.13萬億元和11.89萬億元，增長率分別為17.2%和17.4%，預計2017年基礎設施投資增速將維持在17.5%，基建投資總額會達到13.97萬億元。根據(jù)2017年政府預算，基建領域的預算支出總額在13.97萬億元左右，有接近5.52萬億元的資金缺口需要金融機構(gòu)和社會資本投入。

政府資金投入方面，近期高企的發(fā)行成本導致地方債發(fā)行推遲，或?qū)A設施投資的進度產(chǎn)生影響。從2017年一季度來看，地方債合計發(fā)行107只共計4745億元，而去年同期，地方債合計發(fā)行150只共計9554億元，下降50%。這主要原因在于今年以來地方債發(fā)行利率持續(xù)攀升，2017年公開發(fā)行地方債的平均發(fā)行利率為3.40%，比去年上漲52基點;定向置換發(fā)行地方債的平均發(fā)行利率為3.64%，比去年上漲55基點。因而，發(fā)行成本的高企降低了地方政府在上半年發(fā)行地方債的意愿。

城投公司作為基礎設施的重要參與者，城投債“金邊”成色的逐漸消退或?qū)е缕浜罄m(xù)融資成本上行，亦可能對在建的基礎設施項目進度產(chǎn)生影響。

因而，PPP日益成為政府實施基礎設施投資、社會資本參與基礎設施投資的重要方式。截至2016年12月末，我國PPP入庫項目共計11260個，投資額13.5萬億元，其中已簽約落地的項目1351個，投資額2.2萬億元，落地率為31.6%。全國入庫項目和落地項目均呈現(xiàn)逐月穩(wěn)步上升態(tài)勢，主要項目為市政工程、交通運輸、城鎮(zhèn)綜合開發(fā)三類。

在PPP融資方面，在堵住不規(guī)范PPP操作的同時，財政部、發(fā)改委、證監(jiān)會等相關部委相繼出臺了鼓勵PPP項目資產(chǎn)證券化和債券融資的相關文件，比如2017年4月25日，國家發(fā)改委印發(fā)《政府和社會資本合作（PPP）項目專項債券發(fā)行指引》（發(fā)改辦財金[2017]730號），在資本市場端為社會資本參與PPP基礎設施項目提供了有效的融資渠道。

（作者為東方金誠國際信用評估有限公司評級總監(jiān)，編輯：王延春）