沽空“蘋果樹”

施南

為什么蝙蝠鏢在香港首次出手的對(duì)象會(huì)是瑞聲科技？為何襲擊的時(shí)點(diǎn)選擇在5月11日？盡管這宗引人注目的沽空事件已過去了一周，市場(chǎng)人士依舊對(duì)35歲的丹尼爾·Yu的動(dòng)機(jī)，一頭霧水。

作為一個(gè)在紐約長(zhǎng)大的美籍韓裔，Yu的個(gè)人資訊并不為公眾了解——這當(dāng)然也符合一家沽空機(jī)構(gòu)創(chuàng)始人的職業(yè)需要。人們只知道這位數(shù)學(xué)和科學(xué)怪才從小就是個(gè)蝙蝠俠迷，以至在2012年創(chuàng)立了Gotham City Research，哥譚城研究。

或許他也像布魯斯·韋恩少爺一般，有著樸素且執(zhí)著的道德感，痛恨商業(yè)生活中一切不平等的現(xiàn)象以及某些攫取別人金錢的偽君子。

“世界需要有人來暴露這些騙子。”在哥譚城官網(wǎng)上，丹尼爾信誓旦旦。

無論是對(duì)英國(guó)科技公司Quindell還是西班牙Wifi供貨商Let's Gowex，丹尼爾的沽空?qǐng)?bào)告均大獲全勝，每一個(gè)被鎖定的“壞企業(yè)”均損失慘重。

然而，當(dāng)5月11日港股開盤不久，哥譚城研究拋出僅有區(qū)區(qū)5頁共九條表述的沽空?qǐng)?bào)告，且直言瑞聲科技（02018.HK）的股價(jià)合理水平為現(xiàn)時(shí)表現(xiàn)四至五成即40-50港元每股時(shí)，人們還是產(chǎn)生了疑問：蝙蝠俠是否也有走眼的時(shí)候？又或者只是在愈發(fā)高頻沽空港股的時(shí)段為自己做一次廣告？

甚至，一個(gè)大膽的推斷開始浮出水面——這是對(duì)蘋果公司的一次敲山震虎，在iPhone手機(jī)面世十年大慶及公司市值攀升至全球第一的華彩點(diǎn)。畢竟就在去年的12月14日，Nidec和SMC，兩家日系同屬蘋果公司供應(yīng)鏈上的著名企業(yè)同時(shí)遭到渾水和另一家機(jī)構(gòu)的沽空?qǐng)?bào)告，而阻擊的重要理由也均為“公司治理問題”。

有意味的是，就像此次是哥譚城的首度亞洲之旅，半年前也是渾水公司頭回光顧日本。

很顯然，從時(shí)間、地點(diǎn)，到攻擊對(duì)象，丹尼爾·Yu經(jīng)過仔細(xì)測(cè)算。美國(guó)時(shí)間5月9日，蘋果公司以升0.6%至每股153.96美元報(bào)收，其市值亦突破8000億美元，并成為首個(gè)跨過這一門檻的企業(yè)。在過往的一年內(nèi)，蘋果股票已累計(jì)上升近三分之二，僅2017年以來就勁升了三分之一。

市場(chǎng)中對(duì)該公司總市值突破萬億美元的樂觀估計(jì)不在少數(shù)，一方面今年本為蘋果手機(jī)大年，9月份以iPhone手機(jī)十年大典為契機(jī)推出三款科技含量不菲產(chǎn)品，無疑令人產(chǎn)生憧憬。而沃倫·巴菲特的加磅更被視作一種指標(biāo)，據(jù)悉，伯克希爾以每股110.17美元平均成本已在去年四季度加持蘋果股票至6120萬股，而該次投資迄今已為股神先生賬面賺得28億美元凈盈利。

不過，另一種聲音也頗值得注意。有分析指出，即便不考慮iPhone8手機(jī)是否大賣的因素，蘋果公司2016財(cái)年無論是營(yíng)收還是凈利水平都落后于市場(chǎng)評(píng)估，以致蘋果CEO蒂姆·庫克被董事會(huì)裁減了150萬年薪。而蘋果公司股價(jià)表現(xiàn)好，更多有賴于其已堅(jiān)持至少12個(gè)季度的單季高派息政策——不過分紅已從高峰期的每股派3.29美元降至最新的每股派0.63美元。與此同時(shí)，蘋果方面一直堅(jiān)持現(xiàn)金回購(gòu)公司股票策略，并計(jì)劃至2020年前再掏300億至350億美元將原有流通股本裁撤至五成（計(jì)45億股）。

“這當(dāng)然有利于股價(jià)表現(xiàn)，在市場(chǎng)避險(xiǎn)意識(shí)上升時(shí)蘋果股票成為了最好的棲息地，但目前的股價(jià)與蘋果產(chǎn)品的長(zhǎng)久競(jìng)爭(zhēng)力無關(guān)，一家公司獨(dú)占全球智能手機(jī)93%利潤(rùn)，仍歸功于2010年iPhone 4打造的奇跡，而這是喬布斯留下的遺產(chǎn)。”一位分析家評(píng)論說。

無論如何，蘋果股票的高歌猛進(jìn)包括iPhone 8擁有的想象空間，都將惠及其供應(yīng)鏈上大多數(shù)公司。

作為蘋果705家供應(yīng)商特別是前200家主要供應(yīng)商中聲學(xué)部件的主力提供者，瑞聲科技自然能沾得更多雨露，而5月12日恰為后者公布2017年一季報(bào)的日子。

以瑞聲科技上一財(cái)年的表現(xiàn)，特別是資本市場(chǎng)對(duì)其一路追捧，又一個(gè)“滿堂彩”似乎在預(yù)料之中。

在2016年，這家由江蘇常州潘政民家族持有逾四成股權(quán)的香港上市公司，確實(shí)表現(xiàn)甚佳。同比升32%至155.1億人民幣的全年?duì)I收和同比升30%至40.3億人民幣全年凈利，不愧于香港資本市場(chǎng)第一電子元件工業(yè)股的名頭。

特別是在去年9月5日，瑞聲科技取代康師傅榮升恒生指數(shù)成分股50家大企業(yè)名錄后，市場(chǎng)追捧贊譽(yù)聲一片，股價(jià)亦開始一路飆升，并在2017年4月19日成功突破每股100港元大關(guān)成就一家“紅底股”。

而JP摩根、美國(guó)資本國(guó)際集團(tuán)、瑞信為代表機(jī)構(gòu)股東持有公司30%強(qiáng)股份，更接近于一種實(shí)力背書，這是從白馬股進(jìn)化真正實(shí)力藍(lán)籌股的某種標(biāo)識(shí)。

從2005年上市時(shí)的每股2.73港元，至現(xiàn)在高峰時(shí)每股116.5港元，坐上蘋果號(hào)高鐵尤其在2010年iPhone4亮相后的迅速加速度，是最關(guān)鍵的助力因子。

其實(shí)，若論同一張?zhí)O果標(biāo)簽下最大受益者，并非瑞聲科技。2007年上市最低每股僅0.46港元的舜宇光學(xué)才是執(zhí)牛耳者，十年時(shí)間該公司股價(jià)已翻百倍。

不過，論到最近5至7年，瑞聲科技才是冠軍。從2010年至今，七年42倍的漲幅讓在A股市場(chǎng)上風(fēng)生水起的同類公司歌爾股份早已相形見絀。

恰是在鮮花和掌聲圍繞中，來自哥譚城的沽空?qǐng)?bào)告5月11日不期而至。從上午10時(shí)半瑞聲科技出現(xiàn)劇烈波動(dòng)，44分鐘內(nèi)狂泄13.24%，至當(dāng)日收盤價(jià)的99.4港元每股，市值總計(jì)蒸發(fā)142.5億港元，跌幅為10.45%。

以沽空?qǐng)?bào)告出籠當(dāng)天的跌幅衡量，瑞聲科技較渾水沽空的輝山乳業(yè)（90分鐘蒸發(fā)370億市值）為輕，更遑論兩年前的5月20日受到滅頂打擊的漢能薄膜——后者一天蒸發(fā)了1400億港元市值。需要指出的是，即便機(jī)構(gòu)持股者小摩當(dāng)天出貨了123萬股，但諸多市場(chǎng)分析師仍然力挺該公司股價(jià)，也沒有人將其視作去年被格勞克斯沽空?qǐng)?bào)告血洗股價(jià)僅及原先5%的德普科技。

問題來了，丹尼爾·Yu的5頁P(yáng)PT所指出的逐條質(zhì)疑，貌似都不具備一擊致命的殺傷力。此前被沽空的鋁制品大王中國(guó)宏橋有多達(dá)2000家關(guān)聯(lián)子公司，其財(cái)務(wù)處理程度遠(yuǎn)高于瑞聲。而至于規(guī)避蘋果公司“供應(yīng)商行為準(zhǔn)則”中的勞工標(biāo)準(zhǔn)一說，也與7年前富士康公司出現(xiàn)逾10起員工跳樓事件不可同日而語。

頗有創(chuàng)意也因此受到詬病的，是蝙蝠俠在質(zhì)疑瑞聲凈利率和市值虛高的時(shí)候，采用的對(duì)標(biāo)公司竟然是谷歌、微軟和其衣食父母蘋果公司。

瑞聲一直以蘋果供應(yīng)鏈上僅次于臺(tái)積電的第二高凈利率公司以及最能從蘋果手中賺錢的企業(yè)行走資本市場(chǎng)，但谷歌和微軟的陪綁，多少有“不專業(yè)”的口實(shí)之嫌。

但細(xì)心者注意到，過去三年間，瑞聲26%、26.5%和26%的凈利率表現(xiàn)確實(shí)高于同期蘋果公司的21.6%、22.9%和21.2%。而在市值增幅上，2015、2016年及2017年至今，蘋果公司同比上升1%、17.8%和48%的表現(xiàn)，也遜于從自己手中大賺利是的瑞聲，后者三項(xiàng)指標(biāo)為同比升33.5%、52.8%和51.86%。

在沽空工具豐富且投資者情緒較易受外部干擾的港股市場(chǎng)上，做空一家上市公司，尤其是民營(yíng)背景、在信息透明度上存在一定欠缺的內(nèi)地赴港上市公司，并不困難。如果后者實(shí)力強(qiáng)硬、受絕大多數(shù)機(jī)構(gòu)投資者看好的企業(yè)往往能在兩三天內(nèi)收復(fù)股價(jià)失地。如果同期還有利好消息適時(shí)出臺(tái)，那么沽空者損人不利己的情況亦不鮮見。

一個(gè)奇異現(xiàn)象出現(xiàn)了，除麥格理外，多數(shù)國(guó)際大行一致聲援瑞聲，而該公司一季報(bào)所披露的42.1億季度營(yíng)收和10.6億凈利潤(rùn)，分別同比升66%和72%，這也是瑞聲歷史上最好的單季財(cái)務(wù)表現(xiàn)。但股價(jià)絲毫不受兩位拉拉隊(duì)員影響，且呈一路單邊下挫之勢(shì)，至5月16日收盤，89.6港元每股表現(xiàn)已較高位時(shí)蒸發(fā)了23.1%。

市場(chǎng)人士早就注意到，在港股通開通之后，百個(gè)交易日香港市場(chǎng)一直呈現(xiàn)資金凈流入勢(shì)頭，而這些過江龍資金對(duì)于被沽空公司素來熱衷“抄底”，瑞聲科技也不能例外。那么只有一種情形可以解釋了，即此前包括且不止哥譚城一家機(jī)構(gòu)已在賣高處設(shè)伏。而那些在紙面上助興的國(guó)際投行也未必真如其所說的那般認(rèn)為瑞聲會(huì)很快重返百元股行列。

只有瑞聲科技一家嗎？當(dāng)整個(gè)蘋果供應(yīng)鏈上的上市公司不斷進(jìn)入薦股名單時(shí)，一股反向力量很可能早已悄悄形成。而瑞聲不過是只出頭鳥。